存托凭证

存托凭证 存托凭证 (Depositary Receipt,DR) 存托凭证概述 存托凭证(Depository Receipts,简称 DR〕，又称存券收据或存股证.是指在一 国证券市场流通的代表外国公司有价证券的可转让凭证，属公司融资业务范畴的 金融衍生工具。存托凭证一般代表公司股票，但有时也代表债券。1927 年，美 国人 J.P 摩根为了方便美国人投资英国的股票发明了存托凭证。 以股票为例，存托凭证是这样产生的：某国的某一公司为使其股票在外国流通， 就将一定数额的股票，委托某一中间机构(通常为一银行，称为 保管银行或受托 银行)保管，由保管银行通知外国的存托银行在当地发行代表该股份的存托凭证， 之后存托凭证便开始在外国证券交易所或柜台市场交易。存托凭证 的当事人， 在国内有发行公司、保管机构，在国外有存托银行、证券承销商及投资人。从投 资人的角度来说，存托凭证是由存托银行发行的几种可转让股票凭证，证明定数 额的某外国公司股票已寄存在该银行在外国的保管机构，而凭证的持有人实际上 是寄存股票的所有人，其所有的权力与原股票持有人相同。存托凭证一般代表公 司股票，但有时也代表债券。 存托凭证的当事人，在本地有证券发行公司、保管机构，在国外有存托银行、证 券承销商及投资人。按其发行或交易地点之不同，存托凭证被冠以不同的名称， 如美国存托凭证 (American Depository Receipt，ADR)、欧洲存托凭证(European Depository Receipt, EDR)、全球存托凭证(Global Depository Receipts, GDR) 中国存托凭证（Chinese Depository Receipt，CDR）等。 存托凭证的分类 存托凭证可以分为 Sponsored DR 和 Unsponsored DR 两类. 持有 Sponsored DR 的投资者具有投票权的. 持有 unsponsored DR 的投资者不具有投票权, 其投票 权被 depository bank 保留. 存托凭证的管辖与法律适用问题 作为一种在国际资本市场上蓬勃发展的投资工具，存托凭证是基于一般信托制度 演变而成的。信托是委托人将财产权转移给受托人，受托人依据信托文件为受益 人管理信托财产的法律行为。信托的基本构造是：由委托人通过提供信托财产设 立或因法院推定设立，受托人执行即管理信托财产与处理信托事务，受益人获得 信托利益即在信托之下过程中产生的收益。因此，从本质上说，存托凭证是一种 由存托银行和保管机构作为共同受托人，外国发行公司作为委托人，存托银行取 得基础证券的所有权后发行的证券化的受益凭证。 存托凭证通过扩大发行公司的有价证券市场，增加其在国外的股东，大大扩展了 其国外融资的渠道。另一方面，存托凭证所涉及的法律关系必然具备涉外因素。 具体表现在： （1）存托凭证法律关系的主体中，存托银行和投资者相对发行公司来说，一个 是名义股东，一个是真正股东，但都是外国股东； （2）存托凭证法律关系的客体是存托凭证，但存托凭证代表的基础证券在另一 国保管； （3）存托凭证法律关系的产生、变更和消灭的法律事实也涉及两个以上的国家。 因此，研究存托凭证的司法管辖和法律适用问题不容忽视。 虽然存托凭证法律关系从本质上来说是一种信托关系，但又与一般的信托关系有 差异：存托银行和保管机构同为受托人，是两个法人，且分处两个国家，这使得 传统英美法中以信托财产地、信托管理地、受托人营业所在地等为管辖根据的做 法难以适用于存托凭证法律关系——受托人存托银行和作为信托财产的基础证 券分处两国；信托管理地究竟是指保管机构所在国，还是指存托银行所在国，亦 难以确定。这就使存托凭证的管辖和法律适用成为一个需要研究的新问题。 存托凭证案件的管辖权冲突 由于管辖权直接关系到司法主权的行使，并直接影响到案件的适用法律和实体结 果，在某种意义上决定了判决能否得到他国的承认与执行，因此管辖权问 题是 承认与执行外国判决中最核心的问题。存托凭证的管辖权问题，是指一国法院受 理存托凭证案件的权限范围和法律依据，所涉及的核心问题是要依据什么标准和 原则来判定一国法院对存托凭证案件是否有权受理。 由于存托凭证法律关系具有明显的涉外因素，有关国家的法院会根据本国诉讼法 的规定行使管辖权，这就不可避免的产生了管辖权的冲突。存托凭证法律关系本 质上属于商事法律关系， 由于国际民商事案件管辖权的确定和行使直接涉及到 国家主权和国家利益及当事人利益的保护，所以，迄今为止，国际社会还没有形 成统一的国际民商事案件管辖权 制度。国际社会在这一问题上的普遍做法是， 由各国根据其国内法来确定内国法院对某个国际民商事案件是否有管辖权，从而 形成了各种不同的管辖权制度。 英美法国家一般都区分对人诉讼和对物诉讼，并根据“有效控制原则”分别确定 内国法院对这两类诉讼是否具有管辖权。在对人诉讼中，只要有 关传票能够有 效送达被告，内国法院就对该案件具有管辖权。至于被告的国籍如何，居所何在 都无关紧要。对有关法人提起的诉讼，只要该法人在内国注册或有商业活动，内 国法院就对该法人具有管辖权。而在对物诉讼中，只要有关财产处于内国境内或 被告的住所处于内国境内，内国法院就对案件具有管辖权。此外，英美法还规定 内国法院有权对自愿服从其管辖的当事人行使管辖权，同时也对当事人通过协议 选择管辖法院持肯定态度。 以法国为代表的拉丁法系各国一般都是根据当事人的国籍来确定内国法院的管 辖权，明确规定内国法院对有关内国国民的诉讼具有管辖权，而不管内国国民在 诉讼中是原告还是被告、诉讼是否与内国有关系。 德国法律和奥地利、日本等国的法律在国际民商事案件管辖权的问题上与拉丁 法系各国的规定不同，它们是以被告的住所作为确定内国法院管辖权的原则，以 国籍作 为确定管辖权的例外。此外，这些国家的立法在相当广泛的范围内尊重 当事人的意思表示，在不与内国专属管辖规范相抵触的前提下，双方当事人可以 自由地选择内 国法院管辖和外国法院管辖。 可见，各国在国际民商事案件管辖权方面的规定有很大差异。如果法国发行公司 在美国发行美国存托凭证（ADR），须与美国存托银行订立存托协议，那么根据 《法国民法典》和美国法律，法国法院和美国法院都可以行使管辖权，由此就产 生了管辖权冲突；又如德国发行公司在美国发行 ADR时，对美国投资者有欺诈、 误述行为，美国法院受理了美国投资者对德国发行公司的诉讼，并作出了判决。 但该判决却难以得到德国法院的承认与执行，因为以德国法律中的被告住所为管 辖权原则，美国法院无管辖权。 确定存托凭证案件管辖权的连接因素 （一）美国法院的实践 美国存托凭证最早出现、最具代表性，发行量和成交量也居世界首位，美国法院 在存托凭证案件管辖权方面的法律实践值得我们关注。 对于二级和三级 ADR来说，由于它们能够在美国主要证交所上市，遵循美国 SEC 对信息披露方面的规定；而私募 ADR由于可以在美国证券市场上融资，构成了 “连续和系统的联系”，因此美国法院有管辖权。目前颇有争议的是对一级 ADR 的管辖权问题。 如果一级 ADR的外国发行公司被诉违反美国证券法，是否要受美国法院管辖？ 传统观点认为，由于一级 ADR的外国发行公司是为了美国投资者投资便利，只在 美国进行柜台交易，而不在美国证券交易所上市、不在美国证券市场上融资，因 此不受美国法院管辖。这种观点为大多数人所接受。但是，美国巡回法院在“罗 奇案” （Roche case）中的判决使人们必须对此问题重新认识。 罗奇公司是一家瑞士股份有限公司，主要从事医药品的生产和零售，如维生素等。 1992年，该公司在美国发行了承销型一级 ADR，并在 SEC以 表格 F-6进行了登 记。由于此种 ADR只进行柜台交易，不能上市，罗奇公司即遵照规则 12g3-2(b)(注：条款号）豁免了 1934年《证券交易法》中的登记和信息披露要 求，但仍要按照该规则的规定向 SEC提交年报、与股东联系，并且要 遵守其所 在国瑞士法律中的要求——无需向 SEC登记。在本案中，罗奇公司联合其他市场 竞争者，操纵市场上维生素的价格，违反了美国联邦反垄断法和欧盟竞争法。1999 年 3月 12日，明尼阿波利斯（美国一城市）的一家律师事务所对罗奇公司操纵 价格行为提起诉讼。1999年 5月 20日，罗奇公司宣布同意支付 5亿美元的罚款。 罗奇公司发行的 ADR 的持有者先是向美国新泽西州的联邦地方法院起诉。他们 诉称，罗奇公司在 1996 年 12月至 1999年 3月期间，按照美国 1934年 《证券 交易法》规则 12g3-2(b)(注：条款号）向 SEC 提交的年报和中报中，违反了美 国 1933 年《证券法》规则 10b-5(注：条款号），进行了虚假陈述，是一种证券 欺诈。 1996年至 1999 年，罗奇公司向新闻界宣称，市场上维生素的生产和销 售处于一种竞争激烈的状态。投资者之所以购买这些价格处于高位的 ADR，就是 因为 罗奇公司成功的将市场描述“充满竞争力”。联邦地方法院驳回了诉讼， 理由是对罗奇公司没有对人管辖权，即原告没有充足的理由支持其诉请。 第三巡回上诉法院推翻了联邦地方法院的判决。它认为，美国法院对罗奇公司 有对人管辖权，尽管罗奇公司发行的 ADR没有在美国上市、没有依照《证券交易 法》 进行登记和信息披露。为了认定此种对人管辖权是否恰当，该法院首先考 虑罗奇公司是否构成与美国有最低限度的联系，因此调查了“罗奇公司利用其在 美国法律中 的特权并预计自己会卷入美国诉讼的程度”。法院认为，尽管罗奇 公司没有在美国证券交易所上市，但其发行的 ADR 在美国进行场外交易并达到了 一定的交易额； 罗奇公司在美国发行承销型 ADR 足够表明其与美国有最低限度 的联系，它“在美国投资者中存在有目的的控制力”。法院指出，罗奇公司的行 动很明显，就是通过 在美国发行 ADR获取资金——“有目标的指向美国”。该 法院的结论是，罗奇公司通过 ADR交易直接从美国市场上获取资金，这种行为要 求罗奇公司必须注意其 因在美国证券市场上进行欺诈性操纵市场的行为，因为 这会被美国投资者起诉。 罗奇公司认为，美国法院对其行使管辖权违反了传统的公平和公正原则，因为其 仅需要满足美国信息披露的最低要求，罗奇公司不可能按照美国 投资者的要求 去遵守美国信息披露的标准。但巡回法院不这样认为，它坚持即使当事人没有起 诉，罗奇公司的欺诈性陈述也已构成，这将违反包括瑞士在内的任何一 国的证 券法规。虽然罗奇公司的 ADR没有上市，之所以认为其违反了美国证券法，是因 为罗奇公司是按照规则 12g3-2(b)(注：条款号）的规定，向 SEC提交符合瑞士 法律的相关文件的。最后，巡回法院认为，为了更大程度上保护投资者利益，它 能够向诸如罗奇公司这样的外国公司行使管辖权，因为允许罗奇 公司免受美国 证券法惩罚，无异于是对那些没有选择在外国证券市场购买证券，而购买了 ADR 的投资者的掠夺。 （二）存托凭证案件管辖权的原则 从各国对管辖权的价值取向看，主要分为三类：保护本国及本国国民的利益，维 护国家主权以及考虑诉讼程序经济简便等。基于存托凭证跨国运作的特征，在符 合国际法有关规定的前提下，确定存托凭证案件的管辖权，必须遵循下列原则： 一是有效便利原则。首先一国行使管辖权必须是有效的。在实践中，法院是否能 够方便地调查取证、法院行使管辖权是否会给当事人造成不必要的麻烦或过高诉 讼成本、管辖权的依据是否会导致判决在国外不被承认和执行等，都是该原则所 要求考虑的； 二是国际合作原则。在存托凭证案件的管辖上加强国际合作，尽量由与案件有最 密切联系或有重大利害关系的国家行使管辖权，能够更有效的保护投资者的合法 权益。 三是尊重发行地利益原则。存托凭证的发行和交易直接作用的对象是发行地国的 经济秩序和经济利益，从国家主权原则的角度来看，这些秩序和利益必须给予适 当的尊重，否则发行地国便会充分利用其属地管辖的方便，对有关国家的法律和 司法秩序采取对抗的态度和举措。 （三）确定存托凭证案件管辖权的建议 尽管存托凭证的运作过程比较复杂，但案件一般涉及发行公司所属国和发行地国。 根据国际私法规则，可以根据传统的管辖理论和当前存托凭证的实践，从以下几 方面来确定存托凭证案件的管辖权： 存托凭证中的纠纷仍然适用协议管辖优先的原则，即存托银行与外国发行 公司、存托银行与保管银行可以分别在存托协议、保管协议中约定诉讼管辖法院， 但当事人意思自治的选择应与存托凭证法律问题有真实联系。如无协议管辖的情 况下，应由存托凭证交易所所在地的法院管辖。 存托凭证交易的侵权纠纷，如外国发行公司在财务报告作虚假陈述、内幕交易， 侵害了投资者的合法权益，按照传统的国际私法原则，应由侵权行为地或被告住 所地法院管辖。但为了投资者的诉讼便利，由侵权结果发生地或原告住所地法院 管辖为宜。 如果是存托凭证投资者与外国发行公司就公司事务提起的诉讼，应适用被告住 所地法院管辖原则。因为根据国际惯例，因法人或其他非法人组织成立的有效性、 解散、清算或者法人与股东之间，股东与公司董事或经理人员相互之间就公司事 务提起的诉讼，由法人的注册登记地或主要办事机构所在地管辖。 关于法律适用问题 存托凭证运作中的法律适用问题就是要准确确定存托凭证法律关系中的准据法。 准据法是指经冲突规范指引来确定国际民事关系的当事人的权利义务关系的具 体实体性规范。它必须是能够确定当事人的权利义务关系的实体法；必须是经冲 突规范指引的实体法；应是具体的实体法规范或法律文件，而不是笼统的法律制 度或法律体系。 从美国等各个国家或地区的法律规定我们可以看出，在存托凭证运作中的法律适 用问题，行为地法（lex lociactus），即法律行为发生地所属法域的法律发挥 着极为重要的作用。无论是存托凭证的发行、交易，还是存托协议适用的准据法， 都须以存托凭证发 行地的法律为准。这是由于若放松对金融的管制，对一些国 家而言就意味着金融秩序的紊乱，从而影响经济发展，所以各国都将存托凭证的 运作规制在本国能够控制的范围之内。这样就相应减少了其他法律适用原则，如 意思自治原则，在存托凭证法律关系中的应用。 值得注意的是，以美国为代表，属人法在存托凭证法律适用问题上也凸现其作用。 这是一国为保护其本国投资者而推行其法律域外效力的方式。 我国有关保护投 资者的法律条文少之又少，那么是否可以吸收借鉴外国经验，将国籍和住所作为 连接因素从而把属人法扩展到将来中国存托凭证的法律适用方面呢？ 笔者力持 此议，特别是当投资者遭受欺诈、误述等侵权损害时，适用受害人属人法可能更 有利于保护其利益。 关于我国的存托凭证 中国存托凭证（Chinese Depository Receipt，CDR）是指在境外上市公司将部 分已发行上市的股票托管在当地保管银行，由中国境内的存托银行发行、在境内 A股市场上市、以人民币交易结算、供国内投资者买卖的投资凭证。 从 1993 年起，中国企业陆续在纽约证交所上市，2003年中国人寿保险公司在美 国上市格外引人注目，这个项目的融资总额高达 35亿美元（57亿零 500万新元）， 为当年世上最大的上市项目。 中国人寿保险的股票就是以摩根大通创立的存托凭证形式提供给了美国投资者。 摩根大通存托凭证业务亚太区主管谢国良说，存托凭证是协助世各国进入国际资 本市场的高效主流工具。 据美联邦储备局数据，目前美国资本市场规模达到 16万亿美元，汇聚了全球金 额最大的证券资本。中国企业通过存托凭证从美国市场融资已有 10多年的历史， 其中有中国电信股份公司、中芯国际集成电路制造公司、中国联通股份公司、携 程旅行网等数十家公司。 在过去的 10年中，中国企业通过这一革新性的融资产品，在纽交所、美国自动 报价股市等上市，在国际资本市场取得的资本高达 70亿美元。 摩根大通存托凭证业务的中国区主管慈盈表示，随着中国在全球经济体系中扮演 越来越重要的角色，中国企业将继续在国际市场寻觅融资途径，获取资金以求发 展。高新技术公司、国有企业等，将会选择存托凭证这一工具上市、融资。 中国存托凭证 中国存托凭证（Chinese Depository Receipt，CDR） 中国存托凭证 中国存托凭证（Chinese Depository Receipt，CDR）是指在境外(包括中国香港) 上市公司将部分已发行上市的股票托管在当地保管银行，由中国境内的存托银行 发行、在境内 A股市场上市、以人民币交易结算、供国内投资者买卖的投资凭证， 从而实现股票的异地买卖。有关监管部门正在进行谨慎决策，考虑是否放开发行 CDR的政策。 它是在美国存托凭证(American Depository Receipts,简称 ADR)的启发下而推 出的一个金融创新品种。CDR最早是由于 1997 年亚洲金融危机后，大量在香港 上市的“红筹股”公司强烈的内地融资需求的情况下提出来的，香港政府及中国 证监会都也作出了积极反应。而自 2001年以来，理论界陷入了激烈的争论之中， 对是否推行 CDR也有着不同的观点。 按照存托凭证的定义，只有注册地在中国境外的公司才能在国内发行 CDR。 这 样，H股、S股公司显然已经被排除。实际上这些公司早已通过增发 A股开始其 回归之旅，如广州药业、中新药业等。人民币在资本项目下尚未实现完全可自由 兑换，国外公司通过发行存托凭证等方式在 A股市场上筹集的人民币也无法自由 汇兑出境。因此可以想象，现阶段有可能在国内 A股市场发行存托凭证的公司， 必须在国内有投资项目，并拟将筹集资金完全投向国内项目。根据以上，显 然以香港红筹股机会最大，如中国移动（香港）、中国联通（香港）等；其次是 在内地业务较多的蓝筹股，如汇丰、长安、和黄、新世界等。 从 1993 年起，中国企业陆续在纽约证交所上市，2003年中国人寿保险公司在美 国上市格外引人注目，这个项目的融资总额高达 35亿美元（57亿零 500万新元）， 为当年世上最大的上市项目。 中国人寿保险的股票就是以摩根大通创立的存托凭证形式提供给了美国投资者。 摩根大通存托凭证业务亚太区主管谢国良说，存托凭证是协助世各国进入国际资 本市场的高效主流工具。 据美联邦储备局数据，目前美国资本市场规模达到 16万亿美元，汇聚了全球金 额最大的证券资本。中国企业通过存托凭证从美国市场融资已有 10多年的历史， 其中有中国电信股份公司、中芯国际集成电路制造公司、中国联通股份公司、携 程旅行网等数十家公司。 在过去的 10年中，中国企业通过这一革新性的融资产品，在纽交所、美国自动 报价股市等上市，在国际资本市场取得的资本高达 70亿美元。 摩根大通存托凭证业务的中国区主管慈盈表示，随着中国在全球经济体系中扮演 越来越重要的角色，中国企业将继续在国际市场寻觅融资途径，获取资金以求发 展。高新技术公司、国有企业等，将会选择存托凭证这一工具上市、融资。 当前中国存托凭证发行的经济意义 首先，发行 CDR可以推进股票市场的发展，加快我国资本市场国际化进程。资本 市场是市场经济的重要组成部分，在金融资源配 置和引导实物资源配置中有着 基础性的作用，其中最为主要的则是股票市场。我国股票市场自从上世纪九十年 代初建立以来得到了长足的发展，但同时也存在着诸多 不容忽视的问题，如上 市公司总体素质偏低、投资者市场投资信心不足等。要想改变现存的状态，CDR 的发行可作为实现的途径之一。一方面，CDR的发行者一 般是业绩相对较好、 公司治理及管理水平较高的公司，如香港市场上的“红筹股”公司，将代表这些 公司的 CDR引入我国的股票市场，并配以完善的上市公司监管及退市制度，促使 那些业绩及管理等相对较差的公司自加压力，借鉴先进的管理思维及方法，这样 就可以大大提高上市公司的整体素质。另一方面，我国资本市场的国际化将是必 然的趋势，其中包括机构、交易品种、交易制度、市场监管等多方面的国际化。 CDR作为一种金融创新品种，通过它的发行可以加强我国资本市场与境外市场的 交流与合作，提高我国资本市场监管水平及国际知名度，并使之逐步与国际接轨。 其次，发行 CDR可以拓宽投资者的投资渠道，优化投资组合。据中国人民银行公 布的数据显示，截至 2005年底，我国城乡居民储蓄存款达到 14.1万亿元，企业 存款余额也达到 9.6万亿元。造成这种高储蓄率现象的一个重要原因是当前投资 渠道的不畅。我国股票市场自 2001年急剧下跌以来一直处于低迷状态，加上债 券市场规模较小，房产投资面临调控，以及新兴理财投资方式缺乏诚信制度和相 关规范，导致投资者只有较小的可选择空间。当前若推出 CDR，无疑会扩大投资 者的投资范围。同时，发行 CDR的公司一般为境外优质的上市公司，有较大投资 价值，可以丰富投资者证券投资组合方式，从而分散投资者的风险，恢复投资者 的信心。 再次，发行 CDR为我国境外上市公司内地融资提供方便。当前境外公司，特别是 在境外上市的中国企业，有着较强的内地直接融资需求，而我国现有的法律和制 度对这类公司在 A股市场上直接融资有着严格的规定。如果推出 CDR，这些公司 则可以绕开某些限制，实现内地市场的直接融资，优化企业的资本结构，满足它 们的融资需求，同时也使他们具有更大的利润空间。 最后，CDR的发行有利于增强我国银行的业务及盈利能力。近年来，为了在外资 银行享 受“国民待遇”之前做好充分准备，我国银行业发展迅速，各大银行通 过各种途径增强自身的竞争能力。银行参与 CDR 的发行不仅可以扩大其业务范围， 而且可以 获得可观的发行及服务费用，提高银行的盈利能力。同时，由于 CDR 和 基础股票在两个不同的市场上运行，可以加强银行间的国际协作，加快我国银行 业的国际化。 当前中国存托凭证发行的障碍分析 正因为 CDR的发行可以带来以上现实的经济效益，才会受到如此关注。但我们认 为，现今我国发行 CDR 还存在着一定的障碍。 1.市场监管障碍。CDR 作为一个创新金融品种，其发行会涉及许多方面的问题， 特别是在证券监管不完善的情况下推出会产生较大的风险。近年来，我国虽然不 断加大金融监管力度，监管水平也日益提高，但综观我国当前的证券市场，缺陷 还是较为明显：①“政策市”的问题未能有实质性的改观；②上市公司信息披露 还存在着不规范的现象，虚假信息多；③证券管理层对徇私舞弊的调查和惩罚力 度还不够；④上市公司和中介机构存在着一定的诚信缺失等等。由于 CDR 的发行 公司主要是按照境外证券市场的规定运行和披露信息，而不一定符合内地的监管 要求和惯例，客观上就给内地监管部门的监管增加了难度。并且由于发行公司同 时在两个市场融资，监管时也就有赖于双方及多方市场监管部门的协作和分工， 协调不好则会出现“监管真空”的现象。 2．外汇体制障碍。我国目前的外汇制度尚未允许人民币在资本项目下自由兑换。 然而基础股票与 CDR分别处于不同的市场之中，并且市场之间相互割裂，这样会 导致基础股票与 CDR之间的转换出现困难；另外，由于内地市场相对较高的市盈 率，就会形成同股不同价的情形，使 CDR失去原有的性质。 3.法律及制度障碍。CDR 业务的运作涉及到投资者、存托银行、托管银行、存券 信托公司以及经纪人等不同的利益主体，需要有较为完善的法律制度作为保障。 而到目前为止，我国的《公司法》和《证券法》对 CDR的发行、交易、监管等方 面还没有相关的法律规定，《信托法》和《合同法》中关于信托契约的规定也不 是很严格，有关 CDR的专门法律制度更是一个空白。在这种法律制度环境下发行 CDR难免会形成发行、交易及监管等多个环节的混乱，也难达到理想的效果。 4.存托机构障碍。在 DR的中，存托机构负责发行或取消存托凭证、发放股 利、提供发行公司信息及担保等一系利业务。因此存托机构的作用举足轻重，有 无高水平的存托机构将直接影响到 DR的运作及作用的发挥。在 ADR中，存托机 构一般由美国跨国金融机构担任。加入 WTO以来，我国银行业在公司治理结构、 经营模式、业务水平等方面得到较大的完善和提高，各大银行也正从分业经营向 混业经营转变，但相对于国际大型金融集团而言，我国银行业水平整体还较弱， 缺乏 DR 业务的相关经验和机制。 参与型存托凭证 什么是参与型存托凭证 参与型存托凭证是由发行人和存券银行共同设立的。与非参与型不同的是， 在参与型计划中，发行人是存券协议的缔约方，并且签署表 F-6。存券协议规定 了发行人、存券银行和投资者各自的权利和义务。参与型存托凭证的基础证券也 需要由保管银行来托管。 在参与型存托凭证计划中，虽然存托凭证持有人仍承担一部分费用(如存入和退 还存托凭证的费用)，但发行人通常也承担一部分有关费用(如存券银行分发红利 的费用)。按照大多数参与型存托凭证计划的条款，存券银行同意分发股东大会 的通告和投票信息、股东通讯和其他消息，这样存托凭证持有人的股东权利将得 到保证。虽然参与型存托凭证的存托条件(Terms Of Deposit)与那些非参与型存 券凭证不一样，但参与与否本身不会引起美国 SEC报告或注册的不同。 参与型存托凭证的特点 1 除此之外，参与型存托凭证还有以下好处： (1)公司参与型存托凭证使存券凭证投资者与普通股的持有人处于相同的地位， 因而鼓励对存托凭证的更多投资。 (2)参与型存托凭证的投资者将与相应的存券银行保护良好的关系，并可得优良 的服务。 (3)用参与型存托凭证的文明规定来表达对市场的承诺，增强了股东的信任感。 (4)参与型存托凭证使公司的承诺更加形象，因而能改善公司和投资者之间的关 系。 (5)设立一个参与型存托凭证，使发行人在参与过程中，更加熟悉美国证券市场， 并为以后在上市作准备。 参与型存托凭证的类型 公司参与型的存托凭证由存券银行发行，存券银行与公司之间须签署存券协议或 ，参与型的存托凭证提供了在美国交易所上市的灵活必和在美国证券市 场筹措资金可能性。参与型存托凭证共有五类，其中两类用于扩大现有股票的销 售，以扩展发行人的股东基础，包括第一级公司参与型存托凭证和挂牌的存托凭 证(又称为第二级公司参与型存托凭证)。另外三种的目标在于通过发行新股集资 (又称为第三级公司参与型存托凭证)，包括在美国公开发行的存券凭证、在美国 不公开发行的存托凭证及全球交易的存托凭证三种。 欧洲存托凭证 欧洲存托凭证(European Depository Receipt,EDR) 什么是欧洲存托凭证 欧洲存托凭证是指在欧洲伦敦、卢森堡、德国发行的存托凭证。 欧洲存托凭证实例 某国的上市公司为使其股票在欧洲市场流通，就将一定数额的股票，委托某一中 间机构，通常为一银行，称为保管银行或受托银行保管，由保管银行通知外国的 存托银行在当地发行代表该股份的欧洲存托凭证，之后欧洲存托凭证便开始在外 国证券交易所或柜台市场交易。欧洲存托凭证的当事人，在国内有发行公司、保 管机构，在国外有存托银行、证券承销商及投资人。从投资人的角度来说，在托 凭证是由存托银行所签发的一种可转让股票凭证，证明一定数额的某外国公司股 票已寄存于该银行在外国的保管机构，而凭证的持有人实际上是寄存股票的所有 人，其所有的权利与原股票持有人相同。存托凭证一般代表公司股票，但有时也 代表债券。 欧洲存托凭证的优点 与发行普通股相比，欧洲存托凭证具备如下的优点 1.存托凭证与证券一样，按同样的方式进行交易，对投资者而言， 买卖存托凭 证与买卖任何其他美国股票没有不同。 2.由于一份欧洲存托凭证代表一定数量的公司股票，公司可以通过调整股票对存 托凭证的比例来调整存托凭证的定价，从而吸引欧洲投资者。 3.存托凭证是一种更具有成本效益的进入国外市场的方法。 4.公司不用将存托凭证当作证券来单独在财务报表中列明。 欧洲存托凭证解决了欧洲市场与国外证券交易制度、惯例、语言、外汇管理等不 尽相同所造成的交易上的困难，是外国公司在欧洲市场上筹资的重要金融工具。 同时也是欧洲投资者最广泛接受的外国证券形式。 美国存托凭证 美国存托凭证(American Depositary Receipts，ADR) 什么是美国存托凭证 美国存托凭证(American Depositary Receipts，ADR)是面向美国投资者发行并 在美国证券市场交易的存托凭证。 美国存托凭证的概述 面向新加坡投资者发行并在新加坡证券市场交易的存托凭证叫新加坡存托凭证 (SDR)。如果发行范围不止一个国家，就叫全球存托凭证(GDR)。但从本质上讲 GDR与 ADR 是一回事。两者都以美元标价、都以同样标准进行交易和交割，两者 股息都以美元支付，而且存托银行提供的服务及有关协议的条款与保证都是一样 的，“全球”一同取代“美国”一词，只是出于营销方面的考虑。 美国存托凭证的优点 ADR解决了美国与国外证券交易制度、惯例、语言、外汇管理等不尽相同所造成 的交易上的困难，是外国公司在美国市场上筹资的重要金融工具。同时也是美国 投资者最广泛接受的外国证券形式。美国法律为了保护国内投资者的利益，规定 法人机构以及私人企业的退休基金(其资金仍来源于老百姓)不能投资美国以外 的公司股票，但对于外国企业在美国发行的 DR 则视同美国的证券，可以投资。 第一张 ADR出现于 1927 年，是摩根银行发行。到 1961年。有 150家外国公司在 美国发行了 ADR，1978 年在美国发行的 ADR达 400个。由于 80年代以来美国金 融管制的放松。 ADR 数量大增，到 1996年底，共发行了 1301个 ADR，其中英国 占 17.4%。阿根廷占 11.5%，澳大利亚和日本分别占 11.4%和 11.3%。在 1301个 ADR中。仅 426个可以在美国三大证券交易系统挂牌交易(纽约证交所、美国证 交所、NASDAQ， 1996 年交易量达 10S亿股，交易金额达 341亿美元。其余未上 市的 ADR在场外交易市场上流通。自 1993年以来，我国也有公司在美国发行 ADR， 包括在上海证券交易所上市的“轮胎橡胶”、“氯碱化工”、“二纺机”以及深 圳证券交易所上市的“深深房”，上述 4家公司发行的都属一级 ADR仅限于柜台 市场交易，而无筹资功能。此后，“中国华能国际”、“山东华能”则以三级 ADR公升募集并在纽约证交所上市。 美国存托凭证与美国存托股票区别 美国存托凭证与美国存托股票不同的是，美国存托股票的面值大多只有作抵押股 票面值的几分之一，而美国存托凭证大多以若干单位(比如 10股)抵押股票充当 一单位的 ADRs。1 美国存托股票(ADS)是由希望吸引美国投资者而不必在美国市场上挂牌的股票发 行公司赞助发起的。美国存托凭证(ADR)表示美国公民可以购买的外国股票的权 益。ADR,是由银行和经纪公司发起的。2 美国存托股票 美国存托股票(American Depository Share,ADS) 什么是美国存托股票 1 美国存托股票是指外国公司授权美国的受托人(Trustee)在美国发行的、以美元 计价的所有权证书。受托人发行 ADS，也需以外国公司的股票为抵押。 美国存托股票与美国存托凭证区别 美国存托股票与美国存托凭证不同的是，美国存托股票的面值大多只有作抵押股 票面值的几分之一，而美国存托凭证大多以若干单位(比如 10股)抵押股票充当 一单位的 ADRs。2 美国存托股票(ADS)是由希望吸引美国投资者而不必在美国市场上挂牌的股票发 行公司赞助发起的。美国存托凭证(ADR)表示美国公民可以购买的外国股票的权 益。ADR,是由银行和经纪公司发起的。3 全球存托凭证 全球存托凭证(Global Depository Receipts,GDR) 全球存托凭证概述 全球存托凭证是指上市公司根据存托协议将公司股份寄存在国外的银行，由后者 发出单据作为寄存证明，这些单据即为全球存托凭证。通过买卖这些凭证，国际 投资者可以间接投资该公司的股票。全球存托凭证是存托凭证按其发行或交易地 点之不同，被冠以的不同名称。 全球存托凭证主要特点 1. 在两个国家以上发行，代表一家国外公司的银行证书。国际银行的国外分 行持有这些股票。这些股票与国内股票一同交易，但通过不同银行分行作 全球销售. 2. 非公开市场用以筹集美元或欧元资金的金融工具。 2005 年发行量最大的前 25 家全球存托凭证发行人 截止至 2005年 10月发行量最大的前 25家全球存托凭证发行人 排 名 发行人 国家 证交 所 发行金额（百 万美元） 1 俄罗斯卢克公司(Lukoil) 俄罗 斯 伦敦 证交 所 52,747 2 诺里尔斯克镍公司(Norilsk Nickel) 俄罗 伦敦 16,551 斯 证交 所 3 三星电子有限公司(Samsung Electronics Co., Ltd.) 韩国 伦敦 证交 所 15,818 4 俄罗斯天然气公司(Gazprom) 俄罗 斯 伦敦 证交 所 14,345 5 苏尔古特石油天然气公司 (Surgutneftegaz) 俄罗 斯 伦敦 证交 所 10,877 6 OT移动通讯公司(Orascom Telecom) 埃及 伦敦 证交 所 9,167 7 俄罗斯统一电力公司(Unified Energy System of Russia) 俄罗 斯 伦敦 证交 所 8,137 8 匈牙利银行(OTP Bank) 匈牙 利 伦敦 证交 所 7,390 9 印度瑞来斯实业公司(Reliance Industries, Ltd.) 印度 伦敦 证交 所 4,513 10 西斯特能源(Sistema JSFC) 俄罗 斯 伦敦 证交 所 4,089 11 Mol Magyar Olaj-es Gazipari Rt 匈牙 利 伦敦 证交 所 3,528 12 西伯利亚石油公司(Sibneft) 俄罗 斯 伦敦 证交 所 3,224 13 波兰电讯(Telekomunikacja Polska S.A.) (TPSA) 波兰 伦敦 证交 所 3,014 14 Polski Koncern Naftowy Orlen S.A. 波兰 伦敦 证交 所 2,524 15 鸿海精密工业股份有限公司（Hon Hai Precision Industry） 台湾 伦敦 证交 所 2,197 16 Richter Gedeon Vegyeszeti Gyar Rt 匈牙 利 伦敦 证交 所 2,164 17 普利瓦股份公司(Pliva d.d.) 克罗 地亚 伦敦 证交 所 1,825 18 现代汽车公司（Hyundai-motor） 韩国 伦敦 证交 所 1,645 19 Bank Pekao S.A. 波兰 伦敦 证交 所 1,395 20 印度国家银行(State Bank of India) 印度 伦敦 证交 所 1,217 21 Komercni Banka A.S. 捷克 共和 国 伦敦 证交 所 1,199 22 国泰金融控股有限公司(Cathay Financial Holdings) 台湾 伦敦 证交 所 985 23 欧瑞斯克姆建筑工业集团(Orascom Construction Industries) 埃及 伦敦 证交 所 948 24 中华映管有限公司(Chunghwa Picture Tubes,LTD.) 台湾 伦敦 证交 所 911 25 波兰铜业集团公司(KGHM Polska Miedz S.A.) 波兰 伦敦 证交 所 867 资料来源：伦敦证券交易所——International Order Book