万科金地财务分析之成本效率股价对比分析

万科金地财务分析之成本效率股价对比分析 111一林红叶一霜染,一场秋雨一地寒。一栏落霞一处忧，一卷诗情一夕游。 一渡飞瀑半山下，一行白鹤越峰翔。一竿怅惘一蓑远，一船离愁一帆行。 一梦十年一回首，一丝垂纶一苇轻。一枕乡思黄花瘦，一雁独行一弓惊。 样本公司股票财务指标对比 从上市时期和产品类型相似的两家房地产企业金地和万科的历史数据对比中，寻找房地产A股市场对于价值投资规律的遵循性。 万科公司前身系深圳现代企业有限公司，1987年11月始进行股份制改组，于次年12月向社会公开发行股票;1988年12月深万科股票在特区证券挂牌;1991年1月29日，在深交所正式上市;1993年4月向境外投资者发行B股，同年5月28日B股上市。大股东为华润股份有限公司，持股比例14.73%。公司从2002年起至2009年期间，房地产收入从62亿增长到483亿，增长率7.7倍;房地产净利润从8亿增长到70亿，增长近8.8倍;高管最高收入从65万增长到5690万，增长9倍。截止2009年底，公司员工17616人，总资产1376万。 表4-2万科历年股票财务指标 3A债 收益价券利流动比 每股 股价净期间 收盘价 每股收益 溢价 格比 率两率 净资产 资产比 倍 2010-12-31 8.22 0.66 8% 8% 96% 1.96 4.02 2.0 2009-12-31 10.81 0.48 4% 6% 70% 1.90 4.13 2.6 2008-12-31 6.45 0.5 8% 6% 123% 1.75 2.90 2.2 2007-12-28 28.84 0.82 3% 12% 25% 1.95 4.93 5.8 2006-12-29 15.44 0.57 4% 7% 52% 2.00 3.41 4.5 2005-12-30 4.31 0.41 10% 6% 151% 1.80 2.23 1.9 2004-12-31 5.26 0.41 8% 6% 124% 2.40 2.73 1.9 2003-12-31 6.54 0.44 7% 6% 121% 2.13 3.37 1.9 2002-12-31 9.65 0.61 6% 6% 114% 2.50 5.35 1.8 (资料来源:作者根据万科年报整理) 从上表可知:万科股价发展在2003年、2004年、2005年以及2008年都出现收益价格比超过3A债券两倍利率的情况，并且与此同时，股价处于相对低点;反之，在2006和2007年，收益价格比均大幅低于3A债券两倍利率，同时股价处于高点，大的趋势符合价值投资理论。由于价值投资理论年代，存在大量的低估值股票，而在当代已经很难再找到股价低于净资产60%的股票了，但融通一下，就股价与净资产的相对比率而言，在万科股价低估值阶段，该比率一般在2或以下，而在2006年和2007年的股市顶峰，该比例最高达到5.8，从另一侧面印证了股价超过每股净资产比例过高的，从价值投资理论角度已不具有投资价值。不辗转异地一衫泪，曾记当年一伞轻。西子湖畔一相逢，断桥一诺金山漫。 111一林红叶一霜染,一场秋雨一地寒。一栏落霞一处忧，一卷诗情一夕游。 一渡飞瀑半山下，一行白鹤越峰翔。一竿怅惘一蓑远，一船离愁一帆行。 一梦十年一回首，一丝垂纶一苇轻。一枕乡思黄花瘦，一雁独行一弓惊。 过上述数据也存在一些对价值投资理论的偏离现象，例如2006年，指标显示收益价格比相对3A债券两倍利率溢价只有52%，理论上不应再投资该股，但该股股价又从2006年15.44元攀升到2007年28.84元。所以在牛市后期，股价趋势会偏离价值投资出现非理性的增长，是投机而非投资理论范畴了。 金地公司成立于1996年2月8日，深圳福田区国有资产管理局、深圳市投资管理局、美国UT斯达康、深圳市方兴达建筑工程和金地实业开发工会(股份公司设立后更名为金地(集团)股份有限公司工会)作为发起人，在对金地实业开发进行改组的基础上以发起设立方式成立的股份公司，注册资本11000万。1998年11月5日进行增资扩股，股东增为六位，股本增至18000万元。公司于2001年1月15日上网定价发行9000万股A股。公司主营房地产开发业务，市场定位为中档住宅为主，高档及商业开发为辅，公司上市起房地产开发收入从2002年8.5亿增长到2009年116.6亿，增长13.7倍;房地产业务净利润从1.5亿增长到21亿，增长14.4倍;公司高管报酬从最高40万增长到300万增长7.5倍。截止2009年底，公司员工6958人，总资产555万。 表4-3金地历年股票财务指标 3A债 收益价券利流动比 每股 股价净期间 收盘 每股收益 溢价 格比 率两率 净资产 资产比 倍 2010-12-31 6.18 0.6 9.71% 8% 116% 2.00 3.95 1.6 2009-12-31 13.88 0.84 6.08% 6% 97% 2.21 6.04 2.3 2008-12-31 6.51 1.12 17.23% 6% 273% 2.19 5.54 1.2 2007-12-28 40.8 2.07 5.08% 12% 44% 2.28 10.96 3.7 2006-12-29 18.48 0.78 4.23% 7% 60% 4.62 4.0 2005-12-30 6.83 0.69 10.11% 6% 161% 4.1 1.7 2004-12-31 9.88 1.04 10.51% 6% 167% 6.87 1.4 2003-12-31 9.65 0.88 9.16% 6% 165% 5.58 1.7 2002-12-31 18 0.54 3.01% 6% 54% 4.98 3.6 (资料来源:作者根据金地年报整理) 从上表可知:金地股价发展在2003年、2004年、2005年以及2008年和2010年都出现收益价格比超过3A债券两倍利率的情况，并且与此同时，股价处于相对低点;反之，在2006和2007年，收益价格比均大幅低于3A债券两倍利率，同时股价处于高点，大的趋势符合价值投资理论。就股价与净资产的相对比率而言，在股价低估值阶段，该比率一般在2以下，而在2006年和2007年的股市顶峰，该比例最高达到4，从另一侧面印证了股价超过每股净资产比例过高的，从价值投资理论角度已不具有投资价值。上述数据也存在一些对价值投资理论的偏辗转异地一衫泪，曾记当年一伞轻。西子湖畔一相逢，断桥一诺金山漫。 111一林红叶一霜染,一场秋雨一地寒。一栏落霞一处忧，一卷诗情一夕游。 一渡飞瀑半山下，一行白鹤越峰翔。一竿怅惘一蓑远，一船离愁一帆行。 一梦十年一回首，一丝垂纶一苇轻。一枕乡思黄花瘦，一雁独行一弓惊。 离现象，例如2006年，指标显示收益价格比相对3A债券两倍利率溢价只有60%且股价净资产比已达到4倍，理论上不应再投资该股，但该股股价又从2006年18.48元攀升到2007年40.8元。所以再次印证在牛市后期，股价趋势会偏离价值投资出现非理性的增长，属于投机而非投资理论的研究范畴。 盈利能力 表4-5 万科历年房地产业务盈利情况 项目 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 合计 结算面积 (万平米) 112 136 143 177 290 394 451 605 2309 平均结算单价(元) 3947 4677 5205 5867 6101 8935 8970 7984 7370 房地产收入 (亿) 44 62 75 104 177 352 405 483 1701 房地产成本 (亿) 33 45 51 67 111 204 247 342 1101 税前毛利率 25% 28% 31% 35% 37% 42% 39% 29% 35% 房地产净利润 (亿) 5 8 12 21 33 75 73 70 299 房地产净利率 9% 10% 12% 15% 14% 16% 14% 11% 13% (资料来源:作者根据万科年报整理) 表4-6 金地历年房地产业务盈利情况 项目 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 合计 结算面积 (万平米) 11 18 39 38 52 89 106 116 471 平均结算单价 (元) 年报未披露 7641 6264 6402 8068 8866 10024 8385 房地产收入 (亿) 9 14 30 24 33 72 94 117 393 房地产成本 (亿) 5 9 22 15 20 40 53 73 237 税前毛利率 39% 36% 27% 38% 40% 45% 44% 37% 40% 房地产净利润 (亿) 1 2 4 5 5 17 19 21 75 房地产净利率 13% 13% 10% 14% 12% 18% 15% 13% 14% (数据来源:作者根据金地年报整理) 从上表可知:剔除其他投资收益以及非经常损益影响，单纯房地产业务的盈利水平万科和金地旗鼓相当，净利率约在13%-14%左右。销售额和售价基本呈逐年递增趋势，但万科在2009年出现较明显的价格下降，说明万科对宏观调控的敏感度更强，这和万科高管人员的财务背景有关，一般财务都会强调风险，所以万科始终强调它只赚取合理利润，不会冒高风险谋求暴利。金地在2005年宏观调控阶段销售额出现下降，但很快进行了修正，在2008-2009年调控期间仍然保持了收入和单价的增长，抗风险能力增强。就毛利率而言，万科的标准化生产并未显示出更多优势，万科毛利率35%并未超过金地40%，这和万科与金地的产品结构有关，金地产品档次略高于万科，毛利高于万科是正常的。而且万科的毛利低因素主要是价格较敏感，在宏观调控时的大幅降价有关。 辗转异地一衫泪，曾记当年一伞轻。西子湖畔一相逢，断桥一诺金山漫。 111一林红叶一霜染,一场秋雨一地寒。一栏落霞一处忧，一卷诗情一夕游。 一渡飞瀑半山下，一行白鹤越峰翔。一竿怅惘一蓑远，一船离愁一帆行。 一梦十年一回首，一丝垂纶一苇轻。一枕乡思黄花瘦，一雁独行一弓惊。 周转率和人均效率 表4-7 万科效率对比表 项目 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 应收账款周转率 27 16 16 13 7 6 8 6 地产存货周转 559 568 653 664 733 879 1097 918 销售人员 262 274 319 360 454 464 483 502 技术人员 866 993 805 961 1458 1607 1637 1686 职能人员 491 441 552 603 626 997 1222 1223 人员合计 1619 1708 1676 1924 2538 3068 3342 3411 人均收入(万/人) 273 364 445 539 696 1147 1212 1416 人均净利润 (万/人) 32 48 74 107 131 246 220 206 (数据来源:作者根据万科年报整理) 表4-8 金地效率对比表 项目 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 应收账款周转率 未披露 0.2 0.3 未披露 年报未披露 地产存货周转 1251 1258 1631 1738 销售人员 356 396 378 452 489 159 技术人员 270 337 448 564 578 714 年报未披露 财务人员 80 77 140 135 128 125 职能人员 125 210 197 471 985 520 人员合计 831 1020 1163 1622 2180 1518 人均收入(万/人) 363 235 286 444 433 768 人均净利润(万/人) 46 45 45 107 86 138 (数据来源:作者根据金地年报整理) 万科和金地都十分重视的是周转率。但二者的周转率又有所不同。金地应收账款周转率根据已有年份数据测算几乎为0，而万科6-27天不等，金地对资金的回笼工作更为重视。而存货周转率方面，万科559-1097天不等，而金地均超过1000天以上。一方面是再次印证了万科的财务风险意识强，其一贯主张的土地储备不超过2-3年开发以及在施工过程中对工程进度的管理使其加快了周转，在获取相同利润的前提下，规模效益和管理能力使万科的投入更有成效。在人均效率方面，就房地产人员的人均收入以及人均利润而言，万科也优于金地。所以规模扩张是房地产开发企业今后的优先选择。 辗转异地一衫泪，曾记当年一伞轻。西子湖畔一相逢，断桥一诺金山漫。