资产支持证券ABS

资产支持证券ABS 资资资资资抵押券，Asset-Backed Securities资资,称ABS资资资资资资资,是以，通常是房地,的合作抵押担保资资资资资资资而行的券,是以特定资资资资资资资资资资“资资池，Asset Pool”资,所生的可期的定金流支撑,在本市上行的券工具。资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资 概述 资资资资资抵押券是20资世70年代末资资资券化，Securitization资资资资资,起之后在国金融市资资资资资上出的新型资资资资金融投工具。资基资资资的收益和得到分离和重,以及有可资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资期的定金流作行基石是抵押券不同于一般固定收益资券的两大特征。 一般固定收益资券的信用资资，Credit Risk,或资资资资，Default Risk资资资资,是指券行人可能生的,包括行人延或者不能券本息行资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资 支付。于投者而言,可以将券行人作资资资资资资资资资资资资资资资资资资信用资资主体,在行资资投决策资资资之前以及券资资持有期通控行人的资资资资资资资资资资资状况和信用资资等来估算持有券信用的大小,资资资资资资资资资以便随作出是否投或者持有的判断,从而确保自有资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资 资资资资资资资资资资金的安全。而抵押券与一般固定收益资资资资资资资资资资资资资资资券相比,行和交易的流程更,其中不会及到更多的参与方,并且会广泛用资资资资资资资资资资资资资资资资资信用增涉，资Credit Enhancement,手段来提高资资资券信用,所以投者并不能像一般固定收益券那地将资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资 券行人作抵押券的资资资资资资资资资资资资信用资资主体,而是需要行分析。资资资资资资资 发行和交易的基本流程 资资抵押资资资券行和交易的基本流程一般资资资资固定收益资资资资资资资券,会及到多个涉机构的参与。一流程也是资资资资资资资资资券化的典型流程。 要行一只抵押券券,交易起人，资资资资资资资资资资资资资资资资资资资Originator资资资资资资资,即的原始益人,首先需要在分析自身融需求资的基上,通起程序确定用于券资资资资资资资资资资资资资资资 化的并将其合成资资资资资资资资资资池,同立从事抵押资资资资资资资资资资资资资资券行的特殊目的体资资，Special Purpose Vehicle资资,称SPV,,并将基资资资“真售资资资，True Sale”资,SPV,资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资起人是造收金流的体和基的方。然在将 资资池 真售资资资资SPV之后,资行人就与SPV资资了破隔离资资资，Bankruptcy-Remote资资资资资资资,,并由后者来行抵押券。抵押券的付金并不起人,但是,起人资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资 抵押券付金的正常流仍然有着不可忽的影响。首资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资 先,起人的点抵押券资资资资资资资资资资资资资交易构资资的安排有着重要的影响,而且交易构本资资资息付的可性取决于起人的性和境况。例如,一资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资 个困的起人更有可能陷于破,就出了收金资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资 流的交易是否被定破性资资资资资资真售资资资资资资资资资资资资资资资资。如果法院持不作定,那SPV资回收收金流的能力就会被拖延,甚至会受到重害。其次,待资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资交易构资资全部被付完资资资资之后,如果基资资资池生的收入有剩余,那些剩余收入将被返交易起人。资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资 SPV资资资资资行人是抵押资资资券行和交易的主体,它在接受了交易起人向其资资资资资真售资资资的之后,了吸引更多的投者并降低行成本,会即将行的抵押券行资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资 信用增,以提高资资资资券的信用,例如,SPV资资资资资资资资资可以求担保机构，Guarantors,提供金融担保。在行了资资资信用增以后,资SPV资资资又会聘信用机构资资资资，Rating Agency资资资资,即将行的抵押券行正式的信用,并向投者公布最果。资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资SPV可以采取信托的形式,也可以采取公司或者合伙形式,它既可以是由交易起人立的一个资资资资资资资资附属机构,也可以是期存在的从事抵押资资资资资资资资资资资资资资资资券行及交易的机构。SPV资资资不是资抵押资资资券行和交易程中一切金流的安排者,也是除了资资资资资资资资资资资资资资资资资资 原始人和交易起人之外其它参与方的者。但是,资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资SPV资资资资资资资的力和活也受到了法律上的多限制,其范限于按抵押券交易定所资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资 必行的活。例如,资资资资资资资资资资SPV资资资资资资资资资资资资资资资资不得有附属机构,也不能有除抵 押券之外的等。而且,资资资资资资资资资资资资SPV资资资资资资资资资资资资资资资并不直接参与到抵押券付金的流 中,它金流的控制属于资资资资资资资“资资资手，Pass-through”资资资资资资资,性。所以,一旦资资资资资资资资资资资资资资抵押券付金出了,SPV资资资资资资资资资资资根本没有能力投者行,或者 哪怕只是在短期内行付。资资资资资 资施信用增之后,抵押券的果往往比理想,于是资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资SPV资资资资的券承资商，Underwriters资资资资资资资,始向投者，Investors资资资资资资资资资资资资资资资资资资资,行抵押券,并将所得金交SPV。SPV资资从券承商资资那里得金收入后,会按事先定的价格向起人支付资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资基资资资的价款,此资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资要先向其所聘用的各机构支付相用。 在抵押券付期,资资资资资资资资资资资SPV资资资资资资资资会通的服商，Servicer资,来资资池资行管理,管理的主要内容是收取、资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资池生的金流,并把全部收入存入SPV事先指定的信托机构，Trust资资资资资资资资资资,,即服商将在抵押资资资券行之后面向原始人，资资资资Obligators,的相资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资服活。在大多数交易中,抵押券的起人会 资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资担任服商,因一般来起人已比熟悉收金流的情 况并有资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资技和人力方面的。但是,服商也可以是独 立于起人的新体。它是抵押券付金流程中的重要资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资中介机构,不要资资资资收取每月的收金流,并将收资资资资资资资资资资资资资资资资集的金流存入信托机构资资资资资资资立的特定,而且在原始人的资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资情况下有施有救措施。了避免 抵押券投者的付受到一个或多个原始人的影响,资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资 一般的抵押券资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资服都会要求服商在原始人先 向投者付付款。但是,资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资服商所付的款有最高金资和最付期限的资资资资资资限制。而且,资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资服商付款的金只能来源于事后行 追资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资和理所收回的金,而不能用其他未所生的 金流。所以,服资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资商并不能使抵押券投者免受原始人的, 但只要能在一定期限之内得到资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资的强追和理,力 服资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资商就能保抵押券投者及足地得到正常的本息付。 信托机构，Trustee资资资资资资资资资资资资资资,又称受托人,是抵押券交易中与服商一资资资资资资资资资资资资资资承担着管理收金流的另一个交易中介机构,它的主要能是担资资资资资资资任收款用资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资条款的管理者,依据定建立累金,从服 商、担保机构和其它第三方那里收取收款本息的付金,资资资资资资资资资资资资资资再受SPV资资的委托按、 足资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资地向投者付抵押券本息。但是,信托机构与服资资资资资资资资资资商在抵押券付金流中所的资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资位置和履行面的象不同:服商 资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资常由抵押券的起人兼任,于收款金管理的上游 资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资,直接面原始人,从人手中收集款,并将其移 信托机构,在生,资资资资资资资资资资资资服商要履行资款的。而资资资资信托机构一般由行担资资资资资任,资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资于金管理的下游,它依据信托代表投者的利益, 直接面资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资投者,履行金管理和本息付等能。当金管理出,信托机构可能要承担相的法律资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资任,但并不需要像服商一在原始人履行资款的。资资 另外,前文已资资资资提及,信用增中资外部信用增手段的采用也将担保机构引入到了抵资资资资押券付金流的程中资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资:根据担保,担保机构将在 原始人生按资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资照事先定的比例抵押券投者行本息付。 从以上内容中可以看到,多个机构在不同上参与了抵押券的资资资资资资资资资资资资资资行和交易。其中,交易起人资资资资资资资资资资资资资资资、服商和外部担保机构的资资状况及金支付能力资资资资资资都会抵押券本息付金的正常流生重要影响,它资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资 资资资资资资资资都有可能成抵押券信用资资的主体。信用发发的特殊性 从上一部分内容中可以看出,抵押资资资资资资资券行和交易中最与众不同的两个是资资资基资资资的真售资资资以及行之前的资资资资资信用增资,也正是两个决定了抵押券资资资资资资资资资资资资资资信用资资的特殊性,在此基上,真售和信用增行一资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资深入分析。步 真售发发发 所资“真售资资资”资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资是指,某的使得其不再属于人的范。 在抵押资资资资资资资券行中采用真售资资资主要是了资资资资达到SPV资资资与起人破隔离资资资的目的,即资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资移被定真售能使得起人的表外理,SPV资将基资资资资有所有资资资资资资资资。于是,在起人破,基资资资将不会作破行资资资资资资资资资资资资资资资资清算,于抵 押券投者来至重要。资资资资资资资资资资资资资资资因此,真售资资资保了抵押资资资资资资资资资券行所依托的基资资资与资起人的破资资资之的隔离,资资资资资资资资资资资资资资使得抵押券的信用资资从根本上取决于基资资资资资资资资资收金流的资资资资资资资量。 信用增发 资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资抵押券行和交易程中的另一个独特之是行之前的信用增，资Credit Enhancement,,其手段可以是由第三方提供信用担保，即外部信用增,,也可以是资利用基资资资资资资资资资资资资资资资生的部分金流自我担保，即内部信用增,。资外部信用增的提供者包括资资资保公司资资资资、金融机构、大型企资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资的公司等,增工具主要有:保、企担保、资资金抵押和资资资信用资等。内部信用增资通常由起人提供,增方式有资资资资资资资资资资资资资资资资:构建先/资资资资次构、资资资资资资资资资行超抵押,以及采用利差资资资资资资资资资资资资资资资资资等。在的抵押券交易中,大多 数资资资资资资资资资资资资行人都会合使用内部和外部信用增手段来资资资信用增的目的。资 从资资资资资资资角度来看,信用增的提供者或抵押券资资资资资资资交易构资资的架构者考各资资资资资资形式的信用增资,并把它提供行人,上也是一个资资资资资资资资资资资资资资资资信用资资的分配资资资资资资资程,即被分成了两部分:向第三方，指担保机构,分配的和交易起人所保资资资资资资资资资资资资资资资留的。 根据资资资资资资资资资资资资资机构抵押券行信用资资的资资资资资资资资资资资资资资准和程序来看,如果抵押资资资券行中没有采用任何形式的信用增，包括资资资资内部信用增资和外部信用增,,抵押券资资资资资资资资资的行就以原始人所资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资面的依据,而如果由 起人自己提供信用增的,行以人和起人根资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资据。在 情形下,行人不得不以高的资资资资资资资资资资收益率来吸引投者。但是如果可以从资资资资资资资资资资信用资资高于起资资人的担保机构得金融保或金抵押等担保工具,从而资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资 保基本的资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资履行或支持,那抵押券就可以得高于基资资资池或起人资资资信用资资的信用。资资资 由上述分析可知,真售资资资和信用增决定了抵押券资资资资资资资资资资信用资资的主要特征,即真资资资资资资资资资资资资资资资资资资售使得抵押券按照定期限付本金和利息的可能性主要受收金流资资资资资原始人的性和境况以及收金流性的影响,而信资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资 用增又将抵押券的信用部分甚至全部分资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资配了提供信用担保的外部担保机构和抵押券交易起人,分资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资配的比例取决于它各自提供信用担保的程度。 发发分析和发注重点 与一般固定收益券相比,在抵押券的资资资资资资资资资资资资资信用资资分析和管理有以下一些得资资资注之资资: 1资资资资资资资资资资资资资资资资资资、抵押券的信用从根本上取决于基资资资的收金流的资资资资资资资资资量及资资概率。由于资资资资资资资资资资资资资资资因素在抵押券起人构建基资资资池以及向SPV资资移基资资定价资资资资已得到了充分的考资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资,所以一般来,投的抵押券出原始 人的资资资资资资资资资资资资象在中很少。 2、SPV资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资然是抵押券行和交易程中一切金流的 安排者,但并不直接参与抵押券付金的流。所以,一资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资旦抵押券出,行人本身根本没有能力投者资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资 行,或哪怕只是在短期内行付。资资资资资资资资资资资资资资资资资 3资资资资资资资资资资资资资资资资资资资、抵押券交易起人的力是判定基资资资资移的真售资资资性的重要资资资资依据,而且内部信用增手段的采用也资使得起人分担了一定比例的资资资资资资资资资资资信用资资。 4、外部信用增手段的广泛用资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资使得担保机构在一定程度上也成了抵押券信用资资的最承担者。于一支资资资资资资资资资资资资已得全保资资资的 AAA 资资资资资资资资抵押券来,担保机构可以担保抵押券投者按得资资资资资资资资资资资资资利息和最的资资本金资资,即承担了全部信用资资。 5资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资、由于抵押券服商在原始人要承担资款资资,即在一定期限内承担一部分信用资资,所以服资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资商力的大小是决定抵押券投 者能否及资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资足收回得本息的重要因素。但是,服商所 付的款有最高金和最付期限的限制,且其付金只资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资 能来源于事后的资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资追和理,而不能来源于其他未。 因此,服资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资商并不能也没有抵押券承担最付任。 因此,于抵押券投者来,根资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资据抵押券信用增的具体构将资资资资资 起人或担保机构，或两者同,作抵押券资资资资资资资资资资信用资资资资资资资资资控的主要目。同, 了确保短期金流的安全,也需要资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资资服商的力予一定的注。