招商证券-090600-2009年下半年香港股票市场零售行业投资展望-善建者行

善建者行 --2009年下半年香港股票市场零售行业投资展望 招商证券（香港）研究部 梁盈 2009年06月 提 要 ¾我们对零售行业在09年下半年的看法为“推荐”。 ¾主要基于： 市场一致的心理预期—受益经济复苏，零售行业盈利增长将 在09年呈现前低后高走势 行业与公司的指标—行业指标及公司盈利数据有触底向 好迹象 ¾行业观点：百货与超市将受益经济复苏，值得更多配置 ¾推荐公司：茂业国际(848.HK)，物美商业(8277.HK) ¾关注公司：国美电器(493.HK) 目 录 1、零售业—实体经济的复苏迹象 2、零售业—市场的一致乐观预期 3、零售业—我们的预期与选择 社会消费品零售总额已有复苏信号 国家统计局公布，09年5月份社会消费品零售总额达10028亿元，无 论从名义增速15.2%还是实际增速17.3%，均高于4月份的14.8%及 16.7%。 资料来源：国家统计局，CEIC，招商证券(香港）公司整理 图-1, 社会消费品零售总额名义增速与实际增速比较 社会消费品零售总额名义增速 社会消费品零售总额实际增速 % 3 月 份 开 始 反 弹 5 10 15 20 25 2004年5月 2005年5月 2006年5月 2007年5月 2008年5月 2009年5月 消费者信心指数有触底迹象 09年4月份，我国消费者信心指数为86.1，为近5年来较低点，但已 显示出触底迹象。 资料来源：国家统计局，CEIC，招商证券(香港）公司整理 图-2, 消费者预期指数、满意指数与信心指数图 80 85 90 95 100 2003年4月 2004年4月 2005年4月 2006年4月 2007年4月 2008年4月 2009年4月 消费者信心指数 消费者满意指数 消费者预期指数 居民实际收入增速企稳 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 200 3-0 3 200 3-0 9 200 4-0 3 200 4-0 9 200 5-0 3 200 5-0 9 200 6-0 3 200 6-0 9 200 7-0 3 200 7-0 9 200 8-0 3 200 8-0 9 200 9-0 3 城镇居民人均可支配收入实际累计同比增长(%) 农村居民人均可支配收入实际累计同比增长(%) 扣除价格因素，09年1季度城镇居民人均可支配收入实际增长11.8%； 农民人均现金收入实际增长8.6%。与08年同期相比，均有所提升。 图-3, 城镇与农村居民人均可支配收入同比增速比较 资料来源：国家统计局，CEIC，招商证券(香港）公司整理 0% 5% 10% 15% 20% 25% 200 3-0 3 200 3-0 9 200 4-0 3 200 4-0 9 200 5-0 3 200 5-0 9 200 6-0 3 200 6-0 9 200 7-0 3 200 7-0 9 200 8-0 3 200 8-0 9 200 9-0 3 城镇居民人均可支配收入名义累计同比增长 农村居民人均可支配收入名义累计同比增长 百货类商品销售回暖 09年4月，限额以上零售企业百货类商品（服装、化妆品、金银珠 宝等）销售增速比09年1季度提升幅度较大。超市类商品（食品、 日用品）现平稳。家电类商品销售增速虽有反弹，但仍在低位徘 徊。 资料来源：国家统计局，CEIC，招商证券(香港）公司整理 图-4,限额以上零售企业分类商品销售同比增速图 -20.0% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 70.0% 2007年4月 2007年10月 2008年4月 2008年10月 2009年4月 食品 服装 化妆品 金银珠宝 日用品 家电 香港本地零售下滑幅度放缓 -30 -20 -10 0 10 20 30 2008年1月 2008年4月 2008年7月 2008年10月 2009年1月 2009年4月 食品 超市 衣物 百货店 珠宝钟表 09年4月份零售销售量同比下降5.5%，较09年2月份下滑幅度放缓。与内 地相比，食品以超市类货品销售优于百货店货品，体现出较强防御性。 图-5,香港零售价值与零售数量同比增速图 资料来源：香港政府统计处，招商证券(香港）公司整理 图-6,分商品类别零售量同比增速比较图 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 2008年1月 2008年4月 2008年7月 2008年10月 2009年1月 2009年4月 零售价值同比增长 零售数量同比增长 小结 ¾ 从宏观数据来看，实体经济中零售业已有复苏迹象。 我们认为09年下半年零售市场向好的趋势将有望持 续，而且若经济如期复苏，下半年基数更低，增长将 更显著。 ¾ 百货商品销售反弹强于超市及家电，考虑到08年下半 年低基数效应，我们认为09年下半年百货业绩增速对 经济复苏表现敏感。超市方面，价格变动是影响超市 收入增长的主要因素之一，在CPI尚未反弹，食品价格 08年形成的高基数导致09年上半年同店销售增长下 降，我们认为09年下半年超市将受益于CPI转正。 目 录 1、零售业—实体经济的复苏迹象 2、零售业—市场的一致乐观预期 3、零售业—我们的预期与选择 市场的一致预期有借鉴意义 Bloomberg对香港上市百货公司及超市公司的市场一致预期 统计数据显示：百货业在2009年净利润增长7%，增速并未 有显著提高，但将于2010年大幅提升。而超市业于2009- 2010年维持相对稳定增长态势。 百货业 超市业 2009销售增长 27.0% 14.6% 2009净利增长 7.0% 12.9% 2010销售增长 20.8% 14.8% 2010净利增长 21.3% 16.4% 资料来源：Bloomberg，招商证券(香港）公司整理 图-7,市场一致预测2009-2010年香港上市公司盈利增速比较 目 录 1、零售业—实体经济的复苏迹象 2、零售业—市场的一致乐观预期 3、零售业—我们的预期与选择 周期不同阶段各行业股价表现 可选消费品在经济周 期的底部，股价开始 回升。 历史上零售行业整体股价表现超越大盘 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 2003年6月17日 2004年6月17日 2005年6月17日 2006年6月17日 2007年6月17日 2008年6月17日 2009年6月17日 恒生指数累计涨幅 零售指数累计涨幅 图-8,恒生指数与香港零售指数股价表现对比 资料来源：Bloomberg，招商证券(香港）零售指数 历史上零售行业总体享有更高溢价 5 10 15 20 25 30 35 40 45 2003年6月17日 2004年6月17日 2005年6月17日 2006年6月17日 2007年6月17日 2008年6月17日 2009年6月17日 恒生指数历史PE 零售指数历史PE 图-9,恒生指数与香港零售指数历史PE对比 资料来源：Bloomberg，招商证券(香港）零售指数 香港零售行业估值现仍处于合理区间 10 15 20 25 30 35 40 45 2003年6月17日 2004年6月17日 2005年6月17日 2006年6月17日 2007年6月17日 2008年6月17日 2009年6月17日 零售PE 均值 -1xStdev 1xStdev 资料来源：Bloomberg，招商证券(香港）零售指数 08年零售企业主要财务数据比较 资料来源：Bloomberg，招商证券(香港）公司整理 关注利润增长：百货 资料来源：公司资料，招商证券(香港）公司整理 2009年1-3月 2009年4月 2009年5月 百盛集团 3368.HK 21% 略好于1季度 20%以上 新世界百货中国825.HK 低个位数 略好于1季度 15%左右 银泰百货 1833.HK 10% - 20%左右 金鹰商贸 3308.HK 25% 同店销售增长16% 同店销售增长24% 利福国际 1212.HK - 同店销售轻微负增长 同店销售微正增长 茂业国际 848.HK 同店销售微正增长同店销售低单位数正增长 同店销售增长中单位数 销售增速公司简称 股票代码 近期百货公司的销售数据 关注利润增长：百货 资料来源：公司资料，招商证券(香港）公司预测 公司简称 股票代码09销售增长10销售增长09净利润增长10净利润增长 新世界百货中国 825.HK 20.7% 19.1% 5.0% 15.4% 茂业国际 848.HK 41.9% 32.8% 22.1% 39.7% 利福国际 1212.HK 2.7% 10.6% -3.1% 12.1% 银泰百货 1833.HK 35.8% 22.5% -20.7% 20.1% 金鹰商贸 3308.HK 22.7% 22.2% 1.3% 23.7% 百盛集团 3368.HK 26.5% 19.6% 16.4% 21.3% 关注估值水平：百货 资料来源：公司资料，Bloomberg，招商证券(香港）公司预测 公司简称 股票代码 市值 最新价 09每股帐面价值 09PB 10每股帐面价值 10PB 新世界百货中国 825.HK 9745918000 5.78 2.58 2.2 2.79 2.1 茂业国际 848.HK 10022720000 1.95 0.74 2.7 0.90 2.2 利福国际 1212.HK 18211020000 10.96 3.43 3.2 3.91 2.8 银泰百货 1833.HK 6300720000 3.6 2.08 1.7 2.18 1.6 金鹰商贸 3308.HK 14349990000 8.1 1.04 7.8 1.29 6.3 百盛集团 3368.HK 30159590000 10.76 1.44 7.5 1.67 6.4 行业平均 4.2 3.6 公司简称 股票代码 市值 最新价 09EPS 09PE 10EPS 10PE 新世界百货中国 825.HK 9745918000 5.78 0.30 19.4 0.34 16.9 茂业国际 848.HK 10022720000 1.95 0.12 16.1 0.17 11.2 利福国际 1212.HK 18211020000 10.96 0.53 20.6 0.60 18.4 银泰百货 1833.HK 6300720000 3.6 0.17 21.2 0.20 17.7 金鹰商贸 3308.HK 14349990000 8.1 0.33 24.3 0.41 19.6 百盛集团 3368.HK 30159590000 10.76 0.35 31.1 0.42 25.6 行业平均 22.1 18.2 关注利润增长：超市 资料来源：公司资料，招商证券(香港）公司预测 2009年1-3月 2009年4月 2009年5月 联华超市 980.HK 低个位数 个位数 中个位数 物美商业 8277.HK 24% 10%以上 15%左右 北京京客隆 814.HK -6.20% 零售略有增长，批发下降 总体销售与08年同期基本持平 公司简称 股票代码 销售增速 公司简称 股票代码 毛利率% 净利率% 09销售增长10销售增长09净利润增长10净利润增长 北京京客隆 814.HK 12.8 2.34 8.1% 12.3% 7.2% 17.6% 联华超市 980.HK 13.55 1.88 11.1% 10.5% 5.2% 14.5% 时代零售 1832.HK 16.73 3.43 16.4% 20.4% 16.3% 16.8% 物美商业 8277.HK 8.81 5.6 22.6% 16.0% -9.4% 16.8% 关注估值水平：超市 资料来源：Bloomberg，招商证券(香港）公司预测 公司简称 股票代码 市值 最新价 09EPS 09PE 10EPS 10PE 北京京客隆 814.HK 1710713000 4.15 0.39 9.7 0.45 9.2 联华超市 980.HK 6456360000 10.38 0.66 14.8 0.75 13.8 时代零售 1832.HK 2080096000 2.38 0.18 12.0 0.21 11.3 物美商业 8277.HK 11166180000 9.15 0.35 25.1 0.41 22.2 行业平均 15.4 14.1 公司简称 股票代码 最新价 09每股帐面价值 09PB 10每股帐面价值 10PB 北京京客隆 814.HK 4.15 3.42 1.2 3.66 1.1 联华超市 980.HK 10.38 4.54 2.3 5.00 2.1 时代零售 1832.HK 2.38 1.53 1.6 1.67 1.4 物美商业 8277.HK 9.15 2.20 4.2 2.46 3.7 行业平均 2.3 2.1 小结 ¾ 根据招商证券（香港）宏观团队的观点，中国经济好转的 趋势将会持续，各季度GDP同比增速呈上升走势。我们认 为09年下半年百货类及超市类企业均受益于经济回暖。 ¾ 通过对百货业企业及超市类企业的比较，我们认为茂业国 际在2009-2010年盈利成长性较佳，同时估值相对处于行 业低端。同时，物美虽然在同业中估值较高，但其成本费 用控制在同业中最好，且盈利成长性支撑估值溢价。推荐 茂业国际(848.HK)及物美商业(8277.HK)。 挖掘低估值、高增长公司 资料来源：公司资料，Bloomberg，招商证券(香港）公司预测。注：以2009年6月10日收盘价为准 2009-6-10 市值 收盘价 市盈增长率 公司简称 港元百万 港元 08A 09E 08E 09E 09E 新世界百货中 9527 5.65 0.29 0.30 19.5 19.0 6.9 茂业国际 9869 1.92 0.11 0.12 17.8 15.9 1.3 利福国际 18311 11.02 0.55 0.53 20.2 20.7 -9.4 银泰百货 6301 3.6 0.21 0.17 17.1 21.2 -1.1 金鹰商贸 14349 8.1 0.34 0.33 23.8 24.3 -11.8 百盛集团 30486 10.88 0.30 0.35 36.0 31.4 2.2 百货平均 22.4 22.1 -2.0 北京京客隆 1702 4.13 0.38 0.39 10.9 10.6 5.1 联华超市 6394 10.28 0.62 0.66 16.6 15.7 2.8 时代零售 2036 2.33 0.16 0.18 14.8 12.7 0.8 物美商业 11142 9.13 0.40 0.35 22.8 26.0 -2.1 超市平均 16.3 16.3 1.6 莎莎国际 3854 2.79 0.25 0.20 11.0 14.2 -0.6 华润创业 39136 16.38 0.97 0.75 16.9 22.0 -0.9 国美电器 14290 1.12 0.08 0.14 13.7 7.9 0.1 利丰 81530 21.7 0.69 0.98 31.3 22.2 0.5 新宇亨得利 6761 2.73 0.19 0.16 14.8 16.7 -1.4 专业连锁平均 17.5 16.6 -0.5 每股盈利 市盈率 重点公司推荐1：茂业国际(00848.HK) 公司 评级 12个月目标价 每股盈利（人民币） 市盈率 （港币） 2008 2009E 2010E 2008 2009E 2010E 茂业国际 买入 2.40 0.11 0.12 0.17 19.2 17.6 12.4 ¾百货+地产模式将在2010年强化：公司现有19家百货店，自 有物业占比55%，预计2010年自有物业占比将达到60%左右。 ¾现金流状况较为稳定：09年底公司门店将拓展至21家, 2010 年新开4家门店。公司持有现金约10亿元，银行授信10 亿元，扣除资本开支，现金流状况仍不存在较大风险。 ¾我们认为茂业有望成为区域百货的整合者。公司估值仍处 于行业估值的下限，有吸引力。 资料来源：Bloomberg，招商证券(香港）公司预测 重点公司推荐2：物美商业(8277.HK) 公司 评级 12个月目标价 每股盈利（人民币） 市盈率 （港币） 2008 2009E 2010E 2008 2009E 2010E 物美商业 优于大市 9.00 0.40 0.35 0.41 19.8 22.6 19.3 ¾规模效应：公司现有门店417家，其中大型超市104家，便利店 313家，09年我们预计整体同店销售增长为5%。 ¾09年1季度业绩：营业额同比增加23.65%至27.7亿元；净利润同 比增加25.5%至1.30亿元；每股盈利0.11元。综合毛利率稳步提升 至18.7%，而净利率维持在4.2%左右，仍处于同业中高位。 ¾我们认为公司拥有较为先进的信息系统，在同业中成本控制最 强，同时杭州物美及浙江供销的加入拓宽收入，规模效应增强。 资料来源：Bloomberg，招商证券(香港）公司预测 重点公司关注：国美电器(00493.HK) ¾国美电器将向贝恩资本发行约15亿可转债(占国美电器现有股本 的12%)，以及，国美电器向新老股东配售18%的新股。国美电器 的总股本将因此扩大30%。 ¾若上述计划全部完成(贝恩获得黄光裕家族配股权，将可转债转 股)，黄光裕家族的控股比例将依然保持在30%左右，而其他的投 资者的持股比例则在20%左右。 ¾增发和发行可转债后，国美电器将获得大约32亿港元的资金。 之前我们预计国美电器如要应付46亿可转债压力，将有15-25亿元 的资金缺口，而此次融资将消除公司资金压力。如公司复牌，我 们认为对股价影响正面。 资料来源：Bloomberg，招商证券(香港）公司预测 谢谢大家! 欢迎交流！ 免责声明 本报告由招商证券(香港)有限公司提供。招商证券(香港)现持有香港证券 及期货事务监察委员会(SFC)所发的营业牌照，并由SFC按照《证券及期货条 例》进行监管。招商证券(香港)目前的经营范围包括第1类(证券交易)、第2 类(期货合约交易)、第4类(就证券提供意见)、第6类(就机构融资提供意见) 和第9类(提供资产管理)。本报告中的内容和意见仅供参考，其并不构成对所 述证券或相关金融工具的建议、出价、询价、邀请、广告及推荐等。 本报告的信息来源于招商证券(香港)认为可靠的公开资料，但我公司对这 些信息的准确性、有效性和完整性均不作任何保证。招商证券(香港)可随时 更改报告中的内容、意见和估计等，且并不承诺提供任何有关变更的通知。 我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负 责。投资者须按照自己的判断决定是否使用本报告所载的内容和信息并自行 承担相关的风险，且投资者应按其本身的投资目标及财务状况而非本报告作 出自己的投资决策。 招商证券(香港)或关联机构可能会持有报告中所提到公司所发行的证券 头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本 报告版权归招商证券(香港)所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何 形式翻版、复制和刊登。 幻灯片编号 1 提 要 目 录 社会消费品零售总额已有复苏信号 消费者信心指数有触底迹象 居民实际收入增速企稳 百货类商品销售回暖 香港本地零售下滑幅度放缓 小结 目 录 市场的一致预期有借鉴意义 目 录 周期不同阶段各行业股价表现 历史上零售行业整体股价表现超越大盘 历史上零售行业总体享有更高溢价 香港零售行业估值现仍处于合理区间 08年零售企业主要财务数据比较 关注利润增长：百货 关注利润增长：百货 关注估值水平：百货 幻灯片编号 21 关注估值水平：超市 小结 幻灯片编号 24 幻灯片编号 25 幻灯片编号 26 幻灯片编号 27 谢谢大家! 欢迎交流！ 免责声明