后金融危机时代看金融衍生品

后金融危机时代看金融衍生品 一、序言 金融衍生品作为金融市场发展的重要驱动力，从产生发展到今天已经经历了将近四十个年头，它应需而生，在当时有效规避市场风险的作用受到人们的关注。随着金融衍生品逐步被人们所熟悉，有效运用与积极防范风险成为了大家对它的共同认识。于是乎，金融衍生品成了价格发现，对冲资产风险的代名词。 但是2007年次贷危机，再到2008年的金融危机的爆发，把金融衍生品重新推向了舆论的风口浪尖。当时的低利率和房价上涨的大背景下，美国金融机构发放次级贷款把信用产品带给了一些低信用甚至没有信用的群体，而且附加了许多加大信用风险的优惠条件，形成了巨大的信用泡沫。同时，将这些次级贷款证券化，通过把这些贷款打包分割成如债务抵押债券(CDO)等金融衍生产品，以较高的回报率出售给机构投资者或个人，由此，信用泡沫--产品泡沫--资金泡沫--价格泡沫--市值泡沫，通过衍生品形成了一条长长的泡沫链。复杂的金融衍生工具和漫长的销售链条，导致投资者看不到按揭贷款的本质和根源。而且滥用金融衍生品拉长了交易链条，助长了投机。当当个人次级抵押借款人违约，不能按期偿还贷款时，这条长长地链条就断裂了。于是，泡沫破裂，危机爆发。 这场全球金融危机令华尔街元气大伤，而高盛在那场金融"浩劫"中幸运脱逃，但最近一则对于高盛的指控，使得整个华尔街再次面临黑暗。这就是高盛"欺诈门"。此次，在金融海啸中肆虐过的CDO再次来到我们面前，只不过这次，它成了高盛手中的诈骗工具。高盛通过其全世界历史最悠久及规模最大的投资银行之一的名声和高超的营销技巧打包并营销了一种与次级住宅用不动产抵押贷款担保证券表现挂钩的合成式债权抵押证券(CDO)，但高盛没有向投资者透露CDO的重要信息，特别是未向投资者披露美国大型对冲基金公司保尔森对冲基金公司对该产品做空的"关键性信息"。 由这个事件，我想到另一则新闻:标题叫苹果VS高盛，创造者不如豪夺者，内容大致是讲苹果与高盛同日公布季度业绩，苹果最新一季纯利劲赚30.7亿美元，但仍不敌高盛34.6亿美元。两者都以创新为核心竞争力，但高盛报酬似乎 社会会否因"大得不能倒"等隐性担保，更胜苹果，这是否是一个合理资源分配? 而对金融创新作出过多补贴，变相提升投行回报率?对此白宫经济顾问伏尔克直言:"过去数十年也看不到有一项金融创新，比自动提款机更有建设性。"众所周知，苹果是实业创新的标杆企业，是在实打实的创造财富，而高盛却是以"欺诈"，推销金融衍生品豪取社会财富，在一个经济体中，"创造者"不如"强盗"，这是极其不健康的，也是非常危险的。 二、危机重看金融衍生品 由这几次危机我们可以看出金融衍生品是一把双刃剑，它有其推动经济发展的一面，就像文章序言里说的，它可以有效地对冲风险。但同时，它也不可过度使用，否则以减少市场风险为目标的衍生品反而可能放大市场风险。但换一个角度，也不能因为金融衍生品有可能引发金融危机，就拒绝它。追根溯源，此次危机的爆发是因为以下几点原因: 第一，各类金融机构发起-系列证券化产品使得次贷业务产生并迅猛发展，助推了宽松和欺诈性的贷款发放。次贷证券化使信用危机由银行系统扩展到了金融市场。次贷资产的迅猛发展、次贷类产品价格的大幅膨胀和破灭及其在全球范围内的传递是本轮金融危机的最直接原因。 第二，抵押贷款证券等金融衍生产品，割裂了产品本身与基础资产之间的联系，使得投资者难以对产品的风险进行客观评价，只能根据产品的历史业绩和独立评级机构提供的信用评级进行判断。而实际上，在次级债的发行中，评级机构并不是独立于商业银行、投行发行商之外的第三方，而是直接参与了次级债的和推广。因此各评级机构自始至终都是全球次级债市场暴涨的参与者、推动者甚至直接受益者。自从2000年美国开始大规模发行次级债券以来，各评级机构就一直认定次级债券和标准的抵押债券风险相当，并给予最高信用评级。在信息不对称的市场条件下，许多机构和个人投资者被蒙蔽了双眼。这是我认为很重要的一点，因为资本永远是逐利的，而人性的贪婪却又是我们难以克服的。事在人为，危机的爆发有我们不可推卸的责任。 第三，发达金融市场监管当局没能充分评估并消除金融市场不断积聚的风险，未能及时跟上金融创新的步伐而采取有效的监管行动。美国金融业当时的监管体制导致一些领域存在重复监管，但另一些领域却存在监管真空，其中一些风险极高的金融衍生品出现了无人监管的现象。举个书上的例子来说，在美国有多个部门负责银行业的监管，但对冲基金、私募股权投资基金却处于监管真空区。 也是这些原因，导致金融衍生品原本的保值作用被扭曲，投机作用在投行的强大营销下被无限放大，风险也因此被放大，直至风险的集中爆发。 高盛的欺诈门同样如此，也是利用销售设计复杂的金融衍生品，长长地蒙蔽投资者的目光，高盛没有向投资者披露该CDO的关键信息，特别是保尔森对冲基金公司在组成CDO的次级房屋抵押贷款债券挑选中扮演了重要角色，更严重的是保尔森基金公司已经选择做空这款CDO。为这项交易，保尔森基金公司2007年向高盛支付了约1500万美元的设计和营销费用，但这笔交易给其带来高达10亿美元的收益，而这全部是由这一CDO的投资者埋单的。 高盛的问题就在于明知道是Paulson对冲基金挑选的抵押债券，却对外宣称是独立第三方的ACA管理，没有对投资者披露他们交易的对手。 由此，金融衍生品在人们眼中便成为了"危机"，"欺诈"的代名词，成了大型投行对投资者实施抢劫的帮凶，成了投机者们暴富的至宝，扰乱金融市场的罪魁祸首。 但其实，过错并不全在衍生品。衍生品的作用最基本作重要的一方面就是避险。衍生品可以将风险转移给愿意承担或者是有能力承担风险的人。当然，这种风险转移并非无偿的，一般来讲风险转移的成本即为衍生品的价格。另外，还能实现价格发现和增强相关资产市场流动性。而之所以会出现这一系列高风险问题，关键还是监管不力。比如就像前面金融危机爆发的原因时说的，评级机构参与到了衍生品设计和推广过程中，利益与这些衍生品绑在了一起，失去了它原有客观评级的作用，这是本不应该发生的。同时监管体系的漏洞导致监管重叠和监管真空也是重要的原因。 因此，这次危机的责任不都在于衍生品，还在于监管机构对衍生品的放任自流与监管不力。衍生品本身是没有错的，而其设计的初衷也是为了能够更好地规避风险，错就错在过分的创新和过度的自由。 三、金融衍生品在中国 不知该说是不幸还是幸运，中国因为资本市场发展较为落后，开放还不够完全，恰恰躲过了这次严重的危机，成为世界上唯一没有经济衰退的国家。 不过，随着融资融券和股指期货的开闸，中国也迎来了双边市场的时代。由此，我们不得不重新审视一下我们的资本市场了。 回顾历史，人们可以看到，之所以融资融券与金融期货这些金融衍生品长期没有推出，主要是由于当时的市场条件所决定的。在1998年公布的《证券法》中，明确股票交易实行"银货两迄"，禁止买空卖空。客观而言，有关方面不是不想做这方面的工作，只是缺乏相应的基础，因此只能将其暂时搁置。毕竟，市场稳定比什么都重要。 我这里想拿股指期货来说。股指期货的上市会带来很多好处:其最基本的作用就是为操作者提供套保等手段，控制风险，锁定收益。同时，它在价值发现以及提高资金使用效率、放大交易等方面的功能，无疑也是十分突出的。在成熟市场中，融资融券与股指期货是证券市场最基础的业务之一。这些业务的开展，在推动市场发展、促进交易活跃、吸引大资金入市，乃至避免单边市、稳定行情等方面，都可以起到积极的作用。 当然，任何交易品种都是把双刃剑，这些作用发挥的最主要前提之一，就是要有很好的风险控制。这也是我们在国际市场中学来的教训。 第一，股指期货的实质是将对股票市场价格指数的预期风险转移到期货市场的过程，它是一种期货产品。它是一种零和游戏，一旦做反，不仅在市场下跌的时候可能亏钱，上涨的时候同样也可能亏钱。而且股指期货所采取的是保证金交易，它的杠杆效应不仅放大了盈利同时也放大了亏损。此外，由于股指期货采用当日无负债结算制度，当日结算之后，投资者可能需要追加保证 金，若不在规定时间内追加保证金，将会面临被强行平仓的风险。这是对广大投资者来说应该的风险。 第二，就是对如股指期货这类金融衍生品的监管。杠杆效应能够在短期内带来的巨大收益确实十分诱人，难免会导致投机的产生。还是那句话，资本的逐利性和人类贪婪的本性是无法避免的。而我们知道，从宏观来看，过度投机容易加剧市场泡沫化，产生严重的金融震荡和危机，并进而引发社会不安定;从微观上来看，比如股市，当股市出现过度投机时，就会变成一个彻底的赌场。那时，股市失去了融资的功能，需要钱的企业筹不到钱，想赚钱的人靠的都是赌博。人们对国家经济的信心也会随之减弱。信心减弱，消费投资都会因此而减少，国家的经济就会出现衰退，引发社会的动荡。 所以，对我国新生的金融衍生品市场来说，通过完善立法，建立相应的监管机构来加强对其的约束和监管是现如今控制金融衍生品投机交易风险，抑制过度投机的最好方法。有美国的例子在先，我们不能重蹈覆辙。 第四，总结 席卷全球的金融危机不仅给金融市场造成了巨大的动荡和损失，同时还蔓延至整个实体经济。正是疏于对金融衍生品的管理，使其特有的杠杆性放大了投机风险，进而助推次贷危机扩大为经济危机。但是，我们也不能因此而否定金融衍生品的价值，只要加强监管，增强风险意识，提高金融创新的透明度，我们还是可以利用金融衍生品来规避投资中的不确定性。因此，我们要制定和完善相关的法律、法规，创建符合我国国情的金融衍生品市场监管体系，为金融衍生品市场在我国的健康发展提供良好的法律环境，促进我国市场经济体制特别是金融监管体制的完善，迎接金融业的进一步对外开放和国家经济的进一步发展。