克罗《克罗谈投资策略》

克罗谈投资策略 《克罗谈投资策略》 　 作者： 斯坦利.克罗 克罗谈投资策略——神奇的墨菲法则 内容简介 斯坦利•克罗先生可谓期货市场上的一位传奇式人物，1960 年斯坦利先生进入了全球金融中 心华尔街。他在华尔街的 33 年之中，一直在期货市场上从事商品期货交易，积累了大量的 经验。斯坦利先生潜心研究经济理论及金融、投资理论，并先后出版了五本专著本书是作者 的第六本专著。 期货、股票行业目前在我国还处于刚刚起步的阶段，与具有上百年期货、股 票市场历史的美国比起来，还有不小的差距，特别是期货、股票投资策略问题，对广大投资 人员来讲还处于朦胧状态。在该书中斯坦利先生总结了他几十年的投资经验，自成一套分析 体系，对诸多情况下的投资策略都有其独到的见地，实为一本不可多得的投资工具书。 序 期货交易中的墨菲法则 前言 1．导言：人们称为 J．L.的人 2．投资策略的重要性 3．赢家和输家 4．基础分析和技术分析 5．孙子所著《孙子兵法》和交易致胜艺术 6．你所期望的赌博方式 7．知者不言，言者不知 8．为什么说不存在“坏”的市场 9．感觉与现实 10．风险控制和约束：成功的关键 11．长线与短线 12．涨势买人，跌势卖出 13．拉里•海特：亿元资经理人 14．创建并运用一个技术性交易系统 15．交易系统Ⅱ：克罗的建议 16．后记：克罗的持续获利市策略 17．跋：90 年代中国和香港的投机会 有关图表在本书的位置 利沃默的出生证 涨势市场 跌势市场 燃料油 1986 年 2 月份每日价格图 长期(1991至 1993 年)恒生指数图 1984 年中期 CRB谷物期货指数图 1984 年中期 CRB贵金属指数图 日经指数(现货)图 IBM公司股票价格的长期图表 1994 年 5 月份每日棉花价格图表 长期(1968至 1976 年)糖价格连续图表 第 1 页 共 49 页 克罗谈投资策略 1994 年 3 月份每日恒生期货价格图表 1994 年美国债券长期价格图 1987 年 7 月每日玉米价格图表 1987 年 7 月每日小麦价格图表 1987 年 7 月玉米—小麦差价图表 霍克哈默最佳移动平均组合表 一个偶然的机会我结识了斯坦利•克罗先生。在那之后不久，我得到斯坦利先生这本英文手 稿——《克罗谈投资策略》。阅读了这部手稿之后，感觉到书中介绍的一些投资策略对我们确 实十分有益，于是产生了将此书译成中文，推荐给国内广大读者的想法。在征得斯坦利先生 的同意后，遂将这一想法付诸了实际。 　 斯坦利•克罗先生可谓期货市场上的一位传奇式人物，1960 年斯坦利先生进入了全球金 融中心华尔街。他在华尔街的 33 年之中，一直在期货市场上从事商品期货交易，积累了大 量的经验。岁月流逝，财富积累，斯坦利先生带着他在华尔街聚集的几百万美元，远离这一 充满竞争的市场，漫游世界，独享人生。五年的游历中，斯坦利先生潜心研究经济理论及金 融、投资理论，并先后出版了五本专著。《克罗谈投资策略》是斯坦利先生的第六本专著。 　 期货、股票行业目前在我国还处于刚刚起步的阶段，与具有上百午期货、股票市场历史的 美国比起来，还有不小的差距，特别是期货、股票投资策略问题，对广大投资人员来讲还处 于朦胧状态。在该书中斯坦利先生总结了他几十年的投资经验，自成一套分析体系，对诸多 情况下的投资策略都市其独到的见地，实为一本不可多得的投资工具书。 在此请允许我感谢刘福寿、张良华、施梅琛、吁剑萍同志，是他们在百忙之中将此书译成中文， 使国内读者得以及早地分享斯坦利先生的这一成果。 　 田源 　　1994.6.10 　　作者：七月 　　 　　 自从 96 年进入期货行业开始到现在已经也过去了多年，我也从一无所知的菜鸟慢慢 的成长了起来，虽然还不敢说已经大功告成，但是回首当初的我，发现自己的羽毛也逐渐 丰满了起来。在这学习和思考的几年中也积累了上百本证券期货投资方面的书籍，其中有很 多在各个阶段给了我很多启发的好书，不过说到改变了我整个思想体系的书，我只能想起 这本薄薄的小册子－－《克罗谈投资策略》。 　　 　　 96 年刚刚毕业的我如愿以偿的进入了期货公司，一个崭新的交易世界展现在我的面前， 这个世界是如此的绚丽和多彩，以至于我完全陷了进去。我如饥似渴的学习着，从几乎人手 一本的约翰.墨菲的《期货市场技术分析》到许沂光的《风险投资实用分析技巧》、《四度空间》、 刘梦熊的《期货决胜 108篇》、黄柏中的《江恩理论》等等，我的理论水准和分析能力也得到了 长足的提高，而这些提高也在交易的利润中体现了出来。正当我为自己掌握了投机市场的金 钥匙而沾沾自喜的时候，市场用他一贯的方式给了我一次警告，我的交易开始出现亏损， 而最后一次的交易产生的损失超过了前面所有利润的总和。陷入迷茫中的我了结的所有的头 寸，决定休息。在家中不停的翻看各种资料试图寻找交易圣杯的我忽然发现了在书柜一角的 小册子《克罗谈投资策略》，想来这还是我上大学的时候在一个旧书摊以一元钱购入的。（直 到现在我还是很佩服自己当时的眼光，呵呵。）这本书给我的影响用醍醐灌顶来形容都不为 过。它给了我看待市场的另一种眼光。 　　 　　 《克罗谈投资策略》是著名的传奇式的交易专家斯坦利.克罗集 30 年的交易经验而写出 第 2 页 共 49 页 克罗谈投资策略 的精华。书的开篇用了一个一面涂了果酱的面包片和新地毯的生动例子来解释了墨菲法则。 从这个墨菲法则我们得到的启示就是导致我们亏损的交易往往就是那些（1）没有设立止损 保护的，（2）因为不够谨慎而持有了过多的头寸的。虽然及其的简单，但这确实是真的。可 以说单凭这一部分，已经值回了书价。 　　 　　 书中大量篇幅的描述了杰西.利沃默的事迹和利沃默对金融投机的真知灼见，显然杰西. 利沃默对克罗的影响是巨大的，而克罗也好不回避这一点。关于杰西.利沃默的更多事迹建议 看《股票做手回忆录》，据说作者爱德温.李费佛是杰西.利沃默的一个笔名。 　　 　　 第二章：投资策略的重要性里克罗谈到了进入赢家圈子的基本策略。（1）只参与那些 行情趋势强烈或者说行情主要走势正在形成的市场，认清每一个市场当前的主要走势并只 持有符合这一主要走势方向的头寸，或者是不予参与。（2）假定你锁交易的方向与行情趋 势一致，在以前或从属的趋势已产生的较大价差基础上建立你的头寸，或者把你的头寸建 立在对当前行情主趋势的适度逆行位置上。（3）追市头寸形成有利变动时坚持持有，不要 试图从反趋势交易中迅速获利。（4）在持有头寸的变动对你有利的时候可以适当的增加所 持有的头寸。（5）除非趋势分析表明趋势已经反转，并且触及你的止损价位，否则一路持 有。（6）市场的走势与你预期的方向相反，则迅速逃避。 　　 　　 下面是我对这个赢家圈子策略的一些感悟。 　　（1）重点是那句或者不予参与。市场在大部分的情况下是没有明确的趋势的，在这个 时候需要的是耐心，是不予参与，有了这个前提才能有能力和实力在主趋势形成的时候把 握住机会。（2）完全符合道氏理论的描述，在次级调整波的适当位置建立头寸，而不是象 目前流行的短线方法那样追逐所谓强势走势。（3）赚能够把握的那部分钱，不要试图赚取 市场波动的每一分钱。我们是人不是神。（4）正确的时候要扩大胜利果实，当然是要用金字 塔的方式。（5）耐心持有，克罗曾经持有一个糖期货的头寸达 5 年之久，获得了巨大的回 报。想想在股票市场中曾经买到黑马的人很多，但是能够从头赚到尾的人却很少，就明白这 一条的重要性。（6）迅速逃避，避免被套牢的法宝。 　　 　　 从这些赢家圈子策略我们可以发现一个问题，那就是真正的赢家考虑的不是如何去预 测市场，而是如何去应对市场。而进入赢家圈子的策略也是如此的简单，并没有神秘的理论、 概念和眼花缭乱的分析方式。而这恰恰是和我们在大部分书籍中，媒体中所受到的教育相反。 　　 　　 第七章：知者不言，言者不知。用一些简单的例子说明了这个华尔街古老的名言。从此 我再也不停任何形式的小道消息。 　　 　　 第十章：风险控制和约束：成功的关键。系统的、客观的风险控制和制约的方法包含三 个方面：（1）限制每一交易头寸的风险。（2）避免过渡交易。（3）截断你的损失。这些实 际上是对赢家圈子策略的一种补充，只有控制风险，保存实力才有可能进一步的获得成功。 这一观点在孙子兵法的形篇中也有提到。《孙子曰：昔之善战者，先为不可胜，以待敌之可 胜。不可胜在己，可胜在敌。》 　　 　　 第十一章：长线与短线。这个问题即使是现在也还是有很多人在争论哪一种更好，哪 一种更符合中国目前的市场等等。关于这个问题克罗的回答很值得我们思考。克罗认为应当 运用任何一种为你工作最有效的方法来交易，他在交易中一直坚持一种双重策略，即：在 第 3 页 共 49 页 克罗谈投资策略 盈利的头寸上他是一个长线交易商，在相反的头寸上他是一个短线交易商。如果市场朝着有 利于你头寸的方向发展，那么就应该尽可能的长期的持有头寸，即所谓的长线，而如果认 定你的头寸与当前的趋势相逆，损失在增加的话，就应该及早退出市场，即所谓的短线。克 罗本人也正是这么做的，他在小麦和铜的交易中赚取了最大利润，持有头寸约 9 个月，而 且曾经持有糖的头寸长达 5 年。 　　 在这个章节里克罗还谈到了简单而直接的趋势鉴别方法，那就是均线的倾斜方向和收 盘价的关系。这个方法对我看待市场的角度和理解产成了巨大的影响。而这个方法又是如此 的简单，以至于一个后辈曾对我的分析嗤之以鼻，“你这个也叫做分析？”这实际上与其 说是方法不如说是一种思路，而克罗也将其总结为 KISS 法则，就是“ Keep it simple，Stupid”的缩写。尽量简单，傻瓜！！ 　　 　　 《克罗谈投资策略》是一本通俗易懂的小册子，其中不乏有趣的例子和看似平凡的深沉 底蕴。它让我知道了进入赢家圈子所需要的并不是神奇的分析能力而是简单的策略，也给我 面对市场的眼光和思路来了一次革命。如果我能成为象克罗一样的市场常青树，如果有市场 后学向我请教在市场上成功的秘诀，我将微笑着告诉他：“尽量简单！” 期货交易中的墨菲法则 让我们首先介绍一下墨菲法则。该法则主要是描述基于某一说法的事物发生的倾向和趋 势。这一说法就是：如果某件事有可能变坏的话，这种可能性就会成为现实。 一个更为生动的解释就是：假定你把一片干面包掉在你的新地毯上，这片面包两面都 有可能着地。但是，假定你把一片一面涂有一层果酱的面包掉在新地毯上，常常是带有果酱 的一面落在地毯上。 在这一点上，墨菲法则告诉我们：你若想提前知道哪些交易有可能遭受损失，这类交 易就包括： a．那些你不曾建立保护性的止损委托的交易。 b．由于不谨慎而持有过多的头寸，超过了你应该持有的头寸。 为了避免这些所谓墨菲法则交易的负面影响，我们应当坚持： a．无论何时都要为所持有的头寸建立保护性的止损委托。 b．为每一帐户积累的合同数额定一个上限，而且无论在何种情形下都不要超过这个数。 墨菲法则在许多情况下都很有趣，但一旦与实际的商品交易联系起来，就不再那么有 趣了。 1．导言：人们称为 J.L.的人 第 4 页 共 49 页 克罗谈投资策略 当巨大的银色飞鸟向西飞往沸罗里达的福特•劳德戴尔市时，从空中望下去，介于墨西 哥湾和大西洋之间的闪光的彩色轮廓分外突出。当飞机即将降落时，我仰靠在座位上，回想 着此次圣诞节假期我到佛罗里达钓鱼旅行的主要原因。我对一个人们称为 J． L．的人有一 种强烈的兴趣，我之所以要到这里来是因为他过去常常来这儿。 我可以描述出在 20世纪 20 年代他鼎盛时期的形象：身材高大，衣冠楚楚，神情严肃， 坐在纽约到佛罗里达高速列车的窗边，企盼着钓鱼交友、放松神经、沉思默想的日子，而更 重要的是，企盼着能在华尔街和芝加哥的竞技场上奋勇厮杀之后得到一点休息，尽管这种 休息只是短暂的。 他的名字叫杰西•劳里斯顿•利沃默。 本世纪确有一批卓越或幸运的市场操作大师曾在其鼎盛时期，靠着良好直觉及时结清 持有头寸赚取百万美元计的利润。我自己，也曾多次很幸运地被算在这一 exclusive群体中。 但利沃默自成一派。仅就其有影响力的操作的规模和重要性，就其买入卖出时那种精确计算 和有约束的操作方式，就其经常运用的不同于他人的超然的交易手段，他从未被任何其他 人超出过。 森西•利沃默出生于 1877 年 7 月 26日，美国马塞诸塞州舒茨伯里市，是一对贫苦农民 的独子。他 14岁时离家工作，在波士顿的一家经纪公司做行情室操作员，每周赚 3 美元。 从这一平凡的工作开始，又做了几年学徒，在沿东海岸的几家不同的经纪公司进行小 额股票头寸交易，这位沉默寡言而又具有献身精神的年轻人终于成为本世纪早期最令人敬 畏和仰慕的市场操作大师之一。华尔街的其他操作大师给他起了个绰号：“投机小子”。 利沃默的世界就是价格的波动(股票和商品价格波动)和他执着的意念、精确分析以及对 这些价格的预测。当代最著名的金融评论家之一爱德华• J•戴伊斯指出：“假定利沃默被剥 夺得一名不文，只给他一点经纪公司贷款，把他锁在有电话和行情显示器的房间里，他再 次出来时又会有一笔新的财富。” 1959 年我进入华尔街的最初日子里，利沃默就是我心目中的英雄。当我不断发展自身在 价格分析以及交易中的专业技术水平时，他又成了我的教练和精神上的导师。同其他许多投 资者一样，我深受他的战术、策略及市场哲学影响。 “市场只有一个方面，这个方面既不是牛市又不是熊市，”他写道，“这个方面就是 正确的方面。”这一基本理论已深深中入我的脑海，挥之不去。每当我读到那些过多重视理 论而不关注实际市场的空泛而又乏味的市场分析和策略时，我就会回想起这句话。 象大多数交易者一样，我也常常面临着决定哪些是应该持有的头寸，哪些是应当结清 的头寸。在这一问题上，利沃默为我们提出了极好的、清晰的劝告，他在评论自身所犯错误 时指出： “我的确做了一件错事。棉花交易已表明我会遭受损失，但我却仍保留着。小麦交易表 明我有利可图，我却卖掉了。在所有的投机错误中，几乎没有比试图平均对冲损失更大的错 第 5 页 共 49 页 克罗谈投资策略 误了。应当永远记住要结清显示有损失的头寸而保有显示出有利可图的头寸。” 然而，利沃默给众多投资者看的最具意义的财富还是有关投资目标的总体策略。现时代， 交易者日益依赖于功能强大的个人计算机和先进软件，这一财富的重要性就更显突出。即便 是相对缺乏经验的交易者也可以借助于即时的短期图表显示，进行相当规模的买进和卖出。 请注意体现利沃默智慧的这一片段： 在华尔街工作过这么多年，赚过也赔过数以百万计的美感元之后，我想告诉你们：绝 非我的种种见解使我赚了很多钱，我能够坚持我自己的主张。在市场上正确运作并不需什么 技巧和手段。你在牛市中总会提前发现许多多头机会，熊市同样如此。我认识的许多人都在 恰好的时机对市场作出了正确的判断，他们能够在可获取最大利润的价格水平上买进或卖 出。而且他们的经验常常足可以与我的经验相抗衡。也就是说，他们并未从中确实赚到钱。能 够对市场进行正确判断同时又能坚持自己意见的人并不一般。我发现这是世上最难学的事情 之一。但是只有市场操作者牢牢把握了这一本领他才能赚大钱, 有一种说法认为一个知道如 何交易的交易商要赚取百万美元较那些对如何交易一无所知的交易商赚取几百美元更为容 易，确实如此。 下面是利沃默对遭受损失所谈论的内容： 遭受损失是我所遇到的困难中最微不足道的。我遭受损失后从未为此伤脑筋。真正使我 内心感到不安的，并非承担损失，而是我做错事。 很遗憾，我在佛罗里达的垂钓之旅太短促了，大约一周之后我又回到了还处在严冬的 纽约。当我等着大鱼上钩的时候，我想了很多有关利沃默的故事和他的佛罗里达垂钩之旅， 他的交易策略以及他相当多的有关市场运行方面的聪明才智。尽管他那时的垂钓成果较我那 少得可怜的一小桶海鱼远为丰富得多，但我却享有他所不可能享受得到的优势：我能研读 他的书并从中得到乐趣。 几年前我就有了上述的这些想法，但当今天把它们写出来的时候它们同以前一样仍很 切合时机。事实上，在过去 50 年甚至 100 年中它们都很重要，就如同它们在今后的 50 年甚 是 100 年仍将很重要一样。 1849 年，卡尔•艾尔佛斯曾说过：“外界事物变化越多，它们就越会保持本质的东 西。”这当然也适用于利沃默的投资对策和策略。 杰西•利沃默可能是本世纪，也可能将一直是最具活力、最成功的独立的投机者和投资 决策人。尽管他死于 1941 年，但他对其身后几代股票和商品交易商的影响却是巨大的。我曾 读过，甚至无数次重读过他的著作：我把自己算作他的一个学生。当我到达亚洲后，我惊异 地发现在地球的另一面竟有如此多的股票和商品投机者对这一投资界的传奇人物有着同样 的感受。 大约 10 年前，我曾有个想法，就是利用本世纪二三十年代曾与利沃默在华尔街共同工 作过知道其人的人对他的回忆，写本关于利沃默的书。我在金融类报刊杂志上刊登广告，寻 找那些拥有有关利沃默及其工作第一手资料的人，但不幸的是，我动手太晚了。我根本找不 第 6 页 共 49 页 克罗谈投资策略 到任何拥有亲身的第一手资料的人。这很令人失望，但我自己在华尔街的事业很活跃、繁忙， 因此不久这项搁浅，我转而从事更有建设性的工作。 但是，我从未完全放弃有关利沃默的计划，而且在其后几年里，一有空我就坚持研读 他的著作，并借助于利沃默的智慧和经验发展我自己的投资策略。逐渐地，我有了一个想法， 如果我不能写一本“有关”利沃默的有意义的新书，为什么我不能与利沃默“合作”创作 一本书呢?与一个 50 多年前就已经永远地休息的人“合作”写一本书吗?一个同事劝我，认 为滥用了 30 多年的“壕沟战”可能对于我的压力过大，当然除非我对于失败率问题有新的 理论见解。我确实没有有关失败率的创新理论，但我意识到尽管利沃默的战术和策略中最好 的一部分已得到发展并针对金融市场又加以阐释，经过了这么多年也难免变得有些过时。也 许这些策略能够改造成与新的交易环境相适应，能够为世界范围内的新一代股票、商品和期 权投资者重新注释。这些新一代投资人随着快捷的私人计算机、强大的软件系统以及即时的 数据显示系统——这种数据显示能通过卫星以光速传递到全球最远的角落——的发展迅速 成长起来。这些新事物是利沃默所不能梦想的。 本世纪 90 年代以及即将迈入 2l世纪的交易商用许多种语言分析市场并下达委托指令， 而利沃默却只用英语，而且极有可能他不曾听到过绝大多数语言。为了达到最大的效果，我 准备为那些具有活力的而又从未听过利沃默的 19世纪新英格兰口音的交易商们重新解释利 沃默的教义，并使之具有现代气息，同时也把我本人的相关策略与之结合。 事实上，我现在正坐在距华尔街 12000英里之遥的香港交易桌前。正是在这里我继续努 力从事我自己所选择的职业，分析市场并进行交易，正如许许多多用着不同语言(英语之外) 和方言的其他金融操作者一样。对于某些人来讲这可能很奇怪，但归功于现代的卫星通讯技 术，我在这里用于下达委托指令的瞬间就同在纽约的交易桌前下达类似委托指令一样迅捷。 但不幸的是，即便靠着现代科技也有难以克服的一个不方便之处。由于位于地球的另一面，， 这意味着这里的时间较纽约时间早 12 个小时，因此为了在纽约和芝加哥市场交易，我就必 须从晚上 8：00开始工作，并在第二天早上凌晨才可结束工作。当然，只要保证那些住在亚 洲的美国人得到补偿，那么“值夜班”这点不方便之处就能很容易克服了。 　 2.投资策略的重要性 　 在 1967 年，我收到了一封信，该信的部分内容引述如下： “我在纽约的一位朋友寄给我 10 月 17日的《世界糖市场通讯》，我觉得很有趣，而且 也是十分有利可图的。” 摘自杰西•利沃默的引言使我想起了我已故去的不幸的父亲。当我还是个孩子的时候， 我问他是如何在期货市场上获利的。他的回答是：“你必须既勇敢又正确。”于是我又问： “如果我很勇敢、但判断失误该会怎样呢?”他回答说：“那么你就会和船一同沉下去的。” 不幸的是，他属于后者。 我与众多股票和商品投资者所进行的交谈是我这项职业中令人愉快而又有价值的一面， 这些多种多样不同的联系层与接触持续了 30 多年的时间，一个不断重复的主题似乎就要出 现了。即便是最不成功的交易商也曾偶然地发现过市场上存在着获取巨大利润的可能性，尽 管这种机会很难把握，但却是实实在在地存在着的。如果你总能够避免大失败所造成的相当 的危害，你就应抓住机会实现利润。但是，你如何才能避免这种对于世界范围内的金融投机 者而言相当普遍的大失败退? 或者如前边引述的信中比较尖锐的话，你如何才能避免“和船 第 7 页 共 49 页 克罗谈投资策略 一同沉下去”呢? 自从人们聚在一起进行石板、斧子或是一些吃的或穿的东西的易货贸易时，就已有了所 谓赢家和输家。然而，尽管存在着很明显的潜在利润以及较高的杠杆效应，大多数投机者， 包括许多专家，都是以输家而告终。 除了那些虽然只能赚取微利，但交易重大而且只需支付几乎可忽略不计的佣金或结算 费用的少数专职操作者外，持续高利交易商多为长期头寸交易者。他们常常是追随市场行情 趋势的人。 至于我自己，很幸运地在几次大额头寸交易中进行了正确的选择，从而获取了高利。这 些头寸中有的持有期长达 8 个月或 10 个月，其中有一笔头寸，如本书后面将提及的，持有 期长达 5 年。 在每一个努力进取的领域中，一流的、可行的策略那是成功不可或缺的一部分。这种策 略在金融投机领域的重要性决不亚于其在马拉松比赛、网球锦标赛、象棋比赛或公司收购中 的重要性。这一共同的特性存在于下述事实中：成功或胜利既涉及技术方面也涉及策略方面 的考虑、当代众多的投资者在其交易或进取的技术方面可说是不分上下的，而区别那些赢家 和未能成为赢家的人的主要依据是看其是否一贯地、有约束地运用着一流的和可行的策略。 正确运用良策在股票和商品投机中尤为重要。的确，我们都知道那些最基本的规则。想 想那些无论进行过多久的交易也未曾经历过一次赢利年份的交易商吧。然而不幸的是，这类 交易商却占有很高比例。尽管他们也曾听过，甚至能够逐字地背诵出一些已经经过验证而且 是正确的公理：“趋势是你的朋友”，“减少你的损失并尽可能地扩大利润”，“第一次 损失是最廉价的损失”，诸如此类。这些能致胜的策略有着最基本的形式，也许所有的交易 商都能记起来。但是，一方面持续的赢家能够一心一意地坚持遵守这些致胜策略，另一方面， 持续的输家却一心一意地违背、避免运用这些策略。 下面所总结的一些对策和策略，是你们避免彻底失败，能够骄傲地列入“赢家圈子” 所必需的。下面的内容构成了基本策略的精华： (1)只参与那些行情趋势强烈或者说行情主要走势正在形成的市场。认清每一个市场当前 的主要走势并只持有符合这一主要走势方向的头寸，或者是不予参与。 (2)假定你所交易的方向与行情趋势一致，在以前或从属的趋势已产生的较大价差基础 上建立你的头寸，或者把头寸建立在对当前行情主趋势的适度逆行位置上； 在这方面，必须注意的是如果你看错或忽略当前市场的主要趋势，不顾不可救药的熊 市而买入或不顾势头强劲的牛市而卖出，多半会遭受损失，同时也会感到很愚蠢。 (3)你追市头寸可以形成很有利的变动，因此你应当坚持持有该类头寸。由于存在着追市 头寸的有利变动这一前提，你应当忍受任何微小的趋势变动，不要轻易对该变动进行频繁 交易，或者试图从反趋势交易中迅速获利。 (4)一旦所持有头寸的变动方向对你有利，而且你的技术分析也对这一有利的趋势变动 加以证实了，你就可以在某些特定条件下增加所持有的头寸(金宇塔)。 (5)除非趋势分析表明行市已反转，你的指令已被截住，否则你应当保留所持有的头寸。 在那—时点上，如果你对行市十分注意，你应针对最新形成的趋势对原持有头寸进行对冲 (以后章节将对解除持有头寸的策略进行具体面详细的探讨)。 第 8 页 共 49 页 克罗谈投资策略 然而，如果你对冲了头寸，而其后的市场行为表明主趋势仍然存在，而你的对冲行为 过早了，此时你完全应该重新建立符合主趋势的头寸。但是，这样做时务必要认真而客观， 运用诸如本书其他地方所讨论的那种方法来建立追市头寸。 (6)但是，如果行市与你预期变动方向相反，那又该怎么办呢? 首先，你怎么才能知道 该头寸的持有是错误的呢? 如果你不能弄清楚，那么每日权益状况就能以某种不特定的方式 “告诉”你。遵照大拇指规则，投资于股票交易的保证金比例不应超过 40％，而对于期货交 易则不宜超过 70％。 狄克逊.瓦兹，本世纪一位著名的商品投机者曾说过：“迅速逃避或者什么也不做。”他 也许有很雄厚的资产，或者是一个很能以苦为乐的人，从而说出“或者什么也不做”这部 分内容来。我的建议是除了“或者什么也不做”以外，可以采纳他的其他的主张。 最后还要强调的是，尽管投机的成功最重要的因素是一致的、可行的策略，此外还需要 第 9 页 共 49 页 克罗谈投资策略 三个增加的重要内容：约束，约束，还是约束。 本书的剩余部分主要用来表明和证实上述主题。我可以公然宣称，从个人的(也是痛苦 的)经历看，每当我粗心地或很愚蠢地偏离这些主旨时，我就会遭受损失。在另一方面，毫 不令人惊奇的是每当我根据这里所给出的战术和策略进行操作时常常会赚钱，因为这些都 是永恒的指针。 3.赢家和输家 　 曾经有人说：“在金融投机中发一笔小财的最佳方法就是一开始就发一笔大财。”尽管 很不幸，但这略带嘲笑口吻的引语所表达的却是一个事实，因为大多数活跃的投机者，无 论他交易的是股票、外汇、期货、期权还是金融衍生工具，其命运都是以遭受损失而告终。 让我们来研究一下为什么会出现这种情形，以及如何做才能使我们自身成为少数的赢 家之一。 在布里尼写于 1829 年的回忆录中记述了这样一段轶事。有人问拿破仑什么样的军队是 最好的军队。“夫人：那些获得胜利的军队就是最好的军队。”这位皇帝这样回答。 我是在细细品味有关投资舞台上关于赢家与输家这—主题的短文时想起这段故事的 。 1983 年 1 月 10日的《华尔街日报》上刊登了关于 20 位高级商品专家交易商以及他们 1983 年 前半年最好的投资选择的调查。第一种选择得 3 分，第 2种选择得 2 分，第三种选择得 1 分。 结果很具启发意义。 买入铜 18 分 买入黄金 16 分 买入外币 15 分 买入股票指数 14.5 分 买入牛 11 分 买人白银 7.5 分 一些观察值得深层次的思考。首先同时也是最明显的是，所有的介绍都是在买方。不难 发现这是一种错误，因为在最高的 6种选择中，只有其中的 2种，即股票指数和铜，在 6 个 月期间内价位上升。剩下的四种选择中，黄金和外币价位下跌，而牛和白银的价格只有小幅 度涨跌。在所有的选择都为多头部位时，那几种当年呈牛市的几类商品，即谷物、大豆、可可、 棉花和糖，完全被“专家们”忽略了。 有一点值得注意的是铜一直是列在该表上的。买入铜在上次调查表(1982 年后半年)里位 于高水平选择的第二位，在 1982 年前半年的调查中则是第一位是选择。在这段一年半的时 期里，铜的价格行为以及综合的决定至多不过是中等的。铜的市场在整段时期内几乎就没有 形成大幅度价格变动；在 1982 年大部分时期内价格下降而在 1983 年上半年则上升。 这一练习的目的不过是要表明，要想准确预测，哪怕只是提前 6 个月，期货价格的变 动也是相当困难的，即便是对于有经验的专家们也是如此。专家们的这些不如人意的应 当提醒严肃认真的投机者们注意如下事实： 1．专家们也经常犯错误。 2. 值得推荐的最成功的做法是：良好的技术手段加上严密的资金管理以及着重于追市 而不是进行预期。 在股票市场上，对于专家们的预期和股票的随机选择之间也有着类似的情形。《华尔街 日报》进行着一项两组“分析家”6 个月的竞赛： 1. 专家分析员和小组。 2.“掷镖者小组”，由一群华尔街日报职员组成，他们随机地向日报价格页掷飞镖，并 “选择”被击中的那些股票。 第 10 页 共 49 页 克罗谈投资策略 人们很可能会认为“职业化的专家们”会一贯地击败“掷镖者”，而且胜幅很大。但是， 事实并不是这样。在持续几年的竞赛中，“专家们”胜过了“掷镖者”，但至多不过是以一 个很小的幅度取胜的。因此，一个勤于思考的金融市场专业学生一定会问这样一个问题：为 什么专家们常常会犯错误? 而且，为什么那么多的交易者在投机行为中遭受损失? 回答可能 是间接的，而且常常是很难说得很清楚的。然而，如果能仔细思考一下我所称的“投机者的 悲叹”，也许会是很有意义的。 除了 1975 年至 1980 年我的休假年外，在过去 33 年里，大部分时间我或者呆在华尔街 安静、幽僻的办公室里，或者带上交易监视器、电话、技术工具和其它设备到别的州或国外玩 摩托游艇。通常我最主要的目标就是尝试着在对我有利的头寸上获取高利，并尽量避免不利 头寸所带来的损失。 我常常是独立交易，而且要通过选择。从我早年在纽约美林证券公司做客户经理开始我 就懂得了独立操作的种种好处。我所学到的是如下内容：不管别人的意见如何，他们的已有 专业技巧如何，去和他人共享交易策略和市场观点是很没有意义的。整个华尔街的真理是 “知者不言，言者不知”。在随后的几年里，我有时有机会就投机问题发表演讲或讲授课程。 我的介绍常常侧重于市场策略、战术和资金管理，而不是介绍具体的市场小道消息，即何时 买入卖出或买卖哪些工具等。 在这些活动中最令人难忘的也许是连续几个周末在纽约、芝加哥、迈阿密、洛杉矾以及达 拉斯所参加的几次交易研讨会。参加者年龄段在 19岁至 86岁之间，其中还有几对是夫妻和 父子。他们的经验水平参差不齐，从新手到有经验的职业交易商都有。在会议期间，我设法 提出了许多问题；而这些问题的答案尤其有启发意义，在此我愿与你们分享。 在与会的几百名人员中我发现他们的经历有着惊人的相似之处。就我所提到的“投机者 的悲叹”而言，在新手以及有经验的职业者之间并没有太大的区别，尽管可以理解的是职 业交易者很不情愿去承认这一事实。 也许令所有人都感到沮丧的是：“我观察到市场行情正如我所分析的那样变动，而当 我最终建立我的头寸时，行情却突然逆转，向着相反的方向变动。”如果你知道了所有的交 易者都会时不时地同样感到沮丧，你是否会得到一些安慰呢? 这种情形从根本上讲是由于没 有抓住时机以及战术错误所致，而不是其他交易者“密谋”来击败你(和我)。 由此可以推断出：“我常常发现自己在接近于行市最高点处买入，在接近于行市最低 点处卖出。”事实上，正是那些当别人买人他也买人，或别人卖出他也卖出的投机者们没有 抓注买入卖出的最佳时机，其行为汇总起来也就形成了波峰与谷底，至少在短期是如此的。 这种拙劣的时机选择的交易其后果是可想而知的：巨额损失或微幅赢利。下面引述的一 些话听起来是不是很熟悉? a．“我告诉我的经纪人买入 XYZ 股票，但他却说服我不要去买。”(解释：说这话的 人也许曾想过要买人 XYZ 股票但是却没有买，而且可以想见的是，行情上涨了。)自然，经 纪人由于错过这一交易受到了责备。 b．“我的经纪人打电话建议我买入 XYZ 股票。我并不太想买入，但他说服了我。”(解 释：说这话的人买入 XYZ 股票，但买人后不久股价下跌。)经纪人由于该交易损失又一次受 到了责备。 如果你并不觉得这些话听起来很熟悉，那么或者你是才开始进行这类交易，或者是你 记性不好!这些普遍的经历表达了这样一个相当普遍的现象：也就是说，我们总能很容易地 为我们的错误估计和拙劣的交易找个理由；对于这种“输家心理”我很愿意提供一种可行 的矫正法： 分析你所在的市场，提前安排好你的策略和战术上购行动，并保守秘密。不要听任何别 人的建议。包括经纪公司咨询人的建议、小道消息及一些善意的市场阔谈。同时也不要向任何 第 11 页 共 49 页 克罗谈投资策略 别人提出建议。你不应该关心希尔森是否买入了 ABC殷票或所罗门是否卖出了 XYZ 股票。 你应当坚持你的客观分析以及建立在经证明适合于你的任何一种方法或技术上的市场预测； 而且你也只应当在实际的以及客观技术证明的基础上修正自身的策略。这种“证明”可以是 你图表分析中的一个信号，你的计算机系统信号，或者是来自于保证金业务部，随时告诉 你所持头寸已向不利方向变动，你的帐户保证金已不足。 总而言之，如果你在交易中赚了钱，你就能挺直身板，接受人们的赞赏并得到财务上的 报偿。但如果你遭受了损失，你将单独承担责任。在市场交易中你必须有信心，因为所有 “损失”中最严重的一种就是“丧失”对自己独立、成功的交易能力的信心。如果你对此失 去信心，除了结清不利头寸以限制导致损失的暴露头寸外，你或许压根儿就不应该进行任 何交易。 投机者们的悲叹仍在继续，但这些悲叹看起来不外是由于粗心或交易时机选择不当， 对市场趋势的错误判断，不了解良好策略的基本主旨，或缺乏自信心和自我约束所造成的。 严肃的自省使人想起这样一个主题：对于全面的成功而言，周密的策略、可行的战术以及良 好的资金管理和一贯的风险控制对于良好的技术或图表方法而言更为重要。 最后，谈起输家与赢家这一主题，如果不研究一下赢的欲望与对输的恐惧之矛盾是算 不上完整的。你很少能见到这类探讨，但理解这一逻辑是成功的投资操作关键。 我收到一位澳大利亚投资者的来信，信中主要谈了交易中的逐利问题： 我所进行模拟交易总是比我的实际交易要好得多。究其原因，我相信答案就蕴含在一个 简单的事实中，即哪一种心理占了上风、是赢的欲望还是对输的恐惧。 在模拟交易中，只有赢的欲望。而在实际交易中则主要是对输的恐惧心理起作用。 这是不是一个普遍的经历呢? 我们每一个人都有这样一个深刻印象，即纸上谈兵的资产 组合较实际的资产组合运作得要好得多。这同样适用于经纪公司和金融快讯竭力推荐的“资 产组合模型”。 怕输心理过度占据主导地位的潜在原因之一是，无论从所持头寸规模角度，还是从其 帐户中资产置换频率角度看，投机者常常过度交易。交易者控制以及克服过度交易或过多持 有头寸的冲动是相当重要的。我通常的原则做法是帐户资金的 l／3(用于期货和货币)或 1／ 2(用于证券)实际用于保证金头寸，剩余的资金则以带息储备资产方式持有。 耐心与约束是必要的，因为具有那些理解并运用准确的交易时机的人才能使衡点利润 增加，虽然在一个较小的比率上，那些战术和交易时间选择粗心或不准确的活跃的交易者 的利润也能增加。 在过去的几年里，我收到了几十封投机者的来信，他们声称运用可行的长期计算机交 易系统(或者是自己设计或者是购买的商用软件)，他们已连续几年有了赢利。这些信中一再 出现的主题是必须追随这一系统，并以一种客观的而有约束的行为来准确执行相应的策略。 这些经历对于那些发现在风险控制的环境下一贯追逐利润是唯一目标的投资者而言是一种 激励。第 14 和第 15章主要是介绍如何运用计算机交易系统的。 4.基础分析和技术分析 　 首先，让我们先给出如下定义： 技术分析是建立在价格、卖空额(对于证券交易而言)和未结权益(对于期货交易)的数量 和规模上的实际市场行为基础上的。技术分析家借助于图表和技术指标的帮助来分析市场行 为，帮助决定何时买入、卖出或者不参与市场交易。 基础分析是建立在与股票或商品相关的经济因素分析的基础上的。这种方法试图找出价 格变动的基础性因素，并根据一些经济因素来估测某种股票或商品价格是高估、低估还是定 价合理，对于证券而言，这类因素包括收益、红利、价格收益比率或其它相关比率，再加上 第 12 页 共 49 页 克罗谈投资策略 各种平衡表项目等；对于商品分析则包括谷物产量或上年谷物余额规模、来年的需求和竞争 性供给等。 用来介绍这一重要主题的最好方法还是先来讲个故事。这是一个真实的故事，其发生正 如我所叙述的：我的朋友托尼是纽约商品交易所的主要场内经纪人之一。我当时正在纽约的 朗桑德岛的水面上扬帆航行。那是夏季一个无风干热的下午，当时我们已在水面上飘浮了半 个小时，期待着两点钟的南风会把我们吹送出朗桑德岛水域，过一个令人兴奋的扬帆航行 的下午。我们两个人都不是很善谈的人，我们很快就谈乏了一些平常的话题，这也许就是我 们进行我下面所要讲述的谈话的原因吧。 现在，我所有的朋友都知道了我的基本原则，就是我从不愿意去听任何别人的市场观 点，我也不愿把我的观点讲出来。但突然，我们就谈起了燃料油的市场。实际上并不是我们 谈，而是托尼谈而我来听着。 “我要告诉你一些极秘密的消息，”他说道，“但你必须答应我不告诉别人。”“你 瞧，”我回答道，“我对你的小道消息不感兴趣，所以请你保守自己的秘密。”我认为这就 会打断他的念头。但我错了。不到一分钟他就从刚才的小小挫败中恢复了过来，他又开始讲 起来了。“说真的，”他说，“我要让你知道这事，但别告诉别人这是我告诉你的。” 我想他确实已经决定了，而且这一决定确实是件十分特别的事。果真如此。“亚马尼部 长不久就会宣布沙特阿拉伯将要把石油产量提高一倍。”紧接着是很长的间断。“那又怎么 样?”我只能这样反应道。但托尼很固执。“那又怎么样?这就是你所能说的全部吗?你难道没 有意识到这消息有多重要吗?当然是头号产油大国的石油部长要宣布他将增加产量，整个市 场行情肯定会下跌$20． O0，甚至一夜之间可以下跌$30.00。可以从中赚笔大钱，而我刚刚 把这笔财富探在你面前。另外，所有的大的场内交易员都已大幅度进行空头交易。” 我已经听到了我想听的一切东西。另外，谁又愿意让这种不着边际的话毁掉整个下午美 好的航行呢。我回答到：“你瞧，我对沙待阿拉伯或他们的石油部长或其石油产量以及产量 对燃料油价格的影响作用知道得并不多。当然我不知道，也不想知道那些‘大老板们’以及 他们在市场上想做什么或不想做什么。”(实际上，这么多年我听到过那么多关于“大老板 们”的故事，以至于我不再受其影响了。)“尽管就我所知，这个市场目前有小幅度价格波动 倾向于看涨趋势，就我看来，市场行情将在较高价位上突破并形成很强的牛市。因此，现在 能否让我们谈些别的什么事情呢?”最后我终于占了上风，尽管我以前从未见过这位不易激 动的职业交易员看起来是如此的震谅。但我的策略拯救了那一天，整个下午剩下的时间过得 很愉快。 那天晚上我一直想着—下午的谈话，一回到家；我立即取出我的图表和技术分析工具， 对燃料油市场进行了一次认真的再研究。也许在这个中我忽视或理解错了某些东西，因 此在那种情形下来一次认真的再研究检查是个很好的主意。 当时是 1985 年 7 月中旬，燃料油市场交易幅度锁在一个很窄范围内，介于 70．00 和 73。00 之间，以 1986 年 2 月的期货价格为基准。尽管大多数交易者大幅度进行空头交易，但 一些客观的计算机系统已显示出要补回空头头寸并在 7 月 10日持有多头，我正等侯在 74．00以上的价位上结清，而强烈市场行为“告诉我”这种突破迫在眉睫——我完全持有 多头，并期待着很快会有上涨趋势。让那些“大老板们”以及他们不幸的追随者们去随便传 播；交换有关亚马尼部长将宣布的通知及其对市场影响的小道消息吧。就我而言，我在期待 着牛市，就这样！ 亚马尼可能会，也可能不会做出任何通知；即使他宣布了这条消息，那么使行情看跌 的消息很可能在市场价格中的影响已经减弱了。如果确实会有这种通知，就我的观点，这也 只能是那些被套牢的预期熊市者在强烈的牛市到来而遭受极大损失之前的最后一线希望。总 第 13 页 共 49 页 克罗谈投资策略 之，我的技术分析研究“告诉我”，我们将再一次见到传统的“空头陷阱”的上演。谨慎是 勇敢的较好的一面，我选择了不理会这个空头的小道消息，使我所持有的 2 月份燃料油头 寸保持安全和稳定。 这对于我而言是比较幸运的，因为随后是几个星期的价格小幅度波动，在这段期间 “大老板”及其追随者们有足够的时间在空头部位进一步增加其责任，7 月 26日星期五， 市场以强势收盘、刚好低于 2 月份的 74.00 美元。 成功了!陷阱袭向不幸的空头者们，紧接着最后一次短暂的价格反弹，市场开始陡涨， 最终获取 16．00 美分、相当于每份合同赚取 6700 美元。 第 14 页 共 49 页 克罗谈投资策略 更令人惊奇的事情是亚马尼部长确实宣布他将把石油产量提高一倍(托尼至少在其传播 的小道消息的这方面是正确的)并预期价格会大幅下跌。然而只有市场才具有无上的权力， 空头的小道消息对市场并无影响。在市场行情疯涨的时候，几乎就不曾为石油部长们的“史 诗般宏大的”宣告所动。这肯定极大地鼓励了那些无畏者，而极大地刺痛了那些空头者，他 们在最后，由于在牛市情形下盲目听从空头的小道消息而遭受了数以千万美元计的损失。 在这个故事中有一个很明显的教训值得吸取：要当心小道消息或闲聊话题所提到的有 关 第 15 页 共 49 页 克罗谈投资策略 自由市场信息或善意的建议。当基础或技术分析结论不确定时，你一旦忽略良好的、客观的 技术性结论，或坚持持有反趋势头寸，那么你就会处在极大的危险之中。无论何时都需要注 意客观的市场趋势分析以及偏离当前趋势的大量突发性交易。成功的交易者都培养自身去克 服（尽管他们也承认这并不容易)与那些所谓的有根有据的市场传闻和小道消息相伴的种种 警铃声和歇斯底里。 很明显地，香港有一些在整个亚洲范围内最精明也最有经验的交易商。恒生指数期货为 投机者们提供了先进的交易机会和行动机遇。然而，从 1991 年至 1993 年整个三年，这段时 第 16 页 共 49 页 克罗谈投资策略 期与整个世界范围内的牛市相一致，股价不断上涨，从大约 3000点升至 l1000点，交易商 们连续地尝试进行令人惊叹的牛市的空头部位交易。每当新闻媒介传出一些空头倾向方面的 消息，每当一些评论家或被采访者做出一些看跌的宣告，尤其是当一些英国官员谈起中英 的不协调，整个市场就会遭受一次周期性的“空头袭击”。事实上，在 1993 年末期，当恒 生指数经历其最激烈也是最陡直的上升运动时，我吃惊地看到在市场开始交易时众多的交 易商和会计主管神情紧张地闭了显示器，听着彭定康总督的演讲。在演讲期间，每当总督提 及中英谈判桌上的中英矛盾的任何方面时，整个市场就充斥着多头对冲和新的卖空交易。很 显然，交易者们更愿意完全忽略现行的市场趋势，而这种趋势恰是上涨趋势。 事实上，在连续几个月的涨势市场行情过程中，我从许多经纪人和交易人处听到许多 宣称他们卖出恒生指数的各种各样的原因：a)市场行情看似高估的；b)市场行情到了矫正的 时候了； c)他们听到一个看跌的消息认为价格将会下跌；d)纽约一家大投资公司大量买入 是价格上涨的最主要原因，而这家公司不久要变为空头从而会使市场行情再次看跌。 事实上，实际的情形是： a)市场行情有着很明显、很显著的涨势； b)没有可行的、客观 的原因去做空头交易。 一大群投机者屈服于没有约束的想当然的想法和一种在市场上空头的愿望(他们过早地 对冲了其所持多头头寸，因为价格“太高了’，因此他们现在要进入空头部位以显示其聪 明才智)。与空头头寸相伴的“红盘”是又一些补充证明(似乎交易者们需要这样的补充证明)， 证明试图不顾一个很强的稳固的牛市而试图瞄准波峰或谷底进行交易获取利润，对人们的 财务上的安全和稳定常常是很不利的。 无论在股票、商品还是在外币投机中都绝对需要一种有约束的、客观的处理方法，这似 乎是本书中不断重复出现的主题。我们都曾有过这样一种经历，即放松警惕性，忽视真实的 技术条件和市场方向，尽管如果我们愿意去发现，这些内容常常是很明显的。而且，这些结 果都是可预期的：不成功的交易和一系列的一贯的损失。不幸的是期望与恐惧、不耐心、贪婪， 尤其是与缺乏约束是相对的，这些都是成功操作的一些主要障碍。 试举一例，如 1984 年夏天，芝加哥谷物市场正经历过大幅价格波动趋势进入一个很明 显的跌势的过程。大多数可靠的追随长期趋势的计算机交易系统如大多数客观的图表技术一 样，显示出行情下跌。尽管仍需进一步的证明，但当商品研究局(CRB)的谷物期货指数跌破 230．00点的水平时，这种趋势已得到了证实。这种发展中的看跌趋势的事实，极其稳固， 一直持续了 2 年多，原因是由于商业报界不断涌出看涨故事和文章常常被忽视：美国不好 的气候条件及其对谷物生长的损害，未曾料到的苏联谷物短缺，而这种短缺将会引致大量 的世界谷物的购买，以及加拿大谷物的成产率。这些普遍的看涨心理! 因此人们不得不问道 为什么谷物市场会进入一个长达将近 2 年的顽固的跌势呢? 在 1984 年中期的金属市场上我们也经历了相似的情形。大多数的市场预测、经济分析以及经 纪公司咨询都预期价格会有所改善，并很明显地建议持有金属市场的多头部位。确实是多头 部位!而且，CRB 的贵金属指数又一次重复其错误。价格又停在另一个下跌支撑点的边缘， 并在 80 年代早期残酷的熊市中由实际的市场行为加以证实了。 仔细玩昧这些不断涌入的看涨信息不得不使人产生一种押预期涨势的心理——但如果 客观地有实效地分析一下技术性因素，又清楚地表明我们所进入的是一个看跌行市。成功的 投机者们，运用有约束的、实证的方法进行趋势分析，运用可行的追市策略，将会忽略所有 的市场小道消息，从而把注意力集中在良好的技术性分析上。这样做，他们或者将会在空头 部位获利，或者至少可以避免持有多头部位以免遭受损失。 第 17 页 共 49 页 克罗谈投资策略 结语：人们运用客观技术分析得出结论与人们在所谓新闻和分析中所看到的结论经常 存在差异，这似乎带给许多投机者一个近乎永久性的矛盾心理。例如，对于在货币市场投机 者而言，若以基