我国基本养老保险基金投资渠道及收益分配的研究解读

我国基本养老保险基金投资渠道及收益分配的研究解读 摘 要 随着我国逐步步入老龄化社会，通货膨胀造成的基本养老保险基金结余大幅贬值，养老金的支付缺口越来越大，养老金的保值增值的问题日益突出。我国一直以来，在基本养老保险基金管理方面，过分强调基金结余的安全性，规定基本养老基金结余只能存入银行或购买国债，使得全国基本养老基金投资收益率极低，养老金结余大幅贬值。研究表明，对于大规模的基金结余只有通过多元化的投资运营，才能获取投资收益，保证基金的增值，通过投资投资收益弥补将来养老支付的缺口。所以，如何拓宽我国基本养老保险投资渠道，实现多元化投资运营，取得投资收益，成为亟待研究解决的课题。 同时，随着个人理财观念和意识的增强，个人账户的保值增值需求日益强烈。由于历史原因，我国个人账户基本一直空账运行，每年以同期银行存款利率作为记账利率计息，使得个人账户基金也一直处于贬值状态。因为参保职工将来的退休待遇与个人账户余额密切相关，所以如何个人账户保值增值，是每一名参保职工十分关切的问题。 本文以我国基本养老保险投资渠道及投资收益分配为研究对象，从拓宽基本养老保险基金的投资渠道入手，提高投资收益，在研究的基础上提出了个人账户投资模式，使得个人账户也分得应有的投资收益，保证了在做大投资收益这块“蛋糕”的同时也合理分配“蛋糕”。文章系统梳理了国内外养老金投资投资运营模式和实践经验，并根据现阶段我国现阶段的国情，结合国内外现有的投资运营模式，提出了进一步拓宽我国养老保险渠道，优化投资流程，提高投资效率和投资收益;随着研究的深入，提出了在做实个人账户的基础上的个人账户投资模式，并从模式建立理论基础、模式的实践和投资模式的保障措施方面详尽论述了模式的可行性。 关键词:基本养老保险;个人账户;投资渠道;投资模式 1 我国基本养老保险基金投资 渠道及收益分配的研究 第一章 绪论 第一节 研究背景与意义 第二节 相关概念界定 第三节 研究内容与研究方法 第二章 国内外研究综述及国外模式介绍 第一节 国内外研究综述 第二节 新加坡养老金投资运营模式介绍和分析 第三章 我国基金投资渠道和收益分配现状 第一节 我国养老金的发展历程 第二节 我国养老金目前的投资渠道的现状 第三节 我国养老金收益分配的现状 第四章 我国基金投资渠道和收益分配存在的问题 第一节 投资渠道存在的问题 第二节 投资收益分配存在的问题 第五章 我国社保基金投资及收益模式优化分析 第一节 进一步拓宽养老金的投资渠道 第二节 做实个人账户 第三节 个人账户投资及收益模式 第四节 个人账户投资及收益模式的保障措施 结论 致谢 参考文献 2 第一章 绪 论 第一节 研究背景与意义 一、研究背景 1997年7月16日国务院颁布了《国务院关于建立统一的企业职工基本养老保险制度的决定》(国发[1997]26号)，正式确立我国实行社会统筹与个人账户相结合的基本养老保险制度。在该模式下，社会统筹实行现收现付，个人账户实行完全基金积累制。根据，社会统筹账户经过现收现付后，滚存结余按照规定存入银行或者购买国家债券，而个人账户基金按照规定只能存入银行全部购买国债。 近年来，随着我国逐步进入老龄化社会，通货膨胀造成的养老金结余大幅贬值，以及个人账户的增值的强烈需求，我国基本养老保险制度可持续发展将面临巨大的挑战。 (一) 人口老龄化迅速加大基本养老金的缺口。 民政部公布的数据显示:截至2014年12月，我国60岁以上老年人数量已超过2亿人，占总人口的14.9%。预计中国未来20年平均每年增1000万老年人，到2050年左右，老年人口将达到全国人口的三分之一。随着老龄化的加速，养老负担会越来越重，养老金缺口会凸显。 参与了华夏新供给经济学研究院超老龄社会课题的中国人民银行货币政策司尹航指出，假设养老金的收入和人均消费性支出的增长率都是实际GDP的增速，按照养老保险金能够覆盖15%的人均消费支出测算，中国在2030年、2050年每年新增的资金缺口分别达到4.1万亿元和6.1万亿元。也就是说，2030年之后，我国每年仅养老一项就会产生超过4万亿元的资金缺口。 (二) 通货膨胀造成的基金贬值。 截止2013年12月，我国基本养老保险社会统筹和个人账户滚存结余约为2.8万亿元。在目前的管理模式下，这2.83万亿元只能存银行和购买国债，利率仅为3%左右。而统计局公布的数据，2004-2013年这10年的平均实际货币通货膨胀为7.62%。中国社科院世界社会保障中心主任郑秉文测算，以通货膨胀率作为基准，养老金在过去20年贬值将近千亿元。若以货币实际通膨率计算，贬值甚至将达数千亿，甚至更多。 (三) 个人账户保值增值需求日益强烈。 截止2013年12月，我国基本养老保险个人账户余额为3.5万亿元，做实个人账户规模仅为4154亿元，个人账户空账规模为3.1万亿元，而同期基金累计结余仅2.8万亿元。我国目前的个人账户实际基本处于一种空账运转，而参考同 3 期的银行利率作为名义记账利率。2012年和2013年的名义记账利率为3.25%，远远低于当期的实际通货膨胀率6.58%和5.9%，造成了个人账户的严重缩水。即使有部分省市将养老金结余委托全国社保基金理事会获取了较高的投资收益率，而个人账户依然依照个人账户名疑似记账利率。广州省政府2012年3月将1000亿元养老金滚存结余资金委托全国社保基金理事会投资，年化收益率为6.72%，而同期的个人账户记账利率为3%,可见个人账户无法参与养老滚存资金的投资运营收益。而个人账户资金的结余，将和将来的退休养老金待遇直接相关，个人账户资金增值需求日益强烈，也要求划分应有资金投资运营收益。 二、研究的意义 随着我国基本养老基金的滚存结余规模扩大，通货膨胀率居高不下，基金的投资运营的投资紧迫性也日益凸显。同时随着个人权益意识和投资意识的增强，越来越多的职工，关注到自己的个人账户投资收益率。本文将从丰富投资项目、优化投资渠道和改进投资方式方面入手，在努力将养老金收益蛋糕做大的同时兼顾合理分配投资收益，促进基本养老金制度健康持续发展。 (一)丰富投资项目，提高综合投资收益率，减少养老金的缺口。 丰富养老金的投资项目，不再局限于过去仅为银行存款和购买国债的投资渠道。全国社保理事会可以将基金投资股票、基础设施项目等等多个项目，从2000年成立到2013年，基金累计投资收益4187.38亿元，年均投资收益率8.13%，远远同期的养老金的收益率。让养老金参与股权投资和基础设施项目等等其他优质项目，可以提高养老金的投资收益率，扩大基本养老金的结余规模，减少养老金的未来支付缺口。 (二)优化养老金投资渠道，提高养老金的投资效率。 目前，省级养老金管理机构养老金，只能将养老金存入银行和购买国债，或者通过省级政府委托全国社保基金理事会进行投资，无法直接参与股权投资、基础设施项目建设等等投资项目。这种模式必须绕道全国社保基金的投资模式，避免了各地方投资能力差异，但也限制了投资经验丰富省级社保机构养老金的投资渠道，降低了养老金的投资效率。何况，就股票投资方面，全国社保基金也是委托专业的基金公司购买股票，不是自身直接购买股票。让各省级社保机构自主选择直接投资和委托全国社保基金理事会投资模式，优化养老金的投资渠道，提高投资效率。 (三)改革投资方式，提高个人账户的投资收益率，调动职工参加养老保险的积极性。 目前的个人账户空账运营模式，个人账户名义记账利率，严重损害了职工参加基本养老保险的积极性。各省级养老机构应构建自己的投资平台，同时逐步做 4 实个人账户账户，让职工自主使用个人账户资金选择投资项目，承担相应风险，获取相应的收益，提高个人账户投资收益率，而不仅仅为同期的银行存款利率。这样讲体现了个人账户的产权归属，也让职工参与到了个人账户的投资决策的过程中，不仅提高了个人账户的投资收益，也调动了职工参加养老保险的积极性，促进养老保险制度的健康持续发展。 第二节 相关概念界定 养老保险，全称社会基本养老保险，是我国社会保障制度最重要的组成部分，是国家和社会根据一定的法律和法规，为解决劳动者在达到国家规定的解除劳动义务的劳动年龄界限，或因年老丧失劳动能力退出劳动岗位后的基本生活而建立的一种社会保险制度。养老保险的目的是为保障老年人的基本生活需求，为其提供稳定可靠的生活来源。它具有强制性，在由国家立法并强制实行，企业和个人都必须参加而不得违背。我国基本养老保险为是社会统筹和个人账户相结合的基本养老保险制度。我国基本养老保险基金由社会统筹基金和个人账户基金两部分构成。 社会统筹基金是指参加养老保险范围的单位，按照国家规定的缴费基数和缴费比例缴纳的社会统筹基金，以及通过其他方式取得的形成基金来源的收入。其包括:单位缴纳的社会统筹基金收入、财政补贴收入、利息收入以及其他收入。社会统筹基金由社会保险经办机构集中管理，统一调剂使用，实行现收现付模式管理。 基本养老保险个人账户基金是指参加基本养老保险职工个人缴纳养老保险和单位按规定划转的养老保险(2008年以前)及其利。社会保险经办机构按照国家技术监督局发布的社会保障号码为每一个参加社会养老保险的人员建立，记录单位按规定划转的养老保险费和个人缴纳的全部养老保险费，作为参加社会养老保险的人员退休时计发个人账户养老保险金的依据。 个人账户记账利率:个人账户记账利率市指社会保险经办机构每年对个人账户中的储存额予以计息，用于计算个人账户储存利息的利率。 第三节 研究内容与研究方法 一、研究内容 本文以拓宽养老基金的投资渠道提高收益及合理分配收益为核心，首先从研究背景和意义入手，然后研究国外的养老基金的相关模式，分析我国目前养老金管理运营模式，提出相应的政策建议。 本文具体分为五章: 第一章为绪论。本章阐述论文研究背景与意义，提出了本文研究方法和思路。 5 第二章为国内外文献理论综述。本章系统系统国内外的理论成果，同时介绍了新加坡养老保险管理和投资模式。 第三章为我国基金投资渠道和收益分配现状。本章系统介绍了我国养老金的发展历程、投资渠道和收益分配现状。 第四章为我国基本养老基金投资渠道和收益分配存在的问题。本章通过认真研究和分析，目前我国基金养老金主要存在投资渠道单一、投资管理模式相对落后和个人账户基金无法参与投资和收益分配问题。 第五章为我国基本养老基金投资及收益模式优化分析。本章针对目前我国养老金投资管理和收益分配存在的问题，首先提出进一步拓宽省级养老金管理机构的投资渠道，提高投资效率和收益;其次提出了建立单独的个人账户投资管理模式，赋予了参保职工的个人账户投资参与和决策权，使得个人账户基金获得了应有的投资收益;最后提出了个人账户的投资模式的保障措施。 二、研究方法 文献研究法:通过对相关图书资料、期刊、政策公报和互联网信息对国内外现有养老保险投资运营研究资料的收集、阅读、分析，为本文的研究提供了宝贵的资料和研究基础。 比较分析法:是通过比较分析对两个或两个以上项目的相同或不同之处，探求其普遍规律和特殊规律。在优化我国养老保险投资方式的研究中，借鉴新加坡的养老金的投资运营经验，提出了个人账户投资模式，同现有空账运转的基金投资模式进行了比较分析，全面阐述了个人账户投资模式的较以往投资模式的创新和优点所在。同时，在个人账户投资模式下，个人的风险偏好不同和风险承受能力不同，注定选择的投资项目类型，所获得的收益也必然不同，体现了个人参与决策过程中的自主权和决策差异。 系统分析法:把要解决的问题作为一个系统，对系统要素进行综合分析，找出可行的解决。养老保险投资渠道和收益分配，既涉及到进一步拓宽投资渠道又涉及到取得收益后如何在社会统筹和个人账户之间分配收益问题，本文在研究中，跳出了固有的模式，理清了个人账户的产权归属问题，提出了新的个人账户投资管理模式，从而解决了在养老保险拓宽投资渠道后的取得收益的分配问题。 三、本文创新点 本文的创新点在于:第一，率先提出了个人账户应该参与基金的投资收益分配，并且提出了切实可行的办法和依据。第二，提出了个人账户基金可以由参保职工根据自身的风险偏好来自主选择，实现了个人账户个性化投资，提高了参保职工的积极性。第三，提出了各省市的养老基金管理机构拓宽投资渠道后，养老 6 金的管理运营更有效率。 7 第二章 国内外研究综述及国外模式介绍 第一节 国内外研究综述 一、国外研究综述 国外养老保险制度起源于18世纪，国外许多专家学者在养老基金的投资运营方面进行了广泛的研究，他们建立了一些目前耳熟能详经典的养老基金投资运营理论。 哈里?马考威茨(1952)对风险和收益进行了量化，提出了投资组合理论(Portfolio Theory)，阐述了投资组合分散原则，用数据证明了通过投资组合可以有效减低风险。夏普、林特和莫森分别于1964、1965和1966年，对投资组合理论深入研究，提出了资本资产定价模型(Capital Asset Pricing Model)。该模型不仅提供了评价收益一风险相互转换特征的可运作框架，也为投资组合分析、基金绩效评价提供了重要的理论基础。CAPM研究证券市场中资产预期收益率与风险资产的关系及均衡价格的形成。斯蒂芬?罗(1976)针对CAPM模型所存在的不可检验性的缺陷，提出了一种替代性的资本资产定价模型(Arbitrage Pricing Theory)。该模型研究了系统风险与投资回报的关系。斯蒂芬?罗认为，在非均衡条件下，市场存在无风险套利机会，投资者可以谋求最大的收益。该模型使得多指数投资组合分析方法在投资实践上得到了广泛应用。 国外学者根据投资组合理论对养老基金在投资资本市场进行了深入研究。Gary P.Brinson 研究表明，资产配置是影响收益的最重要因素，其对基金收益贡献远高于买卖时机，证券和投资管理人的贡献率。 养老的投资也推动了资本市场的发展。博迪和帕普克(1992)研究指出资本市场上的各种创新产品的出现，很大程度大归功于养老基金的投资，如不附息债券，附属抵押债务和担保投资契约等的出现和成功。Davis(1998)研究表明资本市场发展与养老金具有很高的关联度。博迪(1990)研究表明养老基金是过去40年促进美国金融创新的主要力量。 在养老基金的投资管理人选择方面，奥格萨和斯蒂格利茨研究表明，专业的资本管理机构运作养老基金可能带来较高的资本收益率。在养老基金管理方面，谨慎人规则和数量限制规则是两个重要的养老基金投资监管规则。E.Philip Davis (2000)对两者进行了深入探讨，认为谨慎人规则要优于养老基金的数量限制。 二、国内研究综述 (一)对个人账户基金产权性质的研究 关于养老保险个人账户基金的属性，有些学者认为个人账户基金是由参保职 8 工个人缴费，属于个人储蓄，其所有权归参保职工个人所有，具有私人性质，实质上是参保 人的私有财产(陈伟诚，2005;王一兵，2010;刘江军，2011)。另一些学者分析了我国目前养老保险个人账户产权实际存在的问题，刘军伟(2011)认为我国养老保险个人账户基金存在着产权属性不明确，主客体责权关系不清，外部性问题突出等问题，政府还需通过明确个人账户产权归属关系，建立完善个人账户私有产权的法律保护体系。 (二)对个人账户基金市场投资运营必要性的研究 在个人账户管理体制上，郭席四(2000)认为我国现有的个人账户管理体制不顺，投资运营模式不能适应市场经济的要求，提出建立科学的管理体制，实现基金多元化投资。郑秉文(2004)则认为从改革建立社保基金的基本思路出发，要将8%的个人账户基金单列出来，在国内资本市场进行完全市场化投资。谢和均(2011)从通货膨胀率和工资增长率不断提高角度，个人账户基金面临着越来越大的保值压力，提出要出台相关个人账户基金投资管理办法，扩大个人账户基金的投资范围。 李珍(2006)，李珍等(2009)及彭文祥(2012)等通过分析个人账户基金收益率与替代率的关系，认为个人账户只有做实并投入运营才能获得较高的回报。耿志民(2001)指出个人账户基金的性质是储蓄资本金，要借助专业金融机构的投资运作，通过将储蓄转化为投资的机制，实现基金保值增值。政府应该支持基金进入资本市场，以达到养老金安全及促进经济增长的目标。 (三)对我国的个人账户基金投资运营模式的研究 1、适度集中模式 刘子兰、李珍(2007和孙守纪(2011)通过分析认为我国现阶段个人账户适宜采取集中的个人账户基金投资运营模式。周卉(2009)基于辽宁个人账户做实的试点，建议以省级统筹为前提，个人账户基金管理采取分权式管理模式。李珍(2007)提出了建立省级社会保障基金委员会作为个人账户受托人，并实行受托人决策下的，委托投资管理人进行规范化、专业化、市场化运营的基金管理模式。熊军(2012)建议采用相对集中的投资运营模式，按照专业化、市场化的原则，组建若干个个人账户基金受托管理机构，接受地方政府的委托管理个人账户基金。 2、市场委托投资模式 邓大松、吴汉华、刘昌平(2005)参考国际社会保障基金投资管理模式，认为我国的养老保险个人账户基金和全国社会保障基金应该采取委托投资管理模式。于洪(2002)认为委托基金运营者管理基金投资运营业务十分必要，建议养老保险基金投资管理建立在委托-代理关系的基础上。蒋斌、王慎十等(2003) 9 主张确立审慎的个人账户基金投资管理理念，采用国际通行的投资模式，实现基金投资多元化。 3、私营模式 郭席四、陈伟诚(2005)根据我国基本养老保险分账制的特点，提出建立养老基金管理公司，逐步实行个人账户基金市场化投资运作，公共性质的社会统筹基金仍由政府集中管理与投资，具有私人性质的个人账户基金则通过民营化的管理，实行市场化的方式投资运营。刘江军(2011)分析了个人账户基金产权性质和个人账户制度的基本特点，他认为只有私营竞争型管理模式才是我国个人账户基金投资管理的最优选择。 (四)对社保基金市场化投资运营的风险研究 李珍(1997)分析养老保险制度面临人口结构老龄化的风险，政治、经济政策风险，投资风险，面临投资选择失误、投资成本增加风险，并提出了风险的控制措施。杨燕绥、张曼(2011)认为个人账户基金面临着外部环境风险和内部运营风险。外部环境风险主要包括人口老龄化的危机、基金管理立法滞后、金融市场规模有限等;内部运营风险包括管理风险—委托代理风险、积累风险、投资风险;在风险的控制上要打造连接个人、政府和机构三方的基金安全运营机制。 第二节 国外养老金投资运营模式介绍和分析 一、新加坡模式介绍 新加坡的养老金运营管理模式，体现在公积金制度中。新加坡的公积金制度，于1955年建立，实行会员制度，强制雇主和雇员缴纳公积金，缴纳的公积金完全进入会员的个人账户，账户资金由中央公积金局管理运营。雇员的个人账户分按照资金的不同用途细分为为三个户头:普通户头、保健户头和特别户头。普通户头主要用于购房、投资或其他相关用途;保健户头主要用于会员及其直系亲属的医疗费用;特别账户是养老金储蓄，平时不得动用，但可以投资相关金融产品。新加坡公积金制度中特别账户资金也是我们通常理解的养老金。 新加坡的公积金投资运营分为两个阶段。第一个阶段以获得稳定的收益为主要目标，这部分资金主要投资于政府发行的特种债券，政府承诺不低于2.5%的年利率。第二个阶段以获得长期较高的收益率为目标，将资金委托给专业投资公司，投资于股票、房地产和实业项目等等，所得收益是归会员所有。 第一阶段主要由中央公积金局负责投资运营，主要目标为在较低风险水平下为会员提供较公平的市场利率，获得应有收益。中央公积金局为会员的三个账户的储蓄支付不同的利率。普通账户对流动要求比较高，参考1年期的银行定期存款利率，每三个月修订一次;保健账户和特别账户对流动要求比较低，参考长期 10 债券利率为4%。当普通账户和特别账户超过了一定数额后，中央公积金局将赋予会员投资选择权，会员可以根据自己的风险偏好，在中央公积金局提供的债券、股票以及其他金融投资项目自主选择投资，并享受相应收益且承担相应的风险。 二、新加坡模式的分析 新加坡的养老金的运营管理模式，主要有两个显著特点:个人账户完全积累 和一定程度上可以自主选择投资项目。这样的管理运营模式既有其优点也有其不足。 (一)雇主和雇员缴纳公积金完全计入个人账户，实行完全积累。 新加坡从一开始就奉行“政府不养老，企业不养老”的观念，强制全体雇主和雇员缴纳公积金，完全计入会员的个人账户，实行完全累计制。公积金制度中的特别账户，也完全是按照全部计入个人账户、完全积累的模式。这种模式既有优点也有缺点。其优点为:第一，这是一种完全的自我保障制度，自存自用，多存多用，少存少用，完全提取自己缴存的那部分储蓄和增值收益部分。该模式极大促进了在职职工的缴费的热情，将来的退休后领取的资金和在职时缴费息息相关。第二，这种完全积累模式，使得养老金没有被当期养老支付挪用，形成了巨额的存量资金，为新加坡的经济发展提供了资金支持。其缺点为:缴费完全记入会员的个人账户，会员各自只能使用自己的账户资金，这样过分强调了个体的责任，忽略了养老金的社会统筹性和互济性。比如:一些在职期间工资水平低或者因为一些意外因素缴费年限短，个人账户积累资金积累少，等到他们退休后，他们可以领取的账户资金也会很少，有时甚至无法满足基本的生活需求。 (二)个人账户基金既可以取得保证的基本收益，也可以自主选择给定的高风险高收益投资项目。 个人账户资金，根据投资项目的风险不同，可以获得不同的收益，体现了明确的收益和风险对等原则，满足了不同人的个性需求。在第一投资运营阶段，中央公积金局仅仅将普通个人账户资金用于购买国家特种债券，这种投资风险极低，同时由政府出面保证到期兑付，所以所获得的收益也较低，为一年期的定期银行存款利率;将保健账户和特别账户的资金投资于长期债券投资，风险较高，所以可以获得相对较高收益率。收益率更高的是第二个投资运营阶段，该阶段由中央公积金局委托给专业的投资公司运营。当个人的保健账户和特别账户资金高于一定数额时，个人可以根据自己的风险投资爱好，自主选择更为灵活多样的投资项目，如:货币投资，股票投资或其他金融资产投资。在自己承受范围内，可以获得高的收益率，也可以感受自己对自己的个人账户资金的决策投资权。 11 第三章 我国基金投资渠道和收益分配现状 第一节 我国养老金的发展历程 自从改革开放以来，随着经济体制不断变化，我国养老体制大致经历了三个阶段:起步，发展，改革，逐步完善阶段。 1980年至1996年期间，养老保险覆盖面很低，参加养老保险的人员极少，只有国有公务员和国有企业的工人才有养老保险金。当时的职工在职期间不用缴费或者仅仅缴纳极少的费用给原单位，等其退休后就可以从原单位领取退休金，基本上可以满足基本的生活需求。1991年国务院颁布了《国务院关于职工养老保险制度的改革决定》，文中明确规定，单位开始缴纳养老保险，由专门的养老基金管理机构统一发放养老金。该文件的颁布实施标志着养老保险从由单位养老改革成为社会统筹养老。此后，养老保险经历了一个覆盖面逐步扩大，养老资金规模迅猛增加的过程。 1997年到2000年期间，养老保险参保范围进一步扩大，管理模式确定为统筹账户和个人账户相结合，并明确了各自的比例和划分。1997年国务院颁布了 国发[1997]26号)，规《关于建立统一的企业职工基本养老保险制度的规定》( 定各类企业必须为在职职工缴纳养老保险，管理模式为养老保险按照社会统筹和个人账户相结合。企业按照职工工资的20%和个人按照工资的8%例缴纳养老保险，单位缴纳的20%中的17%分划归社会统筹基金，3%划入个人账户，个人缴纳的8%全部计入个人账户。个人帐户储存额，每年参考银行同期存款利率计算利息。职工将来退休时，工资待遇一般由基础养老金和个人账户资金组成。社会统筹基金组成资金池用于基础养老金的支付，将来退休时每个人人员发放金额基本相同，缩小退休人群之间收入差距，体现了互济性;个人账户资金归个人所有，退休时资金将逐月发放给个人，多缴多得，少缴少得，体现了公平性。社会统筹和个人账户相结合本质就是把公平与效率结合起来，把社会互济与自我保障结合起来，把保障基本生活与鼓励勤奋劳动结合起来。 2001年，在辽宁等省和地区试点开展了做实基本养老保险个人账户的工作。2000年12月25日国务院下发了《国务院关于印发完善城镇社会保障体系试点方案的通知》(国发[2000]42号)，决定2001年起在辽宁省和其他省(自治区、直辖市)确立的试点地区实施《关于完善城镇社会保障体系的试点方案》，做事个人账户，为下一步养老保险制度改革提供切实可行的模式和经验。《关于完善城镇社会保障体系的试点方案》明确提出基本养老保险的社会统筹基金与个人账户基金实行分别管理。企业和职工依法缴纳基本养老保险，缴费比例分别为工资为20%和8%。企业缴纳20%部分全部划入社会统筹基金，不再划入个人账户;职工缴费8%部分 12 全部划入个人账户。社会统筹基金不得占用个人账户基金。个人账户基金由省级社会保险经办机构管理，按照国家规定存入银行，全部购买国家债券，以实现保值增值，运营收益率要高于银行存款利率。 2005年到现在，养老保险制度逐步完善。国务院发布《 国务院关于完善企业职工基本养老保险制度的决定》(国发,2005,38号)，在全国范围内推广养老试点地区社会统筹和个人账户的划分模式，养老保险企业缴纳的职工工资20%部分计入社会统筹基金，个人缴纳的工资8%部分计入个人账户资金，单位缴费不再划入个人账户，个人账户基金全部由个人缴费形成。 第二节 我国养老金目前的投资渠道现状 一、基本养老金省级管理机构投资渠道单一，投资收益低 我国养老金投资模式，因管理主体的不同和资金来源不同，主要由三种投资运营模式: 第一种模式:全国社会保障基金，是国家养老储备基金，通过中央政府减持国有股、资金划拨成立的基金。根据《全国社保基金理事会的》规定，该基金不低于40%用于银行存款和购买债券，不高于30%通过专业基金公司投资股票市场，不高于10%用于建设性投资。全国社保基金理事会可以直接参与银行存款和购买债券工作，只能通过委托专业投资机构去投资股票市场和建设项目。 第二种模式:各省市养老保险基金，是由各地方的历年养老金收入减去历年支出，形成结余。各省市养老金基金管理部门，只能将之存入银行或者购买国家债券。既不能投资股票市场或信托机构，也不能投资基础建设性项目，严重限制了各省市养老基金投资渠道，使得各省市的养老金结余每年仅仅可以获得3%左右投资收益率，甚至更低。而个人账户的记账利率参考同期的银行一年定期的记账利率，也就3.25%左右。随着全球经济的放缓，各国央行也在纷纷下调利率，目前的结余资金的收益率必然会进一步下降。当结余基金的收益率低于居民消费价格指数时，结余基金其实是在贬值。而个人账户记账利率低于居民消费价格指数时，严重挫伤了职工参加养老保险的积极性。 在做实个人账户的辽宁等试点地区，《关于完善城镇社会保障体系的试点方案》中明确提出社会统筹基金不得占用个人账户基金。个人账户基金由省级社会保险经办机构管理，按照国家规定存入银行，全部购买国家债券，以实现保值增值，运营收益率要高于银行存款利率。由于限制了个人账户的投资渠道，投资运营收益率不会太高，或许能够实现保值，但也无法实现增值。 第三种模式:有些省市将养老资金委托全国社保基金投资，获取较高收益。有些沿海经济发达且基金结余较多的地区，观念比较开放，积极思考探索基金增值渠道。在目前的省市养老基金只能银行存款或债券投资的情况下，部分省市将 13 部分养老结余基金绕道委托全国社保基金理事会进行投资，以实现高收益，因为全国社保理事会可以投资股票等其他高收益项目。即使这样，因为委托投资的基金只是结余很小的一部分，这部分较高的收益，平摊到整个地方的基金结余中，收益率依然不会很高。如:2012年广东省将1000亿委托全国社保基金投资，当年实现了年化收益率10%左右，就委托这部分基金的收益率10%已是不低，可惜回到结余基金的大盘中，由于其他剩余基金的收益率仅为3%左右，广东全盘养老基金平均的收益率也不超过4%。由于其他省份基金管理机构看到广东省委托全国投资模式可行性，2015年山东、上海都将委托全国社保基金理事会进行投资。在目前看来，这是一个比较好的投资模式，可以实现相对较高的投资收益率。 国务院2015年8月17日印发的最新《基本养老保险基金投资管理办法》明确提出了各省、自治区、直辖市养老基金委托给国务院授权的机构进行投资运营。而目前国务院授权的机构全国社会保险基金理事会。该办法的颁布，仅仅是将上文中提到了第三种模式，加以推广而已。 二、基本养老金投资管理模式相对落后，基金产权不清。 (一)辽宁等做实个人账户试点地区的养老投资模式和产权关系 2001年起，国务院批复在辽宁等地开展做实个人账户试点工作，明确提出社会统筹基金和个人账户分账户管理，不得相互挪用。在试点地区，社会统筹结余资金由省级基本养老金管理机构存入银行或者购买国家债券，实现增值收益;个人账户基金存入银行，全部购买国家债券。省级基本养老金管理机构将个人账户基金和社会统筹基金视为同一性质，视为共有财产，完全由管理机构决定个人账户基金的投资渠道和规模，参保职工未能参与个人账户基金的投资决策。 根据产权理论，西方许多学者认为个人账户基金缴费性质使其具有明显私有产权属性。由于个人账户产权属性，西方发达国家在个人账户基金的投资运营中特别注重参保人的投资选择权，保障了参保人的权益。而在我国基金管理过程中，即使在做实个人账户的辽宁省等试点地区，养老金管理机构也完全全忽视了参保职工作为个人账户基金所有人在投资过程中的决策参与权。这主要由于我国对基本养老中的个人账户基金的产权性质模糊不清造成。 在辽宁等个人账户做实地区，个人账户投资管理模式依然相对落后。以辽宁为例，目前做实的个人账户基金是集中管理，统一去购买国家债券，获取收益平均分配，未能体现出参保职工由于个体差异体现出对投资项目需求不同而获取的投资收益率的不同。即使单一的投资项目国家债券，按照时间长短划分，分为:短期国债、中期国债和长期国债。短期国债一般指偿还期限为1年或1年以内的国债;中期国债是指偿还期限在1年以上10年以下的国债;长期国债是指偿还期限在10年或10年以上的国债。据财政部发布的2011年的数据，1年期的国 14 债年利率为3.7%，3年期的年利率为5.43%， 5年期的年利率为6.00%。 购买的国债的期限长短影响投资收益率，期限越长收益越高，反之期限越短收益率越低。如:刚刚参加工作的年轻参保职工的个人账户基金在20年后才使用自己的个人账户资金，即使在只有国家债券可以投资的情况下，可以选择购买长期国债，获得较高的投资收益率;已经步入中年的参保职工可以选择购买中期国债，获取中等投资收益率;即将退休的参保职工可以选择购买短期国债，可以享受到有较强的流动性，但只能获取较低的投资收益。理想的投资模式是将个人账户基金分配到个人账户，个人拥有投资决策权。不同的年龄阶段的参保职工，可以根据自己需求不同，使用自己的个人账户资金，自主选择不同期限投资项目获取不同的收益，体现权责利的有效结合，提高投资效率，进一步促进职工参保积极性。 (二)除辽宁等试点地区外，我国其他地区的养老投资模式和产权关系 除辽宁试点地区外，我国其他地区的基本养老金的个人账户空账运行，养老基金结余不再划分社会统筹和个人账户，统一由省级养老金管理机构去投资运营。个人账户空账运转是完全忽视了个人账户基金的性质问题，养老金只在账面上划分为社会统筹和个人账户，个人账户实际上并没有对应的相应资金只是一个账面数字而已，没有资金也无法投资，所以参保职工无法获得个人账户投资的参与权和决策权。目前养老金投资模式为，养老金结余完全由省级养老金管理机构决定根据养老保险基金管理条例决定存入银行或购买国债，获取收益划归社会统筹基金，个人账户参照同期银行利率记账。 第三节 我国养老金收益分配的现状 一、个人账户完全“空账”运行地区的收益分配现状 1997年，我国对养老保险制度进行改革，从传统的现收现付制到“统账结合”的部分积累制模式。新型养老保险制度为每位参保职工建立个人账户，个人和企业分别按职工本人上年工资总额的8%和20%缴纳保险费，最初11%记入个人帐户(个人缴纳8%+单位缴纳部分划入3%);从2005年开始，个人缴纳的8%记入个人账户，单位不在划入。社会统筹实行现收现付，个人账户实行积累制。但是由于历史原因，已经退休和工作多年的人由于过去没有养老金的积累，因此构成了养老保险隐性债务。随着我国老龄化日趋加重，在养老保险社会统筹基金入不敷出财政又不能完全承担的情况下，政府只好挪用个人账户资金，导致个人账户只能“空账”运行。 目前，除做实个人账户试点地区外，各省级社保基金管理机构并未将养老保险滚存结余资金划分为社会统筹基金和个人账户基金。个人账户基金只在账面得以体现，只是一个数字而已，并未对应到银行存款金额。即使省级社保机构将滚存结余养老资金委托全国社保基金理事会投资获得较高的收益，也完全进入社会 15 统筹基金的账目，而个人账户依然按参照同期银行利率的名义记账利息计息，而无法分得委托投资的超额收益。如:2012年广东省将1000亿委托全国社保基金投资，当年实现了年化收益率6.72%，而当年个人账户的名义记账利率依然是3%，收益全部记入社会统筹基金，个人账户未能获取委托投资的超额收益。2013年广东省增加投资为3000亿元，当年实现了年化收益率6.2%，而当年的个人记账利率仍然为3%，收益全部记入社会统筹基金，个人账户依然未能获取委托投资的超额收益。 目前现状，个人账户只能按参照同期银行存款的名义利率记账计息，无法参与基金的投资收益分配。 二、做实个人账户的试点地区的收益分配现状 根据《国务院关于印发完善城镇社会保障体系试点方案的通知》(国发[2000]42号)，2001年起在辽宁省和其他省(自治区、直辖市)确立的试点地区开展做实个人账户工作。《关于完善城镇社会保障体系的试点方案》明确提出基本养老保险的社会统筹基金与个人账户基金实行分别管理。企业和职工依法缴纳基本养老保险，缴费比例分别为工资为20%和8%。企业缴纳8%部分全部划入社会统筹基金，不再划入个人账户;职工缴费8%部分全部划入个人账户。社会统筹基金不得占用个人账户基金。个人账户基金由省级社会保险经办机构管理，按照国家规定存入银行，全部购买国家债券，以实现保值增值，运营收益率要高于银行存款利率。 而随着辽宁每年养老金支付基数增加，失去个人账户资金支援的统筹基金缺口越来越大。根据《2011中国养老金发展报告》披露的数据，若无财政补贴，仅考虑征缴收入，2010年辽宁的基本养老保险资金缺口在146.5亿元。胡晓义说，因为辽宁省作为一个省级行政区，在经济时期，聚集了大量的城镇人口，现在也是老龄化程度最高的省份之一。所以既要做实养老保险个人账户，又要保证现在的当期发放，在资金平衡上产生了一定的矛盾。辽宁省经请示国务院同意，暂从做实个人账户中借款，以确保养老金按时足额发放，并按每年度个人账户运营收益率计息。这种模式发展下去，也类似空账模式，最终都是名义的记账利率而已。 16 第四章 我国基金投资渠道和收益分配存在的问题 第一节 投资渠道存在的问题 我国养老基金目前的管理运营有诸多优点，第一保证了各省市养老基金的安全性，没有投资损失的风险;第二保证了各省市个人账户记账利率的基本统一，同为参照当期银行存款利率;第三，部分省市可以委托全国社保基金理事会代为投资，获取较高投资收益。但是，也必须庆幸认识到，我国养老保险金在管理运营和投资收益分配方面还存在着诸多不足。 一、各省级养老金结余投资渠道单一。 基金管理的第一条原则就是:保值增值。在养老基金管理过程中，过分强调了养老金是老百姓的养命钱，必须保证绝对的安全，以致于《养老基金管理办法》中一直规定，养老金只能用于银行存款和国家债券投资。多个省级社保机构相关负责人表示，由于国家规定养老金只能用于存银行和买国债，即使地方政府有投资的意愿，也不敢突破政策限制、害怕承担风险。这种过分强调了资金安全做法，看似符合保值的原则，实则不然。因为养老基金存在银行，3年的银行定期利率才3.45%;购买国家债券，3年期的国家债券票面利率才5%，所以养老基金收益率也仅仅为4%左右。而同期的通货膨胀率为3.3左右，所以看似4%养老基金收益不错，达到了保值增值的目的，实际上时刻面临贬值的风险。 二、各省级养老金管理机构委托全国社保基金理事会投资手续麻烦，成本较高。 从目前公开资料来看，全国社保基金的投资收益率近10年平均为7.6%，如2013年为6.29%，2014年为11.43%，远高于同期的银行利率和国库券利率，也远高于地方的收益率。全国社会保障基金为什么能获得这么高收益率，是因为它可以通过基金公司投资股票、企业债券和私募股权，或者自己直接投资某些风险小且收益较高项目。而地方养老基金结余只能用于银行存款和购买国债。地方基金如果要想获得较高的收益率，只能通过委托全国社保基金理事会，让其在委托基金公司进行投资。而想委托全国社保基金理事会，必须通过省财政厅牵头，与全国社保基金理事会达成投资意向，并签订，订好划拨时间和金额，方可委托投资。目前来看，一年一次，中途无法增加或减少。个人认为这样相对麻烦，除了全国社保基金理事会自己投资外，很大一部分也是委托专业基金公司投资运作，如果政策放开，其实地方基金管理机构完全可以直接委托专业基金公司运作，省去绕道全国社保基金这道门槛。 三、个人账户产权不清，基本属于空账运转，无法参与投资。 胡晓义(2014)指出，截止2013底，我国个人账户规模为3.5万亿元，其 17 中:个人账户空账规模为3.1万亿元，养老保险改革试点地区做实个人账户的规模仅0.4万亿元。养老金空账运行地区，个人账户其实是没有对应的实际银行存款。即使偶尔谈及的养老基金投资和投资收益，也完全视为社会统筹基金的投资和投资收益，个人账户只是名义记账利率计息而已。所以个人账户名为个人所有，实则为空壳而已。既没有实际的银行存款，也没有所谓的投资。在养老金做实个人账户的地区，除了辽宁还有一部分被社会统筹基金“借用”发放当期的养老金待遇，剩余的资金也只能存入银行购买国债，无法投资资本市场，更不用谈投资决策了。面对部分已做实的个人账户，这部分资金也理应属于参保职工个人私有，由于投资渠道限制，参保职工也无法参与投资决策。 第二节 投资收益及分配存在的问题 一、养老金投资收益低，严重影响养老保险制度的可持续性。 随着2011年《中国人民共和国社会保险法》实施，养老保险不断扩大覆盖面，加大收缴力度，养老保险基金积累规模越来越大。截止到2014年12月，全国基本养老保险基金结余2.8万。我国养老保险基金规模虽然较大，但是基金投资渠道狭单一，基金保值增值能力较差，长期收益水平不及同期通货膨胀率。 “每天一睁眼，我们的养老金就在贬值～长此以往，将来哪有钱发给参保人呢,”这就是我国基本养老金管理的窘境的真实写照。中国社科院世界社保研究中心郑秉文对比了2001年至2011年间养老金收益率和通货膨胀率，通过计算得出了每一年养老保险基金的贬值金额。按照郑秉文的计算，在银行存款和购买国债为主的投资方式下，我国的养老保险基金的平均收益率不足2%，但过去的11年的平均通货膨胀率高达2.47%，由此推算，过去11年养老保险基金贬值约为6000亿元 熊军指出，养老基金投资管理是积累性养老保险制度持续的关键，积累性养老待遇水平取决于最后的积累规模。积累养老基金是有效应对人口老龄化的重要手段，但是养老基金储蓄时间长，需要通过投资运营实现保值增值，而且投资收益是基金收入的重要来源。20世纪80年代以来，部分国家为了化解老龄人口比例上升导致现收现付制公共养老基金收支失衡的矛盾，改革现收现付制养老制度，向积累性养老制度转变。实践经验表明:基金投资运营是积累性养老制度的关键，有的国家由于养老基金投资运营水平高，不仅顺利推进养老制度转型，而且减轻了公共养老基金缺口对财政支出的压力。而有的国家因为基金投资运营未达到预期目标，引发了社会普遍不满，养老改革被迫终止，巨额的养老基金缺口成为经济和社会发展的重负。 目前，我国养老金投资渠道单一，投资收益率长期低于同期通货膨胀率，养老金基金严重贬值，使得养老金基金缺口越来越大，尤其当老龄化到来时，我国 18 的养老保险制度将面临严重的挑战，甚至无法持续。 二、投资收益主要归于社会统筹基金，用于弥补将来的养老金支付缺口 在目前省级社会保险机构管理养老金的模式下，养老基金结余即使通过其他渠道或方式获取了较高的收益率，参保职工也只能通过个人账户获取按照一年定期银行利率收益，高额收益全部划归社会统筹基金，而基金结余为社会统筹基金和个人账户基金共同形成的结余，所以这种算法极其不合理。首先应该理清个人账户和统筹账户基金，个人账户结余的投资收益归个人，统筹基金结余归政府基金管理机构，用于弥补将来老龄化到来时的基金缺口。如:广州2012年将1000亿基金划给全国社保基金，委托全国社保基金理事会为其理财，并且当年实现了6.72%的收益率，而当年的个人账户依然按照1年银行的定期利率3%为参加职工计算个人账户的记账利率，相当于1000亿的6.72%的收益全部划归统筹账户，个人账户完全没有享受到这部分投资收益。对外还解释说，这1000亿是统筹基金实现的收益，和个人账户基金无关。既然广州没有做实个人账户，养老保险中统筹基金和个人账户基金资金形成了结余资金，在同一个银行账户中管理，而结余资金中的1000亿实现了6.72%的收益率，显然无法使参保职工认同，这部分收益与个人账户无关。事实的情况是，在目前养老保险现收现支模式及个人账户没有做实的情况下，无法分清养老保险中的统筹基金还是个人账户基金实现的这部分收益，为了弥补将来老龄化到来时养老金的支付缺口，将这部分仅有的一点高投资收益划归社会统筹基金。 三、个人账户无法参与养老金投资收益分配，严重挫伤职工参加养老保险积极性 个人账户空账运转，主要是用名义记账利率计算利息，个人账户基金严重贬值，而个人账户基金又与将来的退休待遇密切相关，所以严重挫伤了职工参加保险养老保险的积极性。 假如参保职工王峰现在的工资是5000元，每个月的个人账户储存额为工资的8%即400元。那么30岁工作，60岁退休，中间有30年的时间，假如个人账户在30年里面能够得到年均8%的收益率，等到他退休时他的个人账户余额为54万元，其中个人缴纳金额为14万元，投资收益为40万元。假如个人账户的投资收益率仅为4%的水平，那这个结果是什么呢,当他退休时他的个人账户余额仅为27万，其中个人缴纳为个人缴纳金额为14万元，投资收益仅为13万元。上述事例表明，当投资收益率由8%降为4%时，个人账户的投资收益额由40万元降为14万元，个人账户余额由54万元降为27万元。可见当缴费额一定时，投资收益率高低直接决定着个人账户投资收益多少，决定了个人账户余额的多少。 目前，我国大部分地区的个人账户的仅为3%左右，而银行同期的保本理财 19 产品的收益率为5%，信托产品的收益率为8%，当个人账户资金的名义利率远低于当期理财产品的利率时，参保职工更愿意将应缴入个人账户的养老金用来购买理财或信托产品，更好地保证自己的资金保值增值。所以，近几年来，由于个人账户名义记账的较低，很多职工参加养老保险的积极性大幅降低。 20 第五章 我国养老基金投资及收益模式优化分析 针对我国各省市的养老金投资渠道和收益分配模式，我们看到了这么多年基金管理方面已经取得了明显的成果，尤其是在现有的情况，积极拓展渠道使基金保值增值，但是我们依然应该清醒地认识到养老基金的管理运营过程有很多有待完善的地方。针对现阶段我国养老基金管理运营过程中的不足，经过认真思考，提出相应的政策建议，进一步拓宽养老基金投资渠道和创新个人账户投资管理模式。 第一节 进一步拓宽养老基金的投资渠道 现有的社会保险基金管理规定，已经严重束缚了地方基金机构投资渠道，也降低了养老基金的投资收益率。我们应该通过修改已经不能适应时代发展的养老基金投资管理规定，让地方养老基金管理机构拥有投资管理权限，拓宽投资渠道，获得较高的收益率，同时也可以为全国或地方的经济发展提供长期资金。我们应该给与地方基金管理机构等同全国保基金管理权限，甚至可以有所扩大。 一、修改政策，减少环节，提高 效率 修改政策，让地方基金管理机构拥有投资权，减少不必要的中间环节，提高投资效率。全国社保基金从2000年到2014年平均年化收益率为8.6%，高于同期社会社会通货膨胀率6个百分点，其中2014年的年化收益率高达11.69%。全国社保基金自身的经验说明，拓宽投资渠道，可以提高资金的收益率。而旧的养老基金政策还在过分强调基金安全，而忽略了基金增值的需要。而地方需要绕道全国社保基金方能进行一下高收益的项目，实现增值。既然这样，不如修改养老基金的相关政策，直接让地方养老机构如全国社保基金那样投资。 二、让各省市拥有自主选择权，可以自主决定一些投资项目 让养老基金管理机拥有直接投资一级股票市场或者将设性项目权力，各省市可以根据风险偏好类型，合理选择相应的投资项目。诚然全国社保基金投资的股权投资或者项目投资更多的服从中央政府的倡导的产业或投资意愿，既推动了经济发展，产业的换代升级，也获得了较高的投资回报率，实现了资金的增值。全国社保基金投资大部分投资投资都是全国性项目，或许反而忽略了地方上一些优质项目，特别是地方政府倡导或推动的优质项目，正所谓寸有所长，尺有所短。同时，经济发达的地区，并且目前基金结余比较大的省市，可以投资一些周期长、回报率高的项目，如:地方性高铁建设，或者参与一些股权基金的设立等等;而一些经济欠发达的地区，并且结余资金比较少，可以参与一些地方上优质短期债券投资，提高资金流动性，可以及时变现。 比如:2014年初，重庆的电脑生产基地初具规模，然而生产1亿台计算机 21 而需要大量的液晶板 。于是重庆政府希望京东方在重庆投资生产液晶板，京东方考察完后认为这个项目确实值得投资，利润可观，只是投资所需资金太大，360个亿左右，单个公司无力担负。重庆市长黄奇帆听说京东方因为资金问题，就积极协调国有企业投资部门。因为资金量太大，经过几番协调，六个国有企业凑齐了 200亿定向投资资金，然后以每股2.1元认购了200亿元京东方股票为液晶板项目定向增发的股票。京东方以这200亿现金，从银行贷款100亿元，自身从企业内部抽出60亿流动资金组成360亿元，开工建设项目。该项目今年4月已经完工，现在已经投入生产，为重庆的电脑基地注入了新活力，企业也获得了丰厚的利润。京东方在重庆项目投入生产后，股票价值也由去年2.1元/股涨到5元/股左右的股，当初国有企业投资部门的200亿变成了500左右，净赚300亿左右。年化投资收益率150%左右。如果当时重庆的地方养老基金的投资渠道的畅通，也许可以从养老基金结余拿出200亿左右去投资这个项目，从而获得丰厚的资金汇报。试想一下，如果当初是重庆的社保基金拿出200亿购买了京东方定向股票，也许获得300亿收益就是社保机构了。 现在我国正处于产业升级、加大基础设施建设时期，需要大量的资金支持。随着黄奇帆和郭树清等这样一批金融方面的人才在地方任职，他们明确各省经济发展方向和增长亮点，参与了地方项目的建设规划，更懂得资金在建设过程中的积极作用，让沉淀资金取得资金应有的时间价值，实现资金的增值收益。如果地方基金管理机构能够拥有投资决策权，在地方政府的领导下，细心选择投资项目，各省的养老基金结余将会取得可观的收益。这样既推动了地方经济的发展，又使养老基金实现增值，实现双赢。 第二节 做实个人账户 一、做实个人账户，分清基金结余中的统筹基金和个人账户基金。 做实个人账户，是完善养老金管理运营模式当务之急。因为只有做实个人账户，分清基金结余中的统筹基金和个人账户基金结余，才能计算出个人账户的应分配的投资收益。 目前我国养老金运行模式是现收现支，个人账户空账运转。个人账户的年记账利率是基本上是人民银行公布的1年的定期利率3.25%。无论地方基金管理机构如何通过其他途径开拓投资渠道，即使实现了高收益率，依然只能按照1年的银行定期利率给个人账户记账，显然极其不合理，严重挫伤了个人缴费热情。因为在政策允许的情况，个人自己拿着这部分资金去银行买理财产品获得的收益率，相信都不会低于个人账户的记账利率，所以在讨论投资渠道前，我们应该先逐步做实个人账户，让个人账户可以分配到投资收益。只有做实个人账户，在地方养老基金在取得高收益时，才可以既将收益分配给统筹基金，以便弥补老龄化 22 到来时的养老基金缺口，也分配相应的收益给个人账户基金，提高个人账户的记账利率水平。 在目前状况下，做实个人账户会面临很大的资金缺口，但是做实个人账户确实世界趋势，尤其是在个人越来越注重投资收益的情况，无法再像以前一样，用1年期银行利率来给个人账户计算利率了，尤其是在投资渠道日益增多的情况下。 二、做实个人账户的具体步骤 截止2013年12月，当时人力资源和社会保障部副部长胡晓义指出，我国个人账户规模为3.5万亿元，其中空账规模为3.1万亿元，养老保险改革试点地区做实个人账户的规模仅0.4万亿元。全部做实个人账户的资金缺口为3.1万亿元，根据我国当前经济发展阶段和综合国力状况，国家财政无法短时间内拿出这么大的资金充实社保基金来完全做实个人账户。即使国家有能力拿出这么多的财政资金，也必然会影响大其他方面的基础建设或经济发展。当然我们更不应该任由这种想象继续发展，否则最终会影响社会保险制度的持续发展。我们应该实施可行的计划，逐步做实个人账户。 目前养老基金做实个人账户，可以分两步走: 第一步，从现在开始，以后个人缴纳的资金完全划归个人账户，不再用于当期的养老金支付 ，而形成积累，使得以后时间段的个人账户有资金对应，不是空账运转。做实个人账户不是说完全改变现收现支的养老金管理模式，而是当期的企业缴纳部分形成社会统筹基金用于支付当期退休人员的养老金，若有结余形成社会统筹基金结余，若社会统筹不足于支付当期退休人员的养老金，应及时向当地政府财政补贴，不得挪用当期的个人缴纳部分形成的个人账户资金。 第二步，以前空账运转的个人账户，通过地方财政划拨、国有股减持及统筹资金投资收益获取资金，分期逐步完全做实个人账户，提前做好老龄化到来时养老金支付规模迅速增大的准备。对于做实个人账户中缺口大的省市，根据约定好的补偿机制，申请中央政府或者全国社保基金划拨。全国社保基金本身就是为了做实个人账户和应对老龄化基金缺口成立的。 第三节 个人账户投资及收益模式 一、个人投资及收益模式的理论基础 (一)个人账户的产权性质 个人账户应该属于参保职工的私有产权，个人账户基金应该归属参保个人所有。参保职工与个人账户有着十分明晰的产权主客体关系，在我国目前基本养老保险“统账结合”模式下，个人账户采用的是完全积累制的资金筹集模式，个人 23 账户基金完全由个人缴纳工资的8%部分组成(2005年开始单位缴费部分不再划入个人账户)，基金的利息收入和投资收益全部计息入参保职工个人名下，参保职工和养老金管理机构及投资机构之间是委托代理管理或信托关系。在政策规定的范围内，参保职工对个人账户的所有资产(包括投资收益)拥有排他性所有权。2011年实施的《中华人民共和国社会保险法》明确规定，参保职工死亡的，个人账户余额可以继承。这进一步表明了个人账户的属于参保职工的私有产权。 (二)投资风险偏好理论 养老金管理机构在养老金投资方面，过分强调投资的安全性，属于风险厌恶型，尽可能追求稳定收益。作为风险厌恶型的养老金管理机构，在对个人账户基金进行投资时，进行多样化投资的可能也非常小，而更多可能性是倾向于运用具有固定且相对稳定收益的投资工具，获得确定的收益。而养老金管理机构这种在个人账户投资上风险厌恶态度对于提高个人账户收益率以及个人账户基金养老金替代率起到了阻碍作用。作为理性经济人的养老金管理机构，更喜欢选择确定的平均收益值，而放弃不确定的风险值，以致错过了某些高风险的最优组合。现代产权理论认为，私有产权性质的财产应该具有较高的管理效率。而作为拥有个人账户产权的个体，由于风险的偏好不同，可以根据自己风险意愿和风险承担能力去选择最优的投资组合，获取符合自身意愿的投资收益。 二、个人账户投资及收益模式 做实个人账户后，可以参照新加坡的投资运营模式，个人可以选择不同账户风险投资类型，获得不同的收益。现在在互联网技术的迅猛发展下，有了专业的技术保证，我们完全可以实现更先进的基于互联网+的管理模式，完全实现个人账户的个性化投资。这不仅涉及到参保职工的个人观念的转变，更涉及到基金管理机构的理念的转变。社保基金管理机构首先应该意识到，努力实现统筹基金的保值增值，让统筹基金增值为增加基金结余，弥补将来老龄化来临时的缺口。个人账户基金的结余所说存放在基金管理机构，因其由个人账户积累而成，产权和投资权都应归属个人，特殊之处在于这部分资金只能退休后才能提取。管理机构只是一台平台，类似基金公司和银行作用的平台，参保职工可以通过它投资各种项目。 管理机构可以为每一个参保职工设置一个账户，类似于证券公司的home系统。每个参保职工可以登录自己的账户，能够看到自己的个人账户积累金额，可以根据自己的投资偏好和风险承受能力，选择自己的投资类型。地方基金管理机构可以事先设定好投资类型:股票投资，高风险高收益;债券投资,中风险中受益;货币投资，低风险低收益。在各个投资中也可以设定各个投资项目。在股票投资中设立:蓝筹，中小盘，创业板;一带一路项目、文体健康项目、城镇发展 24 项目、高端制造项目或军工项目。在债券投资中:大型国企企业债券、中小企业债券;长期债券，短期债券等等。地方基金管理机构可以根据参保职工的不同意愿委托专业基金的公司成立相应的基金运作，也可以成立自己的专业投资机构，运作相应的基金。地方基金管理机构要定期公布投资收益，并且分配到参保职工的个人账户，让参保职工看到自己账户余额及当期的收益情况。这样可以增加基金投资收益透明、公开，参保职工也可以及时了解相关的投资收益。 参保职工在选择投资类型是既可以选择一种也可以选择几种组合;既可以今年选择这种类型，明年选择那种类型。就如同银行卡的钱在基金公司的网站买不同类型的基金一样。正如你可以把你卡中10000元，用4000元买公募基金，6000元私募基金，其中:1000元买股票基金，1500买债券资金，1500元货币基金。一般来说公募基金可以自由转化，由股票基金转化为债券基金或货币基金，同样货币基金也可以转化为股票基金或债券基金。私募基金一般说有封闭期，只能在规定的时间申购或赎回。社保基金中的个人账户基金也完全可以参照这种模式运行。 三、个人账户投资及收益模式的建立 (一)社保基金管理机构将自己定义为资金归集单位和投资管理平台，提供可供参保职工选择的投资项目。 社保机构作为专业机构，应该未参保职工提供清晰明了的投资项目，并告知相关风险。 表5-1 投资项目分类表 如:国有银行 银行存款 地方商业银行 低风险 如:30天期限理财 货币理财 90天期限理财 „ „ 如:国有大中型企业债券 债券投资 民营企业债券 中风险 如:**高速公路 基础设施投资 **高速铁路 25 „ „ 如:文体产业股票基金 股票投资 军工产业股票基金 高风险 海外投资 如:**美国房地产基金 „ „ (二)定期公布基金净值或长期基础设施投资估值。 作为社保基金管理机构，应该定期公布基金净值或长期基础设施估值，披露相关项目投资的收益状况，让参保职工及时了解自己个人账户的投资收益状 。 (三)为每一名参保职工建立一个独立的个人账户，定期为参保职工提供承受风险能力测试。 社保管理机构应该为每一名参保职工建立一个独立账户，每月将应属于职工自己的个人账户资金划入独立账户。社保机构应该通过网络平台让参保职工参加风险测试，评判参保职工的投资经验和风险承受能力等等方面的详细信息，并提供适合参保职工的投资项目。每一名参保职工登录自己账户，使用已有账户资金，根据自己的风险投资经验和风险承能力自主选择投资项目，并且能够定期查询自己账户结余和收益情况。 四、个人账户投资及收益模式的应用 假设参保职工张峰，2015年初个人账户余额为10000万元。根据社保基金管理机构测评，张三有丰富的投资经验，但风险承受能力一般。张峰可以登录社保管理机构网站，进入个人账户，该账户显示的起初余额为10000元。张峰可以根据自己的意愿，采取分散风险投资法，用10000元中的2000元购买低风险的货币理财基金，3000元购买大型国有企业债券，2000元购买长期基础设施投资基金，3000元购买军工产业股票基金。一般说来货币资金的年收益率为4%左右，债券的收益为8%左右，基础设施投资收益率为10%左右，股票的投资收益率为20%左右。张峰个人选择的投资组合总体期望收益率为 4%*0.2+8%*0.3+10%*0.2+20%*0.3=11.2%。这样张峰通过自主选择分散投资项目获得了丰厚的基金投资收益，又规避了高风险，使得自己的账户资金达到了保值增值的目的。这样的期望收益率远高于现行模式下的个人账户名义记账利率。 假设参保职工李帅，2015年初个人账户余额同样为10000万元。根据社保基金管理机构测评，李四既有丰富的投资经验，又有较强的风险承受能力。李帅根据自己的专业判断，现在是投资海外基金的好机会，就选择了**美国房地产业股 26 票金。具体操作为李帅采取分散风险投资法， 3000元购买大型国有企业债券， 7000元购买**美国房地产股票基金。李帅的投资组合总体期望收益率为8%*0.3++20%*0.7=16.4%。这样李帅通过自主选择分散投资项目在承担着较高风险的同时，也获得了丰厚的基金投资收益，使得自己的账户资金达到了保值增值的目的。这样的期望收益率远高于现行模式下的个人账户名义记账利率。 等到2015年末的时候，养老基金管理机构及时公布了各项基金的净值和收益率，张三和李四，也可以通过登录自己的账户查询自己的账户余额和投资收益。2016年初，张峰和李帅既可以调整自己的投资组合和继续保持原来的资金投资状况，把2015年新增的个人账户自己投入自己选择的项目，收获相应收益。这样完全实现了收益和风险对等，同时也实现了个人账户的个性化投资。 第四节 个人账户投资及收益模式的保障措施 一、由养老保险管理机构对参保职工进行风险评估 (一)设计个人投资者风险承受能力评估问卷 养老基金管理机构应该设计或者委托专业机构设计个人投资投资者风险评估问卷，通过问卷选项，应该可以了解填写者综合风险承受能力的综合评估。下面我们提供了风险评估的样板。 表5-2 参保职工风险承受能力评估问卷 风险提示:资本投资可能获得比较高的投资收益，但也存在比较大的投资风险，请您根据自身的风险承受能力，审慎作出投资决定。 尊敬的参保职工: 为了便于您了解自身的风险承受能力，选择合适的投资产品和服务，请您填写以下风险承受能力评估问卷。下列问题可协助评估您对投资产品和服务的风险承受能力，请您根据自身情况认真选择。评估结果仅供参考，不构成投资建议。为了及时了解您的风险承受能力，我们建议您持续做好动态评估。我们承诺对您的所有个人资料保密。 1. 请问您的年龄处于: A(30岁以下; B(31-40岁; C(41-50岁; D(51-60岁。 2.您将来退休后，养老金大约占您可支配资产(除不动产外)的比例是: A(70%以上; B(50%-70% ;C(30%,50%; D(10%,30%; E(10%以下。 3.进行一项重大投资后，您通常会觉得: A(很高兴，对自己的决定很有信心; B(轻松，基本持乐观态度; C(基本没什么影响; 27 D(比较担心投资结果; E(非常担心投资结果。 4.如果您需要把大量现金整天携带在身的话，您是否会感到: A(非常焦虑; B(有点焦虑; C(完全不会焦虑。 5. 当您独自到外地游玩，遇到三岔路口，您会选择: A(仔细研究地图和路标 ; B(找别人问路; C(大致判断一下方向 ; D(也许会用掷骰子的方式来做决定。 6.假设有两种不同的投资:投资A预期获得5%的收益，有可能承担非常小 的损失;投资B预期获得20%的收益，但有可能面临25%甚至更高的亏损。您将 您的投资资产分配为: A(全部投资于A; (大部分投资于A; B C(两种投资各一半; D(大部分投资于B; E(全部投资于B。 7. 假如您前期用25元购入一只股票，该股现在升到30元，而根据预测该 股近期有一半机会升到35元，另一半机会跌到25元，您现在会: A(立刻卖出; B(部分卖出; C(继续持有; D(继续买入。 8.同上题情况，该股现在已经跌到20元，而您估计该股近期有一半机会升 回25元，另一半机会继续下跌到15元，您现在会: A(立刻卖出; B(部分卖出; C(继续持有; D(继续买入。 9.当您进行投资时，您的首要目标是: A(资产保值，我不愿意承担任何投资风险; B(尽可能保证本金安全，不在乎收益率比较低; 28 C(产生较多的收益，可以承担一定的投资风险; D(实现资产大幅增长，愿意承担很大的投资风险。 10.您的投资经验可以被概括为: A(有限:除银行活期账户和定期存款外，我基本没有其他投资经验; B(一般:除银行活期账户和定期存款外，我购买过基金、保险等理财产品，但还需要进一步的指导; C(丰富:我是一位有经验的投资者，参与过股票、基金等产品的交易，并倾向于自己做出投资决策; D(非常丰富:我是一位非常有经验的投资者，参与过权证、期货或创业板等高风险产品的交易。 11.您是否了解资本市场的相关知识: A(从来没有参与过资本市场交易，对投资知识完全不了解; B(学习过资本市场投资知识，但没有实际操作经验，不懂投资技巧; C(了解资本市场的投资知识，并且有过实际操作经验，懂得一些投资技巧; D(参与过多年的资本市场交易，投资知识丰富，具有一定的专业水平。 12.您用于资本市场投资的资金不会变更其他投资项目的时间段为: A(短期——0到1年; B(中期——1到5年; C(长期——5年以上。 评估意见:您的风险承受能力评级属于: 型 参保职工签署:依据诚实守信的原则，本人如实填写了本问卷。本人已知晓自己的风险承受能力评估结果，并在做出投资决策前将认真阅读相关风险揭示书，了解投资产品和服务的风险级别。 参保职工: (签名) 经办人签署: 评估日期: (二)定期通过网络或现场给参保职工发放评估问卷。 让职工明白填写问卷的意义，是养老保险机构通过问卷了解参保职工的风险承受情况，为参保职工提供合适的投资项目，这样既保证了参保职工较高的收益，也可以避免承担能力之外的风险。因为既然是投资，有收益就伴随着风险，一定要把风险控制在自身的承受范围之内。这样有了投资收益，可以更好的改善自身的生活条件，万一投资失败，虽说生活水平可能受一些影响，但也不至于使自己生活秩序完全打乱。作为参保职工本人一定要配合养老基金管理机构如实填写自 29 身情况，以便养老基金管理对你的风险承受力做出正确的评估，后期为你提供合适的投资项目。 (三)综合判定参保职工的风险承担类型，并提供适当项目供其选择。 养老保险管理机构可以通过网络或发放调查问题形式让参保职工填写问卷，并综合判定参保职工的自身的投资经验、对风险的态度以及对风险的承受能力。评估参保职工的风险承受能力可以分成三个类型:保守型、稳健型和积极型。 1、保守型。此类参保职工不愿意接受暂时的投资损失或者极小的资产波动，关注本金的安全，往往属于风险厌恶型的投资者，首要投资目标是保持投资的稳定性与资产的保值，并在此基础上尽可能使资产一定程度的增值，不愿意承受或能承受少许本金的损失和波动。这类参保职工需要注意为达到上述目标回报率可能很低，以换取本金免于受损。 2、稳健型。此类参保职工愿意承担一定程度的风险，主要强调投资风险和资产增值之间的平衡，主要投资目标是资产的增值，为了获得一定收益可以承受投资产品价格的波动，甚至可以承受一段时间内投资产品价格的下跌，此类参保职工可以承受一定程度的资产波动风险和本金亏损风险。 3、积极型。此类参保职工为了获得高回报的投资收益能够承受投资产品价格的剧烈波动，也可以承担这种波动所带来的结果，投资目标主要是取得超额收益，为实现投资目标愿意冒比较大的投资风险，此类参保职工能够承担相当大的投资风险和本金亏损风险。 二、由养老金管理机构对纳入社保投资平台的项目进行评估。 (一)遴选优质的投资项目。 养老基金管理机构现在的功能类似一个投融资的平台，一端连接这资金的提供者个人账户基金，另一端连接着投资项目。养老基金管理机构为了使个人账户基金通过这个平台获得较高的投资收益，就要一方面积极引进优质的投资项目，另一方面甄别劣质投资项目并拒绝其进入该投资平台。为了有效甄别投资项目的优劣，养老金管理机构应该成立专门的投资管理部门，利用综合专业知识，综合判定投资项目的好坏。既不能错过好的投资项目，也决不让劣质投资项目趁虚而入。 (二)对项目进行综合风险评估，并给出相应的风险等级。 对于进入平台的投资项目，养老基金管理机构内部投资管理部门，对项目的整体收益及风险做出综合评估，给出清晰的评价，如:高风险高收益、中风险中受益、低风险低收益，以供参保职工自主选择投资。例如:浙江蚂蚁小微 30 金融服务集团股权投资项目就是高收益高风险。 (三)做好项目的后续跟进措施，及时调整风险等级。 有些项目最初评定结果，随着时间推移、经济的发展阶段变化或者其他外部环境的变化，都有可能发生变化，所以要做好项目的后续跟进措施，即使项目的风险等级。例如:前几年，房地产业迅猛发展，大型房地产债券投资评定为优质项目，收益高且相对保证，而今年在国家需求经济转型的大背景下，房地产业发展放缓甚至进入低迷期，房地产公司随时都面临资金链断裂的风险，房地产业的债券也就相应需要调整风险等级，甚至由优质投资项目变成劣质投资项目。 三、当个人账户投资亏损超过一定额度，采取相应措施。 等到退休时，个人账户的基金余额和退休的待遇息息相关，所以我们一定要重视个人账户投资的收益或损失。投资的本义为改善自己的生活水平，千万别因为投资的失败让自己退休基本生活也无法保障，所以我们对个人账户一旦亏损超过一定的额度，采取相应措施，起码保证个人账户余额可以保证参保职工的最低基本生活。我们根据专业投资理念，制定了三条防范措施。 (一)当投资额亏损超过20%，进行风险提示。当参保职工投资亏损超过20%时，可以通过网络账户或者电话提示参保职工，让参保职工自己考虑是否需要变更投资项目或者下一年度新增投资时要加大低风险的比重。 (二)当投资额亏损超过40%，提示进行项目投资调整。当参保职工投资亏损超过40%，必须通过电话或网络通知参保职工，并确认参保职工收到告知内容。同时，提请参保职工适当变更自己的投资项目，加大低风险项目投资比例，减少高风险投资项目的投资比例;对参保职工重新进行风险承受能力和投资经验测试，做出新的评估报告。 (三)当投资额亏损超过60%，强行进行项目投资调整。个人账户虽说属性上是个人私有，但是毕竟与参保职工将来退休的待遇息息相关。而退休后职工的退休金如果无法满足最基本的生活，可能会影响到社会的安全稳定，所以当个人账户基金亏损一旦超过60%时，养老金管理机构将通知参保职工，必须及时作出调整，避免亏损进一步扩大，以保证参保职工的将来退休后的基本生活水平。 31 结 论 基本养老保险是我国社会保障体系的重要组成部分，基本养老的投资收益及分配，尤其个人账户基金的投资收益，关系到我国数亿人的将来的退休待遇生活保障问题。通过上文的分析，本文研究的主要结论有: 首先，厘清个人账户的产权性质，做实个人账户。我国养老保险条例中明确提出我国养老保险实行“社会统筹和个人账户”相结合管理模式，社会统筹实行现收现付，个人账户实行积累模式。个人账户由参保职工个人缴费且积累模式，这就决定了个人账户基金属于参保职工“私有财产”。分清基本养老保险中的社会统筹基金和个人账户基金，严禁挪用或占用个人账户基金，做实个人账户。只有做实个人账户，才能保证个人账户投资保值增值，提高职工参加养老保险的积极性。 其次，建立完善个人账户投资模式，赋予参保职工投资选择权。个人账户保值增值关系到职工将来的退休待遇的高低，直接影响到职工的生活水平，所以每名参保职工十分关心自己的个人账户的保值增值。通过赋予参保职工自己个人账户基金的投资决策权，让参保职工根据自身风险投资偏好，自主选择投资项目，获取预期的投资收益。本文设想依托现代电子信息网络系统，以养老金管理机构为信息平台，为每一名参保职工建立一个用户账号，让每一名参保职工可以自主选择投资项目，定期查看自己个人账户的投资收益，创新了个人账户投资模式，提高了个人账户投资收益率。 最后，进一步拓宽省级养老金管理机构的养老金自主投资渠道，提高投资效率和投资收益率。目前，我国省级养老金管理机构投资自主投资渠道单一，只能将养老结余资金存入银行或者委托全国社保基金理事会进行投资，这样限制了投资收益和投资效率。本文设想进一步扩宽省级机构的养老金投资渠道，可以自主投资于资本市场和基础设施建设等项目，既支持了本地区的经济发展，同时获取较高的投资收益率。 32 致 谢 在用键盘敲打完论文之后，涌上心头的不是喜悦，而是感激。 随着毕业论文完成，南开大学商学院工商管理专业研究生的学习也将结束，在这几年的求学生涯中，有幸得到了很多老师悉心指导和大量同学无私帮助，使我顺利完成学业，在论文完成之际，我想向所有教诲过我的老师、帮助过我的同学和朋友以及默默支持我的家人表示诚挚的谢意～ 首先，我要由衷地感谢我的学位论文指导老师***教授对我的悉心指导。张老师，为人随和热情，治学严谨认真，虽然身负教学和科研繁重任务，但仍多次询问我的我的论文进度。尤其是在论文遇到难题时，耐心为我指点迷津，不断鼓励我拓展解决问题思路和方法，使得论文不断获得新的进展。正是张老师的无私的帮助,使得我最终能够圆满完成论文写作。再次深深感谢我的呢导师***教授。 其次，我要感谢母校南开大学对我的培养，感谢商学院各位领导和老师给予我的指导，感谢周围的同学和朋友们对我的支持，你们的关心和帮助让我顺利完成了研究生的学业，度过了一段美好的研究生生活，在论文的写作中也提供各种方便与帮助，让我顺利完成毕业论文。 再次，我要感谢我的父母和妻子在我求学路上的支持与鼓励，让我勇敢面对在学习生活中遇到的困难和挫折。 最后，真诚感谢开题组的老师，评阅老师和答辩老师，谢谢你们的指导～ 33 参考文献 [1]郭席四，陈伟诚.分账制下基本养老保险个人账户基金投资研究[J].中国软科学，2005(10):58-65. 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