金元证券-佛塑股份-000973-业绩增长超预期,向新材料转型前景乐观-101019

公 司 研 究 中 国 A股 市 场 赢利预测 2009 年 2010E 2011E 2012E 主营收入（百万元） 3699 3525 3843 4303 主营收入增长率(%) -14.0% -4.7% 9.0% 12.0% 净利润 （百万元） 6 155 214 279 净利润增长率(%) -103.2% 2361.2% 38.2% 30.7% 每股收益（元） 0.01 0.25 0.35 0.46 PE 1677.7 68.2 49.3 37.7 资料来源：金元证券研究所 z 公司业绩增长超预期。2010 年前三季度，公司分别实现营业收入和 归属于上市公司股东的净利润 26.99 亿元和 1.13 亿元，分别同比增长 -5.94%和 2272.55%。实现基本每股收益 0.18 元，净资产收益率 9.36%。 今年以来，公司来自杜邦鸿基的投资收益大幅增长，产品结构调整提升 主导产品毛利率，是公司业绩超预期的主要原因。 z 加快淘汰落后产能进度，提升资产质量和盈利能力。公司借佛山市 禅城区“三旧”改造的契机，对部分工厂设备采取了搬迁、改造和淘汰 措施。此外，公司还出售了涿州东华包装材料有限公司 51%股权，退出 亏损的 BOPP 通用型薄膜业务。 z 加快新项目建设，未来业绩持续增长可期。公司加快了主要盈利产 品锂电池隔膜、偏光膜项目的建设力度，导致公司在建工程比年初大幅 增加 405.97%。我国锂电膈膜进口替代空间巨大，未来需求也将保持稳 步增长，公司小型锂电隔膜项目前景良好。公司动力锂电池隔膜研发进 度仍存在不确定性，如能成功突破将为公司带来巨大的增长点。公司 3D 用偏光膜占全球 90%市场份额。随着全球 3D 电影的迅猛发展，公司偏 光膜项目市场前景比较乐观。 z 开展 PVDF 膜和高分子基复合智能节能贴膜研究，加快向新材料领 域转型。公司实施了晶硅太阳能电池用 PVDF 膜及背板研发项目和高分 子基复合智能节能贴膜项目，目前都处于产业化研发阶段。我们认为两 个产品潜在市场空间巨大，但短期内或难以贡献业绩。 z 上调盈利预测，维持“买入”评级。鉴于公司主业盈利和投资收益 超预期，我们上调公司 10-12 年 EPS 至 0.25/0.35/0.46 元，对应 PE 分 别为 68.2/49.3/37.3 倍。考虑到公司不断淘汰落后产能以提高资产质量、 加快新材料产品投资以提升产品档次、以及锂电池隔膜和偏光膜未来面 临良好的市场前景，维持公司“买入”评级。 市场数据 2010 年 10 月 19 日 当前价格（元） 17.2 52 周价格区间（元） 7.16-17.7 总市值（百万） 10535.94 流通市值（百万） 8855.69 总股本（万股） 61255 流通股（万股） 51487 日均成交额（百万） 628 近一月换手（%） 99.33 Beta(2 年) 0.98 第一大股东 广东省广新外贸集团有 限公司 公司网址 www.foshan-plastic.com 一年期收益率比较 现% 1m 3m 12m 佛塑股份 11.9 41.3 124.5 沪深 300 15.5 20.3 -0.7 相关报告 《业绩大幅提高，基本面明显好转_佛塑股份 （000973）中报点评》2010.07.29 《加大对锂电池隔膜和偏光膜等项目投资力度， 公司经营逐步进入良性通道_佛塑股份（000973） 调研报告》2010.07.12 王昕 杨杰（协助） +86 755 83025935 yangjie@jyzq.cn 执业证书编号 王昕：S0370209020074 杨杰：S0370109090685 化工 Chemistry 2010 年 10 月 19 日 佛塑股份（000973）三季报点评 ——业绩增长超预期，向新材料转型前景乐观 评级：买入 2010 年 10 月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -1- 公司业绩增长超预期 2010 年前三季度，公司分别实现营业收入和归属于上市公司股东 的净利润 26.99 亿元和 1.13 亿元，分别同比增长-5.94%和 2272.55%。 实现基本每股收益 0.18 元，每股经营性净现金流净额 0.71 元。净资 产收益率 9.36%。 2010 年 1-3 季度，公司整体毛利率为 15.01%，比去年同期大幅 提升 5.49 个百分点。 公司业绩增长超出我们先前预期，也高于市场普遍预期。今年以 来，公司来自杜邦鸿基的投资收益大幅增长，产品结构调整提升主导 产品毛利率，是公司业绩超预期的主要原因。随着公司经营好转，企 业现金流大幅提高。 加快淘汰落后产能进度，提升公司资产质量 公司是国内薄膜行业龙头，但由于部分设备老化、物耗偏高等原 因，传统的 PET、BOPP、BOPA、PVC 等产品的盈利性较弱。自 09 年确立“调结构、强管理、强创新”战略以来，公司加大了对落后产 能的淘汰力度。如公司借佛山市禅城区“三旧”改造的契机，对当地 三个地块（共 10.4 万平米）上的工厂进行了搬迁；其中仅汾江北路 82 号处置的设备账面净值即达 1.11 亿元，轻工 3 路的 PVC 压延薄膜生 产线搬迁涉及产能约 2.1 万吨。公司通过出售涿州东华包装材料有限公 司 51%股权，退出亏损的 BOPP 通用型薄膜业务，改为开展盈利性强 的烟膜业务。 资产处置提高了公司整体资产质量，退出部分亏损业务提高了公 司整体盈利能力。 加快新项目建设，未来业绩持续增长可期 随着公司战略的实施，公司正对锂电池隔膜、偏光膜、电容器膜、 卫生薄膜进行扩产。锂电池隔膜和偏光膜作为公司的主要利润来源， 公司加快了这两个产品的建设，导致三季度末公司在建工程比年初大 幅增加 405.97%。 公司将受益小型锂电隔膜进口替代和需求的稳步增长。金辉高科 是我国唯一的湿法锂电池隔膜生产企业，是国家 863 新能源汽车项目 2010 年 10 月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -2- 的承担单位之一。公司小型锂电隔膜产品供不应求，净利润率达到 40% 以上。公司正在研发第二代和第三代隔膜产品，预计将在两年内投入 市场，产品质量将得到明显提升。我国小型锂电隔膜对外依存度在 60% 以上，存在巨大的进口替代空间。从全球看，到 2015 年小型锂电池隔 膜需求达到 6.4 亿平米，相当于 09 年隔膜需求的 1.83 倍。随着 2011 年公司新的 4500 万平米小型锂电隔膜产能的投放，公司隔膜业务将快 速增长。我们预计到 2015 年，全球动力锂电隔膜需求有望达到 8.7 亿 平米，市场将出现爆发式增长。公司动力锂电池隔膜研发进度存在不 确定性，如能成功突破将为公司带来巨大的增长点。 偏光膜业务受益全球 3D 电影市场的迅猛发展。该种偏光膜主要用 于生产观看 3D 电影的眼镜，属于一次性产品。我们预计随着全球 3D 电影放映量的猛增，未来 3 年 3D 偏光膜需求增速在 40%以上。公司 偏光膜在全球 3D 市场的占有率高达 90%，具有明显的垄断地位。09 年公司偏光膜净利率 27.9%，产品大量出口。预计随着 2011 年公司新 的 80 万平米偏光膜项目的投产，将对公司业绩带来明显的推动作用。 图表 1 公司主要新建项目情况 项目 锂电池隔膜 偏光膜 电容器金属化膜 卫生薄膜 实施主体 金辉高科 纬达光电 易事达 华韩 现有产能 1200 万平米 100 万平米 900 吨 8900 吨 新增产能 4500 万平米 80 万平米 300 吨 1800 吨 预计投产时间 2011 年下半年 2011 年中 2010 年底 2011 年中 资料来源：公司公告 金元证券整理 开展 PVDF 膜和高分子基复合智能节能贴膜研究，加快向新 材料领域转型 公司与大股东的子公司——广新投资共同投资 1800 万元，用于晶 硅太阳能电池用 PVDF 膜及背板研发项目。PVDF 含氟量高，具有极 强的耐候性、热稳定性、耐化学品和耐溶剂性等特点，能对光伏组件 中的电池片起到良好的保护作用。随着全球光伏产业的快速发展，市 场前景良好。公司还与中科院上海硅酸盐研究所合作开发高分子基复 合智能节能贴膜项目，该贴膜具有双向调节的智能控温功能，在建筑 2010 年 10 月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -3- 和汽车玻璃上具有巨大的潜在市场空间。目前两个项目均处于工业化 研发阶段，预计短期内难以对公司盈利带来明显的影响。 来自杜邦鸿基的投资收益大幅增长 佛山杜邦鸿基薄膜有限公司是公司与美国杜邦公司合资的企业， 公司参股 49%，是公司的主要利润来源之一。杜邦鸿基主要产品为高 端 BOPET 薄膜，产能超过 6 万吨。公司主要产品为印刷基膜、医药 包装基膜、户卡基膜等，广泛用于飞机、电子、印刷、医药等行业。 杜邦鸿基公司大约贡献了公司总投资收益的 80%左右。得益于杜邦鸿 基利润的大幅增长，公司 2010年 1-3季度实现投资收益 8563.14万元， 同比增长 180.7%。 上调盈利预测，维持“买入”评级 鉴于公司主业盈利和投资收益超预期，我们上调公司 10-12 年 EPS 至 0.25/0.35/0.46 元，对应 PE 分别为 68.2/49.3/37.3 倍。考虑到 公司不断淘汰落后产能以提高资产质量、加快新材料投资以提升产品 档次、以及锂电池隔膜和偏光膜未来面临良好的市场前景，维持公司 “买入”评级。 风险 公司未来落后产能处置进度存在不确定性，公司动力锂电隔膜研 发进度存在一定不确定性，存在一定的股东减持风险。 图表 2 随着产品结构调整，公司收入下降、利润提 升 图表 3 薄膜制品是公司主要收入来源（10 年上半 年） 2010 年 10 月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -4- 资料来源：wind 资料来源：wind 图表 4 偏光膜、隔膜产品以及来自杜邦鸿基的投资 收益是公司主要利润来源（09 年） 图表 5 公司主业盈利能力同比大幅提高 资料来源：wind 资料来源：wind 图表 6 公司利润表预测 会计年度 2009 2010E 2011E 2012E 营业收入 3699 3525 3843 4303 营业成本 3278 2985 3194 3521 营业税金及附加 7 6 6 8 销售费用 69 62 68 76 管理费用 215 197 215 241 财务费用 122 108 115 130 资产减值损失 17 17 17 17 公允价值变动收益 0 0 0 0 投资净收益 62 121 150 187 营业利润 53 271 378 497 营业外收入 7 18 18 18 营业外支出 1 9 9 9 利润总额 59 280 387 505 所得税 21 42 58 76 净利润 38 238 329 429 少数股东损益 31 83 115 150 归属于母公司净利润 6 155 214 279 EBIT 181 387 502 635 EPS（元） 0.01 0.25 0.35 0.46 资料来源：金元证券 2010 年 10 月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -5- 金元证券行业投资评级： 增持：行业股票指数在未来 6 个月内超越大盘； 中性：行业股票指数在未来 6 个月内基本与大盘持平； 减持：行业股票指数在未来 6 个月内明显弱于大盘。 金元证券股票投资评级标准： 买入：股票价格在未来 6 个月内超越大盘 15%以上； 增持：股票价格在未来 6 个月内相对大盘变动幅度为 5%～15%； 中性：股票价格在未来 6 个月内相对大盘变动幅度为-5%～+5%； 减持：股票价格在未来 6 个月内相对大盘变动幅度为-5%～-15%；。 本报告是金元证券研究所的师通过深入研究，对公司的投资价值做出的评判，谨代表金元证券研究所的观点， 投资者需根据情况自行判断，我们对投资者的投资行为不负任何责任。金元证券研究所无报告更新的义务，如果 报告中的具体情况发生了变化，我们将不会另行通知。本报告版权属金元证券股份有限公司及其研究所所有。未 经许可，严禁以任何方式将本报告全部或部分翻印和传播。 This report is issued by GSCO Comprehensive Research Institute and based on information obtained from sources believed to be reliable but is not guaranteed as being accurate, nor is it a complete statement or summary of the securities, markets or developments referred to in the report. 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