施工企业财务管理第七章

施工企业财务管理第七章 对于创造价值而言，投资决策是三项财务决策中最重要的决策。筹资的目的 是投资，投资需求决定了筹资的规模和时间。在一定意义上，投资决策决定着企 业的前景，以至于提出投资和评价方案的工作已经不是财务人员能单独完成 的，需要所有经理人员的共同努力。 一、投资的涵义 投资是指特定的经济主体为了在未来可预见的时期内获得收益，在一定时期 向特定的标的物投放一定数额的资金或实物等非货币性资产的经济行为。从特定 企业角度看，投资是企业为获取收益而向特定对象投放资金的经济行为；从现金 流量看，投资是为了将来更多现金流入而现在付出现金的经济行为。 投资按其对象，可划分为生产性资产投资和金融性资产投资。 ?生产性资产投资 生产性资产投资是指企业将资金投放于为取得供本企业生产经营使用的生 产性资产的一种投资行为。生产性资产是指企业生产经营活动所需要的资产，例 如机器设备、存货等。这些资产是企业进行生产经营活动的基础条件。企业利用 这些资产可以增加价值，为股东创造财富。 生产性资产又进一步分为营运资产和资本资产。资本资产是指企业长期资 产。资本资产的投资对企业的影响时间长，又称长期投资。营运资产是指企业的 流动资产。流动资产对企业影响涉及时间短，又称短期投资。本章主要讨论与形 成资本资产相关的投资，即项目投资（或资本投资）。由于项目投资管理的主要 内容是通过投资预算的与编制，对投资项目进行评价，因此，也称为“项目 投资分析与评价”，或者称“资本预算”。营运资产投资将在“第八章营运资金管 理”中讨论。 从投资行为介入程度看，生产性资产投资是一种直接投资。投资后企业并没 1 有失去资产的控制权，投资行为并不改变资金控制权归属，只是指定了企业资金 的特定用途。这种投资在企业内部进行的，因此，从投资的方向看，它是一种对 内投资。 ?金融性资产投资 金融性资产投资是指企业为获取收益或套期保值，将资金投放于金融性资产 的一种投资行为。金融性资产是指现金或有价证券等可以进入金融交易的资产。 金融性资产的典型表现形式是所有权或债权凭证，例如股票、债券等。正因为如 此，金融性资产也被称为“证券”，金融性资产投资也被称为“证券投资”。金融 资产投资将在“第七章金融资产投资决策”中讨论。 从投资行为介入程度看，金融性资产投资是一种间接投资。企业进行金融性 资产投资，实际上已把资产交给别人支配，以换取某种所有权或债权凭证。在此 情形下，虽然资产的所有权仍然属于企业，但资产的实际控制权不再归属于企业， 即资产的所有权与控制权是分离。因此，从投资方向看，金融资产投资是一种对 外投资。 虽然企业有时也以股权形式投资于其他企业，但这种投资与一般股票投资不 同。企业的股权投资通常不以获取直接报酬为主要目的，而是为了控制被投资企 业，以便从销售、供应、技术或管理上得到回报。如果直接以获取股利或资本利 得为目的，不如让股东自己直接去投资股票，不仅可以节约交易费用，而且企业 还能减少税收负担。企业要做的事情，应当是股东自己做不了或做不好的事情。 二、项目投资的特点 由上述讨论可知，项目投资是指企业与形成资本性资产有关的生产性资产投 资。它包含的内容非常广泛，主要有新产品开发或现有产品的规模扩张、设备或 厂房的更新、研究与开发、勘探及其他（如劳动保护设施建设、购置污染控制装 置等）等类型。 与其他形式的投资相比，项目投资具有如下特点： 2 ?投资金额大 项目投资，特别是战略性的扩大生产能力投资一般都需要较多的资金，其投 资额往往是企业及其投资人多年的资金积累，在企业总资产中占有相当大的比 重。因此，项目投资对企业未来的现金流量和财务状况都将产生深远的影响。 ?影响时间长 项目投资的投资期及发挥作用的时间都较长，往往要跨越好几个会计年度或 营业周期，对企业未来的生产经营活动将产生重大影响。 ?变现能力差 项目投资一般不准备在一年或一个营业周期内变现，而且即使在短期内变 现，其变现能力也较差。因为，项目投资一旦完成，要想改变相当困难，不是无 法实现，就是代价太大。 ?投资风险大 因为影响项目投资未来收益的因素多，加上投资额大、影响时间长和变现能 力差，必然造成其投资风险比其他投资大，对企业未来的命运产生决定性影响。 无数事例证明，一旦项目投资决策失败，会给企业带来先天性、无法逆转的 损失。 三、项目投资的分类 (一)按风险程度，可分为确定型投资和风险型投资 确定型项目投资是指项目计算期的现金流量等情况可以较为准确地予以预 测的投资。这类投资的期限一般较短，投资的环境变化不大，未来现金流量较易 预测。 风险型项目投资是指未来情况不确定，难以准确预测的投资。这类项目投资 决策涉及的时间一般较长，投资初始支出、每年的现金流量回收、寿命期限、折 现率都是预测和估算的，任何预测都有实现和不实现两种情况，即带有某种程度 3 的不确定性和一定的风险性。 如果项目投资决策面临的不确定性和风险较小，可以忽略它们的影响，该决 策仍视为确定情况下的决策。如果决策面临的不确定性和风险比较大且足以影响 方案的选择，则在决策过程中，必须对这种不确定性和风险予以考虑并进行计量， 以保证决策的科学性和客观性。公司的大多数项目投资都属于风险性投资。本章 的第2-4节主要阐述确定型项目投资的分析和决策，风险型项目投资的决策 与方法放在本章第5节中讨论。 （二）按相互之间是否相关，可分为独立投资和互斥投资 独立投资是指在彼此相互独立、互不排斥的若干个投资项目间进行选择的投 资。在独立投资中，选择某一投资项目或方案并不排斥选择另一投资项目或方案。 例如，某公司拟新建一个生产车间以扩大生产规模、进行某一新产品的研发、建 一座办公大楼、购置几辆轿车等几项投资活动。这些投资项目之间是相互独立的， 并不存在相互比较选择问题。既可以全部不接受，也可以接受其中一个或多个， 甚至全部。对于独立方案而言，若无资金总量限制，只需评价其本身的财务可行 性。若资金总量有限，也只影响其先后次序但不影响项目最终是否采纳。 互斥投资，又称互不相容投资，是指各项目间相互排斥、不能同时并存的投 资。一组投资项目中的各个方案彼此可以相互代替，采纳项目组中的某一方案， 就会自动排斥其他方案。例如，在固定资产更新改造中，是继续使用旧设备，还 是购置新设备，只能选择其中一个方案，为典型的互斥方案。这类投资决策除了 对所有项目逐个进行分析评价外，还要加以相互比较。显然，对互斥投资而言， 即使每个项目本身在财务是可行的，也不能同时入选，只能取较优者。 三、项目投资的管理程序 对任何项目投资机会的评价都包含以下几个基本步骤： ?提出投资方案 对投资方案的思考，需要在把握投资机会的情况下，根据企业的长远发展战 4 略和中长期发展和投资环境的变化来确定。一般情况下，新产品开发方案通 常来自营销部门，设备更新的建议通常来自生产部门。 ?评价投资方案的财务可行性 在财务学中，主要是对已具备经济、技术、管理可行性的投资项目或方案的 财务可行性进行的评价。评价投资方案财务可行性，其步骤包括：一是要依据相 关资料，估算出方案的相关现金流量；二是确定合适的折现率，计算出投资方案 的相关价值指标，如净现值、内含报酬率等；三是将计算出的这些指标与可接受 的标准比较，判断是否具备财务可行性。对多个可供选择的投资方案，还要进行 比较选择。 ?对已接受方案的再评价 在项目实施过程中及完成后，需要对投资项目进行跟踪分析和事后评价。这 是一项很重要的工作，它可以告诉我们预测的偏差、提供改善财务控制的线索， 也有助于指导未来的决策。 企业投资按照其内容可分为项目投资、证券投资和其他投资等类型。本章只 对项目投资进行进一步的分析和探讨。这里所介绍的项目投资是一种以特定项目 为对象，直接与新建项目或更新改造项目有关的长期投资行为。 一、项目计算期的构成和资金投入方式 （一）项目计算期的构成 项目计算期是指投资项目从投资建设开始到项目最终清算结束整个过程所 涉及的时间。包括建设期和生产经营期。 （二）原始总投资、投资总额和资金投入方式 原始总投资是指投资项目所需现实资金的总和。即企业为使项目完全达到设 计生产能力、开展正常经营而投入的全部现实资金。 投资总额是指投资项目最终占用资金的总和，等于原始总投资与建设期资本 化利息之和。该指标可以反映投资项目的总体规模。其中建设期资本化利息是指 5 建设期发生的与购建项目所需的固定资产、无形资产等长期资产有关的借款利 息。 从时间特征上看，投资者将原始投资注入具体项目的方式有集中投入和分次 投入两种形式。集中投入方式是指全部投资额在建设期的某一时点一次性发生； 分次投入方式是指全部投资额分若干次在建设期陆续发生。 二、现金流量的含义 （一）现金流量的含义 现金流量也称现金流动量。在项目投资决策中，现金流量是指和项目投资有 关的现金流入和流出的数量。它是评价投资方案必须事先计算的一个基础性指 标。 现金流量中的“现金”一词，是指广义的现金，它不仅包括现金、银行存款 等各种货币资金，而且还包括项目需要投入的企业拥有的非货币资产的变现价 值。如项目使用原有土地、厂房、设备和原材料的变现价值，都属于现金流量的 内容。 （二）现金流量评估的困难与假设 为便于确定现金流量的具体内容，简化现金流量的计算过程，特做出以下几 个假设： １．投资项目类型假设。假设投资项目只包括单纯固定资产投资项目、完整 工业投资项目和更新改造项目三种类型。 ２．财务可行性分析假设。为简化分析，这里假设投资项目除财务可行性有 待进一步分析外，其他方面是可行的。 ３．全投资假设。项目投资的主体可以是所有者，也可以是债权人。为避免 现金流量评估的差异性，特假设全部投资均为自有资金，即投资者投入资金。而 不具体区分自有资金和借入资金等具体形式下的现金流量情况。 ４．建设期投入全部资金假设。在现实经济生活中，建设期和经营期并不一 定截然分开。有些项目可能边建设边投产，即在项目部分完工时就投入生产。这 种情况下的现金流量会比较复杂。为简化起见，特假设投资额都是在建设期发生 的。 ５．经营期与折旧年限一致假设． 6 ６．时点现金流量假设。在现实经济生活中，投资可能是在某一时点集中发 生，也可能在某一时段陆续发生。为简化起见，特假设投资均发生于某一时点。 假设投资额均发生在建设期有关年度的年初；流动资金投资则在建设期末发生； 经营期内有关收入、成本、折旧、摊销、利润税金等项目的确认均在年末发生； 项目最终报废或清理均发生在终结点（但更新改造项目除外）。 ７．现销、现购假设。为简化起见，特假设企业产品销售收入的实现时间与 现金流入时间一致；各种支出的确认时间和现金流出的时间一致。 三、现金流量的内容 （一）按照现金流量发生的时间，可将其划分为初始现金流量、经营期现金 流量和终结点现金流量三种情况。 １．初始现金流量。 （１）固定资产投资。包括固定资产的购入或建造成本、运输成本和安装成 本等。 （２）流动资产上投资。是指有关项目所发生的用于生产经营期周转使用的 营运资金投资，又称垫支流动资金。包括对材料、在产品、产成品和现金等方面 的投资。 （３）其他投资费用。是指与项目投资有关的无形资产投资、职工培训费、 谈判费、注册费等。 （４）原有固定资产的变现收入。是指固定资产更新改造项目中原有固定资 产的变现收入。 ２．经营现金流量。 （１）营业收入。是指投资项目投产后每年实现的全部销售收入或营业收入， 它是经营期主要的现金流量。 （２）经营成本。是指在经营期内为满足正常生产经营而动用现实货币资金 支付的成本费用，又称为付现的营运成本或付现成本。 （３）各种税款。指项目投产后依法交纳的、单独列示的各种税款，包括营 业税、所得税等。 ３．终结点的现金流量． （１）固定资产的残值收入或变价收入； 7 （２）原来垫支在各种流动资产上的资金的收回； （３）停止使用的土地的变现收入等。 （二）按照现金流动的方向可以分为现金流入量和现金流出量。 １．现金流入量是指能够使投资方案的现实货币资金增加的项目，简称现金 流入。现金流入量一般包括经营期的营业收入、建设期或终结点回收的固定资产 余值、终结点回收的垫支流动资金和其他现金流入等项目。其中回收的固定资产 余值和流动资金称为回收额。 ２．现金流出量是指能够使投资方案的现实货币资金减少的项目。简称现金 流出。现金流出量一般包括固定资产投资、流动资金投资、其他投资、经营成本、 各种税款及其他原因引起的现金流出项目。 （三）现金净流量 现金净流量，也称净现金流量。是指一定时期现金的流入量和流出量相抵后 的净额。 经营期每年净现金流量（NCF）=每年营业收入?付现成本?所得税 若非付现成本只有折旧，则： 每年净现金流量（NCF）=净利+折旧 四、现金流量的作用 １．整个投资有效年限内，利润总额与现金流量总计是相等的。所以，现金 流量可以替代利润作为评价投资盈利性的指标。 ２．利润在各年的分布受折旧方法等人为因素的影响，而现金流量的分布不 受这些人为因素的影响，可以保证评价的客观性。 ３．在投资分析中，现金流动状况比盈亏状况更重要。 五、现金流量计算 为了正确地评价投资项目的优劣，必须正确计算现金流量。 为了正确计算现金流量，在判断哪些是投资项目的现金流量，哪些不属于投 资项目的现金流量时，应注意以下几个方面： １．正确区分相关成本和非相关成本。 相关成本是指与特定决策有关、在分析评价决策方案时必须考虑的成本。如 差额成本、未来成本、重置成本、机会成本等都属于相关成本。与此相反，凡是 8 与特定决策无关的、在分析评价决策方案时不必加以考虑的成本均属于无关成 本。例如：历史成本、沉没成本、账面成本等都属于无关成本。 ２．特别重视机会成本 机会成本是指在可供选择的投资方案中，选择一个方案放弃另一个方案而丧 失的收益。机会成本不是我们通常意义上的成本，它不是一种支出或费用，而是 一种丧失的收益。这种收益不是实际发生的，而是潜在的。机会成本是针对具体 方案的，离开被放弃的方案就无从计量确定。 ３．考虑投资方案对企业其他部门或项目的影响 当公司采取一个方案时，可能会对公司的其他部门或现有的其他项目产生影 响。因此，公司在进行投资决策分析时，不应仅仅站在一个部门或一个项目的立 场进行分析，而应该从整个公司的角度进行考虑。相应地，计算投资项目现金流 量时，应考虑现有项目或其他部门因此而增加或减少的现金流量。 4．所得税和折旧对现金流量的影响 我们知道，长期投资决策方案主要是通过对现金流量评价来进行的。如前所 述，所得税是现金流出量，折旧既不是现金流入也不是现金流出，但却可以通过 影响利润来影响所得税从而影响现金流量。折旧对现金流量的影响究竟如何确定 呢？我们可以从现金流量的计算推导： 如前所述，经营期现金流量=收入-付现成本-所得税 如果非付现成本只有固定资产折旧额时，则： 经营期现金净流量 =净利润+折旧 =（收入-付现成本-折旧）×（1-所得税率）+折旧 =收入×（1-所得税率）-付现成本×（1-所得税率）-折旧×（1-所得税率） +折旧=税后收入-税后付现成本+折旧×所得税率 其中，收入×（1-所得税率）我们称之为税后收入；付现成本×（1-所得税 率）我们称之为税后付现成本。 从公式中可以看出，折旧虽然不是现金流量，却可以通过影响利润来影响所 得税，从而起到减少所得税的作用，即抵税的作用。折旧额越大，其抵税作用越 强。 9 大华公司准备购入一设备以扩充生产能力。现有甲乙方案可选择，甲方 案需投资 10000元，使用寿命为5年，采用直线折旧法，5年后无残值。5年中每年销售收入6000元，每年付现成本2000元。乙方案需投资12000元，采用直线折旧法，使用寿命5年，5年后残值收入2000元。5年中每年销售收入8000元，付现成本第一年3000元，以后每年增加400元修理费用，另需垫支营运资 金3000元，假设所得税率40％，计算两方案的现金流量。 解：甲方案的每年折旧额＝ 10000?5＝2000 乙方案每年折旧额＝（12000-2000）/5 =2000 投资项目的经营现金流量计算表 期间 1 2 3 4 5 甲方案： 销售收入（ 1） 付现成本（ 2） 折旧（ 3） 6000 6000 6000 6000 6000 税前利润（ 4）＝（1）－（2）2000 2000 2000 2000 2000 －（3） 2000 2000 2000 2000 2000 所得税（ 5）＝（4）×40％ 2000 2000 2000 2000 2000 税后利润（ 6）＝（4）－（5） 800 800 800 800 800 现金流量（ 7）＝（1）－（2）1200 1200 1200 1200 1200 －（5） 3200 3200 3200 3200 3200 或 (3)+(6) 乙 方案： 1 2 3 4 5 销售收入（ 1） 付现成本（ 2） 折旧（ 3） 8000 8000 8000 8000 8000 税前利润（ 4）＝（1）－（2）3000 3400 3800 4200 4600 －（3） 2000 2000 2000 2000 2000 所得税（ 5）＝（4）×40％ 3000 2600 2200 1800 1400 税后利润（ 6）＝（4）－（5） 1200 1040 880 720 560 现金流量（ 7）＝（1）－（2）1800 1560 1320 1080 840 －（5） 3800 3560 3320 3080 2840 或 (3)+(6) 投资项目现金流量计算表 期间 0 1 2 3 4 5 甲方案： 固定资产投资 -10000 营业现金流量 3200 3200 3200 3200 3200 现金流量合计 -10000 3200 3200 3200 3200 3200 乙方案： 10 固定资产投资 -12000 营运资金垫支 -3000 营业现金流量 3800 3560 3320 3080 2840 固定资产残值 2000 营运资金垫支收回 3000 现金流量合计 -15000 3800 3560 3320 3080 7840 投资决策指标按其是否考虑资金时间价值可以分为静态指标和动态指标两 种。静态指标又称为非贴现现金流量指标，包括年投资报酬率，投资回收期等指 标；动态指标又称为贴现现金流量指标，包括净现值、内含报酬率、获利指数等 指标。 评价指标按其在决策中的地位分为主要指标和辅助指标。净现值、内含报酬 率等是主要指标，而年投资报酬率、投资回收期等是辅助指标。 一、静态评价指标 （一）投资回收期 投资回收期是指回收初始投资所需要的时间，是以投资项目经营后的现金净 流量抵偿原始投资所需要的时间，也即累计现金净流量等于零的时间，一般以年 为单位，是一种使用广泛、简便易行的辅助评价指标。 投资回收期的计算，因投产后每年现金净流量是否相等可以有两种计算方 法。 １．如果投产后每年现金净流量（NCF）相等，则投资回收期可按下列公式 计算： 原始投资额 每年相等的现金净流量投资回收期= 以上方法计算出的是不含建设期的投资回收期（记作PP′），包含建设期的投资回收期（记作PP）等于建设期与不包含建设期的投资回收期之和。即 PP=S+PP′ ２．如果经营期每年的营业现金净流量不相等，根据投资回收期是累计现金 净流量为零的年限这一点，投资回收期可按下列方法确定。 11 首先，计算各年累计现金流量； 其次，如果能找到累计现金净流量为零的年限，则该年即为投资回收期，如 果各年累计现金流量没有为零的情况，说明投资回收期不是整年。假设净现金流 量由正变负的年限为m， 截止到m年尚未收回的现金流量 （m，1）年的净现金流量则包含建设期在内的投资回收期= 根据前例 甲方案投资回收期＝ 10000?3200 ＝3.125年 乙方案投资回收期＝ 5－1＋1240?7840 ＝4.16年 各方案的投资回收期确定以后，进行决策的标准是：如果方案的投资回收期 小于或等于基准投资回收期，该方案可行，反之，该方案不可行。如果多个可行 方案比较，则投资回收期最短的方案为最佳方案。因为投资回收期越短，投资风 险越小。 投资回收期的概念容易理解，计算也比较简便，但是，由于该指标不考虑资 金的时间价值，也不考虑投资回收期满后的现金流量，因而，不能作为决策的主 要指标，而只能做辅助指标。 （二）年平均报酬率法 是通过比较项目建成后平均每年的收益水平与初始投资额之间的比例关系 来评价方案优劣。 年平均净利润 初始投资总额年平均投资报酬（净利润）率=×100% 根据前例 甲方案 ARR＝3200?10000×100％ ＝32％ 乙方案 ARR＝ ＝28．8％ 投资报酬率的决策标准是：投资报酬率越高越好，低于无风险报酬率或基准 回收率的方案为不可行方案。 年平均报酬率指标简单易懂，便于掌握。但也有许多不可避免的缺陷： 12 首先，该指标没有考虑货币的时间价值，没有考虑利润和现金流量实现的时 间。 其次，该指标计算形式和称谓多样，口径不一，缺乏可比性。容易让人产生 误解而导致错误的判断，甚至出现相互矛盾的结果。因此，年平均报酬率指标只 能作为辅助指标。 二、动态评价指标 （一）净现值法 净现值法是通过计算投资方案净现值以评价投资方案优劣及其可行性的方 法。所谓净现值是指某投资项目整个项目计算期内各年现金净流量按其资金成本 率、行业基准折现率或其他特定的折现率计算的现值代数和。即某一特定方案未 来现金流入量的现值与未来现金流出量的现值之间的差额。计作NPV。其计算公 式为： n NCF,(P/F,i,t)t,t,0净现值（NPV）= nn,t,tI(1，i),0(1，i),,tt00t,t,或净现值= 式中：n ——表示投资项目计算期 I——表示第t年的现金流入量 t O ——表示第t年的现金流出量 t i ——表示预定的贴现率 根据前例 甲方案 NPV＝3200×（P/A,10%,5）-10000 =3200*3.791-10000 =2131元 乙方案 ：NPV＝3800×（P/F,10%,1）+3560*(P/F,10%,2)+3320*(P/F,10%,3)+3080*(P/F,10%,4)+7849*(P/F,10%,5)- 15000 =861元 采用净现值法的决策标准是：(1)对独立投资项目进行采纳与否决策时，若净现值大于或等于零，说明该项目贴现以后的现金流入大于或等于贴现以后的现 金流出，说明该投资项目的投资报酬率大于或等于预定的贴现率，该方案可行； 13 如果净现值小于0，说明该项目贴现后的现金流入小于贴现后的现金流出，该项 目的投资报酬率小于预定的贴现率，该方案不可行。（2）在互斥项目选择的决策中，应采用净现值是正值中的最大者。（3）在资本无限量的情况下，在多个 不相关项目选择中，应选择净现值为正的所有投资项目。资本有限量、多个不相 关项目选择中，应以净现值为基础，结合获利指数来进行项目投资组合的决策。 在应用净现值法时，应特别注意折现率的选择。它直接影响到项目评价的结 论。如果折现率过低，会使效益差的项目入选；如果折现率过高，又会使效益好 的项目落选。从而不能实现企业价值最大化的财务管理目标，也难以实现社会资 源的最优配置。 在投资决策实务中，一般有以下几种确定折现率的方法： （1）以投资项目的资金成本率为折现率； （2）以投资的机会成本为折现率； （3）以行业基准收益率为折现率； （4）以社会平均资金收益率为折现率。 净现值法的优点是：（1）考虑了资金时间价值；（2）充分考虑了整个项目计算期的现金流量，避免了投资回收期法只考虑回收期内现金流量的弊端；（3）考虑了投资的风险性。 净现值法的缺点是：（1）不能动态反映投资项目的实际收益率水平；（2）净现金流量和折现系数的确定比较困难，受主观因素的影响较大。 （二）净现值率 净现值率是投资项目的净现值与投资额现值总和的比率（记作NPVR）。计算公式为： 净现值率=投资项目净现值/原始投资现值×100% -tNPVR=NPV/|?NCF?（1+i）|×100% t 净现值率是动态相对数指标，是净现值指标的必要补充。该指标不仅反映方 案本身是否可行，而且可以比较投资额不同方案的获利能力。净现值率法是依据 净现值率来评价投资方案优劣的决策方法。其判别标准是：在独立投资项目是否 采纳的决策中，净现值率大于或等于零的方案，其净现值必定大于或等于0，该方案可行；反之，净现值率小于0的方案，其净现值必定小于0，该方案不可行。 14 不同方案比较时，净现值率高的方案，说明其单位投资获取净现值的能力较强， 方案较优；反之，净现值率低的项目，说明其单位投资获取净现值的能力较低， 方案较差。但值得注意的是：净现值率只是投资决策的辅助指标，当其与主要指 标发生冲突时，应以主要指标为主要依据。 净现值率和净现值法实质基本相同，所以，净现值率法和净现值法有着相同 的优点，并且还可以通过与投资额的对比反映投资的效益。其缺点与净现值法也 相同，也不能反映投资项目真实的收益率水平，现金流量的估计和折现率的确定 受主观因素影响较大。 （三）获利指数 获利指数又称现值指数（计作PI），是指按设定折现率计算的投资项目投产后的现金净流量现值与原始投资现值之比。其计算公式为： 获利指数（PI）=?NCF?（P/F，i，t）??NCF（P/F，i，t） tt ?NCF?（P/F，i，t）——投产后的各年现金净流量现值合计； t ?NCF?（P/F，i，t）——原始投资现值之和。 t 根据前例 甲方案的获利指数 ＝ 1.21 乙方案的获利指数 ＝ 1.06 甲、乙两个方案的获利指数都大于 1，故两个方案都可进行投资，但因甲方案的获利指数更大，故应采用甲方案。 当原始投资在建设期内全部投入时，获利指数PI与净现值率NPVR有如下关 系： 获利指数（PI）=1+净现值率（NPVR） 由此可以看出，获利指数和净现值率实质是相同的，只不过获利指数是投资 项目未来收入总现值与投资总现值之比，而净现值率是投资项目未来净收益总现 值与投资总现值之比。 获利指数也是一个折现的相对数指标，利用这一指标判断投资项目的标准 是：对于独立投资项目采纳的决策，如果投资项目的获利指数大于或等于1，表 明该方案贴现的收支相比较，收益大于或等于投资，该方案可行；反之，如果投 资项目的获利指数小于1，表明该方案贴现的收支相比较，收益小于投资，该方 15 案不可行。如果几个方案的获利指数均大于1，那么获利指数越大，投资方案越好。 获利指数法的优缺点与净现值法基本相同，主要区别是：获利指数可以从动 态的角度反映投资项目投资与产出之间的对比关系。其缺点和净现值法相同，也 是不能反映投资项目真实的收益率水平，现金流量和折现率的确定在一定程度上 受主观因素的影响。 值得注意的是，在投资额不同的方案进行比较时，净现值法和获利指数法可 能会得相反的结论。如投资额小的项目，其净现值也小，但其获利指数比较高； 投资额大的项目，其净现值较大，但获利指数较小。如果是两个互斥方案进行比 较，一般应选择净现值大的项目。因为企业财务管理的目标是追求企业价值最大 化而不是收益率最大化。 （四）内含报酬率 内含报酬率又称内部收益率（计作IRR），是能使投资项目净现值等于零的折现率，是投资项目真实的动态收益率。根据内含报酬率来判断方案是否可行的 方法为内含报酬率法。 内含报酬率的计算，可以分两种情况： １．如果全部投资均于建设起点一次投入，建设期为零，并且投产后每年的 现金净流量相等，内含报酬率可以按下列公式计算 （P/A，IRR，n）=I/NCF I——建设起点一次投入的原始投资 NCF——经营期每年相等的现金流量 n——项目计算期 IRR——内含报酬率 （P/A，IRR，n）——以IRR为设定折现率，n期的年金现值系数 ２．如果不属于第一种情况，则内含报酬率应用逐次测试法来计算。逐次测 试法即选择不同折现率逐次计算项目的净现值，直到找到净现值为零的折现率为 止。具体步骤如下： （1）先设定一个折现率i，用该折现率计算投资项目的净现值。如果该折1 现率能使项目净现值等于零，该折现率就是投资项目的内含报酬率；如果计算出 16 的净现值大于零，说明设定的折现率小于内含报酬率，应提高折现率继续测试； 如果计算的投资项目的净现值小于零，说明设定折现率大于内含报酬率，应降低 折现率继续测试。 （2）经过若干次测试后，可以找到这样两个非常接近内含报酬率的折现率 i和i其中i小于内含报酬率IRR，i大于内含报酬率IRR。说明内含报酬率居nmnm 于i和i之间，用内插法即可求出IRR。 nm 根据前例 甲方案的内部报酬率 =18%+0.03%=18.03% 乙方案的内部报酬率 = 12% + 0.16% = 11.995% 或直接利用公式计算如下： 内部收益率=低折现率+（按低折现率计算的正的净现值/两个折现率计算的 净现值之差）×高低两个折现率之差。 内部收益率是折现的相对数指标，采用这一指标判别方案的标准是：如果单 一投资项目的内含报酬率大于资金成本率，该项目可行；反之，如果单一投资项 目的内含报酬率小于资金成本率，该项目不可性。多个内含报酬率均大于资金成 本的项目比较，可以分两种情况：如果投资额相同，那么内部收益率和资金成本 率相差最大的方案最好；如果是几个原始投资额不同的项目，则应比较其“剩余 收益”——即投资额×（内部收益率-资金成本率），剩余收益最大者为最优方 案。 内含报酬率的优点是考虑了资金的时间价值，反映了投资项目的真实报酬 率；缺点是：首先，这种方法的计算过程一般比较复杂，尤其在各年现金净流量 不相等的情况下，一般要经过反复测算才能求出。其次，内含报酬率是建立在这 样的假设之上的：未来各年的现金流入重新投资会获得与内含报酬率一样的报酬 率，这一假设具有较大的主观性，缺乏客观的经济依据。第三，有些项目可能存 在若干个内含报酬率，使人无法判别真实的内含报酬率究竟是多少，为内含报酬 率法的应用带来了困难。 （五）等额年金 等额年金是投资项目所引起的现金流量的年平均值。如果不考虑资金的时间 价值，它是项目计算期的现金流量总额与项目计算期的比值。如果考虑货币的时 17 间价值，它是项目计算期内的净现值与年金现值系数的比值。应用等额年金以判 断不同投资项目优劣的方法为等额年金法。等额年金法适用于使用寿命不等的互 斥方案的比较。 一、固定资产更新决策 固定资产更新是对技术上或经济上不宜继续使用的固定资产，用新的固定资 产更换，或用先进的技术对原有设备进行局部改造。 固定资产更新决策时主要考虑两个问题，一是固定资产要不要更新，二是如 果更新的话，在若干可供选择的方案中哪个最好。 固定资产更新项目的现金流量和新建项目有比较大的差异。新建项目往往带 来营业现金流入和营业现金流出这两方面的影响，固定资产更新项目也许会像新 建项目一样带来双重的影响，也许只带来营业现金流出的变化，如付现成本的节 约等，而营业现金流入，如营业收入等，却不发生变化。这种情况下，无法直接 使用净现值法或内含报酬率法来进行更新决策。在营业现金流入量不发生变化的 情况下，即备选方案现金流入量相等的情况下，可以通过比较投资引起的成本的 变化来进行决策。 其次，我们可以把更新改造项目和继续使用原设备看作是两个互斥的方案， 再加上固定资产更新改造项目的寿命期和继续使用旧设备的寿命期往往不同，因 此，最好使用等额年金法来进行决策分析。 ：某公司考虑用一台新的、效率更高的设备来代替旧设备，以减少成本 增加收益。旧设备原购置成本412000元，已使用5年，估计还可以使用5年， 报废时预计净残值为12000元。现在，每年可获取营业收入120000元，每年付现成本30000元。如果出售的话，该旧设备可变现140000元。公司准备用一台新设备替代原由设备，新设备购置成本400000元，可用10年，10年末预计无残值。该设备使用后，可以使年营业收入增加到140000元，年付现成本增加为40000元。该公司资金成本率为8%，所得税率为30%，固定资产采用直线法计提折旧。试作出该公司是继续使用旧设备还是更新设备的决策。 使用旧设备的年折旧额=（412000-12000）/5=80000 使用旧设备的年营业现金净流量 18 =（120000-30000-80000）×（1-30%）+80000 =87000 使用旧设备的净现值=87000×3.9927+12000×0.6806-140000=215532.1 使用旧设备的等额年金=215532.1/3.9927=53981.54 使用新设备的年折旧额=400000/10=40000 使用新设备的年营业现金净流量 =（140000-40000-40000）×（1-30%）+40000 =82000 使用新设备的净现值=84000×6.7101-400000=163648.4 使用新设备的等额年金=163648.4/6.7101=24388.37 使用旧设备的等额年金大于使用新设备的等额年金，因此，应继续使用旧设 备。 二、固定资产经济寿命决策 固定资产在使用过程中一般会发生两种成本：运行成本和持有成本。所谓运 行成本是指维持固定资产运转所发生的成本，如维护费用、修理费用、能源消耗 等费用。运行成本的高低和固定资产的使用年限成正比，在固定资产使用初期， 由于固定资产较新，性能较好，这些费用发生数比较小；随着固定资产使用期的 增加，固定资产越来越旧，性能也越来越差，为维持固定资产运行的维护费用、 修理费用和能源消耗会逐渐增加。平均到每年的运行成本就会提高。所谓持有成 本是固定资产本身所占用的成本，如固定资产价值、固定资产价值占用的资金的 利息等，这些成本和固定资产的使用年限成反比关系，即使用年限越长，分配在 每年中的持有成本就越低。随着使用年限的变化，持有成本和运行成本两者呈反 方向变动。而两者相加的固定资产平均年成本，在使用年限较短时较高并呈逐渐 下降趋势，在使用年限达到某一界限时，固定资产平均年成本达到最低，超过这 一界限后，固定资产平均年成本又逐渐增加。固定资产使用的经济寿命就是能使 平均年成本最低的的使用年限。 nn即：UAC=?C-S/（1+i）+?C/（1+i）??（P/A，i，n） nn UAC——固定资产平均年成本； C——固定资产原值； S——固定资产余值； n C——固定资产年运行成本。 n 19 三、投资期决策 固定资产投资期的长短在很大程度上会影响投资项目的效益，如果投资期过 长，会使现金流入的时间推迟，甚至现金流量会减少，使本来可行的项目变得不 可行。反之，如果缩短投资期，可以使现金流入的时间提前，并可能使现金流入 增加，从而提高投资效果。 例题：某公司拟进行一项固定资产投资。正常投资期为3年，每年投资资金500万元，三年共投资1500万元。投产后可用10年，每年增加现金净流量300 万元。如果要缩短工期1年，则需每年投资800万元，投产后的使用年限和每年 增加的现金净流量不变。如果该企业的资金成本为8%，试对企业是否要缩短工期作出决策。 正常投资期情况下的净现值 =300×（P/A，8%，10）×（P/F，8%，3）-500×（P/A，8%，3） =300×6.7101×0.7958-500×2.5771=313.63 缩短工期情况下的净现值 =300×（P/A，8%，10）×（P/F，8%，2）-780×（P/A，8%，2） =300×6.7101×0.8573-780×1.7833=334.95 从计算中可知，在缩短工期情况下，净现值提高了21.32万元，故应采取缩短工期的方案。其次，采用等额年金法可以得出相同的结论。 正常投资期情况下的等额年金=313.63/（P/A，8%，13）=313.63/7.9038=39.68（万元） 缩短工期情况下的等额年金=334.95/（P/A，8%，12）=334.95/7.5361=44.45（万元）。 20