博览财经：“次贷核弹”

中文化的环球投资门户网 书是人类的朋友、是智慧人士打开成功的钥匙之门！洋财网 为了帮助（准备）走在金融道路上的朋友解决基础知识的缺乏问 题、心态问题、技术等问题。特意从国外购买大量的价值书籍， 借自拥有的平台 （http://www.yangcai168.com/board/forum-489-1.html）发放 给我的朋友。 希望我的朋友们，认真此本书。 http://www.yangcai168.com/board/index.php 中文化的环球投资门户网 http://www.yangcai168.com/board/index.php 中文化的环球投资门户网 IMB 关门，房地美和房利美陷入生存困局，雷曼兄弟濒临倒闭边缘，这 些 30 年来最具标志性的最新事件证明：次贷危机正在进入一个新的章 节，并将向更广泛的金融危机和更深层的烈度演化。金融市场上可能更 多子系统的危机，还在等待着被一个个点爆。 现在，金融市场会否全面崩盘，最关键的变量，取决于房利美和房地美的命运。 如果两家公司不复存在的话，那将酿成一场“强度之大是言语难以形容的”危机（圣路易联邦储备银行 前总裁普尔语），它不仅关系“未来一代人对家的梦想”，更可能和 1929 年的经济大萧条一样，引发世 界范围内的政治和军事变动！ 我们认为，房利美和房地美最终避免倒闭的可能性较大，但危机一定会进一步深化，最终，美联储将再 次使出增发美元的绝招挽救市场。这又是一次的“危机转移”。疲弱美元将继续导演下一波泡沫。 如果美元继续疲软，不排除美国通过一场局部战争提振美元的可能性。 对中国来说，虽然核爆炸式的金融震荡发生的可能性较小，但必须注意危机长期、缓慢释放的潜在威胁。 http://www.yangcai168.com/board/index.php 中文化的环球投资门户网 http://www.yangcai168.com/board/index.php 中文化的环球投资门户网 房地美和房利美生存危机，IMB 关门，雷曼兄弟濒临倒闭；危机向高烈度演化。 如果挽救“两房”失败，不排除美国可能会通过伊朗战争来挽救美元。 五大现象证明：次贷危机正向高烈度演化 【博览研究报告】“There’s going to be more pain”（还会有更多痛苦的），这是 巴 菲 特 对 次 贷 危 机 的 警 句，看来他又对了。如果 说自 1929 年的罗斯福新 政以来，还有什么事情能 够挑战美国“自由市场” 的信仰，那也一定是次贷 危机。 美国第二大房屋信贷 银 行 IndyMac Bancorp (IMB)关门，房地美和房利 美陷入生存困局，雷曼兄 弟濒临倒闭边缘，这些 30 年来最具标志性的最新事 件证明：已经发生的次贷 危机可能仅是本轮金融风 暴的一部分，金融市场上 更多子系统的危机，还在等待着被一个个点爆。 现在的问题在于：第二波金融风暴中是否包含房地美和房利美的倒闭？如果是，那 么，“次级住房抵押贷款危机”将向更为广泛的“住房抵押贷款危机”，甚至干脆就是一 场全行业的“金融危机”演变，并最终扩散到包括上半场免于受损的新兴国家在内的全 球金融系统。与本轮危机下半场的惨烈相比，已经已经发生的 2150 亿美元（截至今年 3 月份）的损失，将仅仅只是一个开端。 毫无疑问，美国政府有能力避免房利美和房地美的倒闭，但“两房”危机显露本身 就已经说明：次贷危机正在进入一个新的章节，并将向更广泛的金融危机和更深层的烈 度演化。 现象一： http://www.yangcai168.com/board/index.php 中文化的环球投资门户网 美国房地产市场出现 30 年来的最大滑坡，并拖累美国经济的整体。 今年以来，因无力按期偿还抵押贷款而新增加的丧失房屋赎回权的数量经过季节性 调整，占全部房屋贷款的约 1%，被取消赎回权的房屋比例上升到 2.47%，无力按期偿还 房屋贷款的比例增加到 6.35%。上述三项指标全部达到 1979 年以来最严重的程度。 今年 5 月，美国二手房临时买卖较上月减少 4.7%，跌幅远超预期，与去年同期相比 则下跌 14%。 今年 6 月，美国国内抵押品赎回权丧失案数量达 25.2 万件，比去年同期上升 53％。 美国国会预算局一份报告称，从今年 10 月 1 日至 2011 年 9 月 30 日，还将有大约 220 万次级抵押贷款购房者。 现象二： 受到美国房贷违约率不断攀升的影响，作为美国金融业命脉和房贷市场中流砥柱的 房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac）两大政府支持企业，财务情况严重受创， 面临严重资金短缺问题。 7 月 11 日，由于市场担心房利美和房地美可能由政府接管，两公司股价暴跌约五成，与 去年８月份相比跌幅超过 80％。受消息影响，美国三大股指急挫。 房利美和房地美两家公司已经因次贷核销了 4008 亿美元的资本，因此目前都面临大 幅增资的压力，同时，美国即将推出的新会计准则也将迫使两大机构大幅增资。 如果要继续从事抵押贷款相关业务，两家公司将被迫筹集 750 亿美元资金，规模之 巨超出它们的筹资能力。 但投资人担心，两家公司的实际损失可能超过账面金额，其自身发行的债券也可能 出现违约，因而其筹资成本也大幅上升。 房利美和房地美因此被逼上了绝路。 现象三： 7 月 11 日，美国储蓄管理局宣布，因客户挤兑导致资金周转不灵，美国第二大房屋信贷 银行IndyMac Bank（IMB）宣布倒闭，成为今年以来第五家破产的美国银行，也是迄今因 次贷危机而破产的最大的商业银行和美国历史上第二大倒闭的金融机构，（IMB的资产规 模仅次于 1984 年破产的“长期资本管理基金”）。此一事件引发市场对次贷危机向深入演 化的强烈担忧。考虑到IndyMac是一家专门提供Alt－A贷款的银行，这证明信用风险已经 由次级抵押贷款市场充分传递至Alt－A贷款市场——事实上，房利美也投资了总值为 7000 亿美元Alt-A房贷。 现象四： 诸多类似贝尔斯豋倒闭前的迹象，出现在老牌投行雷曼兄弟公司身上。 7 月 11 日同一天，受大客户停止与雷曼资金往来的传言影响，雷曼兄弟股价下跌了 5.2 ％，一周之内总计下跌了 24％，创下了该公司股价自 2000 年来的新低。今年以来，雷曼 的股价累计下挫了 75％。 纽约证交所 7 月 10 日统计，截至今年 6 月 30 日，大约 7030 万股的雷曼股票，也就 是雷曼已发行股票的 10%，遭到投资者的抛售，与年初相比，这一数字增长了近一倍。 http://www.yangcai168.com/board/index.php 中文化的环球投资门户网 而类似的大客户停止交易和大量投机抛售的出现，正是贝尔斯登倒闭前的症状。158 年历史的雷曼兄弟公司，陷入破产传言的困境。 现象五： 据几位知情人士透露，美国证券交易委员会(SEC)执行部门的官员正找多家银行谈 话，旨在找到恢复市场流动性的解决。 谈话要点集中在规模达 3300 亿美元的ARS市场。自今年 2 月份流动性开始趋于枯竭 以来，ARS市场已影响到无法接触到自身投资的散户投资者。 一些人士示，美国证券交易委员会已建议 ARS 市场上主要参与者，如花旗集团、 美林与摩根士丹利等，按原价回购部分此类证券。 以上五大现象显示：美国房贷市场的信心已进入全面萧条的阶段，市场流动性几近 枯竭。金融市场会否全面崩盘，最关键的变量，取决于房利美和房地美的命运。(一) （WXB） 次贷危机将扩散到优质贷款 【博览综合报道】刚刚倒闭的IMB（美国历史上第二大遭关闭的金融机构）是专门做 Alt-A贷款的(Alt-A介于次级贷款与优质贷款之间)，完全不涉及次级贷款，而在房利美 和房地美的资产组合中，其绝大部分的贷款都是AAA贷款。若房利美和房地美这两家房贷 巨头倒闭，信用危机将毫无阻挡地从次级贷款全面扩散到评级更高的贷款，也将使次贷 危机毫无控制地扩散到更广的范围。 美国金融体系面临“釜底抽薪” 根据奥本海默的估算，自 2000 年以来，美国靠 证券化融资发放的抵押贷款，是资金来自传统银行 贷款的抵押贷款的 8 倍。仅在 2005 至 2007 年间， 证券化就为美国的抵押贷款提供了 2.5 万亿美元 资金，而同期表内贷款仅增长 4310 亿美元。所有 从事抵押贷款业务的公司（从花旗到地方性小银 行）都要依靠房利美和房地美获得资金，实际上， 所有的华尔街金融机构都和他们有生意往来。因此 美国抵押贷款市场的资金绝大部是由“两房”提供 的，如他们倒闭了，美国整个抵押贷款市场的流动 性将面临极大威胁。 奥本海默的分析师惠特尼表示：“证券化最初是消费者贷款发放市场无足轻重的一 员，但发展到 2007 年第一季度的巅峰时期，则占到家庭贷款的 66%。”然而，当前在次贷 危机造成的信贷紧缩中，投资者们会避免购买没有“两房”或者联邦住房管理局担保的 贷款，因此房地美和房利美在当前的重要性日益增加，他们的地位当前也更加靠近美联 储了。如“两房”倒闭，将是釜底抽薪式地撼动整个美国金融体系。 每个华尔街大佬都可能倒下 雷曼兄弟、Wachovia和Washington Mutual这几家大量涉及抵押债券业务的机构都有 http://www.yangcai168.com/board/index.php 中文化的环球投资门户网 出现破产的可能，“今年下半年明年上半年可能不乏国际大投行破产的可能性”（宋鸿兵）。 谢国忠指出，“美林和瑞银的问题到底怎么解决还都没有答案。华尔街的问题还没有解决， 大部分的投行实际上都已经破产了。”美林正在权衡出售其在Bloomberg和BlackRock中的 股份，花期也将变卖其奖金 4000 亿美元资产。对于美林的做法，谢国忠评价说 “美林 现在就是把自己家里值钱的东西全部卖掉。那你把好东西全部卖了，你剩下的是什么玩 意啊。” 当前，市场普遍持有次贷危机会继续恶化的强烈预期，作为全美最大的两家做 抵押贷款证券化的机构的“两房”如果倒闭，将使次贷危机产生的扩散效应和速度更加 惊人。 全球货币面临贬值 “两房”的 1.3 万亿美元的债券被世界各地的投资者广泛持有，世界各国央行也都 把它的债券作为外汇储备的一部分，其中中国持有最多，持有 3760 亿美元（其中外汇储 备两千多亿）这两家公司的债券；“如果这两家公司出现资不抵债，股票暴跌，债券信用 评级调降，那么全世界持有这两家公司债券的金融机构资产都会贬值，受到重创。”（宋 鸿兵说）。因此若“两房”倒闭，对世界其他的经济体也会产生直接的很大的经济损失， 通过美国金融体系传导出去的间接损失就更大了。（TM） 次贷危机的演变路径 2007 年： 2 月：美国抵押贷款风险浮出水面。 4 月 4 日：美国第二大次级债机构新世纪金融申请破产。 4 月 24 日：美国 3 月成屋销量下降 8.4%。 6 月 22 日：美抵押贷款危机再现，美股高位回调。 7 月 10 日：标普降低次级抵押贷款债券评级，全球金融市场大跌。 7 月 19 日：贝尔斯登旗下对冲基金濒临瓦解。 8 月 1 日：美国次级债连锁反应，港股受累下挫。 8 月 6 日：房地产投资信托公司 American Home Mortgage 申请破产保护。 8 月 9 日：法国最大银行巴黎银行宣布卷入美国次级债，全球大部分股指下跌，金属 原油期货和现货黄金价格大幅跳水。 8 月 11 日：世界各地央行 48 小时内注资超 3262 亿美元救市，美联储一天三次向银 行注资 380 亿美元以稳定股市。 8 月 14 日：沃尔玛和家得宝等数十家公司公布因次级债危机蒙受巨大损失。 8 月 16 日：全美最大商业抵押贷款公司股价暴跌面临破产；美次级债危机恶化，亚 太股市遭遇严重下跌。 8 月 17 日：美联储降低窗口贴现利率 50 个基点至 5.75%。 8 月 20~22 日：日本央行再向银行系统注资 1 万亿日元；美联储再向金融系统注资 37.5 http://www.yangcai168.com/board/index.php 中文化的环球投资门户网 亿美元；欧洲央行追加 400 亿欧元再融资操作。 8 月 23 日：英央行向商业银行贷出 3.14 亿英镑以应对危机；美联储再向金融系统注 资 70 亿美元。 8 月 31 日：伯南克表示美联储将努力避免信贷危机损害经济发展。 9 月 18 日：英国北岩银行遭挤兑拟分拆出售。 10 月 24 日：美林证券发布第三季度财报，称由于受次贷影响，公司当季亏损 22.4 亿美元。 11 月 1 日：美联储再降息 0.25 个百分点。 12 月 6 日：英国央行降息 25 个基点,布什宣布次级房贷解困计划。 12 月 13 日：美欧央行联手应对信贷危机。 2008 年： 1 月 15 日：花旗集团宣布由于次贷损失，在去年第四季度净亏损 98.3 亿美元。 1 月 16 日：摩根大通公布 2007 年财报，第四季度亏损 35.88 亿元，其中因次贷损失 13 亿美元。 1 月 22 日：美联储宣布将联邦基金利率下调 75 基点。 1 月 24 日：美国公布减税方案细节。 1 月 30 日：瑞士银行宣布，受高达 140 亿美元次贷资产冲减拖累，去年第四季度预 计出现约 114 亿美元亏损。 1 月 31 日：美联储将联邦基金利率下调 50 个基点，至 3.0%，将贴现率下调 0.5%， 至 3.5%。 2 月 1 日：评级巨头标准普尔公司再度下调大量次级债和担保债务凭证的信用评级。 2 月 7 日：美联储宣布，美国消费者的信用卡借款数额，出现了不同寻常的下跌，折 射出美国信用卡债务危机对美国消费增长的打击。 2 月 14 日：美国总统布什签署了一项为期两年、总额达 1680 亿美元的刺激经济方案。 2 月 14 日：美联储主席伯南克表示，美国经济增长将放缓，但在 2008 年底将有所加 快。 3 月 6 日：花旗集团公布了自救措施，而且每年还将节约支出 2 亿美元。 3 月 6 日：瑞士银行传出“很可能”已经向全球最大的固定收益类资产管理公司—— 太平洋投资管理公司 PIMCO 出售了 241 亿美元的 ALT-A(评级介于优级贷款和次级贷款之 间)的抵押债券资产的消息。 3 月 13 日：美联储以短期贷款拍卖方式注入 2000 亿美元资金；英国央行继续提供近 100 亿美元的 3 个月贷款；欧洲央行以及瑞士央行和加拿大央行等也都跟进，分别注资数 十亿乃至逾百亿美元。 3 月 16 日：摩根大通宣布以 2.4 亿美元收购美国第五大投资银行贝尔斯登。 3 月 18 日：美联储降息 75 个基点，美亚欧股市全面反弹，石油、黄金价格回落。 3 月 24 日：美国联邦住房金融委员会允许美国联邦住房贷款银行系统增持超过 1000 亿美元房地美和房利美发行的 MBS。 http://www.yangcai168.com/board/index.php 中文化的环球投资门户网 3 月 27 日：欧洲货币市场流动性再度告急，英国央行和瑞士央行联袂注资；美联储 透过定期证券借贷工具向一级交易商提供了 750 亿美元公债。 4 月 10 日：高盛再次宣布裁员，瑞银集团预测华尔街企业可能不得不裁减最多达 35% 的员工，美国参议院通过价值超过 41 亿美元的一揽子房屋市场拯救计划，高盛 CEO 称此 次信贷危机可能已接近尾声。 4 月 14 日：德意志银行计划向私人股本公司最多出售 200 亿美元的杠杆相关债务。 4 月 16 日：布朗出访美国，为信贷危机等问题寻求国际解决；美国 3 月新屋开工数 量急剧下降 11.9%，降至 17 年最低水平；摩根大通季度报告好于预期，宣称次级贷将结 束，并计划筹集 60 亿美元资本金。 4 月 17 日：美林公司第一季净亏损达 19.6 亿美元，亏损大于预期，且为连续第三季 亏损。 4 月 18 日：花旗集团宣布，在冲减逾 130 亿美元损失后，一季度净亏损 51.1 亿美元， 合每股损失 1.02 美元。 4 月 21 日：苏格兰皇家银行将计划筹资 120 亿英镑(约合 240 亿美元)；英国央行宣 布，将动用 500 亿英镑的政府债券，调换商业银行持有的抵押资产，以帮助银行业复苏。 4 月 22 日：美国 3 月成屋销售月率下降 2.0%，为 493 万户；瑞士央行向市场投放 60 亿美元；欧洲央行向银行出借 150 亿美元为期 28 天的美元资金。 4 月 23 日：德国 Duesseldorfer 银行将由德国银行协会接管；美国众议院金融服务 委员会批准全国的地方政府收购已行使止赎权的住房。 4 月 24 日：瑞信第一季资产减值 53 亿瑞郎，财务状况因此转盈为亏，净亏损达到 21.5 亿瑞郎。 4 月 28 日：美国人口普查局公布报告显示，2008 年第一季度美国房屋空置年率刷新 2.9%的历史高点。 4 月 29 日：德意志银行宣布五年来首次出现净亏损。 4 月 30 日：美联储降息 25 个基点，并在会后声明中去掉了“经济增长仍然面临风险” 的措词英国 HBOS 增发 40 亿英镑股权，用以提高资本金规模，抵御不断恶化的市场环境。 5 月 1 日：美国众议院批准总值三千亿美元的房屋市场援助计划；美国财长保尔森认 为信贷危机已经过半。 5 月 2 日：美联储将 TAF 规模从 500 亿美元扩大到 750 亿美元，同时扩大与欧洲央行 和瑞士央行货币互换的额度。 5 月 5 日：美联储通过隔夜回购操作向市场注入 110 亿美元临时储备金；美联储主席 伯南克预计美国房市将进一步恶化并危害整体经济。 5 月 6 日：瑞士银行证实，受巨额资产冲减拖累，第一季度出现 115.4 亿瑞郎（109.9 亿美元）亏损。该行同时宣布，在明年年中之前裁员 5500 人。 5 月 8 日：美国众议院通过一项法案，建立规模为 3000 亿美元的抵押贷款保险基金， 并向房屋所有者再提供数以十亿美元计的资助。 5 月 13 日：法国兴业银行公布一季度报显示，集团受到美国次贷危机以及 49 亿违规 http://www.yangcai168.com/board/index.php 中文化的环球投资门户网 交易余波影响，净收入为 10.96 亿欧元，比去年同期减少了 23.4%。 5 月 16 日：国际货币基金组织(IMF)主席斯特劳斯—卡恩 15 日表示，由次贷危机引 发的全球性信贷危机最严重时期已经过去。 5 月 19 日：巴菲特在欧洲表示，美国次贷危机目前还没度过一半。 5 月 27 日：标准普尔发布今年第一季度住房价格指数，比去年同期下降了 14%，是 该指数创立 20 年来最大降幅。 6 月 7 日：日本银行业在美国次贷危机中的损失为 80 亿美元，远低于美国和欧洲同 行。 6 月 18 日：美国第二大券商摩根士丹利公布二季报，总收入下降 38%，为 65.1 亿美 元。净利润降至 10.3 亿美元。 6 月 26 日：美国银行宣布，收购 Countrywide Financial Corporation 后将裁员 7500 人，主要针对两个集团重复的职位。 7 月 8 日：美林公司第二季度可能进一步减记 60 亿美元资产；美国花旗集团已经决 定向印度 HDFC 银行出售 20 亿美元股份。 7 月 2 日：法国农业信贷银行 1 日宣布，为增加资本金、提高资本充足率而推出的增 资扩股计划获得成功，其融资总额达到 59 亿欧元。 7 月 11 日：雷曼兄弟股价下跌了 5.2％，到每股 16.40 美元。创下该公司股价自 2000 年来的新低；IndyMac 银行的资产 11 日被联邦监管机构查封。(YL) http://www.yangcai168.com/board/index.php 中文化的环球投资门户网 美国经济的衰退度以及美元利率政策再度扑朔迷离。 美国房贷市场的信心已进入全面萧条的阶段，市场流动性几近枯竭。 市场不再相信美国政府隐性担保的存在；风险总量超出了美国政府的兑付能力；市 场相信了整整 70 年的隐性担保，根本找不到法律依据。 华尔街的“定海神针”摇摇欲坠 【博览研究报告】房利美和房地美是美国政府授权的房地产贷款二级市场垄断经营 商，也是美国金融市场的定海神针。 美国按揭市场总值约 12 万亿美元，其中，房地 美和房利美拥有或担保的 数量达到了 5.2 万亿美 元，超过了十大商业银行 的总和，“两房”是全美 最大的房屋贷款融资资金 来源，二者的存在直接“攸 关美国人民住者有其屋的 能力”和政治目标。 其 业 务 的 基 本 模 式 是，收购银行系统所发行 的房地产贷款，然后打包成 MBS 债券，然后在金融市场上向全球所有的金融机构和央行 发售。 由于市场将其当作是美国政府提供担保的机构，因此其融资成本仅次于国债，比信 誉最好的公司还要低，这使得它们所发行的MBS债券和它们从银行手中收购的房地产贷款 之间存在一个利差，这就是这两家公司的主要利润来源之一。 “两房”更大胆的利润赚取方式是：留持贷款，承担其固有的全部风险，赚取低融 资成本与抵押贷款组合高收益之间的更大的利差。 对房利美和房地美来说，这种盈利模式决定了业务规模越大，抵押贷款买得越多， 利润将越高。加上历届美国政府“提高住宅拥有率”的竞选承诺，在“两房”转变成私 有的股份制公司后，其业务规模更是呈现高速扩张的态势。 1995 年以来，房地美和房利美持有的房贷每年以 20%的速度增长，利润增长连续 17 年达到两位数，平均权益报酬率达到了 25%，主要原因就是房贷的增长，疯狂的时候房利 http://www.yangcai168.com/board/index.php 中文化的环球投资门户网 美和房地美甚至以低息的短期融资吃进自己发行的长期MBS债券。可见其中的风险之高。 但对普通商业银行来说，在房利美或房地美买下住房抵押贷款后，银行就可以解放 其有限的资本，发放更多的贷款，“两房”的业务规模膨胀越快，银行体系的资金周转效 率就越高，总资产膨胀速度也就越快。 因此，可以说，房利美和房地美是华尔街“仅次于美联储”的第二大流动能力提供 商。去年以来，美国经济和房贷市场之所以没有完全崩溃，基本上就是靠房利美和房地 美这两家房贷融资巨擘支撑着。 事实上，经历过次贷危机的洗劫之后，从储蓄机构、银行、投行到对冲基金，华尔 街几乎所有类型的金融机构，财务状况均已受重创，资本健全度大大降低。 许多金融机构一方面收紧信贷，减少资金融出，另一方面大势削减大额贷款及次贷 头寸，房地美和房利美成为最后的接盘人，事实上，作为“政府特许机构”的房利美和 房地美，也是目前仅剩的能为房贷提供融资、有财力购进房贷的机构了。 根据监管当局的资料，现在美国金额低于 41.7 万美元的房贷中，80%是由房利美或 房贷美提供的；瑞银的资料则显示，截至 3 月时，房利美与房贷美在房贷债券市场所占 的比重高达 97.6%，远高于 2007 年第一季时的不到 50%。从某种程度上说，“两房”扮演 了次贷危机中最终救火人的角色。 综合以上，也就是说，房利美和房地美的存在，是构成美国金融市场和衍生华尔街 所有游戏的根基，其重要性仅次于美联储。 如果两家公司不复存在的话，那就意味着美国人民的“住房梦”将就随之消失；美 国MBS市场就就此消失；华尔街资金链将根本性断裂；美国甚至全球金融市场将彻底崩盘！ 这场危机的“强度之大是言语难以形容的”（圣路易联邦储备银行前总裁普尔语），它不 仅关系“未来一代人对家的梦想”，更可能和 1929 年的经济大萧条一样，引发世界范围 内的政治和军事变动！(二) （WXB） 一个欺骗了 70 年的谎言大白于天下 【博览研究报告】可怕的是，作为救火人的房利美 和房地美，手中的水龙头可能根本就是假的，引火烧身 的结局也至少证明了，仅凭这两大公司还远远无法消化 美国房地产的泡沫。 房利美和房地美的两种盈利模式，其根源都在于：市场 相信美国政府对其债务信用有担保，并且其能够以极低 成本从市场融到足够资金。 也就是说，如果发生以下三种情况，那么，房利美 和房地美的业务模式将难以持续： 一，市场不再相信美国政府隐性担保的存在； 二，即便有政府担保，但风险总量超出了美国政府 http://www.yangcai168.com/board/index.php 中文化的环球投资门户网 的兑付能力； 三，即便有政府担保，政府也有能力担保，但市场资金过度紧缩到连最高级信用的 房贷融资成本也大幅上升； 但比以上三种情况更令人吃惊的是，市场相信了整整 70 年的隐性担保，根本找不到 法律依据。 事实上，美国政府并未做出“决不会让房利美和房地美失去偿债能力”的保证，国 会的特许也并未赋予美国政府无限制救助它们的权利，国会仅授权美国财政部可以购买 两家公司各 22.5 亿美元的债券。 只是当一个谎言被普遍接受后，人们再也懒得追寻其存在的合理性而更愿意当做真 理来看待，直到那个说实话的小孩站出来。 事实上，这次真相的出笼，也是流动性极度紧缺所逼出来的。从 6 月 22 日起，由于 与房贷债券市场相关的流动性大部分枯竭，以及人们对于高油价和美联储利率政策变化 的焦虑，市场疲弱的心态开始反应在房利美和房地美所发行的MBS债券价格上，其利率与 美国国债收益率的利差连续扩大，“两房”的融资成本随之开始上升。加之 6 月底出现“两 房”资本严重不足的传言和 7 月 11 日IMB公司倒闭的刺激，市场终于将最后的情绪发泄 到了它们身上，7 月 11 日当天，房利美股价连续两天下跌达 25%，危机正式引爆。 这里有一个必须要厘清的问题是：为何从 1938 年房利美成立以来的多次金融危机中， 它们都能够幸免而这次不能呢？ 根源在于，这次危机的核心由房地产贷款引发，击中了房地美和房利美的核心业务。 且房利美与房贷美在房贷债券市场所占的比重达到了近 100%的完全集中度，在整体看空 的氛围下，这一比例意味着原先为大额贷款及次贷提供融通的市场也已经不复存在，流 动性已近枯竭。这样的市场环境下，两个如此激进的公司如果还能够依靠低成本融资生 存，那才是真正的奇谈怪论。 也就是说，“两房”危机的爆发，根源仍然源于美国房地产泡沫，其性质仍然属于泡 沫的挤压过程。如果房利美和房地美免于倒闭，美国房市泡沫可能免于过度调整，但其 真实调整所需的时间，也将更长，美国向全球转化危机的程度，也将更高。世界需要为 此做好准备！(三) （WXB） 美金融业或将现大整合 【博览财经报道】华尔街分析师日前指出，美国住房市场下滑以及结构性融资过度 引发的“信贷衰退”将至少持续两年时间，金融行业将经历大规模整合。 雷曼兄弟公司全球固定收益市场首席策略师杰克·马尔维日前说，次贷危机以更广泛 的住房和信贷危机终结，最终将带来一个更加健康的市场，但在此之前市场必然要经历 一个较长的调整期。次贷危机后美国可能面临数年的信贷紧缩局面。 在华尔街颇有影响力的奥本海默分析师梅里迪斯·惠特尼日前指出，“次贷最艰难的 日子并未远去，我们遭受的损失将远远超过此前的预期。”根据他的预测，美国次贷危机 http://www.yangcai168.com/board/index.php 中文化的环球投资门户网 将持续到 2009 年。资产证券化市场的紧缩将会带来流动性缺乏，同时预期银行业将在今 年和明年再度计提 880 亿美元和 960 亿美元的资产拨备。 数据显示，截至目前，美国几个较有影响力的银行已经为房地产证券化投资计提了 730 亿美元的资产减记和超过 250 亿美元的次贷拨备。另据彭博社测算，此次美国房地产 市场下滑，全球银行和证券行业约有 3800 亿美元的资产减记和信贷损失。 美林公司首席投资策略师理查德·伯恩斯坦认为，未来几年金融行业将经历大规模整 合。他说，在前一轮市场下跌周期中，约有２５％的金融企业通过破产、被并购等方式 “消失”。而次贷危机爆发以来，破产或者被并购的金融企业只占全行业的７％左右， 因此未来仍存在较大整合空间。 摩根大通公司此前的报告指出，次贷危机对金融市场结构及定价的影响将持续至少 １０年，并将使中央银行拥有更大的监管权力。报告预言，随着次贷危机发生后市场行 为的改变，未来银行将向“更大、更安全和一定程度上盈利能力降低”的方向发展，金 融产品证券化进程也将受到抑制。（CJ） “两房”在美经济地位 房利美和房地美，其重要性仅次于美联储，是第二大流动能力提供商，是构成美国 金融市场和衍生华尔街所有游戏的根基。 我们认为，房利美和房地美最终避免倒闭的可能性较大，但危机一定会进一步深化。 美国房利美公司简介 【博览财经报道】美国房利美公司(Federal National Mortgage Association,简称： Fannie Mae)成立于 1938 年，公司业务主营房屋抵押，核心经营理念是: 通过买下银行 住房抵押贷款，促进购房。房利美是一家在美国纽约股市(New York Stock Exchange)挂 牌交易的公司，也是全球最大的非银行金融服务公司。该公司的业务依据联邦制订章程 营运，而规模则为全国最大的房屋贷款融资资金来源。 房利美公司正致力缩减全国在“住宅拥有愿望上的差距”，透过一笔高达美金两兆元 的 American Dream Commitment（美国梦承诺）资金，期望能在本年代结束前提高住宅拥 有率，并为一千八百万个标定的美国家庭提供融资服务。从 1968 年以来，房利美已为五 千八百万个家庭，提供了超过美金 5.7 兆元的抵押贷款融资。 http://www.yangcai168.com/board/index.php 中文化的环球投资门户网 发展历程 1938 年，政府出资建立了 房利美公司从事金融业务，用 以扩大资金在二级房屋消费 市场上流动的资金。 1944 年，房利美的权限扩 大到贷款担保，公司主要有退 伍军人负责管理。 1954 年，房利美发展成为 股份制公司。 1968 年，Raymond H. Lapin 成为房利美的总裁，在他就任的 30 年内，他修改了公 司的，使之成为一个私有的股份制公司。 1970 年，房利美股票在纽约交易股票所上市。 1981 年，David O. Maxwell 成为公司的首席执行官，他调整了担保费用引入了有价 证券事务（MBS）。 1984 年，房利美首次在海外发放公司债券，从此公司的业务进入国外金融市场。 1991 年，James A. Johnson 成为公司的首席执行官。 1992 年，房利美成为最大的 MBS 的发行商和担保商，超过了 Ginnie Mae 和 Freddie Mac。 1999 年，Franklin D. Raines 成为房利美的总裁，他将担保金额增加到 240，000 美元。 两大巨头坐享高额利差 联邦国民抵押贷款协会（Federal National Mortgage Association，即房利美）和 联邦住房抵押贷款公司（Federal Home Loan Mortgage Corp.，即房地美）是两家特殊 的机构。它们是公共控股的盈利公司，由国会立法成立，拥有国会的特许，帮助中低收 入美国人购买住房。它们一般被称作政府扶持企业（GSE）。房利美成立于 1938 年，原本 是联邦政府机构，1968 年转为盈利公司。房地美于 1970 年成立，1989 年首次公开募股。 两家政府扶持企业的核心经营理念是: 通过买下银行住房抵押贷款，促进购房。在 那个年代，联邦法律禁止银行跨州设立分行，大多数银行的规模都很小。在房利美或房 地美买下住房抵押贷款后，银行就可以解放其有限的资本，发放更多的贷款。买下抵押 贷款消除了银行的信用风险和利率风险，也就是说使银行不必担心客户拖欠贷款，或是 还贷期间利率上涨。房利美和房地美使美国成为世界上仅有的两个提供 30 年固定利率住 房抵押贷款的国家之一（另一个为丹麦）。 国会的特许给房利美和房地美带来了巨大优势，连今日的花旗（Citigroup）、富国 （Wells Fargo）这样的金融巨头也望尘莫及。比如，财政部可以购买两家公司各 22.5 亿美元的债券（通常管这笔钱叫做两家的信用额度）。房利美和房地美不用向州、地方 政府纳税，对其资本的要求也远较银行宽松。最大的优势在于，它们的资本成本仅稍高 于长期国债，比信誉最好的公司还要低。可是，这最大的优势并不来自法令的规定，而 http://www.yangcai168.com/board/index.php 中文化的环球投资门户网 是因为市场认为，房利美和房地美的债券比评级为AAA的公司的债券还要安全。为什么？ 原因在于它们有国会的特许，市场认为美国政府决不会让它们失去偿债能力。 但实际上，政府并未做出这样的保证。房利美和房地美在提交给联邦政府的文件中 也不得不指出这一点。但是，这两家政府扶持企业采用了前财政部副部长里克 •卡内尔 （Rick Carnell）所说的“两面手法”:一方面在公开的官样文章中否认有政府的支持， 另一方面却悄悄地强化这种观念。例如，1998 年，房利美在给财政部金融局的一封信里 就说:它的证券比所有评级为 AAA 的公司的债券都安全，因为“房利美得到政府的暗中支 持”。 房利美和房地美统治著抵押贷款市场，但它们并不负责议定住房贷款。它们赚钱主 要有两个办法。第一个是保守的办法:买下住房抵押贷款，将其证券化后卖给投资者，通 过为还贷提供担保来收取费用；第二个办法更大胆一些:留持贷款，承担其固有的全部风 险，赚取低资本成本与抵押贷款组合高收益之间的差价。艾伦 •格林斯潘（Alan Greenspan） 称之为“肥得流油的高额差价”。抵押贷款买得越多，它们的利润增长就越快。1995 年以 来，房地美和房利美持有的房贷每年以 20%的速度增长。目前，它们共拥有价值 5.2 万亿 美元的住房贷款和抵押贷款证券，超过了十大商业银行的总和。房利美的利润增长连续 17 年达到两位数，平均权益报酬率达到了 25%，主要原因就是房贷的增长。可是，公司 的规模也让人们越发担心:万一出了问题，对房利美、房地美乃至对整个金融体系会产生 怎样的结果。 还有一个问题也令人担忧，那就是金融机构用来抵消利率风险的衍生工具。房利美 和房地美已逐渐成为华尔街使用衍生工具最多的两家公司。衍生工具本身就存在风险， 这在美国已经得到证明。 1998 年对冲基 金 -长期资本管理公司（ Long Term Capital Management）破产，美国金融体制差一点随之崩溃。房利美对有人认为它的行为会造成 危险十分愤慨，它自诩为“美国金融体制的防护墙”。但公司的一些批评者认为，最让人 担心的正是房利美拒不承认其贷款组合存在风险。 以商业为目的的政治机器 房利美一直由一些权力掮客管理著。上世纪 80 年代，担任首席执行官的是精明强干、魅 力十足的戴维 •麦克斯韦尔（David Maxwell）。他留给公司两项遗产。首先，他重塑了一 度濒临绝境的公司。80 年代初，利率创下新高，从抵押贷款得到的收入抵不上债券的发 行成本。但房利美没有倒闭，原因之一是银行认为它背后有政府的支持，所以仍向它提 供贷款。 此外，麦克斯韦尔还给房利美带来了它日后成为政治和商业机器的一些必备元件。不 过，完善这部机器的，是他的继任人吉姆 •约翰逊（Jim Johnson）。约翰逊是明尼苏达州 一位政客的儿子，受教于普林斯顿大学，举止彬彬有礼。他在 90 年代的大部分时间里掌 管著房利美。此前，他曾担任沃尔特 •蒙代尔（Walter Mondale，前副总统─译注）的顾 问，长期在政府任职。去年，他领导了为参议员克里寻找副总统候选人的工作，据说， 若克里当选，他和弗兰克林 •雷恩斯都将是财长一职的首要人选。 http://www.yangcai168.com/board/index.php 中文化的环球投资门户网 同他的前任和后任一样，约翰逊总是充满激情地谈论房利美的使命─让人们买得起 房。他喜欢说:“这一使命已经融入了我们的血脉。”可是，这种理想主义情怀也伴有一 种不惜一切代价去争胜的心态。无论是从前还是现在，在房利美身上都可以看到这些特 点。据一位前政府官员回忆，他在与约翰逊交谈时曾指出，如果事情闹到国会，房利美 很可能失败。这位官员记得，约翰逊的回答是:“我们不可能失败！” 虽说表面上气势汹汹，但约翰逊骨子里认为，房利美总是有可能受到头脑发热的政 客们的伤害，因为很少有人真正理解房利美在做什么。他常说:“购房者平常听不到房利 美或房地美的名字。”他构想出了两条重要战略，相信这两条战略可以确保国会永远不取 消房利美的特殊地位。他把它们称为“不可或缺化”和“有形化”。简言之，他要让国会 认为美国离不开房利美，还要人们一想到买房就想到房利美，让两者成为同义词。 约翰逊赖以打造政治机器的基础，是房利美基金会（Fannie Mae Foundation）和公 司的合作关系办公室（公司称之为 PO）。基金会成立于 1979 年，规模一直很小，但在 1996 年，房利美给它注入了 3.5 亿美元公司股票作为种子基金，让它负责为公司做宣传。过 去 五 年 ， 基 金 会 向 数 千 家 组 织 捐 献 了 约 5 亿 美 元 ， 其 中 不 仅 有 国 会 黑 人 同 盟 （ Congressional Black Caucus）， 还 有 费 尔 班 克 斯 的 寒 冷 气 候 住 房 研 究 中 心 （ Cold Climate Housing Research Center）。 1994 年，房利美开设了合作关系办公室。这些办公室是地区性的办事处。公司称， 它们的作用是推动其所在社区的住房项目。可在公司内部，人们把 PO 称作政治活动的“基 层组织”，其中的职位常由从过政的人充任。如南达科他州办公室的主管鲍伯 •辛普森（Bob Simpson）就曾担任过参议院民主党领袖汤姆 •达施勒（Tom Daschle）的助手]。每当开 设办公室之时，总要举行有政界知名人士参加的盛大仪式。在仪式上，通常还要宣布公 司的美国社区基金（American Communities Fund）将向当地的某一重大项目投资。政客 也许并不懂得二级抵押贷款市场，但他们很懂得借这个项目上镜头，拉拢选民。 房利美逐步同建筑公司、房地产经纪人、交易公司建立起了稳固的联盟。一有什么 需要，房利美可以请它们向立法者施压。它雇用的游说高手，比华盛顿任何组织都多。 它以政治才干取人，如杜安 •邓肯（Duane Duncan），从前是共和党国会议员理查德#149; 贝克尔（Richard Baker，房利美的批评者）的头号幕僚；米凯莱 •戴维斯（Michele Davis）， 担任过保罗 •奥尼尔（Paul O'Neill，前财政部长─译注）的助手；还有即将出任副国务 卿的罗伯特 •佐利克（Robert Zoellick）等。 约翰逊治下的房利美还赢得了“绝不屈服”的声誉。前住房与城市发展部部长安德 鲁 •科莫（Andrew Cuomo）说:“房利美向来随心所欲，不容别人怀疑它。”之所以如此， 一个原因是，房利美的员工以宗教般虔诚地相信，帮助他人购买住房是一项崇高的事业。 这样的信念使他们认为正确和正义站在他们这一边。令科莫自豪的是，他曾在和房利美 的交锋中有过一次胜利。 房利美不肯妥协的另一个原因是，公司的高管总在担心，凡政治所予，亦可为政治所 夺。他们相信，国会特许给了公司太多的市场优势，因而公司会不断遭到反对。这种担 心并非空穴来风。里根政府就对政府扶持企业抱有敌意，极力想把房利美私有化，但最 http://www.yangcai168.com/board/index.php 中文化的环球投资门户网 终被房利美阻止。公司的高层认为他们一次也输不起，因为一扇闸门被打开，其它闸门 也可能松动，进而洪水滔天。公司的一位前雇员说:“你要想著生存下去，只有取胜，不 可妥协。”一位房利美的前任说客还透露，公司的态度是“一定要赢”！ 约翰逊在任职期间将房利美变成了一股强大的政治力量，同时还把公司改造成了有 史以来最了不起的一部增长机器。在他掌管房利美期间，公司市值由 105 亿美元增长到 700 多亿美元，保持了稳定的盈利收益，高层主管也发了大财（分钱在约翰逊上任前就已 开始了，麦克斯韦尔走时拿到了 1,950 万美元的组合退休金）。 20 世纪 90 年代中期，雷恩斯对《华盛顿邮报》（Washington Post）说过:“我们相 当于住房供给领域里的联邦储备委员会。”同一篇报导指出，房利美的财务举措给华尔街 公司带来的收费收入超过了 1 亿美元。约翰逊于 1998 年年末退休，此时房利美提供担保 的住房抵押贷款达到了惊人的 1 万亿美元，自身持有的抵押贷款和抵押贷款证券达 3,760 亿美元。 房利美的增长不可避免地受到各方批评者的质疑。有人在经营理念上反对房利美， 认为它不该享有政府的特殊优惠。美国的大银行想在抵押贷款市场夺取更多的份额，希 望限制房利美。许多住房问题活动家则认为，房利美过度重视华尔街，忘记了它的使命。 他们要问，房利美不断增长的抵押贷款组合，可曾有助于降低抵押贷款的利率？其他一 些批评者认为，在公司的贷款组合中有潜在的巨大风险。而一旦出问题，承担这些风险 的很可能是纳税人。财务顾问伯特 •埃利（Bert Ely）以批评政府扶持企业而著称。他认 定，房利美已经造成了道德风险，也就是说，如果人人都认为政府会挽救其所扶持的企 业，那么这些公司的行为就不一定遵从市场规律了。 对于这些批评，房利美下意识的反应是兵来将挡，水来土掩。谁怀疑它，它就说谁 反对帮助老百姓买房。1996 年，国会预算局公布了一篇批判房利美的研究报告，公司的 一位人轻蔑地称这份报告是“只会耍笔杆子的经济学家的作品。那些对普通购房者 有好处的东西，只要他们看著不顺眼，就一笔抹杀，拒不承认。”然后，公司马上向政客 们提醒他们的利益所在。它编纂了一本书，给众议院银行委员会每位委员都专门制作了 一部，向他们细说房利美在各地为帮助人们购房做出的所有贡献。就连国会预算局的那 份批判报告也指出，即便撤除政府扶持企业对经济有好处，也是不可能做到的，因为房 利美和房地美对购房的影响已经大到让人无法摆脱它们。报告说:“一旦同意和一头熊共 乘一条小船，你就很难让它走，除非它愿意走，除非你不怕弄湿自己把它赶走。” http://www.yangcai168.com/board/index.php 中文化的环球投资门户网 房利美和房地美以债券贴现从美联储融入大量资本，同时向财政部发行股票或置换 国债，或少量向私人资本融资。 美国政府坚持保经济增长的动力要高于应对美国国内的通胀。 拯救“两房”的代价将是美元极度疲软 【博览研究报告】虽然政府没有挽救“两房”的法定责任，但对一场后果“大到不 能发生的危机”，显然是要尽全力 阻止的，“（美国政府)无法容忍如 此规模的资产...垮掉”，也无法承 受“两房”倒闭的冲击。问题仅在 于，美国政府将如何阻止危机的发 生和演变？美国是否有足够的能 力阻止呢？ 我们认为，房利美和房地美最 终避免倒闭的可能性较大，但危机 一定会进一步深化，除非美国政府 调动所有资源全力一搏，否则，华 尔街相当危险。 拯救“两房”就是拯救美国金 融业，我们相信美国政府会拿出足 够的诚意，但由于“两房”的规模 太过巨大，无论美国政府的拯救行 动是否成功，都很难避免金融业的 情况继续恶化，只是恶化的程度和 受损的部位不同而已。 如果挽救失败，“两房”将直接拖垮美国和全球金融市场；如果挽救成功，那么，要 么是美国政府的财力重伤，要么是美元地位遭到进一步削弱，流动性将继续吹大其他领 域的泡沫。 按照美国媒体的报道，美国政府积极考虑拯救的方案，包括提供信贷额度、进行股权 http://www.yangcai168.com/board/index.php 中文化的环球投资门户网 投资、作出万五亿美元债务担保、向私人投资者融资等，最为激进及最为终极方案，将 是最终接管房利美和房地美。 从根源上讲，拯救方案需要解决的问题是，如何在短时间内吸引足够的流动性进入 房贷市场。我们认为，全额债务担保和接管虽然是终极解决办法，但采用的可能性较低。 原因在于，美国美国政府根本无力负担 5.2 万亿美元的债务。根据美国财政部 2008 年 1 月公布的合并报表，目前政府的债务为 9.523 万亿美元，已逼近国会允许的 9.815 万亿美元上限，美国 2007 年的GDP约为 14 万亿美元。 因此，以如此巨大的负债，兑付约 5.2 万亿美元的房贷证券担保，哪怕只有 20%需要 短期兑现，也会有明显的财政压力，标普就在稍早的一份报告中警告：这可能招致“美 国大规模财政危机，和美国主权信贷评级被降级的威胁”。因此，选择由政府来背负“两 房”的损失，显然很难得到国会支持。 事实上，保尔森已表示，联邦监管部门将在保持两家公司的“现有模式”条件下给 予支持。这已经排除了接管的可能性。 现在问题的核心在于，如何提供流动性，如何增强房地美和房利美的资本实力。按 照伯南克的说法，房利美和房地美目前“资本仍需重组”,并有必要“扩大资本基础”。 为此，两家企业“正在去杠杆化，募集资本，全面改善他们的金融头寸。” 但问题是“两房”的自有资本金“已经下降到了极度危险的 3.5%”，据美联储圣路 易斯银行总裁威廉.波尔的研究，在超过 1%的国债价格波动中，约 75%的情况下，“两房” 的资本充足率都会发生危险。要避免危险，其资本充足率至少需要提升 1 个百分点以上， 这意味着“两房”需要补充超过 750 亿的资本金，由于市场预期极度疲弱，这个数字还 需要大幅提高。 显然，“两房”无法通过自身的筹资能力融到足够的低成本资金。唯一的出路在于美 联储。 现在，美联储已向房利美和房地美开放