广发证券-宏观经济报告-如何理解下半年货币政策操作的动态微调-090810
广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易,亦可能为这些公司提供或争取提供承
销等服务。本报告中所有观点仅供参考,并请务必阅读正文之后的免责声明。
宏观经济研究报告
2009 年 08 月 10 日
宏观经济研究(2009 年 8 月)
如何理解下半年货币政策操作的动态微调
刘朝晖 宏观经济 研究员
电话:020-87555888-666
eMail:lzh8@gf.com.cn
央行在《2009 年第 2 季度中国货币政策执行报告》中提出了下半...
广发证券公司或其关联机构可能会持有
中所涉及的公司所发行的证券并进行交易,亦可能为这些公司提供或争取提供承
销等服务。本报告中所有观点仅供参考,并请务必阅读正文之后的免责声明。
宏观经济研究报告
2009 年 08 月 10 日
宏观经济研究(2009 年 8 月)
如何理解下半年货币政策操作的动态微调
刘朝晖 宏观经济 研究员
电话:020-87555888-666
eMail:lzh8@gf.com.cn
央行在《2009 年第 2 季度中国货币政策执行报告》中提出了下半年
货币政策操作思路,主要可以总结为三个要点,一是继续实行适度宽
松的货币政策;二是相机进行有针对性的动态微调;三是微调主要依
靠市场化手段。我们对央行下半年货币政策操作的动态微调表述的理
解包括以下三点,一是随着经济的企稳回升,微调是货币政策逐步向
正常化回归而迈出的第一步,从总量来看,这意味着流动性将从上半
年的极度宽松向下半年的适度宽松逐步收敛。二是,经济回升基础还
不稳固,夏粮取得丰收,年内通胀大幅上升可能性较小,因此,下半
年货币政策操作的动态微调并不意味着进入紧缩周期,预计年内适度
宽松货币政策主基调不会改变,流动性不会大幅收紧。三是央行指出,
微调将主要以市场化手段为主,我们认为,这一表述主要针对的问题
是,3 月份以来,热钱流入迹象比较明显,下半年外汇储备增加压力
将继续加大,因此,下半年,基础货币回收对冲操作压力将加大。
热钱流入迹象明显,基础货币对冲操作将成为微调重点
2009 年 3 月份以来,用扣除贸易顺差和外商直接投资后的外汇储备
月度增加额指标衡量的热钱流入额呈现出明显的放量趋势,并且流入
金额已回升至次贷危机集中爆发之前水平。这表明,危机之前央行面
临的外汇储备快速增加而导致基础货币被动投放这一矛盾再次凸现。
2008 年 9 月份以来,扣除贸易顺差和外商直接投资后的外汇储备月
度增加额为负值,且负值绝对值较大,表现为热钱总体呈现出持续流
出状态。2009 年 3、4、5、6 四个月份,扣除贸易顺差和外商直接
投资后的外汇储备月度增加额则呈现出放量增加趋势,各月金额分别
为 149.7、361.1、608.4 和 249.1 亿美元,累计达到期间外汇储备
新增总量的 62%,表现出热钱新一波流入趋势。下半年,随着出口
回暖带来的贸易顺差回升,以及美国和全球经济触底企稳后,超常宽
松的全球货币环境下,投机资金从发达经济体析出并流向新兴经济体
动力将增强,这两方面因素将使我国外汇储备增加压力继续加大。
中长期贷款仍将刚性增加,票据融资将被压缩
下半年,在央行流动性动态微调环境下,银行将会选择压缩票据融资,
而受政府政策推动,与固定资产投资相关的中长期贷款将继续刚性增
加。8 月 7 日,国家发改委下达第四批中央财政投资资金,金额为
800 亿元,这将直接带动配套的项目信贷资金投放。上半年票据融资
同比多增 1.7 万亿元,下半年,压缩票据融资将为银行新增中长期贷
款释放出一定空间,但这样将导致银行中长期贷款比例进一步上升。
2009 年 6 月金融数据
人民币贷款增加(万亿
元)
1.53
人民币贷款同比增长
(%)
34.44
M1 同比增速(%) 24.79
M2 同比增速(%) 28.46
单月外汇储备增加额和当月贸
易顺差额(亿美元)
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单月外汇储备增加 单月贸易顺差
扣除贸易顺差和外商直接投资
后外汇储备单月新增额(亿美
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宏观经济研究报告
央行在《2009年第2季度中国货币政策执行报告》中提出了下半年货
币政策操作思路,主要可以总结为三个要点,一是继续实行适度宽松的货
币政策;二是相机进行有针对性的动态微调;三是微调主要依靠市场化手
段。我们对央行下半年货币政策操作的动态微调表述的理解包括以下三
点,一是随着经济的企稳回升,微调是货币政策逐步向正常化回归而迈出
的第一步,从总量来看,这意味着流动性将从上半年的极度宽松向下半年
的适度宽松逐步收敛。二是,经济回升基础还不稳固,夏粮取得丰收,年
内通胀大幅上升可能性较小,因此,下半年货币政策操作的动态微调并不
意味着进入紧缩周期,预计年内适度宽松货币政策主基调不会改变,流动
性不会大幅收紧。三是央行指出,微调将主要以市场化手段为主,我们认
为,这一表述主要针对的问题是,3月份以来,热钱流入迹象比较明显,
下半年外汇储备增加压力将继续加大,因此,下半年,基础货币回收对冲
操作压力将加大。
热钱流入迹象明显,基础货币对冲操作将成
为微调重点
2009年3月份以来,用扣除贸易顺差和外商直接投资后的外汇储备月
度增加额指标衡量的热钱流入额呈现出明显的放量趋势,并且流入金额已
回升至次贷危机集中爆发之前水平。这表明,危机之前央行面临的外汇储
备快速增加导致基础货币被动投放这一矛盾再次凸现。2008年9月份以来,
扣除贸易顺差和外商直接投资后的外汇储备月度增加额为负值,且负值绝
对值较大,表现为热钱总体呈现出持续流出状态。2009年3、4、5、6四个
月份,扣除贸易顺差和外商直接投资后的外汇储备月度增加额则呈现出放
量增加趋势,各月金额分别为 149.7、361.1、608.4和249.1亿美元,累
计达到期间外汇储备新增总量的62%,表现出热钱新一波流入趋势。下半
年,随着出口回暖带来的贸易顺差回升,以及美国和全球经济触底企稳后,
超常宽松的全球货币环境下,投机资金从发达经济体析出并流向新兴经济
体动力将增强,这两方面因素将使我国外汇储备增加压力继续加大。
图 1:单月外汇储备增加额和当月贸易顺差额(亿美元)
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单月外汇储备增加 单月贸易顺差
数据来源:中国人民银行
图 2:扣除贸易顺差和外商直接投资后外汇储备单月新增额(亿美元)
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数据来源:中国人民银行
中长期贷款仍将刚性增加,票据融资将被压
缩
下半年,在央行流动性动态微调环境下,银行将会选择压缩票据融资,
而受政府政策推动,与固定资产投资相关的中长期贷款将继续刚性增加。
8月7日,国家发改委下达第四批中央财政投资资金,金额为800亿元,这
将直接带动配套的项目信贷资金投放。上半年票据融资同比多增1.7万亿
元,下半年,压缩票据融资将为银行新增中长期贷款释放出一定空间,但
这样将导致银行中长期贷款比例进一步上升。
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