中兴通讯股权激励方案的分析的研究

中兴通讯股权激励的分析的研究 学校代码:10207 分类号:F23 学 号:4910000220 密 级:内部 硕士学位论文 中兴通讯股权激励方案的分析研究 Analysis of Equity Incentive Programs of Zhongxing Telecom Equipment 学科专业:会计学 研究方向:成本与管理会计 姓 名:杨史培 指导教师:鞠红兵 教授 硕士学位类型:学历硕士 授予单位:吉林财经大学 二 O 一二 年四月 原 创 性 声 明 本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究 成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不含任何其他个人或集体已经发表或 撰写过的研究成果，也不包含为获得吉林财经大学或其他教育机构的学位或证书而 使用过的材料。对本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式 标明。因本学位论文引起的法律结果完全由本人承担。 本学位论文成果归吉林财经大学所有。 指 导 教 师 签 名: 日期: 学位论文作者签名 : 日期: 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解吉林财经大学有关保留、使用学位论文的规定，有权 保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘，允许论文被查阅和借阅。 本人授权吉林财经大学可以将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检 索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编学位论文。 (保密的学位论文在解密后适用本授权书，本论文:?不保密，?保密 期限至 年 月止) 。 指 导 教 师 签 名: 日期: 学位论文作者签名 : 日期: 内 容 摘 要 随着所有权和经营权的分离，产生了传统的委托代理问题。然而，股东和管 理层之间的目标利益并不一致，他们在追求各自利益的过程中存在着利益冲突。 股权激励制度作为一种长期激励机制，是现代企业高层管理人员薪酬体系中的重 要组成部分，自被提出后就备受理论界和实务界的共同关注。这种制度突破了传 统的薪酬体系，使管理层在一定程度上具有所有者和经营者的双重身份，这种突 破可以在很大程度上缓解股东和管理层之间的委托代理问题，有效规避短期行 为，激励管理人员更勤勉地工作，提高企业经营效率。 我国自股权分置改革以来，许多上市公司陆续开始实行股权激励。但是 这种制度在我国起步较晚，发展还相对不够成熟，因此，这种激励计划是否完全 适应我国企业现阶段的发展状况，在实施的过程中还存在着哪些问题，这种激励 计划执行后的效果如何，企业还应该从哪些方面着手完善股权激励计划，使之达 到更好的效果，这些都是当前需要深入研究的问题。 本文从中兴通讯股权激励方案入手，通过分析股权激励的相关理论，研究国 内外关于股权激励机制的实施效果，运用案例分析的研究，全面细致地分析 了中兴通讯的股权激励方案，分析该方案实施的背景，完整描述了整个计划的内 容，并对其实施的结果进行深入的分析，在此基础上得出该案例研究对我国企业 实施股权激励计划的启示。 本文研究框架如下: 第一部分，绪论。阐述了股权激励的研究背景及意义、国内外的研究现状。 第二部分，股权激励的基本原理。阐述了股权激励的定义和种类，详细论述 了股权激励的相关理论，主要包括委托代理理论、公司治理理论和人力资本理论。 第三部分，中兴通讯股权激励的动因及实施方案。主要阐述了中兴通讯的基 本情况、企业治理结构，同时，深入分析了中兴通讯实施股权激励计划的原因以 及整个激励方案的内容，并且论述了该激励计划的实施结果。 第四部分，对中兴通讯股权激励方案实施结果的分析。综合前面的案例分析， 该部分主要是对中兴通讯的股权激励方案进行了详细的分析论述，并系统阐释了 此次计划执行的结果。 第五部分，基于中兴通讯股权激励计划的反思。这一部分主要阐释了我国上 市公司在实行股权激励计划过程中出现的问题，指出我国上市公司在股权激励方 案设计中需要注意的问题。 第六部分，结论。这一部分主要是对前面的五部分内容加以总结，并指出本 文在研究过程中的局限性。 与其他研究成果相比，本文主要是采用案例分析的方法，通过中兴通讯这个 实实在在的例子来研究股权激励真正实施的情况，在此基础上提出如何建立和完 善企业的内外部环境，使股权激励制度能更好地为现代企业带来效益。 关键词:股权激励 公司治理 管理层持股 ABSTRACT With the separation of ownership and management rights produced the traditional agency problems. However, the interest objectives of shareholders and managers who are linked through a series of contracts are not consistent. During their pursuing their own maximum interests, people usually have natural interest conflict. As an effective long-term incentive mechanism, equity incentive will be an important part of the compensation system for the higher managers. Both the managers and the researchers pay attention to it. Equity incentive is different from the traditional compensation system. And this will also substantially ease the agency problems between shareholders and managers, avoid short-term behavior, encourage the managers to work harder, promote long-term development. Since the reform of the shareholder structure of listed companies, many corporations start this program of equity incentive. But it is new to Chinese, and it develops slowly in China. There will be many problems that should be researched. Such as whether equity incentive fit the development of our companies, which problems still exist when the program carry out, what will it be when we take equity incentive, how should the corporations do to make equity incentive more effective and so on. Therefore, we must consider the equity incentive with a case of a company. This paper describes the actual situation of Zhong xing Telecom Equipment’s equity incentive program. Making use of some relevant theories to analyze the Zhongxing Telecom Equipment’s equity incentive programs comprehensively, describing the content of its program, summarizing the reasons for its success, and doing detailed analysis for the reasons, summarizing the inspiration of improving equity incentive system in China from the case studies. The basic structure of the thesis is listed as follows: Section ?, introduction. It is about the background of the topic, significance, research status. Section ?，basic principles of equity incentives. Including the concept and types of equity incentives and analyzes the theoretical basis of equity incentives, such as agent theory, enterprise contract theory and human capital theory. ?, the motivation of Zhongxing Telecom Equipment’s equity Section incentive and the implementation. It introduces the basic situation of Zhongxing Telecom Equipment and its corporate governance structure, at the same time, it analyzes the motivation and the main content of the equity incentive program of Zhongxing Telecom Equipment and the results of the programs. Section ?,the analysis based on the results of Zhongxing Telecom Equipment’s equity incentive. This section describes the whole program of Zhongxing Telecom Equipment’s equity incentive, and analysis the reason for its results. Section ?,reflection to the Zhongxing Telecom Equipment’s equity incentive plan. This part points out some issues that needed to be cared in the equity incentive programs in the listed companies. Section ?, the conclusion. This part makes conclusions for the last five sections and points out the limitations in the paper. Compared with the other research, this paper drawing on the real case-- Zhongxing Telecom Equipment as the example, proposed how to establish and improve internal and external environment of the corporation, contributing to our equity incentive play an effective incentive. Key words: equity incentive, corporate governance, managerial ownership t 目 录 中文摘要?????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????? 英文摘要?????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????? 一、绪论??????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????(1) (一)研究背景及意义?????????????????????????????????????????????????????????????????(1) 1、研究背景????????????????????????????????????????????????????????????????????????????(1) 2、研究意义????????????????????????????????????????????????????????????????????????????(2) (二)国内外研究现状?????????????????????????????????????????????????????????????????(2) 1、国外研究现状?????????????????????????????????????????????????????????????????????(2) 2、国内研究现状?????????????????????????????????????????????????????????????????????(3) 3、国内外研究现状综述??????????????????????????????????????????????????????????(4) (三)本文的研究框架?????????????????????????????????????????????????????????????????(5) 二、股权激励的基本原理?????????????????????????????????????????????????????????????????(6) (一)股权激励的概念?????????????????????????????????????????????????????????????????(6) (二)股权激励的主要类型及比较????????????????????????????????????????????????(6) 1、按激励对象享有的权利和承担的义务划分??????????????????????????(6) 2、按股权激励的具体形式划分????????????????????????????????????????????????(7) (三)股权激励的理论基础??????????????????????????????????????????????????????????(9) 1、委托代理理论?????????????????????????????????????????????????????????????????????(9) 2、公司治理理论?????????????????????????????????????????????????????????????????????(10) 3、人力资本理论?????????????????????????????????????????????????????????????????????(10) 三、中兴通讯股权激励的动因及实施方案????????????????????????????????????????(11) (一)中兴通讯的公司治理状况及股权激励的动因?????????????????????(11) 1、中兴通讯的总体经营情况?????????????????????????????????????????????????(11) 2、中兴通讯的企业治理结构?????????????????????????????????????????????????(12) 3、中兴通讯实行股权激励的动因??????????????????????????????????????????(13) (二)中兴通讯股权激励计划的相关情况???????????????????????????????????(14) (三)中兴通讯股权激励的实施状况??????????????????????????????????????????(16) 四、基于中兴通讯股权激励方案实施结果的分析????????????????????????????(17) (一)股权激励实施后的业绩分析????????????????????????????????????????????(17) (二)中兴通讯股权激励产生的影响?????????????????????????????????????????(18) (三)基于中兴通讯股权激励案例的分析?????????????????????????????????(18) 五、完善我国公司股权激励的建议?????????????????????????????????????????????????(20) (一)我国上市公司股权激励的现存问题?????????????????????????????????(20) (二)提升上市公司股权激励计划有效性的设想???????????????????????(21) 1、从企业层面看?????????????????????????????????????????????????????????????????(21) 2、从政府层面看????????????????????????????????????????????????????????????????(22) 六、结论????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????(23) 参考文献????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????(24) 一、绪论 随着市场竞争的日益加剧，企业在吸引人才、留住人才、开发员工潜力方面 采取了各种激励措施。在一系列的手段和措施中，股权激励越来越受到众多企业 的青睐。20 世纪 50 年代，美国辉瑞公司首先尝试性地推出了面向公司全体成员 的股票期权计划，该计划最初实行的主要目的是为了合理避税，其实践则是由美 国硅谷的高技术知识性创业公司发起。到了 20 世纪 70 年代，美国政府逐渐制定 了许多相应的法律法规对股票期权计划予以支持，使之成为一种较为完善的激励 方式。它一方面授予管理者公司股票，解决了所有权和经营权分离的代理问题， 另一方面也使员工从企业发展中获得收益，鼓励员工努力工作，提高了企业的生 产效率。现如今，股票期权计划在美国、日本、新加坡以及欧洲一些国家都得到 广泛的运用并取得了很好的效果。而我国则是从 20 世纪 90 年代开始逐渐引入股 权激励制度，该阶段还仅限于试点的摸索阶段，收效甚微。2005 年 12 月 31 日， 中国证监会发布《上市公司股权激励管理办法(试行)》，同时，随着股权分置改 革的顺利开展，资本市场逐渐完善起来，上市公司治理结构日益规范， 公司法》、 《 《证券法》的修订也为企业实行股权激励铺平了道路。但是股权激励在实践过程 中也存在一些缺陷，如实施激励的环境不利、存在高管短期行为等。因此，现如 今企业面临的重要问题之一就是如何建立一个长效的激励机制。 (一)研究背景及意义 我国企业在股权激励的构建和实施中获得了收益，但同时股权激励制度尚不 健全，因此，研究分析股权激励制度不仅具有理论意义，而且还具有实际作用。 1、研究背景 在现代经济学中，根据委托代理理论，由于所有权和经营权的分离，便产生 了委托代理关系。从这个层面看，如果委托人和代理人之间的信息不对称，二者 的目标利益也不同，因此在他们在追求各自利益最大化的时候必然会存在冲突。 企业所有者是希望通过不断努力使公司价值最大化，而企业的经营者则追求自身 利益最大化，在这种情况下，经营者极有可能做出为满足自身利益而损害股东利 益的行为。若股东能建立一套完善的股权激励机制，给作为代理人的经营者一定 比例的企业利润，使其经营绩效和企业利润挂钩，有效约束代理人的行为，激励 经营者为了委托人的利益而努力工作，降低代理成本，实现经营者自身效用最大 化和所有者效用最大化的统一。因而对企业经营者的激励问题成为公司经营与管 理中的一项薄弱环节。 1 目前市场经济条件下，公司高级管理人员的激励问题是多年来各方一直关注 的焦点。在欧美国家，股权激励制度被视为现代企业解决委托代理问题的重要途 径。20 世纪 80 年代的美国，股权激励在提升公司价值，促进社会经济增长方面 发挥着积极作用。据统计，1989-1997 年，美国排名前 200 名的上市公司股票期 权数量占上市股票总量的比例从 6.9%上升到 13.2%。然而，2001 年美国安然公 司的财务丑闻却让人们对股权激励的作用产生了质疑，由此，新一轮对股权激励 的效用、股权激励与公司治理之间的关系以及股权激励相关的的审视和 思考开始了。 2、研究意义 股权激励制度是现代企业制度的重要组成部分，是完善公司治理结构的重要 环节。现如今公司所有权与经营权分离，公司所有者不能对经营者的工作努力程 度进行有效的监督，传统的以工资和奖金为主的薪酬体系也越来越不能满足企业 的发展需要，为了鼓励经营者尽职尽责，而给予经营者除报酬或年薪以外的奖励， 希望通过这项制度能吸引和激励优秀的企业家。良好的股权激励机制能充分调动 经营者的积极性，将公司利益、股东利益和经营者个人利益相结合，使经营者努 力为企业的长远发展服务。 但是由于我国实施股权激励的时间还较短，股权激励的外部市场条件还很不 成熟，各项法律法规保障尚不十分健全，如何具体实施股权激励尚处于探索阶段。 首先要注意在股权激励方案的选择上不能盲目照搬照抄国外的经验，而要结合自 身的实际情况来选择分析。现如今，股权激励模式已经由绩效薪资发展到股票期 权、限制性股票、延期支付形式等十余种，被越来越多的企业采用。然而，股权 激励是一把双刃剑，它既能有效的激励管理者，但如果管理层一味追求既定目标， 甚至进行暗箱操作，也势必会损害中小投资者的利益，不利于企业健康发展。因 此，本文将结合我国的国情，通过分析国内企业真实的股权激励经验来研究股权 激励对我国上市公司的影响，积极推进上市公司股权激励机制的发展。 (二)国内外研究现状 1、国外研究现状 股权激励机制作为一种长效激励机制最早出现于美国，且在美国运用得很广 泛。目前约 90%以上的上市公司都采用了股权激励。截止 2005 年，《财富》杂志 排名前 1000 家公司中，90%以上的公司在高层中采用股票期权方案。随后西方多 数发达国家陆续采用该机制，如经营者持股计划，使企业经营者获得部分索取权。 现如今，美国大部分管理层的年薪报酬包含工资、奖金、股票、股票期权等。这 对企业的发展和国家经济的繁荣有着十分重要的意义。随着近一个世纪的发展， 2 股权激励机制在西方已变得相对成熟，在该机制方面也有了较多的研究成果。20 世纪 60 年代以前，西方国家对企业经营者激励机制的研究多采用规范性分析方 法，而从 60 年代以后，多开始采用实证研究方法。纵观整理当前的研究，其结 论主要有三类:一是认为管理层持股比例与否对企业绩效没有影响;二是管理层 持股比例与企业绩效呈正相关;三是二者之间呈负相关的关系。 Baler and Means (1932)是早期对股权激励问题进行研究的学者，他们认为 股权激励实施与否对企业的业绩没有影响，经营者拥有部分企业所有权并不能使 其有动力去实现企业价值最大化。Jenson and Meckling (1976)对企业的绩效与 管理层持股关系进行了研究，他们认为股权激励机制对企业价值的影响非常小， 即高管人员的薪酬与企业利益之间的联系不大。Crystal (1978) 的研究也发现 企业 CEO 的薪酬与企业绩效之间的联系非常的弱。Demsetz and Lehn (1985)以 美国 511 家公司为样本，对企业经营者持股情况进行研究，研究结果表明经营者 持股与企业业绩之间的联系很微弱。 除上述结论外，也有不少研究者认为高管人员薪酬与公司绩效之间存在联 系。Mehran(1995)曾随机抽取了 153 家存在管理层股权激励的制造业企业，对这 些企业的数据进行实证分析，分析结果表明管理层持股比例与企业绩效呈显著的 正相关关系。Han , Lee and Suk(1999)以法国、意大利、加拿大、日本等七个 国家的两千多家公司的数据为样本进行研究，并选择净资产收益率作为企业的绩 效指标，研究表明企业内部持股对企业的绩效产生正面影响。 此外，还有些研究结论显示采用股权激励措施会对企业的绩效产生负面影 响。Morck(1988)的研究结果认为:管理层持有股份不会提升公司效益。理由是 随着管理层持股比例的提升，他们会为了巩固自己的权利而谋取私利，结果便会 导致企业的效益下降。Boyo,B.K (1994)研究提出董事会对企业的控制程度越高， 经理层控制企业的程度越低，则总经理的报酬水平越低，二者之间呈负相关，不 利于企业业绩的提高。 2、国内研究现状 国外关于股权激励的研究较为成熟，并且实证研究分析居多，大多数的学 者认为企业采取股权激励措施会对公司绩效产生正面影响。我国对股权激励的研 究起步较晚，相对而言发展还较不成熟。目前，我国对股权激励问题的争议主要 集中在该措施与企业业绩有无相关关系上。 董灵姗(2009) 以光明、蒙牛两大乳业公司为背景，分析这两家公司同时实 施的股权激励计划对各自的经营状况分别产生的不同影响及原因，在光明的失 败、蒙牛的成功过程中发现，股权激励机制一定程度上有利于企业的经营状况的 提升，但是不合理的股权激励计划也会给企业带来负面的影响。在上市公司股权 3 激励管理办法公布之后，王秋霞、陈晓毅(2007)，运用因子分析方法对我国上市 公司股权激励与企业绩效关系进行实证研究，他们选择 9 家上市公司 2005 和 2006 两年的 8 项财务指标进行分析比较，最终得出结论，认为股权激励措施并 未给企业带来效益，一定程度上，企业的绩效反而下降了。朱红军、汪辉(2004) 以宏智科技的股权之争为例，研究其股权设置与公司治理之间的关系，通过分析 该案例，发现这种股权制衡结构并不能提高企业的治理效率。邹越(2010)以我国 在 2006 年首次公布其股权激励计划的公司为样本，经研究发现，股权激励在总 体上没有使公司业绩得到显著提升，尤其在信息技术行业，公司的业绩水平反而 下滑了。 朱泉国(2007) 以一汽轿车为案例，分析其股票期权计划实施的必要性，得 出的结论是股票期权作为一种长期激励手段，对企业的绩效有明显的优势。郭福 春(2002)选取了 69 家上市公司作为样本进行研究，这些公司均于上一年度实施 了股权激励制度，研究结果证实这些采用股权激励措施的企业绩效优于未实行股 权激励计划的企业，表明股权激励制度给企业效益能产生正面影响。 徐二明、王智慧(2000)选择公司价值和公司价值成长能力两项指标来分析企 业绩效与管理层持股的关系，研究发现二者之间无显著关系。袁国良、王怀芳 (1999)的研究表明上市公司管理层持股比例与企业经营业绩之间基本不相关。魏 刚(2000)的研究表明高管人员持股情况与公司绩效之间也没有显著的相关关系。 3、国内外研究现状综述 通过对国内外相关文献的查阅，可以发现，对股权激励能否促进企业发展， 提升企业业绩，国内外还没有得出统一的结论。国外对于股权激励方面的研究较 早，而国内关于这方面的研究起步较晚，因而二者在研究阶段和研究成熟度上差 异较大。从国外的研究状况来看，由于对股权激励内容研究较深，时间也较早， 并且国外相关的法律法规政策比较健全，因而，从实务界来看，其股权激励制度 相对比较完善。从理论界来看，对该理论研究的学者颇多，他们从多个角度对股 权激励进行分析，且多采用实证研究方法，可供参阅的文献著作也较多，已形成 了相对完善的理论体系，为企业的长足发展和社会经济的进步起到一定的促进作 用。 在我国，对股权激励的研究起步较晚，股权激励制度的相关条件还不够完善， 从实务界看，随着股权分置改革的进行，目前我国相关的法律法规还不健全，企 业内部环境，外部的市场竞争力也没有完全建立，对股权激励的实施有重大影响。 从理论界来看，研究的角度和跨度单一且有局限性，大多数用实证研究方法阐述 股权激励与企业绩效之间的关系，且局限于管理学的范畴。并且研究得较深入， 可供参阅的文献还较少，目前还不能形成一个结构严谨、内在联系紧密的理论体 4 系。 (三)本文的研究框架 本文采用案例分析的方法，分析中兴通讯股权激励产生的背景、原因，并对 该方案的内容以及实施的状况进行详细论述，从而得出相应结论并探讨建立完善 的股权激励方案应具备的因素。从特殊到一般，总结该案例并对我国股权激励制 度提出的相关和建议。 从结构上来看，本文论述的基本顺序是提出问题、分析问题、解决问题。通 过对中兴通讯股权激励方案的介绍，并对其进行分析，剖析中兴通讯当前股权激 励施行的背景。通过中兴通讯的现实情况，并结合现代企业股权激励理论，提出 两点建议:一是在设计股权激励方案时应更加合理;二是应建立良好的企业内外 部环境，使股权激励更好的发挥作用。最后，对中兴通讯股权激励这一案例的结 果进行反思，总结教训和启发。 基本框架如下: 提出问题 分析问题 解决问题 股 研 中兴 对中 对 结 权 究 通讯 论 兴通 中 激 背 股权 讯股 兴 励 景 激励 权激 通 基 的动 励实 讯 本 因及 施结 股 原 方案 果的 权 理 分析 激 励 方 案 的 反 思 5 二、股权激励的基本原理 作为企业的一种长效激励机制，股权激励制度在其发展过程中必然有相应的 理论支撑，从总体来看，股权激励理论已形成了一套完整的理论体系，这些基本 概念和原理对股权激励制度的发展、研究和应用都起到了很大的指导作用。 (一)股权激励的概念 企业是一个以利润最大化为目标，进行资源配置和创造社会财富的实体。企 业的可持续发展离不开相关的激励机制。股权激励机制是一种以某种股权为纽 带，通过授予激励对象一定数量和份额的股权，并设置一定的股权形式条件，将 经营者对企业贡献和薪酬紧密挂钩，在激励对象达到一定条件时，授予奖励的制 度。一般公司以股份形式授予员工一定的现实权益或者潜在权益，让他们在经营 公司的同时，也共同承担企业的部分风险，借此激励员工工作，实现企业价值最 大化、股东利益最大化。股权激励包含的基本要素有当事人、有效期、期权实施 以及购买额等。 本文中的股权激励是针对企业高管及关键岗位员工的股权激励。股东事先明 确企业高管责任，并对关键岗位员工提出获授条件，在此基础上，对激励对象实 行期权激励模式，使其享有潜在的本公司的部分股权，从而形成利益趋同，保证 和促进公司高管及关键员工努力工作，避免短期行为，缓解委托代理问题，促进 企业持续健康有效的发展。 长期以来，我国企业的管理始终不够完善，原因是多方面的，有的是由于管 理者自身能力不足，有的是因为与股东的目标利益不一致而消极懈怠。因此，合 理有效的内部激励制度是企业长期高效发展所不可或缺的，它将企业股东与关键 员工的利益紧密相连，从而最大化企业高管的工作动力，使之能为了企业利益最 大化而全力以赴。 (二)股权激励的主要类型及比较 1、按激励对象享有的权利和承担的义务划分 按照激励对象享有的权利和承担的义务，股权激励可分为期权激励和股票激 励两类。 (1)期权激励 期权激励是指企业授予激励对象权利，激励对象在未来的某一时点有权以约 定的价格购入企业一定数量的股票。这个价格通常是目前的股票市场价值。激励 6 对象持有期间不得随意出售。一般成长能力较好的企业采用这种激励方式获益较 多。 (2)股票激励 股票激励是指企业高管享有公司的部分股票，使高管与股东利益一致，共同 承担企业的风险和收益。股票激励又分为现股激励和期股激励。其中，现股激励 是指股东直接给激励对象一部分资金，使激励对象获得一定的股权。激励对象持 有股票，一定时间内不得出售。期股激励则是指激励对象按照一个特定的价格购 入企业约定数量的股票，这个特定的价格通常是指该股票当前的市场价格。这种 激励方式要求双方约定时点和价格，等约定到期时，无论当时股票市价多少，激 励对象都必须按约定价格购买约定数量的股票，并且要求在购入股票的一定时间 内不得出售。 期权激励与股票激励二者相比，其收益和风险相差甚远。区别在于，期权激 励实际是一种期权，到期时，激励对象可以自行选择行使或不行使约定权利，当 股票价格降低，激励对象可以选择不行使权利而避免受损，因而不存在风险。而 股票激励要求激励对象一旦接受这种方式就必须行使约定条件，购买企业股票， 若未来股价下跌，势必会给高管造成损失。从另一个角度说，这种方式在某种程 度上会促使高管人员努力工作，提高企业的业绩水平，使股价上涨，从而保证自 身在未来行权时利益不受损。 2、按股权激励的具体形式划分 按照股权激励的具体形式划分，可以分为股票期权、虚拟股票、限制性股票、 延期支付以及业绩股票等。 (1)股票期权 股票期权的应用始于 20 世纪 50 年代，由美国辉瑞制药首次推出，是目前国 际上最经典、使用范围最广的股权激励模式。根据《上市公司股权激励管理办法》 的规定:股票期权是指上市公司授予激励对象在未来一定时期内以预先确定的价 格和条件购买本公司一定数量股票的权利，受权人按照约定的价格和数量在获权 期后约定的时间购买股票，也可以放弃这种权利。 股票期权的有效期一般不超过十年，具有长期的激励作用，因为通过公司的 股价，能有效的反映股市对企业业绩和发展潜力的评价。同时，这种机制是以股 价的差价来补偿企业经理层，因为它授予激励对象的是一项预期收入，而这种收 入是不确定的，只有通过管理层的努力，使企业的业绩得到提升，进而促进股价 上涨，才能实现这种激励的价值，进而才能很好的协调股东和经营者之间的利益 关系。倘若企业经营业绩欠佳，股价下跌，激励对象则会放弃行权，那么股票期 权就失去了激励价值。对于激励对象而言，这种激励计划无损失而有保障。股价 7 上涨时，行权获得收益，股价下跌时，放弃行权，通过将管理层的报酬与企业的 绩效长期捆绑，从而实现管理层与企业所有者利益的一致性。但是由于股票市场 价格波动，股市的不确定性，这种模式常常会遇到股票市场的风险压力，因此， 股票期权计划适合那些初始资本投入较少但增加较快的公司。 (2)虚拟股票 虚拟股票是国内企业最早采用的激励方式之一。具体是指股东授予受权人一 种”虚拟”的股票，如果能按约定实现企业绩效，那么受权人可据此获得一定数 量的分红，分红形式多样，可以是支付现金或者等值的股票，也可以是股票与现 金相结合。但是该种股票的持有人没有表决权，所获利益不能出售或转让。受权 人一旦离开公司，该项收益自动失效。虚拟股票实际上是获取企业未来红利的凭 证，通过这样的形式，让受权人分享企业的剩余索取权，使其自身利益与企业收 益相挂钩。与其他形式相比，虚拟股票的发放不影响公司的股本结构。 (3)限制性股票 根据《上市公司股权激励管理办法》的规定:限制性股票是指激励对象按照 股权激励计划规定的条件，从上市公司获得的一定数量的本公司股票。这种股票 的获取方法通常有:赠予、市价折扣以及比例配送。具体的实施方法由公司根据 自身的实际情况和不同的激励对象来确定。限制性股票的获得一般以激励对象的 业绩水平和入职时间为条件，只有当激励对象的业绩条件达到预定的指标或者在 职时间符合了要求，才会获得限制性股票。如果激励对象未达到这两项要求，那 么公司将取消限制性股票。对于激励对象的业绩成绩，企业应当建立绩效考核体 系，以绩效考核指标为条件还决定是否实施股权激励计划。而对于激励对象的在 职时间，企业可以在股权激励计划中自行规定。企业采用限制性股票这种股权激 励方式，是为了鼓励企业高管人员以一种长远的眼光来看待公司的某项计划，激 励高管在一些长期战略计划上投入更多的精力和时间，当企业实现了既定的目标 后授予企业高管一定数量的股票。由于企业的战略目标得以实现，此时公司股价 势必会由于计划的实现而上涨，那么当企业高管在一定的市值出售这些股票时就 能从中获益。 (4)延期支付 延期支付模式是指公司为激励对象设计一揽子薪酬收入计划，这些收入中有 一部分属于股权收入，该项收入是按公司股票的公允价值折算成股票数量，并存 于托管账户，在规定的时期期满后，再以股票形式或现金方式支付给激励对象。 这种模式事实上也是管理层持股的一种形式，它集中包含了风险和权益相对等的 特征，具有较明显的激励效果。 (5)业绩股票 8 业绩股票也是我国企业广泛使用的一种股权激励形式，具体是指企业事先确 定一个合理的年度业绩目标，若激励对象达到了预先设定的业绩目标，就授予激 励对象一定数量的业绩股票，但业绩股票的流通变现通常有数量和时间方面的限 制，通常需在一定年限之后才可以兑现。业绩股票这种激励形式相当于一种延期 支付的“奖金”，但激励对象可以自行选择合适的市值兑现，所以又在某些程度 上弥补了奖金的缺点，因此成为上市公司积极采用的一种长期激励模式。在沪深 上市公司中，彩虹股份、福地科技、泰达股份、伊利股份以及电广传媒等都尝试 了业绩股票这种激励方式。 (三)股权激励的理论基础 为保障企业长期经营稳定和具备可持续增长的能力，企业对长期激励手段的 选择和研究就显得尤为重要。股权激励作为一项长期激励机制，其产生有着深厚 的理论基础，其中比较具有代表性的是委托代理理论、公司治理理论和人力资本 理论。 1、委托代理理论 20 世纪 30 年代初，随着西方经济的飞速发展，企业规模不断扩大，股权也 日益多元化，公司股东对公司财产经营的控制逐渐减弱，从而导致控制权逐步转 移到经营者手中。针对公司所有权和经营权分离这一现象，经济学家贝利和米恩 斯进行了详细的研究，他们得出的结论是:到本世纪 20 年代末，现代大企业的 控制权已经不可避免地从私人资产所有者手中转移到了经营者手中?(吴冬梅:《公司治理结 构运行与模式》，经济管理出版社，2001 年版，第 16 页) 。到 20 世纪 60 年代，现代企业经营控制权从所有 者向经营者的转移过程已经基本完成，由此产生了委托代理关系。 委托代理理论由经济学家威廉姆森首创，在委托代理关系下，所有者将其拥 有的资产按条件委托给经营者经营，出资人按出资额享有剩余索取权和剩余控制 权。经营者在委托授权范围内对企业财产行使占有、使用、收益、分配的权力。 所有者和经营者按事先达成的契约对双方的责任和权利进行明确的界定，从而形 成相互制约、相互激励的机制。 企业管理者和拥有者有各自不同的利益追求目标，二者客观上存在不同的利 益趋向，因此管理者和拥有者对待风险的态度也不相同。股东拥有企业所有权， 他们追求的目标是企业价值最大化，不断提高企业的资本收益，使股东财富最大 化。而企业管理者，即股东在企业的代理人，不再追求股东财富最大化。现如今， 企业的管理者掌握着比股东更多关于公司经营的信息，这种信息不对称往往会导 致信息优势者为谋取自身的更大利益而使另一方受损，股东为保证自身利益最大 化而去监督和控制管理者，所采取的一系列行为必然会产生代理成本。委托代理 9 理论主要就是研究如何降低这种代理成本。该理论认为:建立一项长期激励约束 机制是解决股东与管理者之间矛盾的有效方法，一方面双方订立的契约关系可以 对企业经营者进行有效的约束，规范监督经营者的有关行为;另一方面这种机制 也会给经营者一些激励，将经营者的利益与企业自身的利益相结合，鼓励他们更 努力地工作，从而最大限度的为公司创造价值。 2、公司治理理论 针对现代企业两权分离的特征以及由两权分离而导致的股东与管理者利益 不一致的现象，公司治理理论应运而生。所谓公司的治理结构是指公司的股东、 债权人、公司员工及管理层等利害关系人之间有关公司经营及权利配置的制度性 安排。?青木昌彦等著:《经济体制的比较制度分析》，魏加宁等译，中国发展出版社，1999 年版，第 175 页在现实公司的管理监 督中，单纯依靠股东个人的力量去监督管理者的经营情况，所需的成本很高并且 不现实，因此股东们便委托董事会代其行使控制权去监督经理层。由此，公司的 控制权逐渐由股东大会转向董事会。由于现代企业的经营管理日趋复杂和科学 化，企业的诸多经营决策都是由具有相关专业知识的董事和经理决定，这种情况 会致使股东的利益时有损失，也会导致董事会权力扩大和股东大会流于形式。在 股东与经理层的斗争过程中，董事会一方面受股东大会的委托代表股东监督和指 导经理层的行为，另一方面自身又受到股东大会的监督和制约，所以在公司治理 层中，董事会处于中心位置。由此可见，非股东的董事绝不会像股东那样非常关 注公司的财产，所以要对公司董事进行适当的激励，以鼓励他们更有效的行使监 督权力。对于经理层而言，经理人员一般从自身利益最大化的角度出发，其表现 可能会与股东的预期目标相背离，例如当经理人的预期收入与实际收入之间存在 较大差距时，他们往往会扩大在职消费来满足自身的需要。 3、人力资本理论 1935 年，沃尔什发表了《人力资本观》一文，明确提出了人力资本的概念。 所谓人力资本，是指附着在人身上的关于知识、技能、资历和熟练程度、健康等 的总称，代表人的能力和素质。后来，经过三十年的发展，人力资本逐渐形成了 一种理论体系和学说，并对西方的经济学带来了深刻巨大的影响。1960 年，舒 尔茨在研究过程中发现，单纯从实物、劳动力或自然资源的角度是不能完全解释 生产力的发展的，人们都忽视了人力资本这个生产要素。舒尔茨认为，人力资本 是社会发展，生产力水平提高的决定因素。而这项因素的取得是需要通过不断的 投资的，如社会教育支出、培训支出、保健支出等。 我国著名学者周其仁在人力资本理论的研究方面做出了开拓性的贡献，他的 主要研究方向是人力资本产权特征。人力资本与其所有者是不可分的，人力资本 与其他物质资本一样，都存在着产权问题，只是人力资本的所有权只能属于个人， 这就决定了非激励就难以发挥人力资本应有的作用。企业只有通过恰当的激励契 10 约，才能节约一般市场的交易费用，并将所节约的费用运用到自身的发展中，为 企业增加盈利。他还强调，现代企业最佳的所有权安排应是授予人力资本所有者 的。因此，企业是一个人力资本和非人力资本的特别契约，共同分享企业所有权。 11 三、中兴通讯股权激励的动因及实施方案 中兴通讯作为全国电信行业的优秀企业，其企业治理结构相对来说是比较健 全和完善的，中兴通讯的股权激励计划自 2007 年实施以来进展顺利，颇受社会 关注，然而在实施的过程中充满着许多未知和变数。中兴通讯的股权激励计划有 其合理的地方，但也存在着一些局限性。本文要研究的是中兴通讯的股权激励问 题，通过分析中兴通讯的股权激励方案来具体阐述我国应怎样设置股权激励方 案，以及如何完善企业治理环境，以使得股权激励能更好的发挥作用。 (一)中兴通讯的公司治理状况及股权激励的动因 作为中国能够与全球电信巨头抗衡的两大电信设备商之一的中兴通讯，其企 业治理结构相对来说是透明、健全和完善的，在国际国内的大环境以及企业本身 的经营体制下，中兴通讯股权激励制度应运而生。 1、中兴通讯总体经营情况 中兴通讯股份有限公司(ZTE)成立于 1985 年，1997 年 10 月经中国证监会批 准，首次向社会公众发行人民币普通股，并于深圳交易所和香港联交所主板两地 上市，是目前中国高科技通信设备主导供应商之一，也是全球领先的综合通信解 决方案提供商。 中兴通讯致力于设计、开发、生产及安装各类先进的电信系统和设备，产品 涵盖无线、核心网、接入承载、业务、终端产品等五大领域。现如今拥有通信业 界最完整的、端到端的产品线和融合解决方案，能为全球 140 多个国家和地区的 电信运营商提供新技术与产品解决方案，在综合通信解决方案方面处于全球领先 地位，是中国最大的通信设备上市公司。公司成立之初，中兴主打产品是半导体， 随后成立深圳研究所，开始自主研发，经过 4 年的努力，第一台数据数字用户交 换机成功面市。1993 年，由航天系统 691 厂、深圳广宇工业集团和中兴维先通 共同投资组建了深圳中兴通讯设备有限公司。多年来，中兴通讯一直坚持自主创 新能力，独立创新，持续的研发投入，并引领全球通信行业技术革新，公司每年 投入的科研经费占销售收入的 10%左右。即使在全球金融危机环境下，中兴通讯 仍然坚持按照与营业额同样的比例投入研发，不断加强技术实力，2010 年研发 投入更是超过 70 亿元。对于中兴通讯而言，创新才是制胜的根本。 目前，中兴通讯大部分利润收入是来自于终端产品和电信软件系统服务及其 他类产品收入。在国际电信市场，中兴通讯目前已经向全球 100 多个国际和地区 销售产品，并不断突破发达国家市场，相继与包括法国电信、葡萄牙电信在内的 12 众多全球电信服务提供商建立了战略合作关系。然而近年来，诺基亚、西门子大 量裁员，爱立信失诚，通信设备厂商正遭遇着前所未有的寒流，而中兴通讯也在 欧美市场连续遭遇反倾销案、贸易壁垒等挑战，这让国际化程度较高的中兴通讯 在突围高端市场的过程中困难重重。在全球传统的电信版图中，中国公司很难进 入美日国家市场，而欧洲大电信商也占据着约三分之一的市场份额，所以对于中 兴通讯而言，要想在国际市场领先，离不开欧洲市场。为此，中兴通讯不断扩大 在欧洲区域的投入。从 2009 年开始，无论在人员配置，还是品牌宣传，以及研 发投入，中兴通讯都在向欧洲市场倾斜。2009 年国内 3G 建设的大规模启动和欧 洲市场的突破为中兴通讯在运营商网络收入上的增长贡献颇多;在终端业务方面 的收入增长也主要得益于欧洲、拉美和国内终端市场的成功。同时，在国际市场 上，中兴通讯克服了金融危机的影响，去年在全球电信市场持续疲软的情况下， 依靠成本、技术、综合资金三大优势，取得了国际市场业绩的持续增长，并且在 全球高端市场开始取得一系列突破。据中兴通讯去年上半年的年报显示，收入总 额 373.45 亿元，其中海外业务收入 208.1 亿元。由此可见，无论是国内市场还 是国际市场，中兴通讯都保持着较好的发展势头。 2、中兴通讯的企业治理结构 中兴通讯目前第一大股东为中兴新，是由西安微电子、深圳航天广宇和中兴 维先三方股东合资组建的一家国有控股公司，现持股比例占 37.41%。中兴新是 国务院确定的全国 520 家重点国有企业之一，采用“国有控股、授权经营”的混 合经济模式，给企业带来了强大的发展力。作为中兴通讯的最大持股股东，中兴 新以优秀的企业文化以及先进的经营理念引领着中兴通讯的发展。中兴新是一家 国有控股公司，虽然其持股比例较高，但是并没有凌驾于其他股东之上，积极主 动的听取各方意见，并且承担更多的社会责任，在财务、业务、机构、资产、人 员上各自独立核算，独立承担风险和责任，极大的促进了企业的发展和社会的进 步。 过去八年，中兴通讯一直采用的是事业部管理体制。这种体制最早是由美国 通用汽车公司总裁斯隆于 1924 年提出的，是一种高度(层)集权下的分权管理 体制，实行分级管理 、分级核算、自负盈亏。公司总部只保留人事决策，预算 控制和监督大权，并通过利润等指标对事业部进行控制。是国外较大的联合公司 所采用的一种组织形式，经常适用于规模庞大，品种繁多，技术复杂的大型企业， 近几年我国一些大型企业集团或公司也引进了这种组织结构形式。 然而这种企业治理结构，职能机构重叠，构成管理人员浪费;事业部实行独 立核算，各事业部只考虑自身的利益，影响事业部之间的协作，一些业务联系与 沟通往往也被经济关系所替代。随着国内外 3G 进程的加快，市场上拥有固定网 13 络和移动网络的运营商越来越多，按照事业部的管理方式，任一产品事业部都没 有能力提供整体解决方案。 自 2006 年下半年开始，中兴通讯对原事业部制进行了重大调整，建立以职 能为代表的各个部门，如研发、市场、销售、物流部门等，同时，以职能体系为 基础，在产品开发和提供通讯综合解决方案上，逐步引入矩阵式管理模式。即最 高层是总决策者，接下来是一个过渡的管理层次，然后才是各职能部门。调整之 后，市场部是产品总经理所在的体系，其核心职能是负责公司的整体市场规划、 产品规划、面向客户制订综合性解决方案;负责产品经营、资源分配等。销售部 门的核心职能是负责发展客户关系，获取订单;负责公司工程和服务工作的整体 规划，把过去分散在各营销事业部、产品事业部的工程服务资源进行统一调配。 而新的研发体系则是由过去产品事业部的研究所调整后组成的，包括移动产品、 数据产品、网络产品等研究所，其职能是根据市场体系提出的产品开发需求或解 决方案，负责产品实现;进行技术预研，不断积累成熟技术。物流部门，则负责 公司采购计划。和原来的物流平台(康讯公司)职能相比，物流体系发生了很大 的变化，物流体系直接负责采购、生产、发货，负责公司硬件平台的建设。通过 建立矩阵式的跨体系的团队，提高对客户的反应速度，增强市场竞争力。 3、中兴通讯实行股权激励的动因 随着股权分置改革轰轰烈烈的进行，2006 年，中兴通讯也在逐步改变企业 治理模式，在这样的时代背景下，促使了中兴通讯股权激励制度的实施。 (1)中兴通讯股权激励的时代背景:法律障碍消除 股权激励作为一种有效解决委托代理问题的长效激励制度，一直备受实务界 和理论界的共同关注。早在上个世纪初，美国等一些西方发达国家便开始研究股 权激励的理论和实践，并在随后的几十年里，将该制度推向高潮，对国家经济和 企业的发展都产生了深远的影响。然而，这种制度在我国却迟迟没有广泛开展起 来，或者即使尝试引进并运用这种机制，也没有能形成一套完整的体系，成效并 不显著。究其原因，最根本的是因为我国的市场环境尚不健全，缺少相关法律法 规的保障，同时，证券市场的发展也不完善，这些问题的存在都无益于股权激励 的成长。2005 年5 月，正式启动证券市场股权分置改革，将上市公司流通股交 由市场定价，通过市场这样一个不易被操纵又相对公平的机制来衡量公司价值。 此后，国家正式修改《证券法》，大力改善证券市场的法律法规。2006 年，国家 又发布了《上市公司股权激励管理办法》，进一步完善上市公司的治理结构，促 进企业规范运作与持续发展，彻底清除股权激励的法律障碍，为上市公司开展股 权激励拉开序幕。 (2)中兴通讯股权激励的内因:稳定员工队伍 14 中兴通讯属于高科技企业，对于这类企业而言，人才是最重要的资源。在中 兴通讯的员工比例中，科技研发人员占据了很大的比例。而这部分员工的工作绩 效却很难衡量，面对竞争日益激励的市场经济，单纯依靠工资加奖金的薪酬体系 难以客观公正的体现员工的工作成绩，也不能满足员工的需求，在这样的背景下， 股权激励应运而生。通过让这部分人持有股票，可以很好的解决信息不对称问题， 缓解委托代理压力，降低企业代理成本，有效稳定科技员工队伍。中兴通讯推出 为期五年的股权激励计划，无疑给管理者和核心员工注入强心剂，使得管理者和 股东利益趋同，有助于企业的长期发展。 (二)中兴通讯股权激励计划的相关情况 2005 年，国家先后对金融市场的相关法律进行了修改，为金融市场的健康 运行提供了完善的法律保障。2006 年初，经董事会审议通过后，中兴通讯股份 有限公司以授予新股的方式开始实施股权激励计划。在此计划制定的过程中，由 韬睿咨询公司提供国际同行的股权激励及薪酬资料，同时还参考了国内其他上市 公司的股权激励方案，因此，中兴通讯股权激励计划中各项主要指标的确定都有 较科学的依据。具体方案如下: (1)激励方式——限制性股票 一般而言，限制性股票是企业为实现预定的目标而专门设立的。企业授予激 励对象一定数量的本公司股票，同时对股票设置一些条件。这些条件可能会涉及 企业的业绩目标，或者企业的股价增长，当激励对象的工作业绩或工作年限满足 股权激励计划规定的条件时，方可出售限制性股票从中获利。然而一旦激励对象 未能达到预先设定的业绩目标或者提前离职，公司将收回其限制性股票。企业之 所以要采用限制性股票这种激励方式，主要是为了规避短期行为，使激励对象能 更好更长远的为企业努力工作。中兴通讯选择限制性股票亦是让激励对象能感受 到压力，更好的为实现既定的业绩目标而努力。 (2)激励对象——高层管理人员及关键岗位员工 中兴通讯的激励对象共计 3435 人，其中公司董事和高级管理人员 21 名，关 键岗位员工 3414 名，管理者是指那些拥有企业控制经营权，并且能对企业业绩 负责的高级管理人员，包括公司总裁、高级副总裁、董事会秘书以及公司章程中 规定的其他高级管理人员。这些成员都是身居要职，参与企业重大问题决策，掌 握企业命脉，对企业发展起到决定性作用。 关键岗位员工包括中兴通讯及其控股子公司任职的有资格参加本股权激励 计划的骨干员工，这些员工一般都为企业做出过特殊贡献。中兴通讯的员工分为 技术、业务和管理三个系列。技术系列共有 11 级，其中工程师级别以上有资格 15 参与股权激励;业务系列共有 9 级，其中 3 级以上有资格参与股权激励;管理系 列共 5 层，其中 1-4 级有资格参与股权激励。从激励对象的总体来看，此次人员 分配主要倾向于研发人员，管理人员所占比例较小。在确定参与激励计划的员工 时，首先要求员工级别必须达标，其次企业再按照员工个人素质、工作年限等条 件进行适当调整。激励对象名单最终是由总公司来确定。 (3)激励份额的分配 中兴通讯激励的股票来源为发行 A 股新股，股票总额度为 4798 万股，占股 本总额的 5%。其中，分配给 21 名董事和高管人员 206 万股，分配给关键岗位员 工 4592 万股。另外，将计划标的股票总数的 10%预留给对公司有重大贡献和公 司需要引进的重要人才。根据激励的总额度和总人数，以及激励对象所处的级别， 在分配激励份额时存在些许差额。从人均获授数量来看，主要分为四层:第一层 是企业的董事和高级管理人员，数量主要在 10-18 万股;第二层每人为 2-2.5 万股;第三层数量约为 1.5 万股;第四层激励份额约为 1 万股。 (4)满足股权激励的必要条件 股权激励的条件主要分为两部分。一是员工在解锁期内执行期权的前提条 件，即业绩考核条件为:中兴通讯 2007 年、2008 年及 2009 年的加权平均净资 产收益率分别为激励对象第一次、第二次和第三次申请标的股票解锁的业绩考核 条件，该加权平均净资产收益率不低于 10%，同时激励对象在这三年内的内部绩 效考核必须合格。另一方面是针对参与激励的员工而言，要求员工级别要达到一 定的标准，同时根据企业员工绩效考核条例，员工个人业绩、工作年限及所处岗 位均要达到要求。激励对象若发生职务变更，其获授的标的股票仍然要按照职务 变更之前股权激励计划规定的程序进行，对于离职员工，已解锁的标的股票可按 计划规定正常行使权利，未解锁的标的股票不再解锁，公司认购标的股票的成本 价退回激励对象自筹资金。 (5)限制性股票授予价格的确定 中兴通讯授予激励对象每一股标的股票的价格为授予价格，除计划另有约定 外，标的股票价格为公司首次审议股权激励计划的董事会召开之日前一个交易 日，中兴通讯 A 股股票在证券交易所的收市价，本次激励计划的授予价格为 30.05 元。激励对象认购标的股票时，按每获授 10 股以授予价格购买 5.2 股的比例缴 纳标的股票认购款，其中 3.8 股标的股票由激励对象以自筹资金认购，1.4 股以 激励对象未获得的递延奖金与授予价格的比例折算获得。在此过程中，公司不得 为激励对象提供贷款或其他任何形式的财务资助。 (6)标的股票的有效期、禁售期和解锁期 股权激励计划的有效期为 5 年，其中自公司股东大会批准本股权激励计划之 16 日起的 2 年为禁售期，在该期间内，激励对象根据股权激励计划获授的标的股票 被锁定，不得转让。禁售期后的 3 年为解锁期，在解锁期内，当达到激励计划规 定的解锁条件时，激励对象可按股权激励计划的规定分年度申请获授标的股票解 锁。解锁期可分为三次申请:第一次解锁期为禁售期满后第一年，解锁数量不超 过获授标的股票总数的 20%，第二次为禁售期满后第二年，解锁数量不超过股票 总数的 35%，第三次为禁售期后的第三年，解锁数量为所有剩余标的股票。解锁 后的标的股票即可依法自由流通，而未达到解锁条件的标的股票将作废。 (三)中兴通讯股权激励计划的实施状况 中兴通讯股权激励计划一经公布就备受关注，2007 年 3 月 14 日至 3 月 18 日，中兴通讯第一期股权激励计划的相关激励对象均已缴纳了标的股票的认购 款，限制性股票共计 2210000 股，授予价格均为 30.05 元。2009 年 7 月 2 日， 中兴通讯为期两年的第一次授予标的股票禁售期满，中兴通讯首期股权激励计划 开始兑现。第一期股权激励计划首批激励对象人数为 3274 人，其所获授标的股 票额度为 7656 万股，以兑现当日股价 31.3 元计算，账面总值达 4.78 亿元。中 兴通讯股价的上涨从侧面也体现了股市及广大股民对其股权激励计划的肯定。此 次解锁数量仅增加总股本 0.8%，因而对二级市场影响有限。2010 年 7 月，第二 期解锁数量共计 2520957 股，公司总股本未发生变化。经过努力，中兴通讯连续 三年净资产收益率均超过 10%，2011 年，部分员工的期权解锁上市，共计 3199 名中兴员工获益，预计约 6053 万股，占公司总股本的 1.76%。至此，中兴通讯 三次解除限售完成。 17 四、基于中兴通讯股权激励方案实施结果的分析 中兴通讯股权激励方案在设计上独具匠心，同时根据企业的实际情况选择适 当的考核指标以及解锁条件。 (一)股权激励实施后的业绩分析 纵观中兴通讯前两次的解锁情况，其员工顺利获得期权解锁。此次股权激励 计划对中兴通讯的发展起到至关重要的促进作用。为了进一步说明该股权激励方 案的合理性，在此分析了公司 2006、2007、2008、2009 和 2010 年五个会计年度 的业绩: 表 4.1 2006—2010 年中兴通讯平均净资产收益率 加权平均净资产 加权平均净资产 年度 收益率(扣除非经常性 收益率 损益后) 2006 7.30 6.79 2007 10.94 10.88 2008 12.36 11.52 2009 15.83 15.06 2010 15.32 12.88 通过上表可以发现，中兴通讯 2006 年的净资产收益率较低，2007、2008、 2009 年度的业绩也达到了行权条件。那么中兴通讯之所以能轻松达到行权条件 主要是一方面源于股权激励方案实施后，公司业绩大幅度增长，另一方面也是因 为 3G 的投资拉动了整个市场业绩上浮。 表 4.2 2008—2010 年中兴通讯的主要财务指标 单位:千元 年度 2008 2009 2010 18 每股收益 0.63 0.93 1.17 营业收入 44293427 55057688 62351362 营业成本 29492530 40623339 47335.0 应收账款 1658941 2727445 2864307 年度可分配利润 2395734 26447660 通过分析上表可知，按照中兴通讯股权激励计划，企业从 2008 年到 2010 年， 营业收入大幅增加，可分配利润也在逐年增长，企业高管人员在此计划中受益匪 浅，个人利益方面得到了提升。但是应收账款逐年增加，这点却不容乐观。通过 企业这几年的年报显示，企业的各项费用均上涨，其中增幅最大的是研发费用。 由此看出企业在科研方面投入较多。2008 年全球金融危机的背景下，中兴通讯 仍有较好的发展，可见股权激励在企业盈余管理方面仍然发挥着不可替代的作 用。 (二)中兴通讯股权激励产生的影响 股权激励的初衷是将企业高管与股东的利益结合起来，赋予高管经营者和所 有者的双重身份，从而为企业利益最大化而全力以赴，最大程度的缓解企业的委 托代理问题。中兴通讯自股权激励方案实施以来，收获颇多。 1、员工的离职率大大降低 稳定的员工队伍是企业平稳健康的基石，而企业实施股权激励的最终目的都 是为了留住人才。在现代企业的薪酬体系中，股权报酬比现金报酬的激励效果更 加明显，优势也更加突出。从中兴通讯实施股权激励计划后的表现来看，实施前 一般员工的离职率是 10%，核心员工的离职率为 4%。而实施股权激励之后，企业 核心员工的离职率降到了 1%。究其原因主要是，高级管理人员是社会的稀缺资 源，企业要使用这一资源必须支付给他们高额的薪酬，付出的成本较高。相比之 下，企业若采用股权激励的方式，以股权为纽带，将高级管理人员与企业联系起 来。倘若这些高管在期权持续期内离职，他们将会丧失尚未行使的剩余权利，这 势必会增加高管人员离职的机会成本。因而这种方式是稳定企业员工的“金手 铐”，不仅为企业留住了人才，更降低了公司的人力资源成本。 2、未获授股权激励员工的反应 对于那些未获授股票的员工，他们一般会有两种反应:一是起初觉得不满意， 但是期望通过努力，今后能够在后续的股权激励计划中获授股份，所以他们仍然 19 会继续留在中兴通讯，一定程度上，会对员工起到鞭策作用;另一种反应则是因 为不满而离开企业，在这种情况下，若企业未能进一步推出后续的股权激励计划， 那么实施股权激励计划对于未获授股权的员工的反向影响将会更加严重，这势必 会让企业在引进新人才方面遭到阻力。 3、实施股权激励后的薪酬状况 近年来，中兴通讯的员工工资增长速度低于社会平均工资的增长速度，因此 其工资水平相对来说是较低的，即使考虑到实施股权激励后，部分员工的收入增 加，其员工的整体收入仍然低于市场的中位数。 (三)基于中兴通讯股权激励案例的分析 轰轰烈烈的中兴通讯股权激励计划，于 2011 年 7 月完成了第三次期权解锁， 整场计划下来，中兴通讯的高管及关键岗位的员工们均通过自身的努力获得相应 的合理的收益，中兴通讯的股东也因此达成最初解决委托代理关系，降低代理成 本，留住企业优秀人才的目的。2008 年，面对全球金融危机的袭击，公司业绩 表现出大幅度增长，虽然国内 3G 市场拉动了整个市场的气氛，但是企业自身的 管理水平、员工的自身状态更为重要，中兴通讯股权激励方案在此起到不容忽视 的作用。因而，股权激励无论在内容还是在方案设计方面都值得他人借鉴。 第一，该方案在激励对象的选择上，根据企业的发展战略而定，有利于企业 的长远发展。中兴通讯是国内电信行业的先进企业，其特点是依赖科技进步。作 为技术领先的高科技企业，最重要的资源便是人力资源和科研技术。所以此次激 励对象主要是针对企业关键岗位人才，通过这种激励方案将员工的个人利益与企 业紧密相连，员工只有不懈努力，为企业的业绩提升做出贡献，才会提高他们的 个人利益，激发员工的工作积极性，增强员工的责任心，从而更好的控制风险， 实现目标战略。 第二，中兴通讯股权激励方案中对授予的标的股票额度比例把握得很适当。 企业向激励对象授予股票数量占中兴通讯股本总额的 5%，比例较合适。一般管 理层持股在 5%以下较为合适。若授予数高于该比例，股权激励过多，激励作用 反而会下降。 第三，本次股权激励方案以授予新股的方式实施，即采用限制性股票的形式 实施股权激励。每获授 10 股就按授价购买 5.2 股的比例认缴，其中，3.8 股标 的股票由激励对象自筹资金认购，这对于管理层来说，仅以 3.8 股的股价就能获 得 10 股的期权收益，这在较大程度上不仅使管理者获得收益，更是保护了管理 层的利益。这些方案的设计都值得其他企业学习。 然而，金无足赤，中兴通讯股权激励在实施过程也遇到了一些问题。 20 一是考核指标仍不完善。本案例中的考核指标仅仅为加权平均净资产收益 率，且以不低于 10%为准，指标明显太少。且 2008 年-2010 年，中兴通讯相对于 华为公司而言，资产收益率相差悬殊，但仍然满足日后行权条件，可见该指标的 目标值偏低。净资产收益率虽然是比较综合的财务指标，但是却极易被操控。此 外，企业的其他财务指标，如偿债能力、发展能力、周转能力指标等都未涉及。 从公司的长远发展看是不利的。 另一方面，由于中兴通讯属于国有企业，企业的相关措施应遵守国资委的相 关要求。财政部 2008 年发布的《关于规范国有控股上市公司实施股权激励制度 有关问题的通知》要求，上市公司应建立完善的业绩考核体系和考核办法。业绩 考核指标一般是指能反映股东回报和公司价值等的综合性指标或是能反映市场 价值增长和企业赢利能力的指标。在这方面，中兴通讯应加以完善，以满足国家 相关部门监管的需要。 二是外籍员工的激励问题。在我国目前的法律规定下，非中国国籍人士无法 持有 A 股。若以 H 股为标的股票进行股权激励，目前中兴通讯在实施过程中还存 在着很多障碍。因此在此次股权激励实施过程中，外籍员工无法参与以 A 股股票 为标的的股权激励。 21 五、完善我国上市公司股权激励的建议 综合分析中兴通讯股权激励的全过程，其运行过程基本顺利，设计的方案也 值得他人借鉴。我们在庆幸该计划给企业、员工、社会带来的成效时，还应积极 反思需要我们继续完善和改进的地方。 (一)我国上市公司股权激励的现存问题 股权激励最早出现在美国，并于上世纪70 年代得到迅速传播。因为这种制 度能有效解决企业中的委托代理问题，因而很快被西方国家广泛采用。由于我国 的特殊国情，国内的市场环境以及各项法律政策尚不健全，因而当股权激励引入 国内企业时，并不能全面展开应用。近年来，随着股权分置改革的进行以及我国 各项法律法规的完善，股权激励逐步得到广泛运用。然而，一方面股权激励确实 可以在很大程度上缓解企业的委托代理矛盾，促进企业发展，另一方面，又可能 会导致管理层的短期行为，引发道德危机。如2001 年安然、施乐这些大型的国 际集团都爆出了会计丑闻，主要是企业高管为了获取更大的收益，肆意操纵会计 信息，操纵企业利润，利用股权激励来获取非法收益。而目前我国企业在高管激 励过程中存在的问题概括起来有以下几点: 1、公司治理结构问题 目前国内企业的内部治理结构主要包括股东大会、董事会、监事会和管理人 员。而事实上，企业的决策权大多掌握在高层管理者手中，股东大会等机构长期 缺位。此时，这种不健全的内部治理结构无益于股权激励的实施，甚至可能会引 发一系列的恶果。例如管理者产生短期行为，损害公司和股东的利益。 2、股权激励指标的确定问题 股权激励方案设计的核心问题是激励指标的确定。计划一般会包括两类指 标，一是公司层面的业绩考核指标，如财务性指标;二是个人层面的业绩考核指 标，如业绩水平、学习能力等方面。由于目前国家在股权激励管理办法中并未详 尽阐释企业的绩效考核指标，一般都由企业自主决定，因而具有很大的随意性。 企业在确定激励指标时，若指标制定过于宽松，则激励对象只需付出很少的努力 便能得到激励，达不到激励的效果;若指标制定苛刻，激励对象付出再大的努力 也不能达到，那么也起不到激励的效果。所以，股权激励制度在设计过程中面临 的最大困扰便是如何选择适当的考核指标。 3、经理人市场问题 根据有关的文献资料可以发现，我国国有持股比重较低的上市公司实施股权 22 激励的效应远高于国有持股比重较高的公司。这是因为，国有上市公司的管理人 员大多不是通过公开竞聘选拔出来的，而是由上级控股公司或者政府部门直接任 命，这样势必会导致人员配置不合理，经理人未经过竞争选拔直接上岗，有的甚 至对即将从事的行业感到陌生，这种行为不符合股东的长期利益，最后必将给企 业的管理造成严重的后果。 (二)提升上市公司股权激励计划有效性的设想 为提高企业激励计划的有效性，促进企业良性发展，我国正对经营者激励机 制进行变革，尤其是股权激励这种长期激励机制，更是今后改革的方向。因此， 需要对激励方式、信息披露等方面进行完善，以推动企业建立健全的股权激励制 度。 1、从企业层面设想 (1)积极引入基于行业特点的考核指标 企业实行股权激励的目的之一就是为了能吸引和留住行业内的优秀人才，为 了能合理公正的体现激励对象的价值，就需要有与激励对象的技能相匹配的考核 指标，由此，引入基于行业特点的考核指标就显得十分必要了。 从实际操作看，各监管部门对企业引入行业特点的考核指标来设计其股权激 励方案的认可度非常高。例如2009 年，国有上市公司烽火通信首期股权激励计 划审议通过。烽火通信属于典型的知识技术密集型产业，因而对人才的要求很高， 它采用的是股票期权的激励方式，选择的考核指标包括净利润增长率、新产品收 入比例、新产品销售收入增长率、净资产收益率以及净利润增长率等五项指标。 这些指标中:净资产收益率、净利润增长率体现了企业的成长质量和成长速度; 同时新产品收入比例这一指标结合了高科技企业的运营特点，即重视研发和研发 成果的转化。集中体现出烽火通信的经营理念，极易获得市场的认可，巩固企业 在本行业内的地位。因此，烽火通信这样的考核指标制定方法是值得其他企业借 鉴的。 (2)提高股权激励信息披露制度的透明度 信息披露制度是让股东、投资者了解各种信息的最佳途径，因而在股权激励 机制中占据着重要位置。通过信息披露制度，能极大的降低股东的监管成本，同 时还能向公众展示股东参与公司运营后的成果。信息披露制度要求企业不仅要重 视信息披露的形式，更应提高信息披露的透明度。 首先，完善股东大会通知中的股权激励信息披露制度。董事会将股权激励草 案提交股东大会讨论时，应在股东大会通知中明确披露的信息有:股权激励方案 的主要内容;实行股权激励计划的目的和途径;明确注明企业最近三年的股价涨 23 跌情况，并与行业指数作比较;股权激励的授予总量和授予对象;公司监事会、 薪酬委员会等对公司实行股权激励提出的意见等。 其次，企业应对股权授予过程多发生事项进行信息披露。企业授予激励对象 股权时，应对授予的股票数量、获授人名字及获授数量以及在总数量中所占的比 例等情况进行详细记载。另外，企业还需在每一季度结束后的两个工作日内公布 本季度期权持有人的行权情况以及因行权而引起的股权结构变动情况。 (3)建立完善的经理人市场 经营者是企业的核心人物，通常经营决策的正确与否直接关系到企业的生死 存亡，股权激励计划的有效性在很大程度上取决于经理人市场是否健全，只有在 恰当合适的条件下，股权激励才能发挥引导经理人长期行为的积极作用。因此建 立完善的经理人市场已是势在必行。职业经理人的成就直接取决于当前的努力程 度以及给企业带来的声誉。企业要通过激励的方式促进生产发展，就必须要有一 支高素质的管理者团队和一群有经验的人才，只有在此基础上，才能真正体现股 权激励的效果。也只有建立健全完善的经理人市场，才能推动企业快速发展。 2、从政府层面设想 (1)进一步深化资本市场有效性建设 股权激励的正常运行离不开有效的资本市场。只有完善的资本市场才能利用 公司股价来反映该公司的发展前景和未来的盈利能力，为检验企业业绩提供一个 重要的客观手段，并由此评价企业高管人员的业绩水平。近些年，我国的资本市 场得到了较快的发展和完善:股权分置改革顺利进行，努力提高企业质量，严格 监管市场行为，大力加快市场基本建设，这些都使资本市场有效性向前迈进了一 步。然而我国的市场经济发展水平充分证明，资本市场有效性建设仍然任重而道 远。 (2)完善与股权激励相关的法律法规 2005 年，国家对证券市场的相关法律规章进行了修订，大大改善了证券市 场的运行秩序，也为股权激励制度的正常运行扫清了法律障碍。然而，随着股权 激励制度被越来越多的企业运用，新的问题也不断涌现出来，过去的相关法律规 章也显得有些滞后了。因此，政府还应继续完善与股权激励相关的法律法规，保 证证券市场的健康运行。 24 六、结论 股权激励理论是现代企业理论的重要内容。文章通过对中兴通讯股权激励案 例进行了较为深入的分析，得出以下结论:首先，企业在股权激励的设计过程中， 选择何种激励模式以及何种考核指标，将会对企业产生不用的影响，企业要根据 自身特点及所处行业选择合适的激励方式，才能达到理想的效果。其次，良好的 企业治理结构是成功实行股权激励的重要基础，本文选取的是电信行业的优秀企 业，它的公司治理结构相对来说是健全的，同时企业规模较大，这些都是股权激 励计划成功实施的重要保障。最后，我国企业所处的资本市场环境仍需通过企业 和政府的共同努力来加以完善，以保障激励制度在我国顺利施行。 25 参考文献 [1]杨华，陈晓升.会计理论——上市公司股权激励理论、法规与实务[M].北京:中国经济出 版社，2008.324-331. 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