同庆可分离交易基金投资价值分析

研 究 所 R E S E A R C H I N S T I T U T E 1 长盛同庆可分离交易基金 投资价值分析 联合证券新产品开发部 研 究 所 R E S E A R C H I N S T I T U T E 2 主要 „„ 基金产品现状基金产品现状 „„ 长盛同庆可分离交易基金（长盛同庆可分离交易基金（DLOFDLOF）的特点）的特点 „„ 长盛同庆可分离交易基金的交易策略长盛同庆可分离交易基金的交易策略 „„ 投资价值投资价值总结 3 基金产品创新路在何方 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 M a r - 9 8 J u l - 9 8 N o v - 9 8 M a r - 9 9 J u l - 9 9 N o v - 9 9 M a r - 0 0 J u l - 0 0 N o v - 0 0 M a r - 0 1 J u l - 0 1 N o v - 0 1 M a r - 0 2 J u l - 0 2 N o v - 0 2 M a r - 0 3 J u l - 0 3 N o v - 0 3 M a r - 0 4 J u l - 0 4 N o v - 0 4 M a r - 0 5 J u l - 0 5 N o v - 0 5 M a r - 0 6 J u l - 0 6 N o v - 0 6 M a r - 0 7 J u l - 0 7 N o v - 0 7 M a r - 0 8 J u l - 0 8 基金资产净值(亿元) 基金数量(只) 第一只封闭式基金：基金开元。1998.3 第一只开放式基金：华安创新。2001.9 第一只债券型基金：南方宝元债券。2002.9 第一只开放式指数型基金：华安上证180指数增强型基金。2002.10 第一只系列基金，且第一只中外合资基金公司管理的基金：招商安泰系列基金。2003.4 第一只货币市场基金：华安现金富利基金，2003.12 第一只保本型基金：南方避险增值。2004.6 第一只上市开放式基金(LOF)：南方积极配置。2004.10 第一只ETF基金：华夏上证50ETF。2005.2 第一只转型基金：恒丰债券基金转变为货币市场基金。2005.5 第一只生命周期基金：汇丰晋信2016生命周期。2006.5 第一只封转开基金：华夏兴业基金封转开通过。2006.7 第一只复制基金：南方稳健成长2号。2006.7 第一只QDII基金：华安国际配置。2006.11 第一只创新型封闭式基金：大成优选。2007.7 第一只量化基金：光大保德信量化核心。2004.7 基金规模增长与基金产品创新路径 数据来源：联合证券研究所。 公募基金产品现状 „ 品种单一 „ 股票型vs债券型，成长型vs价值型，开放式vs封闭 式，还有……？ „ 只是分类名称的不同而已 „ 同质化严重 „ 同类型基金，只是仓位和选股上略有差别 „ 缺乏差别优势，基金公司之间的竞争加剧 „ 只有产品创新才能占据优势 „ 监管层鼓励创新 „ 创新产品得到市场热捧 „ 真正满足投资者需求的创新产品太少 4 我们现在有这样 的产品吗？ 创新产品新思路 „ 一个产品，两种收益结构，分离交易 5 如何构造这样 的产品？ 份额B： 剩余收益 1.6倍杠杆 40%40% 60% 长盛同庆可分 离交易基金 份额A： 固定收益 单利5.6% 分离上市交易 长盛同庆可分离交易基金特点 6 结构化 分离交易 封转开 Add Your Title¾一次申购，同时获得份额A、 B，投资者不需在基金申购时判 断要A还是B。 ¾份额A满足风险厌恶型投资需 求，获得单利5.6%的约定年化收 益，属低风险低收益品种。 ¾份额B满足风险喜好型投资需 求，在基金净值下跌时保证份额 A收益，在基金净值上涨时获得 A约定收益外的剩余收益，属高 风险高收益品种。 ¾份额A、B自动分离 ，分别在深交所以不 同代码上市交易。 ¾份额A、B的价格由 市场供需决定，净值 仅供参考。 ¾封闭运作三年后 ，份额A、B按当时 净值转化为相应 LOF份额，基金以 LOF形式开放。 基金净值与收益分配图示 7 整体基金净值与分级基金净值 基金净值 A份额单位净值 B份额单位净值 0 0 0 0.3 0.75 0 0.4 1 0 0.467 1.168 0 0.5 1.168 0.055 0.6 1.168 0.221 1 1.168 0.888 1.067 1.168 1 1.168 1.168 1.168 1.2 1.168 1.221 1.3 1.168 1.388 1.5 1.168 1.721 1.6 1.168 1.888 1.7 1.193 2.038 2 1.268 2.488 „ 基金三年回报在（－53.3%，60%）区间，即单位基金 净值在（0.467，1.60）区间，A份额获取16.8％的固定 收益，即年单利收益率为5.6％ „ 基金三年的损失超过53.3％，B类份额损失全部本金， 基金损失超过60％，A类份额开始损失本金。 „ 三年基金盈利超过60％，A类份额按照10％的比例参与 超出60％以上部分的收益分配。 „ A类份额优先取得约定收益后，剩余收益（损失）由B 类份额获得（承担）。 „ 整体基金净值与分级基金净值的关系： 0.4NAVa + 0.6NAVb = NAV 9 基金净值与收益分配说明 基金份额上市溢价分析 „ 份额B与瑞福进取具有一定可 比性 „ 杠杆品种稀缺性依旧存在 „ 投资者结构散户化状况难以 短期改变 „ 取瑞福进取溢价均值测算， 份额B上市价格为1.2元 „ 份额B具有很强的期权性 „ 参照权证市场，品种的稀缺性使得 期权交易获得溢价，保守测算份额 B上市价格区间为（1.15，1.36）元 10 „ 综合测算，95%置信区间，份额B 上市价格区间为（0.90，1.5） „ 份额A主要表现为一个固定收益 品种，上市溢价较小 国投瑞银瑞福进取溢(折)价率 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 2 0 0 7 年 9 月 2 1 日 2 0 0 7 年 1 0 月 2 1 日 2 0 0 7 年 1 1 月 2 1 日 2 0 0 7 年 1 2 月 2 1 日 2 0 0 8 年 1 月 2 1 日 2 0 0 8 年 2 月 2 1 日 2 0 0 8 年 3 月 2 1 日 2 0 0 8 年 4 月 2 1 日 2 0 0 8 年 5 月 2 1 日 2 0 0 8 年 6 月 2 1 日 2 0 0 8 年 7 月 2 1 日 2 0 0 8 年 8 月 2 1 日 2 0 0 8 年 9 月 2 1 日 2 0 0 8 年 1 0 月 2 1 日 2 0 0 8 年 1 1 月 2 1 日 2 0 0 8 年 1 2 月 2 1 日 2 0 0 9 年 1 月 2 1 日 2 0 0 9 年 2 月 2 1 日 投资者交易策略 11 长盛同庆可分离交易基金 （DLOF) z 风险中性长期投资者 z 认购后同时持有A、B份额 z 高风险偏好长期投资者 z 上市后卖出份额A， 长期持有份额B z 一、二级市场套利者 z 上市后择机卖出A、B 份额 z 波段操作者 z 上涨之初买入B份 额，下跌之初卖出， 到期前3-9个月溢价时 规避 z 低风险偏好长期投资者 z 上市后卖出份额B， 长期持有份额A 投资者交易策略分析 „ 风险中性长期投资者 „ 通过历史对比分析及股市经济周期分析，认为三年 后中国股市将好于现在的风险中性长期投资者应该 积极参与长盛同庆初始认购，同庆A与同庆B上市 后继续持有，直至三年封闭期结束，手中的A份额 与B份额自动转为LOF。通过长线中性持有，获取 期望的长期稳健收益。 12 2009年3月行业市盈率与历史最低市盈率水平比较 数据来源：联合证券研究所。 2009年3月行业市净率与历史最低市净率水平比较 数据来源：联合证券研究所。 0 20 40 60 80 100 120 140 160 农 林 牧 渔 采 掘 化 工 黑 色 金 属 有 色 金 属 建 筑 建 材 机 械 设 备 电 子 元 器 件 交 运 设 备 信 息 设 备 家 用 电 器 食 品 饮 料 纺 织 服 装 轻 工 制 造 医 药 生 物 公 用 事 业 交 通 运 输 房 地 产 金 融 服 务 商 业 贸 易 餐 饮 旅 游 信 息 服 务 综 合 平均（10年月度） max min 当月 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 农 林 牧 渔 采 掘 化 工 黑 色 金 属 有 色 金 属 建 筑 建 材 机 械 设 备 电 子 元 器 件 交 运 设 备 信 息 设 备 家 用 电 器 食 品 饮 料 纺 织 服 装 轻 工 制 造 医 药 生 物 公 用 事 业 交 通 运 输 房 地 产 金 融 服 务 商 业 贸 易 餐 饮 旅 游 信 息 服 务 综 合 当月 平均（10年月度） max min 投资者交易策略分析 „ 低风险偏好长期投资者 „ 按股票型基金平均0.732的Beta值测算，只有指数下 跌超过70%，份额A才有可能无法达到5.6%的年化 收益 „ 上市后卖出份额B，长期持有份额A „ 高风险偏好长期投资者 „ 只要到期后基金净值高于1.067，B类份额投资者 就能获取杠杆收益 „ 上市后卖出份额A，长期持有或逢低增仓份额B 13 投资者交易策略分析 „ 一、二级市场套利者 „ 根据前述定价分析，份额B上市后将较理论价格有 较大幅度溢价，且认购基金的中签率较高，认购后 上市时间较短 „ 积极参与认购，上市后择机卖出份额A、B „ 波段操作者 „ 根据我们的分析，份额B的杠杆性使得其价格相对 基金净值波动的敏感性较强，是很好的波段操作工 具 „ 投资者根据对市场方向的判断，对份额B低买高卖 14 情景分析 „ 情景分析 根据我们用蒙特卡洛方法模拟的结果，求得同庆A上市的理论 价格的95%置信区间为[1.03,1.076],均值为1.069.对应的同庆B的理 论价格置信区间为[0.949,0.98],均值为0.954. 根据同庆A和同庆B的净值分配原则：0.4Pa + 0.6Pb = NAV 上市之初分级基金价格的盈亏平衡点： 同庆A 同庆B 同庆A溢价率 同庆B溢价率 理论价格均值 （平价） 1.069 0.954 0 0 交易情形一 1.076 0.949 0.65% -0.49% 交易情形二 1.030 0.980 -3.65% 2.73% 总结：长盛同庆投资价值 „ 一次认购，两种收益结构 „ 份额A相当于固定收益品种，只要基金净值在0.467 之上，即可稳定获得年利5.6% „ 份额B相当于杠杆投资品，只要基金净值在1.067以 上，即可获得杠杆收益 „ 分离上市交易 „ 投资者根据自身偏好，自由选择份额A、B的去留 „ 份额B上市后出现溢价的概率非常高，可用于一、 二级市场套利 „ 创新设计有利于投资者构建灵活的投资组合 16 总结：长盛同庆投资价值 „ 封闭式基金自身的优势 „ 三年封闭期，基金运作受市场短期情绪影响较小， 投资组合更加灵活 „ 长期持有可以获得基金业绩增长的收益 17 谢谢！ 长盛同庆可分离交易基金�投资价值分析 主要内容 基金产品创新路在何方 公募基金产品现状 创新产品新思路 长盛同庆可分离交易基金特点 基金净值与收益分配图示 整体基金净值与分级基金净值 基金净值与收益分配说明 基金份额上市溢价分析 投资者交易策略 投资者交易策略分析 投资者交易策略分析 投资者交易策略分析 情景分析 总结：长盛同庆投资价值 总结：长盛同庆投资价值