货币政策

null第十一章 货币政策第十一章 货币政策null第一节 货币政策的涵义及其构成要素 第二节 货币政策目标 第三节 货币政策工具 第四节 货币政策的传导机制与中介目标 第五节 货币政策效应 第六节 货币政策与财政政策的协调配合第一节 货币政策的涵义及其构成要素第一节 货币政策的涵义及其构成要素 货币政策是指中央银行为实现既定的经济目标，运用各种工具调节和控制货币供给量和利率，进而影响宏观经济的方针和措施的总和。 null 货币政策有三大构成要素：货币政策工具；货币政策目标；货币政策的效果。 货币政策工具作用于货币政策中介指标，通过货币政策中介指标去实现货币政策目标。如下图： 第二节 货币政策目标第二节 货币政策目标 货币政策目标是中央银行通过货币政策的操作而最终达到的宏观经济目标。也称为货币政策的最终目标。 null 我国专家学者关于货币政策目标的讨论有多种观点，如单一目标论、双重目标论、多重目标论、通货膨胀目标论等. 通货膨胀目标制的核心是以未来一段时间内确定的通货膨胀率或目标区作为货币政策目标，并根据对未来中长期通货膨胀的预测采取适当的货币政策操作，以实现长期的价格稳定。 我国现行的货币政策目标是:“保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长” null各项不同货币政策目标的如下：上个世纪50年代以来有关国家货币政策目标的变化如下：上个世纪50年代以来有关国家货币政策目标的变化如下表：null各项货币政策目标相互之间的关系 ： (1)物价稳定与充分就业的矛盾与统一。 统一性：币值稳定了，就可以为劳动者的充分就业与其他生产要素的充分利用提供一个良好的货币环境，充分就业同时又可能为币值的稳定提供物质基础。 矛盾性：即当币值比较稳定，物价上涨率比较低时，失业率往往很高，而要降低失业率，就得以牺牲一定程度的币值稳定为代价。 null著名的菲利普斯曲线说明：物价稳定与充分就业的关系是矛盾统一的关系，很难同时兼得。null(2)物价稳定与经济增长的矛盾与统一 一般而论，这两个目标是可以相辅相成的，货币购买力稳定，可以为经济发展提供一个良好的金融环境和稳定的货币尺度，从而使得经济能够稳定增长。 但是，世界各国的经济发展史表明，在经济发展较快时，总是伴随有物价较大幅度的上涨，而过分强调币值的稳定，经济的增长与发展又会受阻。国家政策和货币管理当局在很多情况下，只能在两者之间作出调和，即在可接受的物价上涨率内发展经济，在不妨碍经济最低增长需要的前提下稳定币值。 null(3)物价稳定与平衡国际收支的矛盾与统一 物价稳定主要是指稳定货币的对内价值，平衡国际收支则是为了稳定货币的对外价值。 如果国内物价不稳，国际收支便很难平衡。因为当国内商品价格高于国外价格时，必然会引起出口下降、进口骤增，从而出现贸易赤字。 但国内物价稳定时，国际收支却并非一定能平衡，因为国际收支能否平衡还要取决于国内的经济发展战略、资源结构、生产结构与消费结构的对称状况、国家的外贸政策、关税协定、利用外资策略等等，同时还要受其他国家政策与经济形势诸多因素的影响。 null(4)充分就业与经济增长的矛盾与统一 通常，就业人数愈多，经济增长速度就愈快；而经济增长速度愈快，为劳动者提供的就业机会也就愈多。 但如果就业增加带来的经济增长伴随着社会平衡劳动生产率的下降，那就意味着经济增长是以投入产出的比例下降为前提的，它不仅意味本期浪费更多的资源，还会妨碍后期的经济增长，因而是不可取的。只在就业增加所带来的经济增长伴随社会平均劳动生产率的提高的组合才是应该鼓励的。 null(5)充分就业与平衡国际收支的矛盾与统一 如果充分就业能够推动经济快速增长，那么，一方面可以减少进口，另一方面还可扩大出口，这当然有利于平衡国际收支。 但为了追求充分就业，就需要更多的资金和生产资料，当国内满足不了需求时，就需要引进外资、进口设备、原村料等等，这对平衡国际收支又是一大不利因素。 null(6)经济增长与平衡国际收支的矛盾与统一 当经济较快增长时，国家经济实力也能相应增长，这会在扩大出口的同时减少进口，这当然有利于国际收支的平衡。 但经济的较快增长又总是对各种生产要素产生较大的需求，这往往又会增加进口，从而引起国际收支逆差的出现。当逆差很大时，国家就得限制进口，压缩国内投资，这又会妨碍国内的经济增长，甚至会引起衰退。 第三节 货币政策工具第三节 货币政策工具 货币政策目标是通过货币政策工具的运用来实现的。 货币政策工具是中央银行为实现货币政策目标而使用的各种策略手段。 null判断货币政策工具是否强有力的标准： 1、控制货币供应量的能力。 2、对利率的影响程度。 3、对商业银行行为的影响。 4、对大众预期的影响。 5、伸缩性。nullnull一、一般姓货币政策工具 所谓一般性的货币政策工具是从总量的角度，通过对货币供给总量或信用总量进行调节，对整个经济发展产生普遍性影响的货币政策工具。 主要有以下三个，也称货币政策的“三大法宝”。null（一）法定存款准备金政策 效果：它对所有存款银行都有影响，对货币供给量具有极强的影响力。通常称它是一剂“烈药”， 局限性：①对经济的影响太大，不宣轻易采用作为中央银行日常调控的工具； ②存款准备金对各类银行和不同存款的种类影响不一致，如法定准备金的提高，可能使超额准备率低的银行立即陷人流动性困境；往往迫使中央银行通过公开市场业务或贴现窗口向其提供流动性支持。 nullnullnull（二）再贴现政策 央行调整再贴现率目的： 1、影响商业银行的资金成本，借以影响商业银行的融资意向。 2、产生告示作用，以影响商业银行及大众的预期。null优点：是中央银行可利用它来履行最后贷款人的职责，通过再贴现率的变动，影响货币供给量、短期利率以及商业银行的资金成本和超额准备金，达到中央银行既调节货币总量又调节信贷结构的政策意向。null缺点在于：①中央银行固然能够调整再贴现率，但借款与否和借款多少的决定权在商业银行，所以这一政策难以真正反映中央银行货币政策意向。 ②从对利率的影响来看，只能影响利率的水平，无法影响利率的机构。 ③虽贴现率比较易于调整，但随时调整也会引起市场利率的经常波动，从而影响商业银行的经营预期。 null（三）公开市场业务 特点： ①公开性 ②灵活性 ③主动性 ④直接性null 公开市场业务的优缺点： 优越性： ①央行能以此项政策影响商业银行的超额准备金情况； ②运用公开市场业务操作的主动权在中央银行，并可以经常性、连续性地操作，并具有较强的弹性； ③公开市场业务的操作可灵活安排，可以用较小规模进行微调，不致于对经济产生过于猛烈的冲击； ④万一出现经济形势的变化，可以迅速进行反方向操作。 ⑤货币政策和财政政策的最好的结合点和配合使用。null局限性： ①需要以发达的金融市场作背景，如果市场发育程度不够，交易工具太少，则会制约公开市场业务操作的效果； ②因金融市场上其他民间债券增加而减轻其影响力，对商业银行的强制影响力和对大众预期影响力较弱。 null 中国人民银行从1998年开始建立公开市场业务一级交易商制度，选择了一批能够承担大额债券交易的商业银行作为公开市场业务的交易对象。 中国人民银行公开市场业务债券交易主要包括回购交易、现券交易和发行中央银行票据。 null 回购交易分为正回购和逆回购两种 正回购为中国人民银行向一级交易商卖出有价证券，并约定在未来特定日期买回有价证券的交易行为，正回购为央行从市场收回流动性的操作，正回购到期则为央行向市场投放流动性的操作； 逆回购为中国人民银行向一级交易商购买有价证券，并约定在未来特定日期将有价证券卖给一级交易商的交易行为，逆回购为央行向市场上投放流动性的操作，逆回购到期则为央行从市场收回流动性的操作。null 现券交易分为现券买断和现券卖断两种，前者为央行直接从二级市场买入债券，一次性地投放基础货币；后者为央行直接卖出持有债券，一次性地回笼基础货币。null中央银行票据即中国人民银行发行的短期债券，央行通过发行央行票据可以回笼基础货币，央行票据到期则体现为投放基础货币。 一般性的货币政策工具及其基本操作 一般性的货币政策工具及其基本操作null二、选择性货币政策工具 选择性的货币政策工具是指中央银行针对某些特殊的经济领域或特殊用途的信贷而采用的信用调节工具。主要有以下几种： 1．消费者信用控制 2．证券市场信用控制 3．不动产信用控制 4．优惠利率 5. 预缴输入保证金 null1．消费者信用控制 它是指中央银行对不动产以外的各种耐用消费品销售融资予以控制，如规定分期购买耐用消费品首期付款的最低限额、规定消费信贷的最长期限、规定可用消费信贷购买的耐用消费品的种类等。null2．证券市场信用控制 它是指中央银行对有关有价证券交易的各种贷款进行限制，目的在于限制用借款购买有价证券的比重。如规定应支付的保证金限额，一方面为了控制证券市场信贷资金的需求，稳定证券市场价格；另一方面是为了调节信贷供给结构，通过限制大量资金流人证券市场，要求将较多的资金转入生产和流通领域。null3．不动产信用控制 它是指中央银行对商业银行等金融机构在房地产方面放款的限制。主要目的是为了抑制房地产投机。 4．优惠利率 它是指中央银行对国家根据产业政策的要求重点发展的经济部门或产业，规定较低贴现利率或放款利率的一种管理措施，如基础产业、高科技术产业、出口创汇企业等，优惠利率大多在不发达国家运用。 5、预缴输入保证金null三、其他货币政策工具 1．直接信用工具 它是指中央银行从质和量两个方面以行政命令或其他方式对商业银行等金融机构的信用活动进行直接的控制。如规定利率最高限额、信用配额、流动性比率和直接干预等。null2．间接信用指导 它是指中央银行通过道义劝告、窗口指导和金融检查等办法对商业银行和其他金融机构的信用变动方向和重点实施间接指导。 所谓道义劝告是指中央银行利用其声望和地位，对商业银行和其他金融机构发出通告、指示或对各金融机构的负责人进行面谈，交流信息，解释政策意图，使商业银行和其他金融机构自动采取相应措施来贯彻中央银行的政策。null所谓窗口指导是指中央银行根据产业行情、物价趋势和金融市场动向，向商业银行的贷款重点投向和贷款数量提出指导性建议。 例如：2004年4月27日，银监会发布“窗口指导”，通知各商业银行不要在5月份来临前突击发放贷款。此次突击停贷行动表明，中国政府决心让经济减速。在这“减速”国策当前，近年全线飘红的房地产市场自必首当其冲。国务院近期发出的通知，对房地产开发（不含经济适用房项目）等相关行业的固定资产投资项目资本金比例，由20%提高到35%及以上。此举无疑是希望从源头上将银根抽紧，遏制过度投资。null节能减排是国家宏观调控的重要。2007年以来，党中央、国务院采取了一系列重大政策措施，大力加强节能减排工作。人民银行始终高度重视节能减排金融服务工作，认真落实国务院召开的节能减排电视电话会议精神，加强信贷政策窗口指导，着力引导金融机构在建设资源节约型、环境友好型社会中发挥积极作用，推进经济结构调整和增长方式转变，促进经济发展。人民银行发布《关于改进和加强节能环保领域金融服务的指导意见》。 null2001年我国间接信用指导及效果 ▲鼓励基础设施贷款; ▲开展个人消费信贷指导; ▲调整小额农户信用贷款政策指导; ▲调整出口信贷政策; ▲调整对中小企业贷款政策; ▲调整对证券公司信贷政策; ▲指导对非生产部门的信贷政策,如助学贷款、医院、学校建设贷款等。附录:我国采取过哪些货币政策工具?附录:我国采取过哪些货币政策工具?★1984-1994年: ☆贷款:规模控制;再贷款额度控制； ☆存款准备金； ☆利率管制； ☆再贴现。null★1995年后由直接调控为主向间接调控为主转化: ☆贷款规模控制从逐步缩小到完全取消; ☆利率管制逐步放松; ☆再贴现业务得以长足发展; ☆启动公开市场业务和间接信用指导。 第四节 货币政策的传导机制与中介目标第四节 货币政策的传导机制与中介目标一、货币政策传导机制 所谓货币政策传导机制，是指货币管理当局确定货币政策之后，从选用一定的货币政策工具现实地进行操作开始，到其实现最终目标之间，所经过的各种中间环节相互之间的有机联系及因果关系的总和。 null货币政策 最终目标 物价稳定 充分就业 经济增长 平衡国际收支货币政策 中介目标 货币供给量 利率 货币政策 操作目标 准备金存款 基础货币货币政策 工具 法定存款 准备金率 再贴现率 公开市场 业务null二、货币政策的中介指标p251 指中央银行为实现特定的货币政策目标而选取的操作对象。包括：近期中介目标（操作目标）、远期中介目标（中间目标） null四个特征： ①可测量性，即中央银行能够迅速和准确地获得它所选定的中介指标的各种资料，并且能被社会理解、判断与预酗。 ②可控性，即中央银行应该能够有效地控制，并且不会遇到太多的麻烦和障碍。 ③相关性，即中介指标应与货币政策目标之间具有高度的相关关系。 ④抗干扰性，即作为操作指标和中介指标的金融指标应能较正确地反映政策效果，并且较少受外来因索的干扰。 null货币政策的近期中介目标 超额准备金 基础货币 货币政策的远期中介目标 利率 货币供应量超额准备金超额准备金 通过变动法定存款准备金率和实行公开市场操作来控制超额准备金。基础货币基础货币将基础货币作为中介目标的理由： 1、对央行来说，基础货币比货币供应量更容易控制。 2、基础货币的变化也可以在一定程度上反映货币政策终极目标的变化 总之，央行通过对基础货币的控制可以左右货币供应量，进而实现货币政策的终极目标。利率利率利率是凯恩斯主义所坚持的货币政策中介目标。主要理由： 1、利率与经济活动水平高度相关； 2、利率的可测性强； 3、利率水平可以由央行加以控制。 利率作为中介目标不理想的原因： 利率是顺经济周期的，其作为内生变量和政策变量很难区分。货币供应量货币供应量货币供应量是弗里德曼的货币主义坚持的中介目标，主要理由是： 1、货币供应量与经济活动高度相关 2、便于观测，不会使政策性因素与非政策性因素的影响与政策效果发生混淆而导致央行产生错觉 3、货币供应量可以由央行直接控制案例1：二战后美国货币政策中介目标的发展 案例1：二战后美国货币政策中介目标的发展 1、40－50年代初－－盯住利率 1941年，美联储为筹措军费，采取了廉价的货币政策，即钉住战前的低利率：三个月期的国库券利率为0.375％，长期财政债券利率2.4％。无论什么时候，只要利率上升到高于上述水平，而且债券价格开始下跌时，美联储就进行公开市场购买，迫使利率下降。这一政策在大部分时间内是成功的，但当1950年朝鲜战争爆发时，引起了通货膨胀。 资料来源;《货币银行学》上海财经大学null 1951年3月，美联储和财政部达成“一致协议”，取消钉住利率，但美联储承诺它将不让利率急剧上升。同时，美联储正式独立于财政部，此后货币政策才开始具有完全的独立性，这也标志着美国货币政策开始成为影响美国经济的主导力量。 null2、50－70年代－－把货币市场状况作为政策目标向货币总量作为目标 过渡 50年代，美联储控制的中介指标有自由储备金净额、三个月期的国库券利率和货币总量比，并按此次序来决定指标控制的重要性。结果表明，美联储对前两个指标的控制较好，对货币总量控制较差，这导致最初的10年内竞发生了三次经济危机。 null 到了60年代，又重新推行廉价的货币政策，同时重视财政政策的运用。货币供应量的增长率日趋上升，松的货币政策加之松的财政政策导致通货膨胀率不断上升，从1965年的2.3％到1969年的6.1％。这些政策进一步导致了70年代滞胀的发生。 70年代，美联储将货币总量作为中间目标，从M1 和M2的增长率来看，美联储以紧缩的货币政策为主，最终导致了1979年的经济危机。 null3、80－90年代－－不再侧重货币总量，向利率的回归 70年代后，随着通货膨胀被抑制，美联储又转向了平稳利率政策，并获得了极大成功。例如90年代初，美国经济陷入萧条，美联储在1990年7月到1992年9月间连续逐步降息17次，将短期利率从8％降到3％，促进投资与消费上升，从而带动了整个经济的发展。 在1994年到1995年7月，美国经济过热时，又连续7次提高联邦基金利率，成功地实现了软着陆。 null 1994年美联储主席格林斯潘指出，美联储将放弃以货币供应量的增减对经济实行宏观调控的做法，今后将以调控实际利率作为经济调控的主要手段。这标志着美国货币政策的重大转变。 null4、目前。 自1999年6月开始，为防止经济过热，美联储开始抽紧银根，半年中先后三次提高利率。但美国经济增长势头仍没有减缓的迹象，于是在2000年2月2日、3月21日和5月16日又分别提高利率，使联邦基金利率达到6.5％。5月底公布的数据表明力度加大的宏观调控开始见效，经济增长逐步放缓。 但2001年伊始，种种迹象表明，美国经济已进入了明显放慢的敏感时期。为刺激经济回升，从1月至6月底，美联储连续六次降息。在这么短的时间内采取如此大的降息动作，是近20年来的第一次。 null思考题：我国目前应当采用怎样的货币中间目标？ 三、货币政策传导机制核心问题 分析货币供应量的变动通过那些途径影响物价： 三、货币政策传导机制核心问题 分析货币供应量的变动通过那些途径影响物价： 最终产 出变动货币供应 量 变动资产结构 调整效应 收入效应 财富效应 预期效应（一）资产结构调整效应（一）资产结构调整效应替代效应：利率的变化会导致人们对资产结构的调整。 Ms  Rm Pb  Pe  Direct InvestmentY  P  这种状态一直持续到经济增长消除货币超额供应， 资产结构在新的水平上达到均衡时为止。 （二）收入效应（二）收入效应利率变动重新调整收入分配。 比如利率下降，使一部分收入从储蓄者手转移支付给借款者。 使得借款者的消费倾向高于储蓄，生产投资收益率下降得比市场利率慢, 从而使消费支出水平提高.（三）财富效应（三）财富效应在货币政策传导中，货币供给量也同时影响价格水平和人们拥有的财富价值， 进而影响人们的消费支出。 社会净财富包括实物资产、政府债券和货币存量三大部分。 －－价格诱发的财富效应。 Ms Ps  W   C  Y －－利率诱发的财富效应 Ms rm  Ps Y  I,C －－真实现金余额(c)效应：指经过价格折实后的货币实际购买力。 Ms c  W I,C（四）预期效应（四）预期效应货币供应量变动对人们心理预期的直接影响有两种方式： －－对物价的预期： 通过对物价变动预期的传导过程，说明了货币供应量变动对社会大众对将来物价变动趋势的看法之间的关系。 －－对经济前景的预期： 货币供给量的变化对企业家对经济前景的态度。各学派的货币政策传导机制理论各学派的货币政策传导机制理论1、凯恩斯学派的货币政策传导机制理论P264 主要通过两个途径： 货币供应量与利率的关系 利率与投资的关系 Ms  r I E  Y null后凯恩斯学派的发展 q理论(詹姆斯.托宾): q=企业厂商的真实资本的市场价值 资本的重置成本 If q>1, Ms Ps  q   I  Y null2、货币学派的货币政策传导机制理论 在货币政策的传导中，起主要作用的是货币供给量，而不是利率。货币供给量能够不通过利率而直接影响收入的变动。 Ms E  I Y null3、信贷传导机制理论 （1）银行传导机制 公开市场的紧缩操作 R D  L IY （2）资产负债表渠道 Ms  r   Ps   NCF H  L IY null4、财富传导机制 Ms Ps  W   C  Ynull5、开放经济下货币传导机制 Ms  r ex   NX  Y  第五节 货币政策效应第五节 货币政策效应 货币政策的效应是指货币政策的实施对社会经济生活产生的影响，是货币政策传导于经济过程之后的必然结果。null影响货币政策效应的主要因素 （一）货币政策的时滞 （二）经济主体合理预期的抵消作用 （三）货币流通速度的影响 （四）其他政治经济因素（一）货币政策的时滞（一）货币政策的时滞 所谓货币政策的时滞，有的称之谓货币政策的“作用时滞”，也有称之谓货币政策“时差”。它是指货币政策从研究、制定到实施后发挥实际效果的全部时间过程。null从政策制定 到中央银行 实际上采取 行动的时 间过程。从政策付诸实施到主要经济变量达到预期目标的时间过程。 外在时滞是货币政策有效性的主要问题。（二）经济主体合理预期的抵消作用（二）经济主体合理预期的抵消作用合理预期指人们在充分掌握了一切可以利用的信息后，对经济形势作出的较准确的预期。合理预期会削弱以至抵消货币政策的效果。 原因： -各经济主体会迅速根据所获得的各种信息预测政策的后果，并很快地作出反应和对策。 -货币政策取向和操作力度透明度的提高， 使经济主体准确预测政策效果成为可能。 （三）货币流通速度的影响（三）货币流通速度的影响V与货币数量成反比例，与实际收入成正比例。 货币流通速度一般随着金融创新和经济稳定化程度的提高而上升。第六节 货币政策与财政政策的协调配合第六节 货币政策与财政政策的协调配合null我国货币政策与财政政策的选择 1、1979-1988年，总体上实行的是“双松”配合 2、1989-1997年，总体上是“双紧”的配合 3、1998-2001年，基本实行的是“双松”的配合 4、2002- ，总体上是“双紧”的配合 null80年代美国的货币－－财政政策组合： 为了应付通货膨胀，在1979年末实施紧缩货币政策，在1981年里根的减税和增加国际开支方案启动时，扩张性财政政策终于就位。其结果是紧缩带来了衰退，扩张驱动了复苏。在1988年结束前，经济接近充分就业，通货膨胀大约为5％。 1990年七月衰退开始，1990年末，联储开始降低利率，1991年末又急剧降低利率将其压低到自1972年以来的最低水平。 null1990－1992年德国的政策组合： 东德与西德在1990年重新统一时，西德政府决定采取松散的财政政策，用于东德的基础设施与前东德居民的转移支付。 联邦银行普遍认为是最反通货膨胀的一个中央银行，因此它保持货币紧缩，保持较高的利率，由此导致了欧洲货币体系史上著名的“九月危机”。附录：九月危机附录：九月危机 1992年9月中旬在欧洲货币市场上发生的一场自二战后最严重的货币危机，其根本原因就是德国实力的增强打破了欧共体内部力量的均衡。当时德国经济实力因东西德统一而大大增强，尽管德国马克在欧洲货币单位中用马克表示的份额不交，但由于马克对美元汇率升高，马克在欧洲货币单位中的相对份额也不断提高。 null 因为欧洲货币单位是欧共体成员国商品劳务交往和资本流动的记帐单位，马克价值的变化或者说德国货币政策不仅能左右德国的宏观经济，而且对欧共体其它成员的宏观经济也会产生更大的影响。 null 而英国和意大利经济则一直不景气，增长缓慢，失业增加，他们需要实行低利率政策，以降低企业借款成本，让企业增加投资，扩大就业，增加产量，并刺激居民消费以振作经济。 null 但当时德国在东西德统一后，财政上出现了巨额赤字，政府担心由此引发通货膨胀，引起习惯于低通膨胀的德国人不满，爆发政治和社会问题。因此，通货膨胀率仅为3.5%的德国非但拒绝七国首脑会议要求其降息的要求，反而在92年7月把贴现率升为8.75%。这样，过高的德国利息率引起了外汇市场出现抛售英镑、里拉而抢购马克的风潮，致使里拉和英镑汇率大跌，这是92年欧洲货币危机的直接原因。