企业效率更高——奥运赞助商逼着自己玩命跑，每天都在烧钱

企业效率更高——奥运赞助商逼着自己玩命跑，每天都在烧钱 国 联 证 券 GUOLIAN SECURITITES 2007-8-13 重庆港九(600279) ――短业绩预期的调整不改长期投资价值 主要观点: , 在经营环境不利的情况下～主营收入和毛利率实现了较 大提高。 , 成本上升值得关注～管理费用和财务费用增加降低公司 盈利预期。 , 长期价值的基石没有发生动摇～短期业绩波动不改公司 长期投资价值。 , 预计07、08年的EPS分别为0.18、0.30元～不考虑整 体上市因素下～其合理区间在12-15元。 重庆港九,600279,:分享 西部崛起 20070610 损益表预测 2006 2007E 2008E 行业研究员 主营业务收入 30533.51 37494.74 47933.16 张鹏 主营业务收入增0510,82833243 长率 14.57% 22.80% 27.84% zhangp@glsc.com.cn 净利润 3399.97 4012.31 6940.80 每股收益,元, 0.15 0.18 0.30 市盈率(X) 86.32 73.15 42.28 1 敬请参阅最后一页之重要声明 国 联 证 券 GUOLIAN SECURITITES 2007年中期，重庆港九主营收入为1.89亿元，同比增长27.3%，与预期相当，营业利润增长2.9%，未达预期，利润总额增长13.4%，净利润增长34.7%，为2551万元，比我们的预期低。利润的增长主要源于主营的稳步增长，毛利率的大幅提高，以及投资收益，而期间费用成为利润最大杀手。 一、在不利环境下～主营收入与毛利率齐增长 受完建的影响，三峡船闸大部分时间(从年初至4月21日)实行单向通航,船舶运行周期受到影响,通过三峡船闸的货物运量下降。年初,长江、嘉陵江重庆段遭遇百年一遇的特枯水位,持续时间之长历史罕见,对重庆市水路内外贸物资的运输形成严重制约。另外,重庆及四川等周边省市按照国家安全生产要求对中小煤矿停产整顿,致使公司煤炭中转量大幅下降;铁路4月18日起开始第6次大提速,运输路径和运输格局的变化,也导致港口货源到达受阻、车辆发运不畅,船舶、货物滞留港口严重。 但针对这些不利因素，公司采取相关措施，保证了主营的稳步增长，除客运量持续走低外,装卸自然吨、货物吞吐量、集装箱吞吐量同比分别增长27.8%、54.7%、28.9%。 重庆港九主营收入及毛利率情况 350000.5300000.425000 0.320000 150000.2100000.15000 00 2002年2003年2004年2005年2006年2007年中 主营业务收入毛利率 数据来源:聚源数据，国联证券 另外，上半年主营毛利率也有显著提高，这主要得益于主营业务中高毛利率业务保持高增长，而低毛利率业务的下降。其中，装卸业务还是公司主要收入和利润来源，且毛利率提高了1.58个点，收入增长了28.1%。 2 敬请参阅最后一页之重要声明 国 联 证 券 GUOLIAN SECURITITES 重庆港九07年上半年主营业务收入(万元) 5% 27% 61%3%4% 装卸业务客运业务港务管理业务商品销售业务其他 数据来源:聚源数据，国联证券 二、费用的增加导致公司业绩低于预期 管理费用同比大幅增长，财务费用则维持了06年下半年以来的高增长，这对公司业绩产生了较大影响。根据当前新的财务状况，我们调整了公司全年的期间费用，这直接导致了公司业绩预期的下调，尤其是07年幅度较大。 期间费用 2006年中 2007年中 增长率 管理费用 1,961.66 3,882.53 97.92% 财务费用 233.66 1,570.27 572.04% 数据来源:公司公告 三、短期业绩波动不改长期投资价值 基于公司主营业务的稳步快速增长，我们认为公司短期业绩波动不改其长期投资价值。 首先，对于期间费用，管理费用的增加有一定的刚性，因为其增长主要是由于人力成本的提高。我们在分析乐山、西安等西部地区上市公司时，都面临近来人力成本的快速上升，我们预计07年，甚至08年，人力资源的支出仍将维持高位增长，当然，随着基数的增加，增幅是个下降的过程;而财务费用，随着公司06年下半年负债率的提高，尤其是伴随最近的加息，财务费用增加明显。而考虑到公司集装箱码头、化工码头等项目在建，预计公司仍将面临一定的资金压力，存在再融资的需求，以改善公司财务状况。 其次，公司股票投资在上半年带来了700多万的收益，从个股来看，公司买的股票从6月底以来出现了不同层度的上涨，预计全家投资收益较为乐观。当然，这不是公司主要看点所在，前期在证券市场的投资也一直拖累公司业绩，但我们可以看成是对财务费用的有效抵减。 3 敬请参阅最后一页之重要声明 国 联 证 券 GUOLIAN SECURITITES 6月30日重庆港九股票投资情况 最后，我们原来看好重庆港九的要素依然成立:重庆作为直辖市，伴随着成渝经济带的发展，其建设成为西部地区的重要增长极、长江上游地区的经济中心、城乡统筹发展的直辖市可能性非常大。伴随着重庆、四川和贵州等地的快速发展，重庆港也面临良好的发展机遇。而且随着三峡蓄水的成功，重庆与宜宾间的水路通航条件大为改善，水路运输成为该地区货物向中部和东部以及出口运输中最具成本优势的方式，尤其是对大宗商品。根据一城一港的发展战略，重庆港将被建设为西部地区的枢纽港，长江上游的航运中心。客观条件和政策的进一步改善很可能导致重庆港九的快速发展。 四、关于整体上市或资产注入 结合当前市场环境和公司财务状况，公司存在整体上市的可能性。 根据重庆推进国有大集团整体上市的状况，集团公司有整体上市的要求和动力，集团公司目前还主要有参股50%的国际集装箱码头公司，存在注入上市公司的预期。另外，股份公司托管了重庆港务集团的重庆港猫儿沱港埠公司、重庆港朝天门港埠公司、重庆港轮驳公司的货运及相关业务统一进行管理，根据当初的招股书表明，这三家公司经营情况好转后也将注入上市公司中。 当然，从市场的角度，这可能存在大股东低价意愿与投资者整体上市预期之间的博弈。 五、估值及投资建议 考虑到期间费用的增加，尤其是管理费用和财务费用的增加，我们调低了重庆港九07、08年的业绩预测，在不考虑整体上市或资产注入的情况下，我们预计07、08年的EPS分别为0.18、0.30元。虽然业绩有所调整，但我们注意到公司主营收入维持快速增长，主营利润同步增加，公司盈利能力在逐步提高，而期间费用提高之后，也提高了公司的改善空间。 我们基本维持前期判断，短期业绩的调整不改公司长期投资价值。对于中小投资者，考 4 敬请参阅最后一页之重要声明 国 联 证 券 GUOLIAN SECURITITES 虑的业绩的调整，可以考虑在12-15元之间波段操作。但对于机构投资者，我们更建议长期投资，毕竟我们看到了在不利环境下主营的快速提高，基于良好的行业前景和区位优势，以及重庆做大做强国有资产的低不确定性，我们给于推荐评级，尤其是在波动区间下端，将是较好的买入机会。 主要风险:公司整体上市目前更多的是市场的预期，时间和方式都存在较大的不确定性，还有就是大盘的系统风险，毕竟宏观经济仍然面临较大的调控压力。 5 敬请参阅最后一页之重要声明 国 联 证 券 GUOLIAN SECURITITES 附1:国联证券股票评级标准 强烈推荐:股票价格在未来6个月内超越大盘20%以上, 推荐:股票价格在未来6个月内超越大盘10%以上, 短期推荐:股票价格在未来1个月内超越大盘10%以上, 观望:股票价格在未来6个月内相对大盘变动幅度为-10%-10%, 卖出:股票价格在未来6个月内相对大盘下跌10%以上。 附2:国联证券行业评级标准 优异:行业指数在未来6个月内强于大盘, 中性:行业指数在未来6个月内与大盘持平, 落后:行业指数在未来6个月内弱于大盘。 重要声明: 本版权归国联证券公司所有。无国联证券公司授权～任何人不得进行任何形式的复制和发布。如引用～需注明引自“国联证券公司”～并且不得进行有悖原意的删节和修改。本报告中的信息均来源于公开资料～报告中的内容和意见仅供参考～国联证券公司及研究员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证～也不承担投资者因使用本报告而产生的任何责任。国联证券公司及研究员与所或推荐的证券不存在利害关系。 6 敬请参阅最后一页之重要声明