政府融资平台概述

政府融资平台概述 （一）政府融资平台的发展历程 1．探索阶段 我国政府融资平台的真正发展起始于1994年的分税制改革，伴随着中央政府与地方政府财权的明确，以往在基础设施建设方面模糊不清的关系逐步得以明 确。同时，公共财政模式的逐步确立，也让政府以往大包大揽，行政控制经济的 局面得到扭转，也使得以政府实力为依托的政府融资平台的发展有了外部空间。 此外，地方政府为保持本地区的经济发展，同时缓解大量公共基础设施投入的财 政压力，本身也有搭建融资平台的内部冲动，而我国的政府融资平台也正是在这 样的背景下开始了探索过程。从1994年-1997年，各地政府从经营城市的角度出发，纷纷成立了类似于建设开发领导小组办公室的机构，对市政设施建设进行 统一规划和领导，打破了过去各自为政、多家审批、多家建设的格局。 在探索阶段，政府融资平台尚未发挥其招商引资、引入外部资金参与市政建 设的功能，而更多地是出于减少新增审批环节，明确项目建设领导核心的目的。 尽管在此时期，政府融资平台的经济作用尚不明显，但在明确政府职能和角色方 面却是迈出了重要一步。以专门小组来筹划、安排和领导市政建设的实施，就在 行政层面上为政府融资平台的真正构建创造了条件。在此期间，各地政府在基建 项目方面的经验积累，也为后期政府融资平台的发展奠定了坚实的基础。此外， 在探索阶段，考虑到分税制改革对基建项目的影响，中央政府也在融资体制方面 做出了一定的调整，给予地方政府更大的操作空间，也正是在这样的背景下，一 些新型的融资方式开始在地方基建项目中得到应用。 2．推广阶段 从1997年到2004年，是我国政府融资平台的推广阶段。1997年东南亚金 融危机是促成政府融资平台得以推广的契机。为应对东南亚金融危机对我国经济 带来的不利影响，政府大力实施积极财政政策，通过扩大财政投入的方式来刺激 经济，而其中基础设施建设是其中的重要内容。按照基建项目的融资体制，中央 政府可以为审批通过的基建项目提供一定的中央财政支持，但地方政府也必须安 排配套资金作配合。但地方财政出于收支平衡以及《预算法》对地方政府发债的 限制，使得地方政府承担了巨大的基建项目资金压力。为缓解压力，地方政府开 始尝试新型的项目融资方式，充分发挥政府融资平台作用，BOT、ABS等新型项 目融资方式开始得到应用，其中最为普遍的就是BOT的建设方式。与此相对应，政府融资平台的组织结构也发生改变，从原来的领导小组，逐步转变为城市经营 管理委员会，并在此基础上由政府相关部门共同组建建设投资发展有限公司，对 原来分散于各部门的土地、市政设施、公益事业及部分企业的经营权，进行了集 中和整合，通过一站式联合办公，有效解决了开发建设中存在的管理部门多、审 批程序繁琐、运转不畅的问，提高了效率和质量。 但在此阶段，城投公司刚刚起步，项目整体化运作缺乏经验，对于项目的操 作思路更多地是从如何能够实现最大融资入手，而忽视了诚信偿债等环节的建 设，具体项目操作过程中存在一系列的问题，但相较于传统的融资方式，依托于 城建投资公司的模式确实提高了城市基建项目的开发速度，并且在工程质量方面 也有了大幅度的提供，因此这一模式在国内得到了有效推广。 3．发展阶段 2004年至今，是我国政府融资平台的发展阶段。考虑到城投公司存在初期的诸多问题，各地政府在发展过程中，通过重新建立或在原有基础上重组的方式， 组建了一批诚信偿债、授权充分、保障有力、组织架构科学，并且适应经济快速 发展的新型城投公司。通过吸引优质外部资金参股、入股，完善了城投公司的法 人治理结构，建立和完善了内部管理体系、#管理制度#和运行机制，逐步解决了资 产质量差、借用还相脱节和偿债资金链断裂等问题，并与商业银行开发性金融理 念有机融合，成功地开发了一大批优质的城建项目。而随着政府融资平台的发展， BOT、ABS等新型的融资方式和操作手段也较大普遍的应用在现阶段的基建项目上。 目前，除城投公司模式外，政府融资平台也趋于多样化，服务的范围也不断 拓展，从传统的基建项目，逐步将中小企业，高科技企业及工业园区企业等自身 融资能力较弱，但对于城市发展不可或缺的经济主体融入其中。针对这类企业的 创业投资引导基金、贷款风险补偿基金也纷纷出台，通过与VC、PE等投资机构 的合作以及扶持企业信用担保机构等方式为金融机构提供保障，从而大大拓宽了 银政之间的合作领域。此外，政府还将传统的农业等产业纳入到政府融资平台的 范畴之内，通过各类产业投资公司等模式对各类企业及项目提供了多层次的金融 服务。 今年以来，随着四万亿政策的逐步落实，地方基建项目将掀起新一轮建设热 潮，公路、铁路、机场、电厂、棚户区改造等一系列城建项目将动工，以商业银 行为代表的金融机构也是将资金重点投向了基建项目方面，金融机构与政府融资 平台的合作机会大大增加，政府融资平台也将得到更多的实战演练机会，无论在 组织结构、功能定位、融资模式、诚信建设、贷款监控、风险管理等方面都将得 到加强，从而大大加速政府融资平台的发展。 （二）政府融资平台的发展现状 1．政府融资平台体系初步形成 目前，从整体上看，我国政府融资平台体系已初步形成。从产业涵盖来看， 各地政府根据本地区的产业情况，成立了不同的产业投资公司，如城市建设类投 资公司、公用事业类投资公司、科技风险投资公司、农业产业投资公司等。而从 行政级别来看，市一级基本上均有相应的招商引资平台，并有相应的机构与之对 口，在部分发展情况较好的城市，政府融资平台已经向下辖区县延伸。以成都为 例，从2004年起，成都市逐步将搭建政府投融资平台的经验和做法向区（市） 县延伸，先后在五城区由市、区两级财政共同出资组建“五小”公司，在14个远郊区（市）县结合优先发展重点镇、工业集中发展区建设成立了相应的政府投资 公司。至此，成都市市和区（市）县两级投融资平台架构基本形成，政府投融资 平台体系出具规模，并在成都推进城乡一体化的进程中发挥了重要的作用。 2．以现代企业制度为标志的公司治理结构逐步建立 目前，我国大部分政府性投资公司均能按照现代企业制度建立，具有独立法 人资格，实行独立核算，按市场化、公司化方式运作。政府性投资公司以及各类 基金，其定位均是国有资产的所有者和政府投资的责任主体，受政府委托对政府 投资项目进行融资；运用法定可支配资产进行参股、控股投资；面向国内外市场 多渠道、多形式融资；具有负责国有资产的保值、增值或收回等职能。其中，政 府投资公司主要以财政注资或投入存量资产等形式成立，以投资公司所有的存量 土地、房产等资产作为抵押，以土地经营权、特许经营权的预期收益向各政策性 银行、商业银行融通信贷资金。同时，还发行企业债券、企业信托、个人委托集 合贷款等金融产品筹集资金。 3．政府筹集发展资金的主要力量 各地政府投融资平台建立后，在加快城市基础性设施建设、工业集中区发展 以及改善居民生活环境等方面，发挥了重要的筹资作用。以重庆市为例，从2002年末开始重庆市将全市各类分散的政府资源全部整合，组建了水务控股、城投 公司等十个政府建设性投资集团。通过划转、授权和专项资金注入等多种方式， 目前十个投资集团总额达3216.8亿元，截至2006年已累计投融资1700亿元。2007年，重庆市政府十大投资集团利用银行、证券市场和债券市场，吸纳各类 资金超过550亿元用于项目建设，占重庆市基础设施投资的30%以上。此外，天津市城投集团2004年成立，市政府陆续注入经营性资产，2007年又成立了金融城投公司，目前集团总资产1700亿元，收入20多亿元。 （三）现阶段我国政府融资平台存在的主要矛盾与问题 1．未形成多元化投融资渠道，风险集中高 目前，政府投融资平台的主要融资渠道集中在银行信贷方面，银行信贷在政 府投融资结构中占绝对比重，投融资风险未能通过有效的资产组合得以分解，投 融资的风险比较集中。在银行信贷中，银行短期债务又占了相当比例，政府投融 资平台不仅背负着维持资金链不断的沉重压力，而且银行信贷的高额成本也日益 成为政府投融资平台的沉重负担。由于受宏观经济形势、国家货币政策、银行风 险控制态度等因素的影响，政府投融资平台依靠单一的银行融资渠道将面临较大 的不确定因素，随着时间的推移和宏观经济形势的变化，由这种单一融资渠道引 起的融资风险会逐渐显露出来，将对政府投融资平台作用的发挥产生不利影响。 2．投融资主体集中化，融资压力巨大 目前，地方政府的投融资平台的主体一般是市以及区（市）县二级的各类国 有投资公司，它们承担着为城市基础设施建设、工业园区建设、新农村建设等多 方面建设筹集资金的任务。随着城乡统筹的开展，城建、工业园区、新农村建设 等的投资规模将不断增加，在目前，在融资和项目实施载体以政府投融资平台为 主的情况下，国有投资公司将面临巨大的融资压力，甚至影响到国有投资公司的 进一步融资能力。 3．投融资结构性风险集中，融资能力不足 政府投融资平台进行融资的项目大多集中在了基础设施建设方面，这些公益 性项目的资金投入量大，而回报和收益较少，政府投融资平台投融资的结构性风 险突出。目前，各地政府的国有投资公司的资产负债率普遍较高，为维持资金链 不断，企业不得不继续拆借银行资金，这进一步加剧了企业的财务风险，随着企 业可抵押的资产数量的减少和企业资产质量的下降，国投公司的融资能力将开始 下降。 4．投融资结构不合理，对产业发展支持不足 政府投融资平台在项目融资方面，主要集中在了城市基础设施和工业园区基 础设施建设方面，尽管成立了各类工业投资公司等产业类投资公司，但由于这类 公司的融资重点仍然在工业基础设施建设方面，对于企业或产业的融资需求仍然 支持不足，企业自身发展，尤其是中小企业发展仍然面临着较大的资金瓶颈制约， 这对地方工业产业发展是不利的。 5．重城市、轻农村，对农村金融需求满足度低 目前，专门针对农村产业发展的政府投融资平台还未真正建立，对农村建设 项目的融资主要集中在农村水利、电网等基础设施建设方面，农业产业的发展主 要依靠农村信用合作社的小额信贷支持，这对于城乡统筹阶段农业产业化发展和 传统农业向现代农业的转变是远远不够。 （一）模式的种类 1．公用基础设施建设融资模式 （1）BOT模式 BOT模式是政府就某个基础设施项目与非政府部门的项目公司签订特许权 协议。授予签约方的项目公司来承担该项目的投资、融资、建设、经营和维护。 在协议规定的特许期限内，该项目公司向设施使用者收取适当的费用，由此来回 收项目投入融资、建造、经营和维护成本，并获取合理回报；政府部门则拥有对 这一基础设施项目的监督权、调控权。特许期满，签约方的项目公司将该基础设 施无偿移交给政府部门。BOT适用于大型的基础设施建设项目，通常是由国外企业和国内的民间资本来承担，因而有效地减轻了政府财政负担和避免大量的项日 风险，并且给项目所在国带来先进的技术和管理经验，既给本国的承包商带来较 多的发展机会，也促进了国际经济的融合。同时，给出了明确项目回报率，严格 按照中标价实施，政府部门和私人企业协调容易，双方的利益纠纷少，有利于提 高项目的运作效率。 （2）TOT模式 TOT模式是指政府把己经投产运营的基础项目在一定期限内的特许经营权 移交给民间投资人（T)，通过在约定期限的经营(O)，民间投资人收回全部投资 和合理回报，待特许经营期结束后，政府再将项目的所有权收回(T)的一种投融 资模式。TOT只涉及到己建基础设施项目经营权的转让，不存在产权、股权的让 渡，可以避免不必要的争执和纠纷。它的最大优势在于有效地回避了国有资产流 失问题，保证了政府对公共基础设施的控制权，盘活国有资产存量，实现国有资 产保值增值；项目成本和项日产品价格相对较低；可减少政府则政压力，促进投 资体制的转变；体制因素制约较少，能较好地利用外资和国内民营资本参与公共 基础设施建设。 （3）PPP模式 PPP模式，即公共部门与民营企业合作模式，是公共基础设施建设中发展起 来的一种优化的项目融资与实施模式。PPP模式的实质是政府通过给予私营公司 长期的特许经营权和收益权来换取基础设施加快建设及有效运营。它是为了弥补 BOT模式的不足而出现的一种新的融资模式。广泛应用于交通、医疗、公共安全 (监狱)、教育(学校)、国防和公共不动产管理等。 （4）PFI模式 PFI模式是指利用私人或私有机构的资金、人员、技术和管理优势进行公共 项目的投资、开发建设与经营。政府对私人部门提供的产品和服务进行购买，也 可以合营方式或者以授予私营部门收费特权。该形式的出现，是继BOT之后的 又一优化和创新的公共项目融资模式。其目的在于解决基础设施以及公益项目的 投资效率问题。与BOT，TOT，PPP相比，PFI的最大优势是适用领域广泛，它不仅适用于经营收益性的城市公共基础设施，还可以用于非经营性的城市公益项 目，是拓宽融资渠道，缓解资金压力的最佳模式。实行PFI模式，能够广泛吸引 经济领域的民间资本参与公共物品的产出，能够使政府一次性投入建成的项目， 分摊到若干年支付，等于分期付款，可有效地减轻了当前的财政负担。此外，提 高建设效率和转移项日风险是PFI较突出的优势所在。 （5）ABS模式 ABS模式是以项目所属的资产为支撑的证券化融资方式，即以项目所拥有的 资产为基础，以项目资产可以带来的预期收益为保证，通过在资本市场发行债券 来募集资金的一种项目融资方式。由于ABS只适用少有比较稳定可靠现金流的项目，而城市公共基础设施收费的证券化符合资产证券化产品的要求，从多种融 资方式的比较看，收费的基础设施ABS融资与其他形式的项日融资相比具有很大的优势，首先它可以有效地克服借用国外贷款和吸收国外直接投资等传统引进 外资所带来的外债压力与产业安全问题。其次，由于有信用增级的措施，当在资 本市场大规模筹集增加时，成本可以降低。再次，ABS融资对己建成的和在建的 收费基础设施项目均适用，在这个过程中政府始终拥有项目的所有权。 2．政策性产业扶持基金模式 （1）创业投资引导基金 创业投资引导基金根据具体情况，会采取不同方式向创业风险投资机构或基 金出资：引导基金与创投机构通过合作协议，建立投资联盟，共同对投资项目进 行投资；引导基金与国外的创投机构合作，在国内成立中外合资的投资公司；引 导基金与国内的创投机构合作，成立投资公司；引导基金直接参与海外的基金。 具体运作模式有： A．投资联盟模式 创业投资引导基金与专业风险投资机构建立合作关系，形成投资联盟，设立 投资委员会，委托专业机构选定项目，但引导基金操作平台代表政府对不符合投 资原则的保留否决权。投资委员会决定投资后，引导基金及专业风险投资机构按 约定投资比例直接投向项目，成为项目公司的股东，以出资额为限，承担有限责 任；投资后，委托专业团队管理；并按照事先约定的退出方式退出。 B．公司型投资基金模式 由创业投资引导基金和境内、外创投机构联合出资成立，设立投资委员会。 投资项目由境内、外创投机构负责选定，由投资委员会决策，投资公司负责具体 运营和管理。按合作约定各方以出资额为限对投资公司承担责任，出资额在约定 期内到位，引导基金原则上出资占股比例不超过20%；在投资公司存续期间通过 股权转让方式退出，在投资公司结束时直接获得公司资产或收益。 C．有限合伙人模式 创业投资引导基金作为有限合伙人，对海外基金进行投资（原则上不大于基 金总额的20% )，作为出资人，以出资额为限，对基金承担有限责任，一般不干 预具体的投资项目；一般合伙人出资1%参与基金，并组成基金管理公司，负责 基金的运作和管理；有限合伙人通过投资协议和委托管理协议约束一般合伙人， 待约定期限基金清盘后获得收益。 （2）贷款风险补偿基金 贷款风险补偿基金体系包括： A．融资平台保证金。政府通过融资平台与银行达成协议，每年安排一定金 额拨入银行保证金专户，按约定放大倍数贷款给融资平台，然后由融资平台委贷 给指定企业，对指定企业可免资产担保。对于放贷产生的坏账损失由政府与银行 按协议约定比例承担，政府承担损失部分在“贷款风险补偿基金”中核销。 B．融资平台风险准备金。主要用于贷款出现风险时的代偿和损失核销，同 时作为融资平台的风险准备积累，可以加大对中小企业的融资支持力度。 C．担保机构费用补偿金。通过政府对担保机构的费率补偿，可以降低中小 企业的融资成本和降低资产的反担保条件。 D．中小企业信用互助补偿金。由政府牵头成立，实行会员制，信用互助基 金可以用作贷款担保资金，通过与银行合作对会员企业进行担保贷款。 E．知识产权融资专向基金。由政府出资设立，作为开展知识产权权利质押 融资业务的担保保证金。 F．贷款贴息。政府每年安排一定的专项资金对中小企业贷款给与一定比例 的贴息政策，重点通过具有杠杆作用的融资平台给予企业补贴。 3．农业产业投资公司运行模式 在农业产业投资方面，政府融资平台的运行借鉴了其他产业投资公司的融资 模式，就现阶段而言，政府农业产业投资公司主要以农业担保公司为主，在政府 对农业产业的财政支持上仍然以农业补贴、贷款贴息等方式为主。就国外比较成 功的农业产业投融资体系来看，其构成是以农村合作金融为主体，以政策金融为 保障，以商业金融为补充。因此，结合我国城乡统筹发展的实际情况，政府农业 产业投融资平台在目前的主要工作除了重点扶持重大农业产业化项目以外，还应 将帮助农村合作金融的成长和发展放在重要的位置。 （二）不同模式的优势及风险 1．公用基础设施建设融资模式 （1）BOT模式的优势及风险 在我国，BOT这种投资与建设方式应该说有其发展的优势。这主要是因为B OT融资方式对于政府和投资方都有益处。 对政府来说，BOT模式首先解决了项目资金问题，减少项目对政府财政预算 的影响，减少了政府借债和还本付息的负担。其次，它有利于提高项目建设质量 并加快项目建设进度，促进项目运营效率的提高，可以较好地解决政府投资超工 期、超成本和运营服务差等弊病，为社会公众提供较好的城市基础设施使用服务。 再次，它有利于实现城市基础设施的产业化、市场化。因为BOT融资方式明确了城市基础设施的产权结构，明确了政府机构、项目发起人、项目公司、运营公 司之间的职责，形成了协调运转、有效制衡的经营管理机制，并促进了政府职能 的转变，使政府从直接管理转变为宏观管理，实现城市基础设施建设的良性发展。 最后其有利于引进先进技术和管理经验。这主要是因为BOT融资方式往往有外资参与，政府可在先期不投入或少投入的条件下，将国外的新技术、新工艺、新 产品低成本引进，通过学习国外先进的管理理念、管理模式、管理经验，提高我 国城市基础设施建设的水平。 对社会投资方而言，其优势在于城市基础设施项目现金流量稳定，投资风险 相对较小，可以为投资方带来稳定、长期的投资收益。而且由于项目的特许权经 营协议是在政府和投资方之间确定，法律约束力较强，投资方可获得较好的法律 保障。 而BOT融资方式在拥有诸多优势的同时，也同样存在着相当程度地风险。 实际上，每个BOT项目都有其特有风险。对于投资方来说，其投入资金是否能 够回收并得到相应的投资收益，主要取决于政府给予投资方的特许经营权以及在 经营权行使期间所获得收益的保障，而这也就是通常所说的政治风险和经营风 险。而建设风险，经济风险，法律风险也是BOT融资方式常见的风险类型。 商业银行作为贷款方，也同样面临这样的问题，由于BOT产品和服务大多是社会公众的必需品或服务，亦或直接涉及国计民生的衣食住行等敏感问题，如 水厂、电厂等，其产品和服务价格受到政府的严格控制，在很多情况下根本不按 照经济规律定价，甚至不考虑项目公司的成本投入。这样，项目的经济效益就会 大受影响，利润降低。这就会对银行的贷款回收造成不利影响。此外，还有一些 事前不可预知的风险，以建设风险来说，突发的自然灾害就会造成银行贷款的损 失，如某一BOT水电站项目在开凿过山隧道时，由于对山体的地质资料理解不 充分，途中遇到大型山体裂缝，最后不得不重新设计，并且投入大量的材料来处 理裂缝，而银行贷款也因为此项事故而不得不进行追加。 即使在项目顺利完成投入运营之后，也有可能因为其他方面的因素影响而造 成贷款回收的困难，如某市修建一条过江通道，由于在建设之初考虑到该地区尚 无此类通道，经济效益比较可观，而在通道完工投入运营之后，根据城建， 两年以后将在隧道的上下游各建成一座跨江桥梁（而且是不收费的），这无疑会 减少通过常洪隧道的交通流量，自然也对其在规定的收费年限内的收益产生较大 的影响，这也是BOT项目所面临的风险。 （2）TOT模式的优势及风险 尽管BOT模式是国际上较为成熟的一种融资方式，但由于各方在利益要求 上面的分歧较大、风险也较难控制，实际应用的效果并不理想。而TOT作为一种盘活现有存量的有效方法而逐渐被人们所接受。与其他融资方式相比较，TOT方式拥有以下优势： ?TOT融资方式只涉及已建基础设施项目经营权的转让，不存在产权、股权 的让渡，可以避免不必要的争执和纠纷。回避了国有资产流失问题，保证了政府 对公共基础设施的控制权，将开放基础设施建设市场与开放基础设施经营市场、 基础设施装备市场分割开来，使得问题尽量简单化。 ?减少政府财政压力，促进投资体制的转变。政府可以通过TOT方式获得大量的资金用于建设更多的基础设施项目，减轻用于投资基础设施的预算内资金 压力。而且，由于TOT方式下，除金融机构、基金组织、国外大公司外，各类 企业和私人资本均可参与融资，因而有助于大量吸引国内外民间资本参与融资， 促进投资体制由国家投资为主逐步向民间资本投资为主的架构转变。 ?有利于盘活国有资产存量，实现国有资产保值增值；为新建基础设施筹集 资金，加快我国尤其是西部的基础设施建设；提高基础设施运营管理效率，提高 项目产品质量。 ?风险小，项目引资成功率高。TOT方式一般不涉及B(项目建设)过程，避免了BOT方式在建设过程中的各种风险和矛盾(如建设成本超支、工程停建或不 能正常运营、现金流量不足等)，项目风险明显降低，又能尽快取得收益，双方 容易合作，引资成功的可能性大大增加。 ?项目成本和项目产品价格相对较低。一方面，由于TOT方式下投资风险大幅降低，投资者预期收益率会合理下调；另一方面，涉及环节较少，新建项目 建设和营运时间大大提前，评估、谈判等方面的从属费用也势必降低，政府在组 建SPV、谈判等过程中的费用也有较大幅度下降，因而，项目成本和项目产品价 格都相应有所降低。 商业银行在参与以TOT模式进行的基础设施建设时，分为两种情况，而对 应的风险也有所不同。 第一种情况，商业银行与政府融资平台进行合作，贷款给相应的城投公司， 来进行项目的建设过程，再将项目移交给经营方，以项目转让收入作为还款来源， 并利用项目未来现金流继续偿还剩余本息。商业银行会面临建设风险以及经营风 险，即城投公司可行性论证不充分、建设过程出现干扰风险因素等影响建设目标 的完成，给移交项目的最终财务评估带来损失，从而减少商业银行在项目转让过 程中所获得的收益。对于筹资拟建的新建项目来说，也同样牵扯到融资资金的合 理利用问题。若新建项目出现建设失误，会造成商业银行的贷款损失。此外，在 项目建成之后，商业银行作为项目资金的提供者，也要密切关注对后续经营者的 选择，经营者的诚信和经营管理水平是考虑经营者的重要因素，基础设施公益性 强，经济和社会效益并重，经营者良好的经营能力和市场信誉会使工程未来的运 行获得良好的保证，为此，经营者的综合素质是TOT融资中选择经营者的一个 重要因素。 第二种情况，商业银行为经营者提供贷款，以项目经营产生的现金流作为还 款保障，这使得商业银行主要面临经营风险和管理风险。商业银行作为债权人， 无法直接管理项目，而只能通过监督等方式来协助经营者做好项目管理，而项目 的建设是基于前期可行性研究基础上的，若可行性研究若有失误，在后期的经营 中进行调整将代价巨大，直接影响到项目的未来收益。而这一风险，是商业银行 乃至于经营方事前很难加以判定的。其次，由于经营时间长，未来市场收益的不 确定性也是面临的风险之一，政府是否能够提供一定的收益保证是经营者考虑这 种市场风险规避的一个重要方面。再次，商业银行往往会因为移交项目存在设计 的技术水平不够先进、原材料成本高、管理水平等与经营者的要求有差别等一些 因素，使得经营者要在移交承接后需重新对项目进行技术改造等，以适应经营者 的市场开拓需要，这也会增加银行的贷款追加或影响项目的经营质量。最后，由 于市场利益驱动，在经营期内，出现比如重复建设项目、恶性竞争等因素，也是 经营者考虑的重要风险因素。 此外，项目的经营管理水平直接影响项目的收益，项目经营者对一个移交的 特定新项目会存在一定的管理风险，这对于非专业投资商来说，管理风险尤为重 要。以土地开发为例，90年代中期出现的开发热，许多行业都搞房地产，由于管理不善，造成的开发恶果现在还未消失。 （3）PPP模式的优势及风险 PPP模式使政府部门和民营企业能够充分利用各自的优势，即把政府部门的 社会责任、远景规划、协调能力与民营企业的创业精神、民间资金和管理效率结 合到一起，相较于其他融资模式，PPP模式项目参与方有所增加，民间企业参与 到了基建项目当中。商业银行在参与此类项目时所面临的决策成本将有所降低。 这主要因为PPP模式只有当项目已经完成并得到政府批准使用后，私营部门才 能开始获得收益，而授权方与出资方的分离，也有利于项目可行性的研究以及获 利性的测度，从而有利于提高工程的效率并减低工程造价，降低了项目参与各方 的完工风险和资金风险。研究表明，与传统的融资模式相比，PPP项目平均为政 府部门节约17%的费用，并且建设工期都能按时完成。此外，与BOT等模式不 同，PPP在项目初期就可以实现风险分配，同时由于政府分担一部分风险，使风 险分配更合理，减少了承建商与投资商风险，从而降低了融资难度，提高了项目 融资成功的可能性。政府在分担风险的同时也拥有一定的控制权。正是由于PP P模式突破了目前的引入私人企业参与公共基础设施项目组织机构的多种限制， 可适用于城市供热等各类市政公用事业及道路、铁路、机场、医院、学校等。 与其他融资方式相同，商业银行在参与PPP项目时，也面临着相应的风险，主要包括： 首先，信用风险。PPP是一个由多方参与的、周期长的项目，信用风险贯穿 于项目的各个阶段。PPP融资模式是一种有限追索权的融资方式，贷款的偿还主 要依靠项目未来的收益。这就决定了贷款银行要比其他方面有更多的风险，所以 它们对项日的获益能力及项目参与方的信用自然会给予更多的关注。 其次，完工风险。商业银行面临的完工风险主要是指工期拖延、成本超支、 项目投产后达不到设计时预定的日标、不能按期投产或达不到生产指标，从而导 致生产必需的现金流不足以及不能按时偿还债务等。 最后，运营风险。与其他基建项目贷款相同，在项目竣工投入运营后，商业 银行的贷款安全性会受到运营方运营质量的影响，由于此类贷款的还款来源是项 目的未来现金流，一旦出现某些干扰因素的影响，就会对商业银行的项目贷款回 收造成不利影响，所以在实际操作中，商业银行会要求民营企业要求政府做出一 定的承诺，以减少外部波动对项目本身的影响。 （4）PFI模式的优势及风险 PFI是20世纪90年代初在英国产生的一种建设模式，即私人主动融资或融 资代建制，它的产生背景是英国政府努力降低在公共项目中的投资支出，鼓励和 扩大私人资本在设计和建造领域进行投资，PFI模式是利用私人或私有机构的资金、人员、设备技术和管理等优势从事公共项目的开发、建设与经营。基本做法 是：政府确定投资项目和项目建设，由政府招标决定投资主体即私营部门， 并与之签定；私营部门对项目按合同要求进行设计、筹资、建设及运营；政 府按合同购买私营部门所提供的服务。 PFI模式以实现基础设施项目全寿命周期目标为核心，项目公司对项目全寿 命成本进行集成化的考虑，从而使政府在整个项目寿命周期中的成本低于传统模 式下的总成本。我国推行PFI模式的起步较晚，项目实践仅局限于PFI模式的个 别运作方式（例如BOT）。 根据英国的实践，按资金的不同来源和回收方式，PFI模式通常可划分为3种典型的类型：独立运作型、建设转让型、综合运作型。独立运作型：对于PFI项目政府不提供财政资助，遵循BOT的三个过程建成后向最终使用者收取费用 来取得收益；建设转让型，指在项目完成后，政府根据所提供服务的数量等情况， 向PFI公司购买服务，这样的项目主要包括私人融资兴建的监狱、医院和英国北 部的铁路等；综合运营型，由政府和私人部门共同投资，出资比例因项目性质和 规模的不同而不同，项目的控制权必须是由私人部门来掌握，资金回收方式及其 他事项由双方在合同中规定。 （5）ABS模式的优势及风险 近年来，国内经济的迅速发展需要大量资金的投入，而传统的招商引资和现 有的融资渠道，都不能满足需求，开拓新的融资渠道日益成为我国经济发展的重 要问题。这种情况下，ABS融资方式逐步被各方所接受，成为我国项目融资的一 种现实选择。作为一种新型的融资方式，ABS模式较之BOT模式有以下方面的不同。 在适用范围方面，ABS模式在债券的发行期内，项目的资产所有权虽然归SPC所有，但是项目资产的运营和决策权依然归原始权益人所有。SPC拥有项目资产的所有权，只是为了实现“资产隔离”，实质上ABS项目资产只是以出售为 名，而行担保之实。因此，在运用ABS方式时，一般情况凡有可预见的稳定的 未来收益的基础设施资产，经过一定的结构重组都可以证券化。BOT方式一般适用于那些竞争性不强的企业，在基础设施领域内，只有那些通过对用户收费获得 收益的设施或服务项目才适合BOT方式。比较而言，基础设施领域，ABS方式的适用范围要比BOT方式广泛。 在项目融资的对象方面，ABS融资中项目资产是许多已建成的良性资产的组 合，政府部门可以运用ABS方式以这些良性资产的未来收益作为担保，为其他 基础设施项目融资。不仅可以筹集大量资金，还有助于盘活许多具有良好收益的 固定资产。BOT融资对象主要是一些具有未来收益能力的单个新建项目，如：公 路、桥梁等，而且该项目在融资时尚未建成，政府部门主要是通过BOT方式为该项目的建设筹集资金。 在项目运营方面，ABS模式，债券在发行期内，项目资产所有权属于SPC，而项目的运营、决策权属于原始权益人，原始权益人有义务把项目现金收入支付 给SPC.债券到期后，由资产产生的收入还本付息，支付服务费后，资产所有权 又复归原始权益人。BOT的所有权、运营权在特许期内属于项目公司，特许期满， 所有权移交给政府。因此，通过外资BOT进行基础设计项目融资可以带来国外 先进的技术和管理，但会使外商掌握项目控制权。 在投资风险方面，ABS项目的投资者一般为国际资本市场上的债权购买者， 其数量众多，这就极大地分散了投资的风险，使每一个投资者承担的风险相对较 小。这种债券在二级市场转让，具有较高的资信等级，使其在资本市场上风险较 小，对投资者有较大的吸引力。BOT项目投资人一般都为企业或金融机构，其投 资是不能随便放弃和转让的，每一个投资者承担的风险相对较大。同时由于其投 资大、周期长，运营过程中受政府政策和市场环境等因素影响，仍有较大风险。 2．政策性产业扶持基金模式 （1）创业投资引导基金的优势及风险 根据国家发改委等十部委联合出台的《创业投资企业管理暂行办法》有关规 定，政府创业投资引导基金是指由政府设立的，用于扶持创业投资企业发展的专 项资金。目前从全国各地实际发展情况看，创业投资引导资金主要分为以下三类， 其中有代表性的企业分别是： A．发挥创业投资引导基金作用的政府主导型创业投资机构 ?上海创业投资有限公司 成立于1999年的上海创投，是由“上海科技创业投资中心”改制，地方财政出资六亿元设立的，是直属市政府领导的国有独资公司。公司采取“基金的基金” 模式，组建基金（投资）公司17个、基金管理公司逾20个，募集和管理的创业资本达30亿元。2004年起连续三年，受上海市政府“科教兴市”推进办公室委托，负责管理上海重大产业科技攻关项目资金，每期资金达10亿元。上海创投通过专业的基金管理公司对17个基金（投资）公司进行专业化管理。对持有股份的 投资管理公司，上海创投均委派董事长；对不持有股份的投资管理公司，则通过 参与决策委员会进行监督与决策。 ?江苏省高科技投资集团 江苏高科技投资集团是由江苏创投、江苏信息化投资公司和江苏宏图集团合 并而成，于2005年挂牌运作，注册资本10亿元。集团系省政府独资企业，至2 007年底，集团主导设立和参与设立的基金达20家，管理的创投资本规模逾26 亿元。 集团重点投资培育新能源、新材料、生物技术、金融服务等领域具有自主研 发能力的创业企业。在运营模式上，始终坚持“专家理财、职业投资、精英治企” 的管理特色，引导和吸收境内外商业资本组建了江苏高新、苏州高新、无锡高新、 无锡高德、常州高新、南通高胜、弘瑞科创等7家子基金（公司）。集团与美国 名力集团联手组建了名力中国成长基金；成功吸纳5000万元境外私人资本，新 设了规模为1.65亿元的无锡高德创业投资基金；设立了IDG专项投资合作基金；与韩国信息产业部发起成立了中韩无线技术基金；与华懋国际、捷成洋行、三星 保险、LG、大宇及淡马锡投资公司等参股了龙科创业投资基金。累计吸引境内 外社会资本22.6亿元，投资了103个科技型创业企业，成功培育出尚德电力、 苏州科达、南大苏富特、美新半导体、南京高齿、东菱震动、恒久光电、苏大维 格、希际数码、达成无线、扬州华夏光电、南通秋之友、南通百奥科技等一批知 名企业。 ?深圳市创新投资集团 深圳市创新投是目前国内资本最雄厚、投资能力最强的创业投资企业。成立 于1999年，注册资本金16亿元，控股股东为深圳市国资委。公司拥有4家中外合资基金管理公司和10家内资基金管理公司，管理着20个基金，总规模60亿元。该公司在上海、武汉、成都、武汉等12个省市设立了分支机构或管理公 司。深圳创新投定位于直接投资和基金投资相结合，以基金投资为主的发展战略。 与苏州、武汉、淄博、重庆、中山市政府共同组建了创业投资引导基金。2007年，由苏州市政府、张家港市政府、苏州国发集团、深圳创新投资集团等单位共 同发起组建“苏州国发创业投资基金”——苏州国发创新资本有限公司，同时成立 了苏州国发创新资本管理有限公司。 B．地方政府通过财政出资设立创业投资引导基金 ?中关村创业投资引导基金 目前，该基金的运作主体为北京中关村创业投资发展中心，资金来源于中关 村管委会，总规模5亿元，采用种子资金、跟进投资和参股创业投资企业的方式 进行运作：一是种子资金。即采用创投和孵化相结合的模式，对入驻孵化器内处 于种子期和初创期的高新技术企业进行投资，并委托孵化器进行股权管理。目前， 中关村创业投资发展中心已确认北京启迪创业孵化器有限公司等11家孵化器为投资合作伙伴；二是跟进投资。即认定为中关村创业投资发展中心合作伙伴的创 投企业选定项目后，发展中心按创投企业实际投资额的一定比例进行股权投资， 并委托创业投资企业进行股权管理。截止2007年9月，已确认了IDG、北极光、华登国际等26家投资合作伙伴，创业投资引导基金共跟进投资了22家企业；三是参股创投企业。即中关村创业投资发展中心与国内外创投机构发起设立新的创 业投资企业，由专业的创投管理机构进行管理。2007年经公开征集和专家评审， 中关村创业投资引导基金出资2.45亿元，吸引外部资金7.05亿元，设立了7家创业投资企业。 ?浦东新区创业风险投资引导基金 浦东新区创业风险投资引导基金总规模为10亿元，由浦东科技投资有限公 司负责基金的管理和使用。引导基金分为生物医药、集成电路、软件、新能源与 新材料、科技农业5大业务板块，按照统一的运行规则，与上述产业领域内优选 的创业投资基金及其管理机构建立战略合作关系:一方面，对有意到浦东发展的 海内外创业投资基金，引导基金与其签订合作协议，确定投资比例，由管理机构 共同决策，向浦东高科技企业及项目进行投资；另一方面，依据创业投资基金管 理机构的申请，引导基金与海内外其他出资人共同出资，设立专业的创业风险投 资基金，并共同委托该管理机构进行有效管理。2007年，引导基金出资2亿元，与德丰杰、戈壁合伙人、同华投资3家创投机构签订了合作协议。 ?北京市海淀区创业投资引导基金 海淀区政府设立的专项投资基金，总规模5亿元。主要通过参股的形式，与 社会资本共同发起设立创业投资企业，引导、扶持境内外创投企业增加对海淀区 高新技术企业的投资。参股企业的承诺资本最低为7000万元，引导基金在企业中的参股比例不超过总股本的35%。基金采取委托管理的方式，海淀区政府设引 导基金管理委员会，具体负责引导基金投资运作的监督核查。 C．地方政府通过联合国家开发银行设立创业投资引导基金 ?苏州工业园区创业投资引导基金 2006年，国家开发银行与中新创投共同组建的“苏州工业园区创业投资引导 基金”宣告成立，总规模10亿元人民币。通过这一“向投资基金投资”的母基金的设立，工业园将力争用3年的时间，吸引10家左右国内外优秀的创业投资机 构和管理团队入驻，形成风险资金与创业项目良性互动，推动园区由“制造”向“创造”迈进。 ?天津滨海新区创业风险投资引导基金 为促进天津市创业投资的发展，2007年天津市滨海新区管委会与国家开发 银行出资设立了天津滨海新区创业风险投资引导基金，采取公司制的组织形式， 注册资本20亿元，经营期限15年。引导基金按“母基金”方式运作，通过与创业投资机构合作设立商业性创业投资基金或签订合作投资协议，重点投资成长型 高新技术企业。 ?山西省创业风险投资引导基金 2007年，国家开发银行与山西省政府各出资4亿元，共同设立了“山西省创业风险投资引导基金”。“基金”将围绕山西省优势、特色产业，着眼于项目的长 期性，追求稳定的投资回报。“基金”采取“基金的基金”的运作方式，有效地吸引社会资金，参与创业投资，引导子基金着重投向列入国家和省发展规划的高技术 项目，为全省调整经济结构、转变经济增长方式提供强有力的支撑。 目前，新疆自治区也已成立了创业投资引导基金，即新疆自治区科技风险投 资基金，该基金成立于2006年9月，是经自治区人民政府批准设立，主要用于 支持新疆自治区的科技型企业的技术创新、促进科技成果转化的专项资金，旨在 以科技项目的形式提供权益性科技企业创业。该基金主要由自治区财政专项资 金、自治区科技项目资金和该基金回收、增值资金三部分组成，投入期为3-5年。 基金委托方是新疆新科源科技风险投资管理公司。 截至目前，此项科技风险投资基金已先后分两批投资了包括《新型节水灌溉 系统的中试与应用》、《基于windows系统的地学信息处理研究应用系统开发及推广》以及《枸杞多糖提取与纯化技术的工业化应用》等三个项目以及新疆屯 河节水科技有限公司、新疆天择数码科技有限责任公司、新疆福克油品有限公司、 新疆蓝德科技有限公司与新疆人福医疗设备有限公司等五家企业，投资金额分别 为130万元和200万元。 （2）贷款风险补偿基金的优势及风险 建立贷款风险补偿基金对银行而言，降低了风险成本，增强了授信管理与决 策水平。既降低了风险成本，提高了经营绩效，又有效改善和促进银行提高授信 管理能力和水平；对企业而言，降低了财务成本，增强了信用为本的融资意识。 随着小企业贷款机制、产品的创新与发展，小企业贷款将由传统较为严格的担保 要求向以信用与实力为基础的融资条件发展。对符合国家产业政策、信用好、有 效益、有市场的小企业，银行可以直接发放小额信用贷款、保证信用贷款等授信 条件比较宽松的信贷业务。这无疑降低了融资成本，提高了融资效率，同时更让 企业倍加珍惜声誉和信誉，增强了信用意识和融资意识；对政府而言，降低了行 政成本，实现了金融资源的有效配置，促进政府通过有效手段降低企业信用成本， 保证国有资产的保值增值。也正是由于贷款风险补偿基金对于政府、企业、银行 均有益处，才成为政府融资平台搭建过程中被逐渐接受的方式之一。 目前，新疆地区还没有建立贷款补偿基金，政府扶持中小企业的方式还主要 采用信用担保公司的方式进行。截至2008年底，新疆自治区共有各类信用担保机构124家，其中法人机构65家，注册资本金约14亿元，各类担保贷款余额约达10亿元。尽管新疆第一家担保公司从1999年就已经成立，但从担保体系的实际运作情况来看，目前仅有37家机构开展了担保机构，而95%的担保则是 由大型国有独资担保机构完成，绝大部分的担保机构由于自身规模普遍偏小，注 册资本数额偏低，无法满足银行资质条件等原因至今还没有开展过担保业务。 新疆自治区现有的信用担保工作主要是由自治区中小企业信用担保服务中心 以及新疆投资信用保证有限责任公司完成，而为构建地区信用担保体系，今年一 月份，新疆自治区给区内由政府出资设立的担保机构注资一亿元，其中向自治区 中小企业信用担保服务中心注资4000万，其余6000万元由新疆投资信用保证有限公司代表政府履行投资职能，以参股形式分别注入除乌鲁木齐、克拉玛依、 石河子以外的全疆12家地州担保公司。 （三）政府融资平台模式的应用现状 1．公用基础设施建设融资模式 （1）影响公用基础设施建设融资应用的因素分析 目前，公共基础设施建设越来越注重吸引社会资金进入，以缓解地方政府的 财政压力。而无论政府性投资公司，社会投资者，还是商业银行，投资于公共基 础设施项目，都是以追求效益为动机。效益可能是内化于项目并可以从项目运营 中获取的财务效益；也可能是体现在项目之外，对项目所在的城市或社区带来的 积极外部效益；或者两者兼而有之。 作为基建项目的策划人，政府在确定基建项目吸纳外部资金进入的前提下， 采取哪种融资模式，各方资金的比重构成，就是需要认真思考的问题。而商业银 行作为基建项目的主要资金提供方，也需要了解政府在选择基建项目融资模式过 程中所考虑的因素，以便确定自身的信贷策略。 A．项目投资决策的经济性分析 基础设施项目属于投资金额巨大、社会影响广泛、建设经营周期长的固定资 产投资项目，参与各方对其经济性分析按照是否考虑项目外部经济效益主要分为 两类：国民经济分析和财务分析。从分析步骤而言，项目投资经济性分析一般包 括的内容如下表所示。 图表1：项目投资经济性分析的内容 序号 经济性分析的内容 1 投资估算 2 资金筹措 3 收入、运营成本和税费估算 4 财务分析 5 国民经济分析 6 不确定性分析和风险分析 7 多比较 数据来源：银联信 对基础性数据的预测和估算，包含着较多的不确定性和变量，必须谨慎分析， 合理取值，才能提高经济性分析的准确性和分析结论的价值。基础设施项目投资 分析中应重点注意以下基础性数据。 ?计算期 计算期包括项目建设期和生产经营周期，其中生产经营期一般应以项目主要 固定资产或设备的经济寿命期确定。国家计委规定新建工业项目的计算期不宜超 过20年，但公共基础设施项目的土木工程投资占比较大，许多属于准“永久性” 项目，经济寿命期长，其计算期取值可以适当延长。同时，如果是采用BOT等 费方式招商的项目，特许权合同规定的特许期是必须考虑的期限因素。 ?财务价格 对于中长期项目，计算期内的估算成本、收入等采用的财务价格不可能保持 不变，合理的财务价格的取值及选取依据是保证经济性分析准确性的基础和前 提。当考虑价格变动因素时，财务盈利能力和清偿能力的分析宜采用两种价格和 两套计算数据。 但实际运用中，由于中长期物价水平变动情况难以预测，同时也为了简化计 算，分析基础设施项目时往往只采用一套预测价格和计算数据。整个计算期内都 采用以建设期初（或计算基年）物价总水平为基础，仅考虑相对价格变化，而忽 略物价总水平变化因素对价格的影响。 ?折现率和基准收益率 国民经济分析里采用的社会折现率一般按国家统一发布的执行。财务分析中 使用的基准收益率，如果有行业性的基准收益率，则可以采用；如果没有公布的 行业基准收益率，实务中通常考虑银行利率、国债收益率、证券市场平均收益率 等加上适当的风险系数调整综合确定。 ?设备更新投资 对于基础设施项目的设备，其经济寿命和折旧期限很多都短于整个项目的计 算期或运营期。这就要求在投资分析中考虑这部分设备，特别是投资占比大，无 法通过日常维修费用解决的主要设备的再投资计算。 ?建设期利息资本化 建设期利息计入总投资，即资本化问题不会有疑义。如果项目融资是采用银 团贷款或国际金融组织贷款等方式，与贷款相关的银团管理费、承诺费等融资费 用应作为融资成本，一并计入总投资。如果项目在建设期享受政府贴息、补贴等 优惠政策时，则应将这些贴息冲减建设期利息或总投资。 ?折旧、摊销的计算 折旧、摊销的计算要符合现行的财税法规和制度的规定。如果运营期有再投 资项目，折旧、摊销计算中不要遗漏。 B．项目投资的财务分析 简单说，项目投资财务分析是在投资估算、资金筹措安排，收入、成本、税 费估算和相应的项目财务现金流的测算基础上，对项目的盈利能力、清偿能力等 进行分析的过程。 ?财务盈利能力分析 具体而言，财务盈利能力分析包括损益表、借还款表、利润分配表和现金流 量表的构建与计算，财务盈利能力指标计算与分析。 在项目投资财务分析中，社会投资者重点关注以下三个指标。 I全部投资内部收益率 全部投资的内部收益率所反映的是各类资金组成的项目总投资盈利能力，如 果全部投资内部收益率大于行业基准收益率，则该项目投资在财务上是可以接受 的。考虑到目前基础设施项目融资中很大一部分来自银行融资，因此，全部投资 税后内部收益率应该大于银行中长期贷款利率，对投资者才具有财务上的意义。 II自有资金内部收益率 同理，对自有资金现金流量也可以计算出内部收益率。自有资金的内部收益 率反映的是项目投资者投入的资本金的盈利能力。如果内部收益率大于投资者其 他风险水平相当的项目收益率（反映的是机会成本），则该项目对投资者是有吸 引力的。 III资本金利润率 资本金利润率是一个静态盈利指标，等于年税后利润/资本金。另外，财务盈利能力的指标还是静态和动态的投资回收期、总投资利润率等等，投资分析人 员可根据需要选择应用。 ?财务清偿能力分析 财务清偿能力分析是在财务盈利能力分析基础上，对资金来源与运用平衡、 资产负债情况、债务清偿能力指标进行计算和分析。清偿能力反映项目能否按照 筹资安排及时、足额偿还债务融资资金的能力，是融资银行或其他债权人非常关 心的财务因素。 投资人为了获得银行的信任，顺利实现融资，对项目的财务清偿能力也要进 行分析计算，如果贷款偿还期或债权保障系数等财务指标不能满足银行的要求， 项目投资者就必须在资本金投入比例、公司分红政策等方面作出适当的调整。 C．项目投资的国民经济分析 国民经济分析是按照资源合理配置原则，从国民经济整体角度考察项目效益 和费用，利用货物影子价格、影子工资、影子汇率和社会折现率等经济参数，计 算项目对国民经济的净贡献，评价项目的国民经济合理性。 对于具有公益性的基础设施项目，国民经济分析可以更全面和准确地评价项 目的经济效益。作为社会投资者，在项目投资财务分析的基础上，了解项目的国 民经济分析，可以帮助投资人了解项目的外部效应，对财务分析结果不理想，或 不具商业意义的投资经济可行性的项目，可以要求政府进行适当的补贴，以反映 项目的这种正效益外溢现象。 但整体上国民经济分析只能起参考作用，最终左右社会投资者决策的还是项 目的财务分析结果。 D．项目投资的不确定和风险分析 项目投资经济分析所采用的数据大部分来自预测和估算，不可避免存在一定 程度的不确定性。因此，必须对项目投资进行不确定性分析，以判别哪些不确定 因素或变量对项目有重大影响，以及影响的程度。 不确定分析方法很多，有盈亏平衡分析、敏感性分析和概率分析等等方法， 基础设施项目投资分析中常用的是敏感性分析。选取建设投资、运营成本、产品 /服务价格、客流量/车流量等作为自变量，考察这些变量对项目投资经济分析结 果的影响程度，评价这种变化是否在可接受的程度以内。 项目投资的风险分析是不确定性分析的补充和延伸，主要是按照风险管理的 要求，对项目投资活动达到预期效果目标方案可能存在的各种风险进行必要的分 析，找出项目计算期内可能出现的影响项目生存和发展的关键风险因素，并进行 专项分析，提出规避风险的具体措施建议。风险分析包括风险识别、风险属性分 析、风险量估算以及风险规避措施设计等内容。 （2）公用基础设施建设融资应用的地区性分布及成效 在不同政府基建项目融资模式中，BOT是最早为我国认知并应用的，其他方 式均是在随后发展中逐步尝试使用的。我国第一个BOT基础设施项目是1984年 由香港合和实业公司和中国发展投资公司等作为项目公司在深圳建设的沙角B 电厂，当时BOT项目在我国刚刚出现，从中央到地方对该项目争论较多，焦点 是承包商的投资回报率是否太高，经过10年运作，该项目基本上获得了成功， 其施工期仅22个月，提前一年投入运营。承包商的回报率低于多数发展中国家 收益水平，且目前它的供电成本低于广东省国营电网。此后，我国广东、福建、 四川、湖北、上海等地也出现了一批BOT项目，如广深珠高速公路、成渝高速 公路、重庆地铁等。 为扩大利用外资的范围，加快中国能源、交通等基础设施的建设，我国“八 五”计划正式提出了BOT投资方式，这引起了各地对BOT的重视。经过相当充分的准备，1995年初国家计委决定在中国推进BOT投资方式，并确定在电力、公路、桥梁和城市供水设施等行业，先选择一些项目进行BOT方式试点工作， 以期摸索经验，逐步推广。1995年5月，国家计委批准广西来宾电厂B厂采用 BOT方式建设，使该项目成为我国第一个经国家批准的BOT试点项目。 在此之后，BOT模式被应用于电厂、污水处理厂、公路、轨道交通等多项基 建项目当中，有效解决了政府基础建设方面的财政压力。例如，深圳地体4号线就采用了BOT的方式。由港铁公司获得运营及沿线开发权。根据深圳市政府和 港铁公司签署的协议，港铁公司在深圳成立项目公司，以BOT方式投资建设全长约16km、总投资约60亿元的4号线二期工程。同时，深圳市政府将已于2004年底建成通车的全长4.5km的4号线一期工程在二期工程通车前租赁给港铁 深圳公司，4号线二期通车之日始，4号线全线将由香港地铁公司成立的项目公 司统一运营，该公司拥有30年的特许经营权。此外，香港地铁还获得4号线沿线290万m2建筑面积的物业开发权。在整个建设和经营期内，项目公司由香港 地铁公司绝对控股，自主经营、自负盈亏，运营期满，全部资产无偿移交深圳市 政府。 此外，随着城市化进程的不断推进，基建项目的融资模式也在趋于多元化。 类似于PPP的融资方式也被应用到实际项目当中。 北京地铁4号线在国内首次采用PPP模式，将工程的所有投资建设任务以 7?3的基础比例划分为A、B两部分，A部分包括洞体、车站等土建工程的投资 建设，由政府投资方负责;B部分包括车辆、信号等设备资产的投资、运营和维 护，吸引社会投资组建的PPP项目公司来完成。政府部门与PPP公司签订特许经营协议，要根据PPP项目公司所提供服务的质量、效益等指标，对企业进行 考核。在项目成长期，政府将其投资所形成的资产，以无偿或象征性的价格租赁 给PPP项目公司，为其实现正常投资收益提供保障;在项目成熟期，为收回部分 政府投资，同时避免PPP项目公司产生超额利润，将通过调整租金(为简便起见，其后在执行过程中采用了固定租金方式)的形式令政府投资公司参与收益的分配;在项目特许期结束后，PPP项目公司无偿将项目全部资产移交给政府或续签经营 合同。 除此以外，随着四万亿政策的逐步落实，地方政府基建项目的资金压力也在 不断加大，尽管银行在今年一、二月份信贷创出天量，但对于地方政府而言，仍 无法满足其对资金的需求。与银行合作发行基建信托资金成为其融资的新方式。 根据统计，2008年用于基建的信托资金占到全年信托资金的14.5%，而随着各地基建项目的上马，预计今年发行的基建类信托产品将会占到全年信托资金的30%以上。地方政府通过银行发行理财产品募集资金，一般是基于信托模式，投 资者花钱购买银行设计的理财产品，资金投到基建项目上去。基于政策规定，其 间必须有信托公司作为中介，但事实上起关键作用的还是银行。 事实上，地方政府通过理财产品来筹资，成本要比贷款高。以工商银行发行 的三年期“工银财富”人民币理财产品为例，预期年收益率约6.0%，即发行信托的地方政府每年要付出6%的利息。而此类有政府背景的理财产品，按期限和风 险不同，年收益率通常在5%-8%之间，比较起票据和债券理财产品3%-4%的收益率，以及1年定期存款2.25%的利率自然要高得多。尽管此类理财产品可以在短 期内缓解地方政府的资金压力，但其基建项目的建设期较长，而且投入运行之后 的收益率也因其公共产品或准公共产品的性质而受到限制，地方政府将承受巨大 的还款压力。 从目前我国基建项目融资模式的应用来看，无论是BOT还是其他融资模式，仍主要集中在经济发达地区，而中西部地区的发展情况并不理想。其最为主要的 原因仍是财务因素的制约，由于西部经济相对落后，项目建设后收益的安全性和 稳定性难以保证，项目投资方的风险较大。以新疆地区为例，新疆地区现有的城 市基建项目的资金来源仍主要是中央政府拨款，地方政府配套和银行贷款。从实 际运行来看，这种模式给地方政府造成的还贷压力十分巨大。以公路项目为例， 截至2009年1月，新疆自治区公路项目累计债务总额为259亿元。截至2008年10月底，新疆二级公路贷款余额为191亿元。其中，二级公路自身使用贷款 67.6亿元，由统贷统还捆绑的未收费公路及农村公路贷款余额101亿元，各地州市承贷的农村公路政府信用平台贷款22.4亿元。 而根据新疆自治区2007年的统计公报显示，截至2007年新疆全口径财政收入为640亿元，其中地方财政收入369亿元；而同年的财政支出为870亿元，已经出现了230亿元的财政资金缺口，政府财力的捉襟见肘可见一般，继续增加 基建项目贷款，地方政府是否有足够的财力作为还款保证，是商业银行需要考虑 的问题。 此外，新疆地理较为偏远，区内地域辽阔，自然条件恶劣，采取BOT等新型融资模式具有一定的难度。以铁路为例，修建同样标准和密度的铁路，在新疆 地区就需要更多的建筑工程量，更多的护养费用，更大的投资。这在一定程度上 降低了外部资金投资新疆基础设施的积极性。此外，新疆自治区尚缺乏应用新型 融资模式所需的法律环境以及专业技术人员。 从现有条件来看，新疆地区尚不具备大范围采用BOT等新型融资方式的条件，只能在个别合适项目上采取这种方式。而更多的基建项目，还是需要沿用中 央拨款，地方配套，银行贷款的方式进行。 2．政策性产业扶持基金模式 从目前我国政策性扶持基金的发展情况来看，建立并发展政策性产业扶持基 金，不论是以创业投资引导基金的方式，还是以贷款风险补偿基金的方式，均需 要有其发展的基础条件，而新疆现阶段尚不具备这一条件。 首先，当地经济基础雄厚，政府有足够的财力能够进行这方面的投入，从目 前发展较好的上海、苏州、深圳等地来看，无一不是经济发达城市，财力雄厚， 以上海为例，2008年全市实现GDP13698.15亿元。全年财政收入为2382.89亿 元，其中地方级税收收入2223.43亿元。而新疆自治区地处我国西北部，经济发 展缓慢，其工业体系主要依赖于当地的石油、天然气等自然资源，且自然条件较 为恶劣，使得政府财政收入相较于中部省份相差甚远，更不能与东南部发达省份 相比，财政能力不足，限制了政策性产业扶持基金在新疆自治区的应用。从目前 新疆地区在此方面的运作情况来看，新疆自治区科技风险投资基金目前仅投资了 两笔，总金额也仅为330万元。 其次，当地需要有相当数量的中小企业，不论是传统产业还是高新技术产业， 都需要有这样的资金受众群体的存在，使得扶持基金能够有的放矢。而反观新疆 地区，截至2007年全疆规模以上企业为1591家，企业数量最多的产业是农副食品加工业，也仅有200余家，且均为中小企业，高新技术企业的数量就更少了。 对于创业投资基金而言，缺乏足够的基数进行筛选，无法从中筛选出具有高度成 长性的投资企业。 最后，对于创业投资引导资金而言，尽管有着扶持和发掘优质中小企业的政 策性功能，但其自身的运作却是采取市场化模式。而市场化的投融资运作，所需 要的外部条件较为严格，不管对企业自身的要求，还需要当地有较为健全的投融 资配套条件，需要有外部活跃的资本运作氛围，而现阶段新疆地区根本无法提供 这样的资金运作环境，也限制了政策性产业扶持基金模式在新疆地区的应用。 3．中期票据、城投债的发行可能出现井喷 面对基建投资资金缺口，上海、广东、北京等地政府积极想搭建一个比较大 的政府投融资平台，以解决辖内城市建设、公用事业、基础设施建设的融资问题。 地方政府的主要做法是将一些政府背景的企业进行整合，成立一个融资平台，再 通过该平台发行债务融资工具进行直接融资，目的是解决落实扩内需、保增长过 程中遇到的配套资金问题。 （1）中期票据 2008年12月13日，国务院办公厅下发《关于当前金融促进经济发展的若 干意见》(下称“国办三十条”)，其中第十三条提出，“扩大债券发行规模，积极发展企业债、公司债、短期融资券和中期票据等债务融资工具”。 地方政府意欲组建大型投融资平台，发行中期票据，甚至有可能以此作为项 目的资本金，仍有许多问题需要解决。但做大政府投融资平台，借助银行间债券 市场，扩大债务融资工具(中期票据为主打产品)的发行规模，正成为地方政府落 实四万亿投资配套资金来源的重要渠道。根据中债登的统计数据，截至2月底，中期票据发行15次，发行量606亿元，如果加上京沪粤三大平台3月9日发行量，则达到近850多亿元。 在四万亿投资中，银行扮演的角色超出想象。银行目前是中期票据的最大买 家。买中期票据，和银行贷款没什么大区别，只是对银行来说管理不一样。买票 据看公开评级，而做贷款要调查企业状况，调查成本高，但收益相对也高。 按道理发行中期票据募集的资金只能搞经营、收购，不能搞资本投资。四万 亿投资的任务是带动经济增长，那么要使财政政策到位，很可能促使中期票据、 银行贷款都可以做资本金，这加大了银行的风险管理难度。 当前，银行体系囤积了大量的流动性。但出于对经济形势下行的担忧，实际 上银行信贷主要集中于两类项目。 其一，长期基础设施项目，比如修地铁；为什么选择长期项目?因为一则两三年内不会有坏账，另外基础设施项目和工业项目不一样，只要经济总体还好， 路上还有车子跑就行，不像工业企业会有行业的衰弱期。因此，只要能还得上利 息就敢贷。 其二，政府主导的项目往往体现在国有大中型企业，比如中铝、中石油等。 做这些企业并不是看好这些行业，而是能源、建材、制造业代表中国领先水平， 虽然效率不一定高，但只要它不倒，未来几年肯定还能起来。 如此一来，将有大量的银行资金涌向政府的投融资平台。银行现在的策略应 该是走一步看一步，2009年要跟着市场形势随时调整预算。 （2）城投债 尽管四万亿投资中银行已经承担了相当大的比重，一、二月份过万亿的信贷 增量就反映出了银行方面所做出的努力。但对于具体承建项目的地方政府而言， 巨额基建项目投资所需的启动资本金仍然是其无法逾越的鸿沟。国家开发银行行 会蒋超良表示，四万亿投资需要2.4万亿资本金，虽然用中央代地方政府发债， 允许地方的投融资平台发行中期票据等筹措解决资本金不足问题，但最终还剩下 2500亿缺口。而地方城投债的发放已经成为今年以来最为引人关注的话题。 目前，北京、广州、上海等地已经开始为发行城投债而积极筹备。北京国资 委在1月份将其持有的首钢总公司等5家国有企业的股权划转注入到之前注册成 立的北京国有资本经营管理中心，使得该“中心”总资产达到4000多亿元；而广州市政府也在今年1月份，将其持有的南方电网股权和中广核股权划转给广东恒 健持有。2月份又再次将广东省国资委委代其持有的粤电集团76%股权无偿权划转给恒健投资持有。由此，恒健投资注册资本金由5000万元增值至153.17亿元，迅速变大。截至2008年9月，总资产大概900多亿元。尽管上海没有整合新的 政府融资平台，但其已有的上海久事和上海城投的资产都已经以千亿计算。