PTA期货功能

第一部分 PTA 期货服务实体经济报告 一、PTA 期货市场运行情况 （一）PTA 期货交易情况 郑商所于 2006 年 12 月 18 日上市精对苯二甲酸（以下简称“PTA”）期货。在证监会的 正确领导下，郑商所坚持“三公”原则，以期货市场服务实体经济为立足点和出发点，努力 做好 PTA 期货的市场培育工作。 2008 年，PTA 期货的交易量为 3513.5 万手（每手 5 吨），成交金额为 12226.98 亿元， 同比分别增长 254%和 216%。2009 年，PTA 期货共成交 10549.3 万手，同比增长 200.3%。 全年成交金额为 38141.9 亿元，同比增长 212.0 %。 在市场规模增长的同时，市场运行质量也得到逐步改善。在 2007 年 9 月底以前，PTA 期货的持仓量较低，且持仓量高于交易量，市场流动性不足，难于满足现货企业的套期保值 需求。2007 年 9 月以后，随着交易者对该品种的熟悉，参与者日益增多，市场流动性得到 改善，交易量与持仓量同时呈波段式递增态势，显示该品种总体发育良好，市场功能开始发 挥，市场影响力逐步显现。2009 年底，PTA 期货的持仓量超过了 20 万手，大约相当于 50 万吨的现货规模，国内 10 天的现货消费量。 PTA 期货日益良好的流动性为企业套保和更多投资者的参与提供了基础，为市场功能 发挥提供了保障。现货企业与贸易商积极利用 PTA 期货进行套期保值操作，规避现货经营 风险，PTA 期货价格已经成为化纤原料市场的“晴雨表”。 （二）市场结构及企业参与情况 PTA 期货推出后，市场参与者逐年增长，市场深度和广度不断提高。2008 年底，参与 PTA 期货交易的客户数量为 90552 个，比 2007 年度增长约 90%，其中法人客户数为 1103 家，比 2007 年增长 55%。2009 年，每月机构投资者参与的数量总体呈上升态势，截止到 2009 年底，参与 PTA 期货交易的法人客户数达到 1586 家。在 2007 年 PTA 上市一周年之际， 浙江省永安期货经纪有限公司总经理就反映：“PTA 相关现货企业开户数量持续增加，平均 每个月有 5 个以上法人开户。在化纤纺织行业高度发达的浙江市场，PTA 相关企业参与力 度甚至可以与铜企业相当。”目前，大多数的行业企业已开始通过期货市场规避经营风险， 提高企业经营效果。 从交易量和持仓量上看，2007 年底，法人客户交易量和持仓量占比分别为 16.49%和 63.65%；2008 年底分别为 12.92%和 50.42%，由此可见，尽管法人客户的交易量相对较小， 但其持仓量占比已经过半，市场的投资者结构正在不断改善。 （三）交割、仓单注册情况 2007 年，PTA 期货的交割率为 0.87%。2008 年，PTA 的交割率为 0.67%。这在一定程 度上反映了 PTA 期货套保操作逐渐趋于理性化，行业客户对套期保值的理解逐渐加深。上 市初期，由于对期货认识不足，实物交割成为企业初期了结期货头寸亏损的主要方式，即“亏 损了大不了实物交割就是了”的思想主导着期货套保企业，从而导致了期货实物交割率处于 高位。而随着 PTA 期货日益被市场了解和接受，企业从事期货套保的思路也在逐渐转化， 交割率也随之下降。 对于整个品种而言，2008年共交割PTA仓单118324手（每手仓单5吨），交割率为0.67%。 实际对应的货物量达到 59.16 万吨，交割金额为 49.41 亿元。2008 年共注册 PTA 仓单 60375 手，注销 PTA 仓单 89567 手。在注册和注销的仓单中，消费和贸易企业所占的数量逐年增 加，期货仓单逐渐成为现货市场的“蓄水池”。 二、PTA 期货服务实体经济的举措 郑商所长期以来致力于推动期货市场服务国民经济，主要围绕以下几个方面深入开展工 作。 （一）进行理论探讨，用理论指导期货服务实体经济的实践 郑商所十分重视期货理论和实践方面的问研究，与有关专家、学者、大专院校合作， 对工作中的新情况、新问题进行探讨，用理论指导 PTA 期货服务化纤行业的实践活动。 2008 年，郑商所公开招标了课题《中国期货市场套期保值有效性研究》和《中国期货 市场定价效率和定价机制研究》，对期货市场服务实体经济提出很好的意见和建议，为 PTA 期货深入服务化纤行业指明了方向。2009 年，交易所委托四家期货公司分析研究 PTA 期货 服务化纤行业的具体问题，进一步总结 PTA 期货服务企业的典型案例、实际经验和问题。 （二）抓好培训和宣传，加强投资者教育，夯实市场发展基础 期货市场发挥功能，需要有足够的流动性。郑商所持续大力做好培训和宣传等基础性工 作，加强投资者教育，推动 PTA 期货市场稳步发展，更好地服务于实体经济。据粗略估计， 仅 2008 年，郑商所就举办 PTA 方面的各种培训、推介会议近 20 场，培训 3000 多人次。 郑商所分别编印了 PTA 期货宣传资料、宣传光盘、宣传折页等大量丰富多彩、形式多 样的宣传材料，采用网上传播、免费发放等形式对现货企业、期货公司及投资者进行宣传和 教育，加强投资者风险教育工作，宣传期货市场功能，引导投资者入市。 除直接面向现货企业进行期货培训外，还通过加大对期货公司营业部经理、品种分析师 及市场开发人员的培训，发挥期货公司的中介作用，以求更快、更好地实现发展期货市场， 服务实体经济的目标。 三、PTA 期货在服务实体经济方面所取得的一些成效 （一）价格发现功能初步显现，期货价格成为企业决策的好帮手 1．期货价格逐渐成为市场定价的核心 PTA 期货逐步建立起自身的价格形成机制，多元化的市场体系初步形成，期货价格成 为市场定价的核心。“大概从 2007 年下半年起，PTA 期货的价格发现机制就开始逐步建立 起来了。” 国内最大 PTA 生产商之一，翔鹭石化股份有限公司（以下简称“翔鹭石化”）业 务部经理李海表示，无论是现货价格还是合同价格，现在都受到了期货的影响，现货跟随期 货的情形非常明显。“可以毫不夸张地说，现货价格已完全走在期货价格的趋势下。所以， 现在的 PTA 工厂、聚酯工厂，没有不看期货价格的。” 在 PTA 期货上市之前，国内 PTA 的定价由几家大的 PTA 厂商主导，PTA 工厂根据现货 交易情况在月底公布当月的合同货结算价，之后公布下个月的合同货挂牌价。下游消费企业 先按照挂牌价预付款，月底按照合同货结算价结算，多退少补。有了 PTA 期货以后，市场 的价格传导机制如下：期货价格影响国内现货价格，进而影响外盘进口货的市场价格；生产 企业根据现货均价决定合同货提货价和结算价，进而影响到进口商的合同货报价与结算价； 期货价格影响原料 PX 现货市场价格，进而影响生产企业原料采购意愿；期货价格变动影响 聚酯企业的原料采购和产品销售意愿和进度；期货价格影响聚酯贸易商的心态，进而改变采 购的意愿。 有了 PTA 期货以后，市场价格体系主要有以下几个特点： ⑴现货跟随期货的趋势非常明显 据中国化纤信息网的高级工程师匡波女士介绍，期货价格对每日的现货报价影响比较 大，往往是期货价格涨了，现货报价也会跟着涨，反之亦然。以 2009 年 11 月初的市场价格 变动情况为例，周一、周二（11 月 2 日、3 日），PTA 期货价格指数①两天都在下跌，分别 下跌了 19 元/吨、37 元/吨。周一 PTA 现货价格下跌了 80 元/吨，外盘现货价格下跌了 3 美 元/吨。到了周三（11 月 4 日），期货价格指数收盘价较上日上涨了 91 元/吨，现货价格当天 上涨大约 60 元/吨，外盘现货商谈价格为 868 美元/吨，上涨了 11 美元/吨。 “感觉比较明显的是在现货市场做贸易，最终决定现货价格的通常都是期货盘。”翔鹭 石化业务部市场分析专员曹普亮表示，价格发现功能是期货市场带给现货企业最大的好处之 一。 “卖货的人看到期货价格上涨就会提高现货报价，同样道理，买货的人看到期货价格上 涨，他的心理预期也会往上调。”曹普亮举例道，“在 2008 年 11 月中旬，期货价最低跌到 4200 元/吨，所有现货卖方的出货价格都在 4200 元/吨左右；之后，期货价格反弹到 4600 元 /吨左右，这些现货交易商马上就把报价提高到 4500、4600 元/吨附近。所以说，PTA 期货 价格发现的功能已经得到了市场的充分认可。” ⑵期货价格间接决定了合同货结算价 生产企业的合同货销售价格基本是参照当月现货均价确定，在此基础上加一定的升贴 水。升贴水主要考虑的因素是企业的加工利润、下游企业的接受程度、相邻月份的价格等因 素。由于现货价格跟着期货价格跑，因此，合同货价格基本上是间接参照了期货价格。在没 有期货之前，李海与其他公司的业务经理一样，他需要大量地与客户打交道，就产品价格、 数量、交货时间等反复谈判。如今翔鹭石化的订货销售价格以期货价格为基准，减少了不少 繁复的讨价还价环节，加快了企业产品的销售周期。“现在每天我基本不用问销售价格是多 少，只需确定交易数量。” ⑶期货价格影响原料 PX 现货市场价格 PX 贸易商也非常关注 PTA 期货价格。国内 PTA 生产商看到期货价格上涨，其在现货 市场采购 PX 的意愿会提高；反之，看到 PTA 期货价格下跌，其采购 PX 现货的意愿会降低。 因此，PX 贸易商看到期货价格上涨了，一般会适当提高 PX 的报价；看到期货价格下跌了， PX 的报价也会适当降低。 例如，在 2009 年 11 月 2 日-3 日，期货价格两天都在下跌，周一（11 月 2 日）PX 现货 价格下跌了 5 美元/吨，周二（11 月 3 日）PX 现货价格下跌了 4 美元/吨。到了周三（11 月 4 日），期价指数较上日上涨了 91 元/吨，PX 现货价格当天上涨大约 1 美元/吨。 ⑷期货价格影响聚酯企业的原料采购和产品销售 受市场“买涨不买跌”的影响，期货价格上涨了，聚酯企业的采购信心才会提升；反之， 期货价格下跌，会降低聚酯企业采购 PTA 的积极性。 聚酯企业的产品销售也受到期货价格涨跌的影响。一般而言，期货价格上涨了，现货 PTA 也会随之上涨，这意味着企业可能要增加原料采购成本，聚酯企业也会相应地提高产 品的销售价格。 例如，在 2009 年 11 月 2 日-3 日，期货价格两天都在下跌，周一（11 月 2 日），半光聚 酯切片的现货价格下跌了 125 元/吨，涤纶长丝 POY 现货价格下跌了 50 元/吨，直纺涤纶短 纤下跌了 25 元/吨。周二（11 月 3 日），半光聚酯切片的现货价格暂时保持稳定，涤纶长丝 POY 现货价格继续下跌了 100 元/吨，直纺涤纶短纤下跌了 20 元/吨。周三（11 月 4 日），期 货价格指数较上日上涨了 91 元/吨，半光聚酯切片的现货价格率先上涨了 25 元/吨，聚酯企 业降价促销，涤纶长丝 POY 和直纺涤纶短纤的现货价格都下跌了 50 元/吨。到了周四（11 月 4 日），期货价格继续上涨，聚酯产品纷纷跟着提价。周四、周五两天，半光聚酯切片的 现货价格上涨了 175 元/吨，涤纶长丝 POY 现货价格继续上涨了 200 元/吨，直纺涤纶短纤 上涨了 115 元/吨。 ⑸期货价格影响聚酯贸易商的心态，进而改变采购的意愿 绍兴轻纺城原料市场是国内最大的轻纺原料交易专业市场，亚洲最大的轻纺原料集散 地。在轻纺城钱清原料市场走访时，据市场中的贸易商介绍，期货价格可以影响到聚酯贸易 商对市场基本面的判断，进而影响对聚酯产品（切片、长丝、短纤）的采购和销售意愿。例 如，在 2009 年 11 月上旬，就下游纺织企业的经营情况而言，聚酯切片、涤纶长丝、短纤的 价格已经偏高了，聚酯贸易商不敢高价进货。但是，期货价格不断上涨，带动了聚酯系列产 品的价格上涨，贸易商随之改变了对基本面的判断，一方面高价采购原料，同时适当提高其 经销产品的销售价格。 总而言之，现在 PTA 期货价格对整个产业链都产生了比较大的影响。行业内的企业都 非常关注期货价格的走势，期货价格逐渐成为反映市场行情的“晴雨表”。 2．PTA 期货价格逐渐成为轻纺城钱清原料市场的“风向标” 绍兴轻纺城原料市场内的人士普遍反映 2009 年 PTA 期货价格对市场的影响非常大，大 家都非常关注期货价格的变动。据市场中的贸易商讲，现在天天都在看行情。往往是盘中期 货价格上涨了，一般现货价格当天或者隔天就会出现上涨。 期货价格引导现货价格，现货价格跟着期货价格跑，因此，现在现货价格对市场更敏感 了，价格变化比以前更快了。相应地，贸易商决策的时间也加快了。没有 PTA 期货之前， 现货价格变化相对较慢，贸易商做生意考虑的时间一般有 2-3 天。现在，市场价格变化很快， 可能留给贸易商做决定的时间一般只有 1 天。如果贸易商不及时关注期货价格，可能会错失 最佳的贸易机会。 现在，贸易商天天看行情，主要是担心自己不及时通过期货价格了解行情，在贸易商谈 中可能会吃亏。例如，期货价格上午还是下跌的，下午可能会上涨 100 元/吨，一般情况下， 现货价格也会有 50 元/吨以上的涨幅。如果不看期货价格，就不能及时了解价格上涨的信息， 生意就没法谈。 3．价格发现功能为企业决策添“法宝” PTA 期货已经对聚酯化纤行业产生实质影响。现货企业订单价格已经开始参考 PTA 期 货价格，逐步改变了原来现货市场的价格定价机制。据了解，在 PTA 期货上市以前，国内 PTA 定价由几家大的 PTA 厂商主导，是以当月现货交易情况为基准做出的一种回溯性定价， 而由于下游化纤、聚酯行业的销售周期很短，这种回溯性的定价无法为其采购和生产提供及 时、准确的决策依据。现在，PTA 期货有效地把上、下游的企业衔接起来，由产业链各方 及投资者共同报价、交易形成的 PTA 期货行情成为了企业最为灵敏、直观、易得的价格“嗅 觉器”。 有了 PTA 期货以后，许多企业通过灵活运用期货市场，一改过去生产经营“谋事在人、 成事在天”的无奈状况，转而实现期、现货市场同步经营、相互保障，期货市场的价格发现 功能正在转变现货企业的传统经营观念。 浙江新风鸣化纤有限公司就是一个典型例子。以前没有 PTA 期货时，公司确定采购原 料经常是领导一拍脑袋就做出决定，结果正确少错误多，给公司经营带来了相当大的风险。 PTA 期货合约上市后，公司领导层逐渐意识到了期货市场特有的价格发现功能。当公司对 PTA 价格未来走势出现分歧时，就会在期货市场上少量买入，经过两三个交易日后，如果 期货市场上盈利了，证明当初判断是正确的，就开始在现货市场上大量采购；反之，就证明 决策是逆市场而为，公司马上会降低库存，或与供应商就采购价格重新谈判。目前，该企业 已经将 PTA 期货市场作为公司经营决策的“火力侦察兵”，并实行一票否决制。这一票就是 担当“火力侦察兵”的 PTA 期货市场。 PTA 期货价格的走势甚至从一定程度上影响到整个企业的战略决策。“市场每天的价格 怎么样？市场情绪怎么样？我觉得期货市场本身就是一个最好的晴雨表。”翔鹭石化曹普亮 以 2008 年 12 月份 PTA 期货成交、持仓双双放量为例指出，这足以证明 PTA 市场已从前期 的单边看跌转为有所分歧。“对我们公司来说，这是一个很强的信号。是不是可以认为这个 价格基本上就是一个底部？公司是不是应该多生产，增加企业的库存，然后等到价格升高的 时候再卖？显而易见，期货是帮助我们判断市场后期走势的一个重要工具。” 以往做现货贸易的人有个习惯，就是仅凭自身经验来判断基本面。有了 PTA 期货后， 贸易商已经不敢再以经验断言未来价格了，而是根据期货价格走势不断调整经营思路。 江苏苏豪国际集团（以下简称“苏豪国际”）是一个大型国有企业，是江苏十大外贸企 业之一，公司 PTA 进口量在国内居前 20 名。2008 年以来，随着国际油价的大起大落，PTA 价格也经历了大幅上涨和下挫的行情。在这波行情中，苏豪国际下属贸易公司的业务经理罗 建亚真切地体会到了期货市场的价格发现功能。2008 年上半年，有期货人士对罗建亚说， 根据期货价格走势判断，PTA 价格可能会涨到 9000 元/吨以上，而当时的 PTA 现货价格还 在 7000 多元/吨。“根据经验我当时是不相信的，但最后真的涨到了那么高。”罗建亚说。而 在随后的下跌趋势中，在 PTA 期货盘的引导下，该公司成功避免了一次投资风险。 2008 年 7 月，苏豪国际自营进口 PTA5000 吨，当时国内市场 PTA 价格为 9000 元/吨左 右，市场乐观情绪蔓延。江苏弘业期货有限公司通过对聚酯行业上下游分析，特别是基于对 金融危机的担忧，建议客户适当在国内期货市场进行卖出保值。苏豪国际采纳了公司的建议， 通过 PTA 期货进行卖期保值。到了 9 月份，受到国际金融危机深化的影响，PTA 价格下跌 到 7000 元/吨左右，该企业最后选择在期货市场进行交割，从而减少亏损约 1000 万元，成 功地控制了进口成本。 特别是通过这次操作，使该集团深刻认识了期货市场对外贸企业的积极作用，对期货市 场的观点逐渐由适当参与转变为积极关注和认真参与。此后，该企业还作为行业代表，参与 了弘业期货和江苏省外经贸厅、江苏省贸促会组办的外贸企业研讨会和培训班，将自己的切 身体会与同行企业交流，促进了江苏相关贸易企业通过期货市场规避市场风险的意识和水 平。 4．PTA 期货为我国掌握国际商品定价权奠定了基础 中国在期货与现货市场的优势使我国逐渐成为亚洲乃至世界的 PTA 定价中心，为国内 相关产业掌握国际定价权奠定了坚实的基础。一方面，中国有庞大的市场和产业基础。中国 是全球主要的 PTA 生产和消费集中地。2008 年，中国 PTA 总产能超过 1250 万吨，占全球 产能的 1/4，亚洲产能的 1/3。 另一方面，从全球范围看，只有中国有 PTA 期货。在上市 PTA 期货之前，我国的 PTA 同其它大量进口的商品一样，其定价权由国外生产商掌握，国内的 PTA 价格跟着进口 PTA 价格跑。受国内需求的扩大和石油价格不断攀升的影响，PTA 的进口价格不断上涨。由于 缺乏避险工具，进口原料成本难于控制，相关企业也承受了较大的市场风险，直接影响到我 国整个化纤、纺织产业链的健康发展。有了 PTA 期货以后，化纤企业有了规避市场风险的 平台，并且在期货价格的引导下，国内企业对 PTA 价格的把握能力也有所提高，也使我国 逐步掌握了 PTA 商品的国际话语权。 中国的 PTA 期货价格已经引起了韩国、日本以及欧盟等全球主要 PTA 生产、消费企业 的密切关注，相关企业纷纷将中国 PTA 期货行情的走势纳入每天的“必修课”。据业内人士 介绍，目前国际 PTA 市场定价的情况是：欧美看亚太，亚太看中国，而郑商所 PTA 期货价 格则是整个定价体系的核心。由于这一定价体系的形成，尽管中国大量进口 PTA，却并没 有受到国外大型供货商的牵制，使我国下游化纤和纺织等行业能够利用 PTA 的“中国价格”， 较好地控制原料采购成本。“在生产成本大量增加，企业面临前所未有的困难时，2008 年上 半年聚酯涤纶行业花费在原料 PTA 上的成本反而减少了近 30 亿元，这与 PTA 期货市场的 成功运作息息相关。”中国化纤协会会长郑植艺曾在接受中国纺织报记者采访时表示。 翔鹭石化总经理刘德伟介绍说，他们接触到的一些欧美下游厂商，每天有专人关注我国 的 PTA 期货行情，并结合期货走势确定向中国采购涤纶长丝、短丝和聚酯切片的数量；日、 韩、印尼及中东等国家和地区的 PTA、化纤企业每天也都要看我国 PTA 期货行情，以确定 后两个月的生产负荷和现货市场销售力度。“以后随着 PTA 期货的进一步发展，我相信世界 的 PTA 定价都要以中国市场为主！” 刘德伟表示。 （二）PTA 期货成为企业稳健经营的利器，套期保值效果显著 经过 2008 年金融危机的洗礼，利用期货市场管理风险成为越来越多企业的共识，或保 成本，或保库存，或保利润，灵活的套期保值正在成为企业实现稳健经营的利器。 翔鹭石化董事长黄耀智博士在接受上海证券报记者采访时反复强调，期货市场所具备的 套期保值功能对生产企业有着正面、积极的意义。他形象地将期货市场比作“别人的仓库”。 “我们实际上就是把期货当作一个仓库，我可以在里面建仓，对我的存货进行运用，或者对 产销进行调剂。期货市场完全可以扮演一个非常健康的角色。” “大亏变小亏，小亏变盈利。”PTA 期货市场的规避风险功能也使得许多化纤企业受 益匪浅。南华期货区域总经理朱坚介绍，浙江地区许多化纤企业的经营模式是批量采购原料， 同时为了稳定客户关系和保持市场份额，每天都必须按市价持续稳定销售产品。这样一来， 原料成本占产品 70％的 PTA 价格如何变动，对企业来说至关重要。“在 PTA 价格剧烈波动 时，许多企业形容自己是惊涛骇浪中颠簸的一条小船。”朱坚描述说。 在市场行情不好的情况下，化纤企业纷纷在期货市场上卖出保值，规避价格下跌的风险， PTA 的仓单就不断增加。在行情较好的时候，化纤企业就会在期货市场上买入保值，规避 价格上涨的风险，仓单就不断减少。PTA 的仓单走势反映了期货市场作为现货市场“蓄水 池”的功能，期货市场起到平抑现货市场价格波动、促进行业健康发展的作用。 需要指出的是，PTA 期货虽然可以帮助企业避险，但它终究只是个工具，其效果取决 于企业的经营决策能力。因此，企业的立身之本还在于不断提高其经营管理能力。 1．一次套保避免两个亿的损失 “如果那批货不在期货市场上套期保值，拿到现在损失就大了，价差就是两亿多元！” 翔鹭石化业务部市场分析员曹普亮十分庆幸当初公司做出了正确的 PTA 期货套保决策，避 免了由于市场骤变可能引发的巨额损失，帮助企业顺利度过了百年一遇的金融危机。 对于生产企业来说，最担心的是行情下跌。在买涨不买跌的心理驱使下，一旦出现价格 下跌，不仅会越卖越跌，而且消费企业也会推迟采购，这样更会加剧企业的销售风险。往往 是企业也知道行情要跌，而货却卖不动，只能眼看着库存增加，亏损扩大。有了 PTA 期货 以后，一旦企业判断出市场行情要下跌，可以很快在期货市场上卖空，化解产品跌价的风险。 2008 年上半年，在市场需求和原油价格升高的推动下，PTA 市场价格出现了一个为期 近半年的中长期涨势，其间 PTA 厂商成了受益者，但市场风险也暗藏其中。 从 2008 年下半年开始，上游方面，因受金融危机影响，原油开始暴跌。下游方面，美 国、欧盟和日本等发达经济体出现衰退，而这些国家或地区都是中国纺织产品主要的出口地， 纺织出口贸易受阻。同时，我国的 GDP 也连续三个季度下滑， PTA 下游纺织化纤产业遭 遇严重冲击。 随着 PTA 价格不断下滑，客户执行合约意愿下降，翔鹭石化的库存开始被动上升，超 出正常库存 5 万吨。一方面，公司面临库存跌价的风险，另一方面由于货款不能及时回笼， 还出现了现金流不足的问题。公司经研究认为，下半年 PTA 价格仍有下降空间，为防止 PTA 大幅下挫带来的各种负面影响，公司决定通过期货市场做卖出套保 5 万吨。 通过 809 合约的卖出套保操作，当 9 月份翔鹭石化交割这批现货时，PTA 期货价格已 经回落到 7400 元/吨左右，当时就看到了每吨 2000 元的价差。相比 2008 年 9 月份的合同货 结算价，避免了跌价损失近 7200 多万元，获得了良好的经济收益，同时也及时得到了全部 货款，有效地缓解了公司现金流不足的问题。否则，这批货可能会积压到 11 月份，翔鹭石 化将比套保时减值两亿多元。 2．利用期货市场避险，不再惧怕价格冲击 化纤企业都对 2008 年的 PTA 行情记忆犹新，从年中 9800 多元，一路跌到 4000 多元， 这对整个产业链中的企业带来了巨大的冲击。 在浙江萧山一家中等规模的企业，有一组数据令人吃惊。“我们公司的库存基本保持在 25000 吨左右，按照这个数量，每吨波动 500 元，就将带来 1000 多万元的损失，何况每吨 5000 多元的波动。”公司的负责人感慨地说，“如果没有在期货市场的套保操作，这种波动 对中小企业来说将是致命的。” 在浙江桐乡，桐昆集团股份有限公司就建立了一套较为成熟的套期保值机制。这是一家 以聚酯和涤纶长丝制造为主业的公司，作为 PTA 下游产业链中的企业，企业面临两方面挑 战：一方面担忧原料价格的上涨而提高其生产成本，企业需要买期保值规避价格上涨的风险； 另一方面，则担忧价格下跌使得企业 PTA 库存价值下降，导致聚酯产品价格下跌，企业需 要卖期保值规避库存及产品的跌价风险。由于聚酯企业的风险主要反映在原料（PTA）库存 方面，企业在操作上是卖期套保还是买期套保，最主要的还是基于 PTA 库存情况：库存一 般保持在 15 天的水平，如果库存相对过低，比如只有 10 天的水平，则可能在期货市场进行 买入建仓（主要是近月合约）来保证库存仓位；如果库存相对过高，比如 20 天水平，则会 考虑进行卖出套保。 “在 PTA 期货套保中，我们采取逐步分批建仓的。在操作方向上，既有买入套期 保值，又有卖出套期保值。”公司相关负责人王宇星介绍说，当企业对后市原料价格看涨， 且原料库存水平较低时，企业进行买入套期保值，主要用于避免原料价格上涨引起的原料成 本上升。卖出套期保值是企业当前 PTA 库存相对充裕，且对后市价格走势看跌的情况下， 主要用于防范库存价值降低引起的损失，同时兼顾因原料价格下跌引起的聚酯产品价格下滑 所产生的损失。对于卖出套保，他们制定了较为严格的和前提条件：（1）当时的价格与 现货相比处于高位。（2）企业 PTA 库存相对较大。（3）当时 PTA 现货流动性较好，在期货 上卖出之后能相应及时地补货。 例如在 2008 年 5 月份，企业 PTA 库存相对处于低位，在各部门讨论过后，决定在期货 市场上通过买入套保，来锁定原料价格上涨风险，初次买入 807 合约 20 手，成交价格在 8172 元／吨，随后 PTA 期货价格继续攀升，再度买入了两次，进入 6 月份，期货头寸所需保证 金开始增加，综合各部门对目前 PTA 市场价格发展的意见，且当时企业 PTA 库存保有量相 对较好，于是逐渐分批平仓，通过此次 PTA 期货套保操作，弥补了企业当时因原料价格连 续上涨带动成本上升而面临的损失。 3．生产企业为原料采购上保险，锁定加工利润 对于大型石化企业而言，原料采购还是一个两难问题。如果企业为了保持生产稳定，大 量采购原料，就可能面临产品价格下跌、生产经营陷入亏损的风险。例如，在 2007 年和 2008 年下半年，PTA 产品价格快速下跌，企业生产越多，亏损越大。反之，如果备料不足或者 不采购原料，就可能面临装置减产、停产的危险，提高了经营成本。例如，2009 年上半年， 许多 PTA 生产企业就因为原料采购不足而被迫降低生产负荷，甚至停车检修。 尤其是在行情看跌的情况下，企业往往陷于亏损也要采购的困境。如果不采购原料或少 采购，客户的需求就无法保障，就会出现企业最担心的事情——客户流失。并且，企业一般 有 70%的 PX 原料是合同货，年度采购的数量是基本确定的，只能是少采购或晚采购的问题。 如果采购原料，可能会出现“面粉比面包贵”的情形，生产越多，亏损越多。 近年来，PX 的价格波动激烈，无形中加大了生产商的采购风险。可以说，在没有期货 以前，国内的 PTA 企业一般没有较好的方式来规避原料采购的风险。 翔鹭石化认为规避原料采购风险要做到“两要”：一是要看准行情；二是要有相应的措 施减少决策失误的损失。 翔鹭石化有专门的小组研究市场行情，这为科学决策打下了基础。通过参考期货价格， 企业在原料采购时一般有七、八成把握，基本上没有出现大的失误。 以前企业主要通过低价多采购、高价少采购的策略，在一定程度上避免了追高的风险。 有了期货后，企业有了更灵活的应对措施。如果企业觉得行情看不准，可以根据期货价格倒 推出合理的采购价格，并利用期货锁定加工利润，规避采购风险；一旦觉得判断失误，可以 在期货市场上进行套期保值，把损失降到最低。 例如，2008 年 10 月份，当时 PX 价格维持在 750 美元，而期货 901 合约达到 5800 元/ 吨。按照当时的期货价格，每吨 PTA 有 500 元左右的利润，但企业面临着价格下跌的风险。 翔鹭石化采用了当天买 PX、当天卖出 PTA 期货合约保值的策略。如该公司当日买入 5000 吨 PX，该批原料可生产出 7575 吨 PTA，企业当日即通过期货市场 901 合约卖出 7575 吨，锁定了合理的加工利润，有效地避免了原料采购风险。 到 11 月份，现货价格持续下跌，该企业 11 月份的合同结算价为 4750 元/吨。如果不利 用期货套保，企业按照 750 美元/吨的原料采购价格计算，每吨至少亏损 496 元。由于企业 已经提前在期货市场上销售，在市场危机中稳定了生产的信心。最后，企业在期货市场上以 4500 元/吨价格买入平仓，每吨实现盈利 1300 元，期货与现货折抵后，每吨盈利 803.5 元。 PTA 期货的运行实践表明，PTA 期货价格与 PX 现货价格的相关性达 0.89，即 PX 原料 风险可以通过 PTA 期货来回避，翔鹭石化的这一成功操作即是例证。 4．利用期货弥补生产“缺口”，稳定生产经营 据翔鹭石化业务经理李海介绍，企业做多期货主要有三种情况，第一是补充合约客户， 第二是期现倒挂，第三是建立“虚拟库存”，期货市场成了企业搞活经营的“蓄水池”。 所谓补充合约客户，是指当企业因生产故障无法满足下游客户的订单数量时，企业从期 货市场直接买入合约并进行实物交割，补足下游客户的订单。 “在某些情况下，与客户签订的合约数量可能和公司的实际产量不相符，这时候我们就 可以直接从期货市场上拿货。”李海表示，生产企业不可避免地会出现生产故障，需要停产 检修，这时候企业就会存在生产缺口。 “以前没有 PTA 期货时，遇到这种情况，通常我们会减少合约客户的订单数量，或告 诉客户无法按时交货，这对客户和企业自身都是一种损失。如果当时 PTA 价格正好处于上 升期，那么客户是非常不情愿的。” 李海表示，现在通过在期货市场做多交割，就可以补足 合约客户数量的缺口。 “第二种情况是公司的生产成本高于期货价格，那我们就没有必要去生产了。”在某些 特殊情况下，企业买入 PX（PTA 生产原料）加工成 PTA 的实际成本高于 PTA 期货价格。“我 们自己做出来的 PTA 成本比期货价格还高，那我们当然宁愿直接去买期货，拉过来卖了。” 最后一种情况是在企业库存偏低的时候也会直接去期货市场购买远期合约，形成所谓的 “虚拟库存”。 李海表示，“虚拟库存”也是企业自己的库存，只不过是存放在期交所的交 割仓库里面。由于购买每张期货合约只需缴纳少许保证金，形成“虚拟库存”还能大大提高 企业生产资金的使用效率。 2008 年，受诸如美元走软、地缘政治风险等多种因素影响，原油期货商业净多持仓不 断增加，使得国际原油价格在上半年不断攀升。石脑油、PX 亦跟随油价出现大幅上涨，PTA 在成本推动下涨势明显。 2008 年 3 月份，翔鹭石化的销售呈现良好态势，现货合同销售量达到 14 万吨，而公司 的计划产量只有 13 万吨左右，缺口接近 1 万吨。公司库存处于正常水平，由于不想降低库 存，企业面临扩大生产或其他渠道购入的选择。 经过比较，公司发现现货价格经常比期货价格高出 20－50 元/吨，另外，现货采购需要 拿出 100%的现金，而期货保证金制度能够有效降低公司的财务成本，缓解公司流动资金紧 张的问题。于是，翔鹭石化决定在期货市场买入以弥补 1 万吨的缺口。 考虑到合同销售在时间上的平均性，翔鹭石化经过研究，决定在多个合约上分别建仓， 以有效降低期货交割后的仓储费用，具体买入数量根据当时市场行情以及生产缺口进行动态 调整。翔鹭石化通过期货市场陆续买入 803 合约 1980 吨、买入 804 合约 3135 吨、买入 805 合约 5060 吨、买入 806 合约 2285 吨。 翔鹭石化 2008 年上半年买入期货都获得了较好的收益，相比公司的合同货结算价格， 收益高达 275 万元。灵活利用期货，把期货作为重要的工具，弥补现货经营的不足，这是翔 鹭石化成功实现期货与现货“两条腿”走路的体现。 当然，PTA 期货的作用也不能无限夸大，说到底，它只是一种工具，企业发展的好坏 最终与它的经营能力有关。 （三）促进金融与实体经济的融合，提高了行业的经营能力 PTA 期货为市场提供了一个“公开、公正、公平”的交易平台，促进了产业与金融的 融合，有助于促进企业由“加工型”向“经营型”转变，提高企业的市场应变能力和抗风险 能力。 在提升产业经营能力方面，PTA 期货的作用主要体现在以下三个方面： 一是期货价格指导生产经营，为经营决策添“法宝”。很多企业表示，在没有期货之前， 企业经营决策主要靠经验，现在有了期货价格做指导，提高了决策的准确性。例如，在行业 内，企业过去一般习惯看着原油做决策。据统计，国际原油价格与 PTA 的相关性一般只有 0.78，最高也只有 0.91，并且两者的相关性很不稳定，在个别年份相关系数还是负值。因此， 企业在很多情况下会出现较大的决策失误。而 PTA 期货价格与 PTA 现货价格高度相关，相 关系数最低也超过 0.96，最高达到 0.99，更为重要的是两者的相关性比较稳定，这为企业决 策增添了好帮手。 二是 PTA 期货为行业避险提供了有力的工具，保障了行业的稳定运行。2007 年，纺织 大国印度的 Reliance Industries 董事长在绍兴柯桥第十三届中国国际化纤会议上列举中国纺 织竞争力时特别指出：中国上市了 PTA 期货，有了规避行业风险的场所。业内人士曾形象 地指出：“在 2003 年，受‘非典’的影响，PTA 价格最低曾跌到 3300 元/吨，而在 2008 年， 受百年一遇的国际金融危机的影响，PTA 的价格最低才跌到 4300 元/吨，这主要是 PTA 期 货发挥了较好的避险作用。” 三是 PTA 期货促进了人力资源的合理流动。有了 PTA 期货，相关专业人才跨行业流动， 促进了产业与期货无缝对接。一些大的期货公司招聘了具有现货背景的人才充实品种研究和 市场开发队伍；相应地，一些企业招聘了期货行业的人才，使得企业能够更快、更好地利用 期货这一避险工具。现在，行业内召开的一些大型会议，基本上都增加了 PTA 期货的内容。 期货行业也喜欢邀请现货专家来谈现货市场的行情分析。 现货企业理性参与市场，结合期货市场来把握现货行情走势，利用现货经营的优势参与 期货套保，规避现货经营风险，切实利用期货提高了企业的经营能力，实现了依靠现货市场 和期货市场“两条腿”走路的新模式。 第二部分 典型案例 生产企业篇 近年来，我国精对苯二甲酸（以下简称“PTA”）的产能不断增长，其进口依存度逐步 下降，基本解决了国内 PTA 的供应瓶颈问题。但是，我国的 PTA 生产也面临着一些突出的 问题，增加了企业的经营风险。主要表现为：原料 PX 供应短缺，进口依存度偏高，价格波 动大；受原油价格剧烈波动、国际金融危机冲击、国家宏观调控等因素的影响，PTA 自身 的价格波动幅度也比较大；产能增长偏快，行业内竞争压力不断增加。 面对行业中的竞争和挑战，翔鹭石化尝试利用期货来规避企业经营中的市场风险，化 “危”为“机”，在关键时刻稳定了生产和销售，走出了一条期现结合的新路子。 一、PTA 生产企业基本情况 （一）我国 PTA 产业发展概况与问题 1．我国 PTA 生产取得重大发展 2000 年以来，随着我国聚酯（与棉花一样，是一种主要的纺织原料）工业的快速发展， 其原料 PTA 日益成为聚酯产业链中的薄弱环节。2002 年以后，在国家政策支持下，国内 PTA 产能开始快速增张，不断提升了整个纺织化纤产业的竞争力。 据统计，2005 年，我国的 PTA 产能达到 589.5 万吨，产量达到 565 万吨，产量占亚洲 的 20%，占全球的 15%，一举成为世界上最大的 PTA 生产国。2008 年，国内 PTA 产能达到 1258 万吨，占整个亚洲地区产能的 1/3 和世界产能的 1/4 以上。行业内有这样的说法：全球 产能增长在亚洲，亚洲产能增长在中国。 2006——2008 年期间，我国 PTA 产能集中释放，分别增加了 290 万吨、180 万吨和 170 万吨，国内 PTA 总产能分别达到 880 万吨、1060 万吨和 1258 万吨，年均产能增长 36%； 国内总产量分别为 659 万吨、980 万吨和 935 万吨，年均产量增长 21%。 2．PTA 产业发展中存在的主要问题 我国的 PTA 产业也面临着一些突出的问题，增加了企业的经营风险。 一是原料 PX 采购问题。近几年，我国 PTA 产能增长偏快，需要大量进口原料。企业 竞相购买原料，提高了行业的采购成本。另外，国内 PTA 企业缺乏定价的主动权，尤其是 新进入的企业对国外的 PX 市场了解不深，经常出现高价采购情况。国外 PX 供应商也充分 利用这种机会抬高价格，导致我国 PX 原料进口价格相对较高，产业利润主要被上游的 PX 生产商获取。 二是受原油价格剧烈波动、国际金融危机冲击、国家宏观调控等因素的影响，PTA 自 身价格波动幅度比较大，增加了企业的经营风险。2008 年，PTA 现货价格在 6 月份最高达 到 9800 元/吨，11 月中旬跌至年度最低价 4300 元/吨，跌幅高达 56%。从 9 月份到 11 月份， 企业生产越多，亏损越多；库存越高，亏损越大。如果企业的正常库存有 10 万吨，以每吨 跌价 5500 元计，仅库存跌价就高达 5.5 亿元。 三是国内产能增长偏快，行业内竞争压力增加。行业快速发展可能会造成产能增长与需 求增长暂时失衡，使得 PTA 生产企业之间的竞争加剧。一方面，国内工厂要与国外工厂抢 市场，促使 PTA 进口量下降；另一方面，新企业要与老企业抢市场。 迫于竞争压力，PTA 生产企业的成本转嫁能力降低，产业利润快速下滑。2006 年，每 吨 PTA 的生产利润超过 1000 元，而 2007 年、2008 年出现了行业性的亏损，个别生产企业 甚至被迫重组。另外，国内 PTA 行业的开工率也出现下降态势，从 2005 年的 95.8%下降至 2008 年的 76%。 （二）PTA 生产企业经营风险分析 对于 PTA 的生产商而言，企业主要面临着三个方面的经营风险。 一是原料采购风险。一般而言，PTA 生产企业的原料 PX 采购有三个来源：一是进口合 同货；二是以市场价向国外贸易商购买；三是国内现货采购。其中，以合同货为主，大约占 70%；现货采购占 20-30%。现货采购又以国外为主，国内现货贸易量很少。国外合同货采 购是指通过与国外的 PX 供应商订立年度供货，确定每年供货数量，在月底由供应商公 布下月 PX 的结算价。 由于大部分原料需要进口，原料价格采购风险十分突出。其主要原因在于国内 PX 供不 应求，需要大量进口，而国内的 PTA 生产企业基本没有定价的主动权，价格基本上由国外 供应商决定，因此，国内 PTA 生产企业在原料采购上比较被动。 另外，进口原料从预购、点价到进口运入工厂的时间大约有 1 个月的时间，期间会面临 重大的价格波动风险。有时 PTA 生产企业在订原料时 PTA 生产还有利润，等到原料到港以 后再生产则会亏损。 二是产品销售风险。PTA 生产企业的产品销售主要是通过合同货方式销售，即企业与 下游聚酯客户签订年度供货合同，企业一般在每月 25 日左右公布当月结算价和下月报价。 销售中最大的问题是国内企业信用程度普遍较低，很少有企业严格按合同要求进行采 购。往往是在货源紧张的情况下，下游客户争先采购，一旦行情看跌，则都不来拉货，企业 销售波动大，在生产上也难以及时做出调整。有时因销售没有达到计划目标，企业被迫增加 库存。 三是库存风险。一般来说，生产企业的库存水平为半个月的产量，而销售不畅时可能会 增加到一个半月甚至两个月的水平。在价格波动较大的情况下，库存商品就存在较大的跌价 风险。因此，如何控制库存成为企业重要的管理内容之一。 （三）翔鹭石化股份有限公司概况 翔鹭石化股份有限公司（以下简称“翔鹭石化”）是国务院批准成立的外资大型石化企 业，注册资本 33.4 亿人民币，占地面积 52.13 公顷。公司位于厦门市海沧南部工业区。现有 员工 300 余人，拥有高素质的管理人员、技术人员和完善的质量保证体系。 翔鹭石化目前年产能为 165 万吨，单线产能高居世界第一。公司的市场占有率接近 10%。 产品主要销往福建、浙江、江苏、广东、山东、辽宁等聚酯工业发达地区，公司客户满意度 均保持在较高水平。 2007 年公司生产的 PTA 获得“中国名牌产品”称号，是国内 PTA 行业首次获得这一殊 荣的两家 PTA 企业之一（另外一家为扬子石化）。2009 年，翔鹭石化成为 PTA 期货交割的 两家免检品牌之一（另一家为逸盛石化）。 二、生产企业利用 PTA 期货规避经营风险 翔鹭石化认为 PTA 期货对企业的经营有帮助。以往在原料采购时主要看原油期货，再 根据经验做决策，是对是错心里没底，现在有了期货价格的指导，企业在原料采购时一般有 七、八成把握。如果实在觉得行情看不准，企业还可以用期货来锁定加工利润，规避采购风 险；以往在市场行情看跌时，最愁的是产品卖不出去，现在有了 PTA 期货，企业可以在几 分钟之内通过期货市场卖出去；以往凭经验确定企业的库存水平，现在有了期货价格作参考， 库存管理更科学、更灵活。借助 PTA 期货，翔鹭石化不断向原料采购、产品销售、库存管 理要效益，切实提高了企业的经营业绩。 （一）利用期货化解原料采购风险，锁定加工利润 1．生产企业原料的采购风险 对于国内的 PTA 生产企业来说，原料采购十分关键。由于国内 PX 供不应求，我国需 要大量进口，而 PX 的定价权主要由上游的供应商决定。 对于大型石化企业而言，原料采购还是一个两难问题。如果企业为了保持生产稳定，大 量采购原料就可能面临产品价格下跌、生产经营陷入亏损的风险。例如，在 2007 年和 2008 年下半年，PTA 产品价格快速下跌，企业生产越多，亏损越大。反之，如果备料不足或者 不采购原料，就可能面临装置减产、停产的危险。例如，2009 年上半年，许多 PTA 生产企 业就因为原料采购不足而被迫降低生产负荷，甚至停车检修。 在行情下跌的情况下，企业往往陷于亏损也要采购的困境。如果不采购原料或少采购， 客户的需求就无法保障，就会出现企业最担心的事情：客户流失。并且，企业一般有 70% 的 PX 原料是合同货，年度采购的数量是基本确定的，只能是少采购或晚采购的问题。如果 采购原料，可能会出现“面粉比面包贵”的情形，生产越多，亏损越多。 因此，原料采购最好能做到低价时多采购，高价时不采购或者少采购。最怕的是高价超 量采购，而加工产品价格下跌。因此，企业最好是能看对行情，做到不出现大的决策失误。 近年来，PX 的价格波动激烈，无形中加大了生产商的采购风险。可以说，在没有期货以前， 国内的 PTA 企业一般没有较好的方式来规避原料采购的风险。 由于 90%以上的 PX 是用来生产 PTA 的，且又是最主要的生产原料，因此，PX 现货价 格与 PTA 期货价格高度相关。生产企业可以利用 PTA 期货来规避原料采购的风险。 2．翔鹭石化的对策 翔鹭石化认为规避原料采购风险要做到“两要”：一是要看准行情；二是要有相应的措 施减少决策失误的损失。 翔鹭石化有专门的小组研究市场行情，这为科学决策打下了基础。通过参考期货价格， 企业在原料采购时一般有七、八成把握，基本上没有出现大的失误。 以前企业主要通过低价多采购、高价少采购的策略，在一定程度上避免了追高的风险。 有了期货后，企业有了更灵活的应对措施。如果企业觉得行情看不准，可以根据期货价格倒 推出合理的采购价格，并利用期货锁定加工利润，规避采购风险；一旦觉得判断失误，可以 在期货市场上进行套期保值，把损失降到最低。 例如，2008 年 10 月份，当时 PX 价格维持在 750 美元，而期货 901 合约达到 5800 元/ 吨。按照当时的期货价格，每吨 PTA 有 500 元左右的利润。翔鹭石化为避免公司买入的 PX 价格偏高，采用了当天买 PX、当天卖出保值的策略。如该公司当日计划买入 5000 吨 PX， 该批原料可生产出 7575 吨 PTA，企业当日即通过期货市场 901 合约卖出 7575 吨，锁定了 合理的加工利润，有效地避免了原料采购风险。 到 11 月份，PTA 现货价格持续下跌，该企业 11 月份的合同货结算价为 4750 元/吨。如 果按照 750 美元/吨的原料采购价格计算，每吨大约亏损 496.5 元。由于企业已经提前在期货 市场上销售，因此，在市场危机中稳定了生产的信心。最后，企业在期货市场上以 4500 元/ 吨价格买入平仓，每吨实现盈利 1300 元，期货与现货折抵后，每吨盈利 803.5 元。 PTA 期货的运行实践表明，PTA 期货价格与 PX 现货价格的相关性达 0.89，即 PX 原料 风险可以通过 PTA 期货来回避，翔鹭石化的这一成功操作即是例证。 （二）通过期货规避销售跌价风险 “如果那批货不在期货市场上套期保值，拿到现在损失就大了，价差就是两亿多元！” 翔鹭石化业务部市场分析专员曹普亮十分庆幸当初公司做出了正确的 PTA 期货套保决策， 避免了由于市场骤变可能引发的巨额损失，帮助企业顺利度过了百年一遇的金融危机。 对于生产企业来说，最担心的是行情下跌。在买涨不买跌的心理驱使下，一旦出现价格 下跌，不仅会越卖越跌，而且消费