资产重组的几个模式和上市公司资产重组评析

资产重组的几个模式和上市公司资产重组评析 模式1:借壳重组??强生模式。 案例:上海强生集团公司作为上海市首批现代企业制度试点企业之一，1995年由市出租汽车公司改制而成，是浦东强生的最大股东。 1993年8月，浦东强生公司通过每10股配9股，获得配股资金8000万元，用其中5000万整建制购买强生集团下属的第五劳动分公司，随后又花3000万元新增和更新营运车辆，使浦东强生公司的出租汽车的规模从100辆迅速扩大至700辆。而强生集团则以5000万元资金支付浦东强生配股所需资金1880万元，并用余款新增200辆营运车辆。 1994年10月，浦东强生再度配股获得近8000万元资金，并以8600万元整建购买强生集团公司第二营运分公司，使其出租车规模迅速扩大，成为浦东新区经营规模最大的出租车企业。 1996年月10月浦东强生实施第三次配股，获得配股资金1.1亿元。浦东强生又将配股资金整体收购强生集团下的第三汽车场、修理调度中心。 浦东强生通过证券市场连续筹资，为资产重组获得了资金支持。通过资产重组，强生迅速扩大规模，提高了效益，又为继续筹资准备了条件。 个案评析: 出租汽车行业的特点是投资周期短、现金流量大、资金回收快、收益稳定。因此竞争也是异常激烈的，在众多的竞争对手中，如何体现自己的优势所在呢,浦东强生不仅仅局限于一般性的生产经营，将企业经营的手段提高到产权组织、经营的高度。通过资产重组，迅速扩大规模，取得了关键性的竞争优势。因为规模比较大的企业，相对而言具有非常显著的优势。 从成本的角度来讲:出租车企业随着营运车辆的增多，其车辆包租率将会提高，管理费用的比重下降，保险、修理等费用也会因处理量大而较低廉。 从提高服务质量的角度来讲:规模大的公司通过雄厚的实力保障了其强大的经营管理能力。比如在保持良好的车容车貌;执行服务;公开承诺，接受社会监督等方面，规模大的企业均起到示范带头作用，树立起了自己的品牌。 从提高经营水平的角度来讲:象浦东强生这样的大企业在投资加强无线调度能力，使用IC卡缴费，与银行联网，驾驶员通过银行向公司交纳营业款等方面也是遥遥领先，不仅走在国内同行业的前面，而且正在向国际标准靠拢。 从企业发展的角度来讲:以上海市为例，由于出租车行业企业过多过滥，既浪费资源，增加道路压力，又不利于推动城市交通发展。上海市政府已通过了一系列措施，将重点扶持10家2000辆以上的大型出租汽车企业。规模大的企业，由于对整个行业、市场举足轻重，易得政策之优惠、便利。 目前，上海市有三家出租汽车公司上市，分别是大众出租、浦东大众和浦东强生，分别拥有车辆1800辆、450辆和2100辆 。浦东强生通过用利用配股资金收购母公司资产的方式，大大节约了运营成本，使得营业成本远远低于大众出租和浦东大众。 当然，长期置于集团母公司的庇护之下，也可能会使企业缺乏积极进取的开拓精神和自主投资的决策能力。从浦东强生近年来资产负债率明显低于大众出租和浦东大众这一事实就可以看出浦东强生的经营稳健有余而开拓不足。但总的权衡利弊得失，浦东强生的资产重组方案称得上是相当成功的。 附表: 大众出租 浦东大众 浦东强生 车辆数 1800 450 2100 营运成本 71.99% 69.68% 56.28% 资产负债率 26.85% 32.25% 11.60% 模式评析: 通过新股上市募集资金或配股的方式母公司将优质资源不断地注入子公司。子公司获得资产，母公司筹得资金. 对于上市子公司来说，收购母公司现成的优质资产的方式，见效快，风险小。因为母公司对其注入的资产多半都是已经建成收到效益或即将建成的资产，上市公司既不必承担项目建设中的风险，又不必支付时间成本溢价;对于母公司来说，可用置换资产所得资金配股，既不用自己拿出这笔配股资金，又可不减少股权比例。若置换所得资金所得配股权外还有剩余，还可投资，培育新的利润成长点，为今后再向子公司注入新的优质资产作好准备。 这样便形成了一种良性循环，由母公司向子公司注入的优良资产越多，子公司的盈利能力越强，子公司业绩越好，股价便越高;股价越高，配股时从证券市场募集的资金也就越多;资金越多，股份公司就越能从母公司手中购买更多的优质资产，母公司就越能培植和孵化出更多的优质资产。 目前我们国家股票上市，还是采用由证监会审批额度的方式，证监会批给的上市额度的大小决定了公司上市时流通盘的大小，根据公司法，“向社会发行的股份达公司股份总数的25%以上”。因此，也就决定了公司在上市前改制时，其发行主体的总股本不能超过证监会所给予的额度的三倍。由于这一限制，在股改上市时造成两点影响，一是母公司手上的许多优质资产不能装进上市公司，二是上市公司为能筹集足够的资金。 由此造成在我国证券市场上子母形式的资产重组案例较多。比如近期就有中视股份将60%的募股资金收购母公司太湖影视城名下的水浒城;葛洲坝在11.4亿元的募股资金中有4.05亿元用于收购集团公司旗下三号窑水泥生产线及生产经营权;五矿发展将58%的募股资金用于收购原属五矿总公司的51%北京香格里拉饭店股权。 这种母借子壳的使用范围只限于:母公司对于子公司绝对控股且拥有较多的优质资产。但在我国现实情况下，具备这样条件的上市公司并不在少数，而且子公司的高层领导往往同时在母公司集团中担任高级职务。这样便于企业领导层从母公司和子公司长远发展及相互利益的协调来通盘考虑,有利于提高资产重组的成功率。 模式2:合资经营??牡康模式 案例:改革开放后，中国年轻的彩电工业，一方面在国内群雄并起的残酷竞争压力下举步维艰。另一方面又遭遇到国外众多跨国公司的挑战，索尼、松下、菲利浦、三星等彩电巨头更是大兵压境，以合资的形式抢占中国市场。 1993年3月15日，经过一年试产期的牡丹江康佳实业有限公司正式运营，一方是如日中天的康佳，一方是亏损5000万的牡丹江电视机厂。康佳出资金，出技术;牡丹江电视机厂出设备，出人员。双方的合作一拍即合，当年合资，当年投产，全年实现销售收入1.34亿元，创造利税2500万元，比牡丹江电视机厂成立20年来的总和还要高。1996年牡康的年产量达到60万台。成为占领东北、华北及内蒙古市场的生产基地，进而挺进俄罗斯与东欧市场。 1995年，深康佳借鉴“牡康模式”的成功经验，同陕西如意电器公司合资兴办陕西康佳电子有限公司。签约51天后即开始营运，当年合资投产即创产值1.38亿元，利税400万元。去年完成40万台彩电生产，利税达到千万元。 1997年，在华南、东北、西北都成功地扎下营盘的深康佳，又将开拓的重点转向了华东。1997年5月1日，深康佳与滁洲电视机总厂合资经营的安康电子有限公司正式投入运 营。在安康，深康佳计划建成5条生产线，年产60万台彩电，明年将突破百万台。届时康佳在总部以外的电视机产量将超过总量的一半以上。 个案评析: 早在1992年，康佳就已组织专门班子研究公司如何在未来的竞争中取胜。由于资金有限，深圳地区市场规模小，劳动力及生产成本高等不利因素限制了生产规模的扩张。要突破区位、资金、成本这三大不利因素的掣肘，公司只有跳出特区，利用资产重组手段低成本向内地扩张。 深康佳率先创出“牡康”模式，在市场竞争中站稳定脚跟，主要得益于生产规模迅速扩大。80年代初，我国彩电工业刚刚发展起步之时，由于巨大的市场潜力和高额利润，全国各地企业一哄而上，存在着重复引进、盲目上马、遍地开花的问.经过十几年的发展，形成了我国彩电行业企业分散的工业布局，由此引发了企业间的恶性竞争和巨大的资源浪费。大部分企业由于规模小，产品结构单一，在市场上缺乏竞争力，经过十多年的竞争已淘汰了上百家的彩电企业。 市场经济的发展要求家电工业必须形成大规模的生产，才能在市场竞争中占据主动。近年来由于彩电生产供大于求的矛盾导致了在彩电企业中出现“马太效应”，并愈演愈烈，少数生产规模大，产品声誉好的彩电企业，形势越来越好，而多数规模小，品牌差的彩电企业陷入了发展的困境。 据统计，产量前10名的彩电生产企业产量已达总产量的80%，深康佳正是得效力于93年、95年牡康、陕康的投产运营，成功的扩大了生产规模，在彩电价格大战中，扩大了市场占有率，取得了辉煌的成功。 目前，我国还有近百家彩电企业分布在全国各地，今后几年的竞争仍将是极其激烈的，许多规模小、技术力量薄弱的企业将在新一轮竞争中被淘汰出局。 对于深康佳来说，牡康、陕康的建立无疑是有着决定成败的战略意义的。但今年5月1日投入运营的安康是否成功，便值得探讨了。我认为安康的建立多半是出于“牡康模式”获得成功之后的惯性思维，便觉得“宜将剩勇追穷寇“。并没有认真分析当前的彩电业的现状及发展趋势。 经过1996年的价格大战之后，彩电企业虽然更显强者恒强、弱者恒弱的特色，大企业的市场占有率进一步提高，但国内市场总需求量并不因此而大幅提高。九六年6月份，仅长虹、康佳、熊猫、TCL王牌四家的市场占有率就已达到50%。在市场这块蛋糕无法做大的情况下，进一步大规模增加产量无疑会造成几败俱伤的后果。 我们以战略的眼光来分析，大彩电企业不应仅仅满足于彩电整机企业的联合，更应该重视彩电整机企业和上游产业的联合。这种纵向的联合更符合产业的合理布局，更有利于在成本、质量及资源配置上形成优势，形成规模，增强市场竞争力。彩电、彩管、基础元器件是唇齿相依的，应该以产权为纽带，建立起协调发展的新的生产格局。 另外，目前再用大规模兴建生产线的粗放式的生产经营，将会使企业在未来的竞争中处于劣势。因为未来的竞争将不再是低层次的价格竞争，而是技术档次的竞争。当今世界彩电技术主要是向大屏幕、宽屏幕、高清晰度数字化方向发展，随着计算机多媒体技术的出现，彩电和计算机有着相互融合的趋向。等离子平板彩电、液晶电视也将在不远的将来步入市场。 大企业的长处在于拥有雄厚的实力，可在技术方面、长远发展方面投入更多更大的财力、物力。如果大企业不注重发挥这方面的优势，只是盲目地求得低水平的大规模是没有出路的。 模式评析: 这种模式的特点在于:第一,可充分融合合资双方各自的优势条件，取长补短。 牡丹江电视机厂有现成的生产设备，有熟练的技术工人，有已初具规模的销售网络，有政府支持，面向整个东北市场的地利，有劳动成本低廉的人工。所欠缺的是资金、技术和管 理。深康佳地处深圳，有高超的技术水平和管理经验，但面对的不利因素是资金有限，深圳地区市场规模小，劳动力成本高。 两者一结合便使深康佳用有限的资金盘活了大量的资产，既解决了资金不足的问题。又使先进的技术水平与现成的生产线相结合，高水平的管理组织能力与熟练的技术工人相结合，生产出的产品与广阔的市场相结合。产生了1+1>2的效果。 第二,有效解决国企沉重的债务负担和社会包袱 牡丹江电视机厂是一家亏损额达6000万的国营企业，对外银行利息负担沉重，对内职工负担沉重。在这种外忧内困的情况下，企业的有利因素得不到发挥，所面临的只有破产倒闭。 在此情况下，牡丹江电视机厂把自己的经营性资产剥离出来同康佳合资建立牡丹江康佳电视机有限公司收到了一举四得的功效。 对于牡丹江电视机厂，有效盘活了资产，使能够发挥效益的资产不被拖死，在剥离之后产生效益，从而对于解决债务负担，承担对职工的社会有所补益。 对于康佳，通过合资既解决了资金、成本、区位三大因素的制约，又获得了一家干干净净的无债务负担，无历史包袱的合资企业。 对于当地银行，不会因牡丹江电视机厂破产倒闭而血本无归。 对于当地政府，既通过一个有生命力的企业带动了当地经济发展，又避免了牡丹江电视机厂破产倒闭后的社会问题。 可见这样一个合资的举动，对于方方面面都有益无害，因而能够获得各方面的大力支持，取得辉煌的成功。 模式3:承债收购??仪化模式 案例:佛山化纤是由佛山市政府于80年代中期自筹资金建成的一家大型化纤企业。佛山化纤的聚脂设计能力年产7.4万吨，为我国第5大聚脂生产商，其主要设备均从国外进口。由于佛化是全额靠贷款建设而成的，债务负担过重，再加上规模较小，经营和管理不善。到1994年10月31日，佛山化纤帐面总资产13.9亿元，总负债20余亿元，资不抵债近7亿元。在佛山化纤的20余亿元债务中，70%是高利，最高达29%，平均利率20%。在佛山化纤财务状况不断恶化，自我拯救几乎不可能的情况下，佛山市政府决定向仪征化纤转让佛山化纤。 双方共同委托中华会计师事务所和香港西门估值有限公司对佛化的资产进行了评估。 在确认了审计和评估结果后，双方于1995年8月28日下式签订仪征收购佛化的协议。主要条款如下: 第一、佛山市政府承担佛化20余亿元债务中的7亿债务。 第二、仪化承担的债务之债权人，为较大的金融机构。 第三、确定转化价格为X亿，仪化以承担与转让价格相等的佛化债务 额的形式，受让佛化的全部产权。 个案评析: 首先，旺盛的市场需求奠定了并购成功的基础。 我国作为世界上最大的纺织品和服装生产国与出口国，对纺用纤维的需求是全球最大的。由于天然纤维受到种植面积、气候、病虫害等自然条件的制约，不可能有大的增长，因此“九五”期间纺织工业对化学纤维的需求将越来越大。在化纤各品种中聚脂纤维作为主要衣着用材料一直是中国优先发展的品种。 尽管我国聚脂纤维工业近年发展迅速，但仍远远不能满足纺织加工需求，一旦因气候不佳，造成棉花减产时，纤维总量缺口更为突出 。从91年至94年，中国涤沦进口量年平均增长 率高达50%，可见我国聚脂纤维的生产总量严重不足，难以满足需求。 此外生产结构也不尽合理。聚脂纤维生产上、下游比例关系，国际水平为原料、聚合能力、抽丝能力比例为1.2:1.1:1.0，而我国为0.7:1:1.25。由于聚脂纤维抽丝能力发展过快，聚脂切片生产的发展相对迟缓。因此国家每年不得不进口大量聚脂切片，以满足生产需要。 仪征化纤是中国首次改革投资方式，利用贷款建设的特大型化纤骨干企业，是国家在“六五”、“七五”期间，为发展中国化纤工业，减少进口用汇，满足市场需要引进的重点建设项目，总投资28.7亿，1982年正式开工，1990年全面建成投产。目前已形成年产聚脂纤维产品80万吨的生产能力，占全国聚脂产量的一半。在市场需求有保障的前提下,通过收购佛化,仪化进一步扩大生产能力,提高了市场占有率,增强了竞争实力. 其次，合理的资产负债结构是承债并购成功的保障。 仪化于1994年，先后两次成功发行14亿H股，并发行2亿A股，三次招股募集资金折合人民币约30万元。招股结束后仪征化纤的资产负债率降至1994年的40.22%和1995年的41.61%。这为仪征化纤以承担债务的方式，通过购并方式加速发展提供了可靠的财务保证。 仪征在获得佛化的全部产权时，自己并未有一分钱的现金流出，而是承担一种连带性的债务。仪化收购佛化之后，通过仪化担保，佛化从银行贷款数亿元，偿还了以前的高利率负债，从而使佛化的财务费用大大降低。 第三、通过并购扩大生产规模乃大势所趋。 据统计，中国现有聚脂纤维厂233家，年产万吨以上的仅有23家，平均年产量为0.77万吨。美国、台湾、韩国的聚脂纤维厂家平均年产均在10万吨以上。可见我国聚脂纤维厂的生产规模偏小是生产成本高、经济效益低下有根本原因所在。因此，通过并购的方式，在短期内尽快扩大生产规模，增强企业实力，无论是对于佛化还是对于仪化来说都是势在必行的。 模式评析: 企业在资产重组中遇到的最大障碍之一便是资金问题。尤其是在涉及金额比较大的重组项目中，由于我国的资本市场不发达，无法使用发行垃圾债券杠杆收购或是以股票换股票等手段。大批资金如何筹集，便成为一个首当其冲的问题。 可以用直接融资的办法从资本市场筹集。但公司不论是发行新股也好，配股筹集资金也好都要受到诸多制约因素，而且手续繁琐，延误时间。 可以用间接融资的办法向银行借贷。但银行贷款一般期限较短，而且数亿元的大额贷款的申请审批，批复也不是一件轻而易举的事情。 运用承担债务法，则可以避免以上筹资的种种不便，也不用挤占自己公司的资金，用抵押、 协议的方式承担被收购企业的债务，便拥有了该企业。 收购以后,公司再对被收购企业作出一番整顿、调整，使其扭亏为盈，然后公司即可用该企业所产生的利润逐步清结债务。当被收购企业的资产负债率达到某一水平之后，被收购企业就能为母公司利润做贡献了。母公司也就“兵不血刃”地最终胜利完成收购，兼并任务。 这种承担债务的资产重组方式，适用于收购兼并资不抵债或资产负债率较高的企业。同时收购方要对被收购方及行业状况有足够的了解，对其被收购之后的盈利水平作出客观，合理的评价。否则的话将会引火烧身。 模式4:资产置换??东方模式 案例:1996年6月4日东方集团董事会发布公告，东方集团以协议方式受让东方集团实业股份有限公司持有的三家公司股权，分别为黑龙江东方建筑设计有限公司的全部60,股权，黑龙江东光建设监理有限公司的全部100,股权，哈尔滨东光装饰工程有限公司的全部51,股权，受让价格总计为287.23万元。东方集团同时将该公司持有的哈尔滨东方弹性树脂有限公司、东方医疗研究所附属医院、黑龙江省东方旅游服务公司三家公司的全部股权以协议方式转让给东方集团实业股份有限公司，转让价格总计为157.37万元。。 个案评析: 通过资产置换，东方集团一方面将房地产开发、设计、监理、装饰等业务单位置于同一公司中，实现了业务职能配套的“一条龙”式纵向整合，另一方面将不成规模，不符合未来发展方向的资产剔除，使企业经营中的财力、人力、物力更加集中。 东方集团在形成建筑业上的纵向多样化之后，具有如下优势: (1)内部控制和协调的经济性 东方集团的房地产开发形成一条龙之后，计划、协调作业以及处理紧急事件的成本就可能降低。因为对于同一个企业内部的单位可以更加信任，它们会时时记住兄弟单位的需要。房地产项目开发、设计、施工监理、装潢的相互紧密配合，可以导致更好的开发计划、设计方案和施工控制。项目变化、方案重新设计或者开发新项目都比较容易进行内部协调，或者这种协调可以很快实现。 (2)信息的经济性 纵向多样化经营可以减少收集有关市场情况信息的需求或者更有可能降低获取信息的总成本。监视市场、预测供求等固定成本能够分摊到纵向多样化经营企业的各个部分，而对一个 没有纵向多样化的企业，企业中每一个实体都要承担这些费用。另外，与一系列独立实体相比较，在一个企业内部信息可以更自由地流动。 (3)回避市场的经济性 通过纵向多样化经营，东方集团在开发房地产过程中能够减少一部分承包、定价、谈判及市场交易成本。虽然，在集团内部总是存在着为成交而进行的协商，但它的成本要比向外界寻求设计、监理及装潢的成本要小得多。 (4)稳定关系的经济性 房地产开发部门和设计、施工监理、装潢部门由于知道它们的购买与销售关系是稳定 的，各部门 之间就发展出效率更高的、更专业化的彼此交往的程序 另外，这种稳定的关系可能使设计单位调整它的方案，使之完全满足项目开发的需要，或者施工、装潢单位调整自身使之更加符合设计单位的方案。纵向多样化将独立的各部分彼此紧锁在一起，提高了相互适应的程度。 模式评析: 这种以资产置换资产，余额用现金补齐的方式，可使公司在资产重组过程中节约大量的现金，同时公司可借此进行有效的资产结构调整，将不良资产或是对公司整体收益效果不大的资产剔除出去，将对方的优质资产，或同自己的产业关联度较大的资产调整进来，从而优化资源配置效率，提高自身行业中的整体竞争能力。 但是，这种资产重组方式的最大限制在于:置换对象难以寻找。因为既然是市场经济下的交易行为，就要“公平合理”，如果想要置换对方的优质资产，自身也要付出较高的代价，很难占到“便宜”。只有在置换对方急需自己的的某一部分资产，使自己处于讨价还价的优势地位;或是自己在同对方“等价”置换后，得到的资产对自己的整体的生产经营能够起到有效补充，提高作用地话。这种置换才有利可图。 在我国市场经济不发达，通迅手段相对落后，信息交流不充分的情况，到市场上去寻找这样的置换对手，是极困难的。但是象东方集团那样与母公司或是自己的关联企业进行置换，还是切实可行的。 模式5:贷款收购??万向(钱潮)模式 案例:万向钱潮股份有限公司是著名企业万向集团下属的一家上市公司，在我国汽车零部件 产业中有突出的地位。1996年10月15日，万向钱潮公司第届董事会第11次会议通过了该公司收购万向集团 下属的与自己有着产业关联的浙江万向机械有限公司，万向集团浙江特种轴承公司、万向集团浙江汽车轴承公司等三家公司60%股权的收购方案。 浙江万向机械有限公司是万向集团公司与香港东南国际投资公司共同投资组建的中外合资企业。总投资2400万美元，注册资本1360万美元，万向集团占有75%的股份。公司专业生产各式等速方向节，现已有年产5万支的生产能力。其扩大轿车等速万向节生产能力项目于1996年8月列入国家经贸委的双加项目，属国家重点发展项目。 浙江特种轴承公司是万向集团公司下属的全资子公司，注册资本2000万元，主要生产单列、双列公制和英制圆锥滚子轴承、滚针轴承等150多个品种，公司拥有90年代先进的轴承成套生产流水线，年生产能力为500万套，其中50%的产品出口。 浙江汽车轴承公司也是万向集团公司下属的全资子公司，净资产总额为1692万元，主要生产各种汽车轴承，有“6”、“1”、“N”、“7”、“3”、“5”、类轴承，离合器轴承和各类非标轴承300个品种。产品主要为国内主机厂配套及维修，并批量出口国外市场。 在收购过程中，由浙江省资产评估公司对三家公司进行资产评估，确定浙江万向机械有限公司资产总值为人民币18038.68万无，负债总额为6246.54万元，股东权益总值为11792.13万元，每股净资产为人民币2.13万元。万向钱潮公司收购其60%的股权，协议转让价为每股人民币1.81元，总计为5996.60万元。 确定浙江特种轴承公司的资产总值为人民币5270.52万元负债总额为1893.14万元,股东权益为3383.39万元，每股净资产为人民币1.69元，万向钱潮公司收购其60%的股权，协议转让价为每股人民币1.3元，总计1560万元。 确定浙江汽车轴承公司资产总值为6421万元，负债总额为4012万元，股东权益总值为2409成元，每股净资产为1.75元。万向钱潮使用收购60%的股权，协议转让价为每股1.32元，总计1093万元。 万向钱潮以贷款方式筹集了此次收购所需的8650万元资金，使公司的资产负债率由17%上升到28%。 在为此召开的公司临时股东大会审议投票时，万向集团公司作为关联方，不参加对此表决，而由其他法人股股东和社会公众股股东自行表决，结果获100%的赞成票。 另外，作为转让方，万向集团还作出承诺，为支持万向钱潮公司的发展，将放弃96年以来上述三家公司转让部分股份的权益的利润，归万向钱潮公司所享有。 个案评析: 1996年世界汽车零部件的市场总容量已超过4000亿美元，成为各国经济中的一个重要组成 部分。据预测，到2000年，世界汽车零部件的年销售额总计将达到5700亿美元。 在汽车工业发达国家，汽车零部件工业普遍是按照专业化大生产的方式进行的。日本汽车厂家自制率一般只有20%-30%，70%-80%靠社会零部件专业厂供给。因此超大型企业占据了世界汽车零部件市场的绝大部分。 近年，外国主要零部件厂商一致看好中国市场，于是汽车零部件企业紧步汽车制造业的后尘，蜂拥而至，他们一方面是为辅助汽车企业在中国的经营，为了利用中国生产要素成本低的优势，更重要的是为了有效地开拓中国市场。 而我国目前的汽车零部件的现状是散、乱、差。全国生产汽车零部件的企业约有500家，产品重复生产严重，规模小，专业化程度低，技术落后。低水平、低质量、老旧车型和卡车的零部件供过于求，而轿车和引进车型的零部件主要依赖进口。民族汽车零部件工业正面临严峻挑战。 万向钱潮公司在收购之前有总资产4.5亿，员工2300多名，主要生产为汽车和各类工程机械配套的万向节总成系列，形成了年产2000万套的生产能力，在国内主机配套产品市场上，该产品占有65%的份额，社会维修市场占15%左右，出口量占总产量的40%左右，遍及30多个国家和地区。该公司在国内同行业里，暂时领先，但相对于国外企业来说，仍然存在着生产规模偏小的差距。 因此，万向集团是站在更高的战略发展的角度来操作这一收购项目的。迅速扩大企业生产规模，刻不容缓。只有扩大生产规模，企业的零部件生产才能达到大批量专业化生产的要求，从而达到工厂规模经济，只有扩大生产规模，企业的管理费用、营销费用才能在更多的产品上分摊，大幅度降低单位产品的管理、营销费用，从而达到企业规模经济。 公司通过收购的方式扩大生产规模，既丰富了产品的整体结构，提高了抗风险能力，同时又在各个子公司各个工厂实现产品的单一化生产。一方面可利用专业化生产的优势降低成本，另一方面专业化生产可以提高生产技术、工艺水平，推动其产品向纵深领域发展。 公司通过收购的方式，还有效地集中了科研开发的力量，避免了因科研力量分散而重复研究开发，使研究开发水平迅速提高。 只有掌握了强大的研究、开发力量，产品才能不断更新换代;只有专业化的生产，才能不断提高产品的质量水平，从而提高企业的信誉;只有大批量的生产才能够有效地降低生产成本。 总而言之，只有通过并购的方式实现企业规模扩张，才能使企业在市场竞争中立于不败之地。 模式评析: 首先，万向集团的股权转移方案颇值得玩味。万向集团公司以低于每股净资产的价格向万向钱潮转让三家公司的股权，若以企业净资产价格计算，万向集团向万向钱潮少收取1901万 元，看似受到了一些损失，但实际上并不尽然。 1996年12月31日，万向钱潮总股本为15690万股，万向集团持有65.82,的股权，若以这一天的收盘价计算，万向钱潮的市盈率为32倍。此次收购的三家公司总资产额为27842万元，若资产收益率为10,，则三家公司每年可产生利润2784万元，对万向钱潮的利润贡献为1620万元，可增加每股收益0.10元。0.10元/股乘以32倍市盈率，则可算出，公司股价增加3.2元/股。则若以每股流通股价格乘以总股本来确定公司价值的话，万向钱潮公司价值增加50208万元，万向集团作为第一大股东，自然从中获益匪浅。可见在此次收购中，万向集团可能不但未收任何损失，反而是最大的赢家 用现金收购股权，来达到控股的目的，是企业实行收购兼并时最常用的手段之一，也是最具杀伤力的手段之一。因为货币是世上所有商品交换的媒介，是最常用、最为普遍接受的。 但在我国由于资本市场不发达，融资的方式有限，因而在所需资金量不是特别庞大的情况下，用银行货款的方式去收购股权，也是企业进行资产重组时切实可行的手段之一。在运用这种方式时要注意以下几个方面:1、使自身的资产负债结构保持在一个合理的范围之内，不能因为收购兼并而过度负债。2、精确地测算现金流量，保证企业在收购、兼并后的调整期及今后正常运营时，所产生的现金流量足以支付到期债务。3、对所收购的企业合理定价。万向钱潮公司均以低于每股净资产的价格收购了三家公司。因为万向钱潮所收购是其母公司的三家关联企业，万向钱潮公司才能以较低的成本成功实现重组。若收购的是毫无关联的企业的股权的话，对所收购企业的定价便是双方争夺的焦点，也是决定收购兼并成败的核心内容。(关于企业定价的问题非常复杂，因篇幅所限不作展开) 这种收购方式与仪化用承担债务的方式收购佛化有异曲同工之处，均是以提高自身负债率为代价，来获得企业产权，最后结果相同。所不同的是，仪化模式所收购的企业仅限于资不抵债的企业，而用贷款收购的方式则无此局限。 模式6:债权转股权??辽通模式 案例:对辽通化工的精巧的资产重组，可称得上是一经典案例。 辽宁省有两套大型氮肥生产装置，一套在辽河化肥厂，另一套在锦西天然气化工总厂(下称“锦天化”)。 辽河化肥厂是辽河集团的下属骨干企业，始建于70年代中期，依靠严格科学的管理，经济效益不断提高。但面临着设备老化，企业发展后劲不足的问题。 锦天化始建于1990年，引进具有90年代国际先进水平的生产设备。由于工程总投资18.7亿元人民币，全部资金依靠借贷、集资筹集，在企业投产初期，生产又未能达到设计规模，每年高达到2亿元的利息支出压得企业喘不过气来，到1995年底，累计亏损已超过4亿元，对于到期债务，企业无力偿还，生产难以为继。 对这两家化肥厂如果进行有效的组合，则能够实现优势互补，提高其市场地位和竞争能力。但是如果将辽河化肥厂与锦天化直接“捆”在一起，其净资产和税后利润指标根本不符合证监会的发行股票的条件。 首先，我们策划由辽河集团经承担转移债务的方式成为锦天化的债权人，并与锦天化另一债权人锦西化工总厂以债权转股权的方式共同发起将锦天化改制为有限责任公司。锦天化总股本59,532.6万元，其中辽河集团出资57,000万元，占总股本的95.7%。然后，我们把辽河化肥厂作为主要发起改制资产，与化工部深圳通达化工总公司一直作为发起人，在深圳注册成立深圳辽河通达化工股份有限公司。辽通化工成立后，对锦天化进行全面收购，辽河集团出让其所持锦天化95.7%的股权，锦西化工总厂也同时全部出让其所持锦天化4.3%的股权于辽通化工，辽通化工以A股发行收入支付股权转让的价款。这样锦天化为辽通化工全资拥有，并改组为其分公司。 经过这样一番资产重组，锦天化不但摆脱了沉重的债务负担，而且作为辽通化工的一家分公司，顺利上市，增强了辽通公司的规模实力，使企业走上了健康发展的道路。 个案评析: 化肥工业是高能耗工业，只有规模化生产，才能取得较好效益。当规模从日产几百吨合成氨发展到日产上千吨时，就大降低了每吨合成氨的生产成本。另外只有生产达到相当规模之后，进行的某些工程改造，所产生的效益才可能大大超过改造成本。例如可将气化、净化、压缩、合成等化工单工连成一个整体以合理利用能量;可以把工艺过程与动力设备紧密联系在一起，从而大幅节省能耗、人力资源;还可以采用各种高效的节能装置，将整个厂生产的各个单元作为一个整体考虑，使各装置更加合理充分地利用能量。所有这些技术、工艺的改造，都要以大规模、大批量生产为前提。因此发展大化肥才是今后化肥工业发展的主流。 通过资产重组，卸掉了债务包袱的锦石化，从亏损大户一跃成为利税在户，在1996年扭亏为盈，并实现税后利润8000万元。新组建的辽通化工，通过联合，生产经营规模迅速扩大，总资产规模由改制前的17亿元，增加到40亿元，销售收入和利税在辽宁省化工企业中排名第一。形成了年产合成氨60万吨，尿素100万吨的生产能力，生产规模居全国同行业第二，其尿素产量将占我国尿素产量的2%。 由于历史原因，六十年代，国家建立了大量的小型化肥厂，目前小氮肥厂仍有八百多个。随着大化肥时代的到来，小化肥厂由于技术设备陈旧、落后、能耗高成本高，必将逐渐被时代所淘汰。 只有象辽通化工这样积极扩大规模，才能降低生产成本，取得规模经济，在未来的竞争中立于不败之地。 模式评析: 根据国有资产管理局统计，1980年国有工业企业资产负债率仅为18.7%。经过这十几年的金融体制改革，已基本上将过去的主要通过投资计划和信贷计划对资金资源进行配置的方式，转变为集中通过银行信贷计划机制来配置，国有企业的流动资金、固定资产投资更新改造资金等都要依靠银行贷款来进行，整个国有企业的实际平均资产负债率超过80%。在国有企业中国有资产金过少，对银行等金融机构负债过多，资产负债比例极不合理，利息负担成为企业的沉重包袱。巨额财务费用不但吃掉了企业利润，而且严重阻碍了企业的技术设备更新、改造及进一步发展。 因此，股份制改造，积极争取上市成为国有企业梦寐以求的事情。同时，政府也给予积极支持，希望经此来提高国有企业的经济效益。 但公司法、证监会对于公司发行股票又有严格的要求，因而资产重组便成为公司股份制改造的重点、核心内容。 辽通模式对于公司股份制改造尤其有值得借鉴之处: 第一步，由辽河集团先行承担了锦天化工转移的6亿元债务，以债务资本化的方式，将锦天化工从一个产权关系不清，所属关系不明，管理层次紊乱的不国营企业改组包装成一个产权明晰的股份制企业。这样做有两点好处:第一，将锦天化工先改制为有限责任公司，有利于规范辽河集团与辽通化工之间的股权转让，做到既避免国有资产流失，又保护了公司投资者的利益。第二，辽河集团先行承担锦天化工的债务，可缓解锦天化债务负担，减少财务费用支出，使锦天化提前在1996年实现扭亏为盈，改善了锦天化的企业形象。 第二步，在辽河化肥厂改制完成，股票成功发行后，通过股权转让程序由辽河集团将其所持的锦天化股权转让给新成立的辽通化工股份有限公司。 "辽通模式”走出了一条效益好的国有大中型企业通过发行股票，兼并后进企业的成功之路。这种做法不仅有助于国有资产的增值、保值，而且有利于实现企业间的优势互补。 建国四十多年来，我国积累了巨额的国有存量资本，尽管有相当一部分企业负债率高，亏损严重，但还没有完全失去生命力，如果能对其进行有效的、合理的重组，不仅可以使其有效部分恢复市场竞争力，还可以收到减少社会震动，最大限度保护债权人利益的效果。 结束语:紧紧围绕主业,扩大生产规模. 人类社会自有商品交易以来，先是以物易物，然后引进了货币作为交换媒介，直至最后发展出了错综复杂、形式千变万化的信用交易，支票、汇票、信用证各种各样的交易工具层出不穷，交易形式的改变的确千万倍地促进了交易效率的提高。然而无论形式如何变化,其买卖的实质内容是亘古不变的。正所谓万变不离其宗，人们在把握了交易的实质内容之后，结合先进的手段，可以创造出具有更高交易效率的新形式来。 资产重组就如同普通的商品买卖一样，尽管形式千变万化，但实质内容是统一的，都是产权的交易。所区别的是，企业可根据各自的实际情况和需要、以及现有的可利用的金融手段，交易形式各有不同。 (见下表) 附表: 重组结果 交易方式 特点 借壳重组 ??强生模式 从母公司集团手中得到优质资产 用配股募集资金支付 充分利用证券市场的筹资功能 合资经营 ??牡康模式 得到一家新建企业的部分股权 与他人合资 既充分利用合资对方的优势，又避免承担对方的负担 承债收购 ??仪化模式 获得一家企业 承担这家企业的负债 没有现金流出 资产置换 ??东方模式 得到与自己产业关联度较大的企业 用自己的企业产权交换 可进行充分的产权调整，既“买进”了所需，“抛出”多余，又节省了资金 贷款收购 ??仪化模式 获得被收购企业的控股权 用银行贷款收购 用负债率的提高换取更大的资本收益 债权转股权 ??辽通模式 获得一家企业的产权 此高负债企业的债权转为另一企业的股权，然后待合乎标准的企业上市后，用募股资金将该企业的股权购得 使高负债企业顺利上市，并成功解决其债务危机 生产经营是对现金、证券、原材料、设备、建筑物、土地等这些货币的实物化形态进行具体的经营管理活动。 而资产重组作为资产经营的主要手段和核心内容，主要通过对以货币形式为表现的资本进行运作和管理，它不是直接对物的运作、管理，而是集中于解决用怎样的方法筹集资金，筹集到的资金向什么对象投资，以及如何经营管理产权、债权、债务等问题。 生产经营和资产重组虽然手段不同，实现形式不同，但目的是相同的，都是为了增强企业竞争能力，实现企业利润的最大化。 从以上分析的案例，我们不难看出，由于历史的原因，企业生产规模小，布局结构不合理， 技术水平落后，债务负担沉重，是几乎存在于各行各业的普遍现象。 因此，也就决定了我们的资产重组，必须是紧紧围绕主营业务的整合、扩张、重组，而不是盲目地铺摊子，搞多元化。 资产重组的具体操作模式可以千变万化，而且随着资本市场的完善，金融工具的创新，资产重组的模式和手段也会不断地革新。以上几种模式只是对我们目前所进行的资产重组模式的一点不全面的归纳总结，可以作为我们企业实施资产重组时的一点借鉴。相信随着资本市场的不断发展和完善，我们的企业会在更多的资产重组实践中，根据自己企业的不同情况，创造出许许多多新的模式来。这些新的模式相互组合，交叉运用，由会衍生出更多的新模式来。 但不管形式如何变化，其目的和宗旨是不变的。通过资产重组的方式，使企业能够提高集中度，扩大生产规模，优化内部结构，解决债务危机，从而在生产经营中达到利润最大化是终极目标。 紧紧围绕主营业务发展的需要扩大生产规模，提高产业竞争力，有助于生产开展，从而达到利润最大化的资产重组，才有可能成功。不考虑生产经营的需要，把一大堆毫不相干的资产捏合进来，美其名曰“多元化经营”式的，以及盲目地“炒概念”式的资产重组是注定要失败的。 上海国企资产重组的主要方式及案例分析 何谓资产重组 谈到资产重组，不少人就想到收购兼并。其实收购与兼并只是资产重组的两种方式，资产重组的概念应该比收峥兼并大得多。 资产重组可以看面是资产经营的主要手段，而资产经营又是一个与生产经营相对应的概念，二者的目标应该上一致的，即追求收前边最大化。由于资产经营以价值形态经营为特征，采用对生产要素的优化配置和资产结构的动态调整方式和手段，对企业资产进行综合运作，这又往往引起资产结构的变化，因此人们经常将资产经营与资产重组混为一谈。 资产重组方式很多，如企业的股份制改造、产权转让、收购与兼并、租赁与托管、组建投资基金等，分别简述如下: 1、股份制改造----按照现代企业制度的要求，企业对原有资产进行合理处置，以达到产权旱晰的要求，并在各方面条件成熟之后，通过证券调拨公开募股。 因此，这类资产重组包括对存量资产和增量资产的总体重组、而且，随着新资产的不断注入，资产重组活动也在继续开展和深化。 2、收购与兼并----指一家企业部分甚至全部地获得另一家企业的资产、收购与冶炼并活动是 企业实现外部资产重组主要手段，具体可分为控股或控制、合并、吞并等形式;收购与兼并的对象可以是上市公司，也可以是非上市公司;可以是同行业企业，也可以是非同行业企业。 3、产权转让----对不需要或不符合经营策略方向的业务或资产，在需筹措资金或资产的市场价格较为理想时，可以考虑将其产权转让出售。产权转让可以是资产经营的最终环节，也可以是中间环节。 4、租赁、托管----租赁是指以法人财产权为基础，以长期经营利润为指标的经营权转让。托管是租赁的一种延伸与完善。租赁与托管也是一种企业资产重组的方式，虽然它并未改变资产的所有权性质，但经营权和处置权发生了有条件的转移，从而使原有的资产经营结构发生变化。 资产重组这一概念的提出，主要是从计划经营体制向市场经营体制转轨中的国有企业，因此，在西方经济学的教科书中，并没有现成的资产重组概念和理论。资产重组究竟包含多少方式，如何来开展，都是目前正在探索和尝试的事。 上海市政府指导资产重组的基本思路 上海是一个国有企业占很大比重的城市，近几年来，国有企业竞争力趋势于下降，当地很多产品的市场占有率呈现不断下降之势，这与国有企业机制不活，社会负担重等有很大关系。为此，上海市政府从95年开始进行现代企业制度试点，在试点过程中，也逐渐形成了指导企业进行资产重组的基本思路。 一、以增资减债为目的，采取形式多样的重组方式 上海市政府采取“六个一块”的增资减债措施，所谓“六个一块”说是主体多元化吸一块、存量盘活调一块、债权转股换一块、兼并破产活一块、企业发展增一块、政府扶植补一块。 1、通过对出售国有企业、国有股权转以及土地批租等方式，使一部分国有企业的存量资产及土地使用权转变为资本金。 2、对一部分国家独资企业通过出售部分产权，形成由来外资及其它各种司性质投资入股的有限责任公司。 3、出售一批小型国有企业，以便这些企业转制形成企业内部职工持股的股份合作制企业。对大型企业，也可以在划小经营单位的基础上，由企业和职工共同出资，筹办股份合作企业。 4、采取破产、兼并、批租、改造、重点整顿、分立等措施，加速国有资产存量的优化组合，确保国有资产的保值增值。通过破产、清产核资等途径，减轻企业不合理的历史负担，将企业的资产负债率从目前的73.9%调整到55%左右。 5、落实被兼并企业债务挂帐停息优惠政策，并将兼并与破产结合起来，控索先破产后兼并的途径。 二、分离企业的经营性资产与非经营性资产 上海许多老的国有企业都担负着办社会的职能，由此增加了企业经营成本，使企业的实际经营业绩难以体现，而且还使得企业自我积累能力降低。 非生产资产以企业总资产中剥离出去，需要有相应的社会配套报务条件，最主要的就是社会保障条件和再就业条件。为此，上海市政府已着手建设“再就业工程”及其它社会保障体系。 三、通过股份制及股权交易来实现资产重组 证券市场正日益成为企业融资的一个重要渠道，上海目前已经有104家企业通过股份制改造而成的上市公司，证券市场不仅具有良好的筹资功能，而且为股权流动和资产重组提供了有利条件。上海市政府近几年来越来越多重视利用证券市场开展资产重组的方式。 上海市政府在利用证券市场进行资产重组方面主要有以下一些操作思路: 1、同行业的兼并收购或联合，以增强行业竞争力，取得规模效益;如英雄股份受让永生股份的大部分国家股使两家企业连成一体。 2、上市公司收购非上市企业，使主导产业由单一走向兼容;如金陵股份整体收购两家与其主业有一定关联性的企业，又如巴士股份收购了10多家交通运输公司。 3、非上市公司收购上市公司的股份，以达到“买壳”“借壳”或“换壳”的目的。上海在97年获得股票以行资格的公司据说只有两家，因此，有大量企业无法通过直接融资渠道获得资金劬一方面，上海一些较早上市的企业又由于种种原因，经营业绩不付佳，几年来一直无资格配股增资。鉴于此，上海市政府试图利用国有大股东的地位，通过国家股转让的方式，将非上市公司的优质资产注入到上市公司的资产中去，即所谓的“买壳”“借壳”或“换壳”、这种“借壳”或“买壳”，并不取决于买卖双方面的行业相关性，它可以是两个完全不相关的企业之间的购并行为，如上海的冠生园集团收购丰华、住总集团收购双鹿等。 四、培育产权交易市场，通过上海产权交易所的途径，使国有小企业的产权形式多样化，实现转制目标 按照今年上海三分之一以上的国有小企业要实现转制的目标，可以选择一批工商企业进入产权交易所集中交易，工商主管门要改变过去包办所属企业产权交易的做法，成为以服务和协调为主的部门。 从目前来看，上海产权交易所仍未有大的起色，产权交易的成功率低，若能在交易对象的选择上，跳出单纯甩掉包袱的框框，不仅局限于亏损企业，多选择一些有市场潜力和投资价值的企业，这对启动产权市场是非常有利的，上海市政府还认为，与过去在系统内兼并、拍卖相比，国有小企业产权通过市场交易会有更好的成交价格和更高的交易成功率。 上海国有企业资产重组的案例分析 案例一:三枪集团----名牌战略下的兼并扩张 “三枪”是传统名牌，有着半个多世纪的历史。三枪集团的前身是上海针织九厂，1990年的国有资产规模只有9000多万元，通过对亏损企业的兼并，目前已增至4.83亿元。 虽然当初针织九厂在以联合方式组建上海针织内衣(集团)公司时，实质上是一个行政性的“捏合公司”，公司本部和成员企业之间行政色彩较浓，资产纽带薄弱，经过以针织九厂为母体企业对其它成员企业的兼并，“拆搁楼、揩痕迹、融一体”，终于为公司扩大规模创造了条件。 至1991年至今，三枪集团兼并了6家亏损企业，它们是:上海统益袜厂、上海针织十七厂、针织一厂、针织二厂、针织二十二厂和百达针织厂，承担债务1亿多元，安置员工4000余人。 三枪集团所兼并的企业均属被认为是“夕阳工业”的纺织待业，而且这些企业的确效益很差，但它的兼并活动之所以能取得成功，关健在于它充分运用了“名牌战略”，并且通过各种营销战略使这一名牌的市场占有率不断提高。 从所周知，纺织品几乎是我国最早达到供过于求的产品之一，在这一商品市场中，商标的知名度大小意味着该产品市场占有率的高低。三枪集团利用品牌优势，将被兼并企业转产，生产三枪系列产品，使原先生产滞销品变为畅销品。如上海统益袜厂原生产各类袜子，但产品滞销，被兼并后原有设备彻底更新，生产三枪牌高档内衣，销量可观，次年就扭亏为盈，三枪集团还运用该厂形成的优势，兼并其它企业。 三枪集团在“名牌战略“之下，为断推出适销对路的产品，利用兼并企业之间的组合效能，产生了规模经济效益。三枪集团从内部管理机制(包括人才机制的确定、产品开发、产品质量、广告、营销)直至原材料的选择，价格的确定等无不围绕“名牌战略”大施拳脚，使得以“三枪”为商标的新产品不断开发出来，形成系列。1996年全国针织内衣市场上三枪集团产品的占有率达20%，雄居国内同类产品之首，其销售额也达到10亿元，使该集团的口号“行业危机就是三枪生机”成为现实。 案例二、强生集团被市政府列为上海国企借壳上市的典范 上海强生集团公司作为上海首批现代企业制度试点企业之一，1995年由市出租汽车公司改制而成。与大多数国有企业一样，强生集团公司有许多具有投资价值的项目，有较大的优质资产，但劣势风吹草动是经营资金缺乏。于是，作为浦东强生的最大股东，强生集团采取了“母”借“子”壳上市的资产经营策略。 强生集团公司根据国有资产的管理规定，请权威评估机构对欲出售的资产进行评估，浦东强生公司的董事会根据经过批准的配股方案和所能募集到的资金量，整建制收购强生集团欲置换的资产。如1993年8月，浦东强生集团公司通过每10股配9股的方案，获得配股资金8000万元，用其中5000万整建制购买强生集团下属的第五营运分公司，随着又花了3000万元新增和更新营运车辆，使浦东强生公司的出租汽车规模从100辆迅速扩大至770辆。而强生集团则以优质资产置之不理换得来的5000万元资金，支付浦东强生配股所需资金1880 万元，并用余款增200辆营运加辆。 又如:1994年月10月，浦东强生再度配股获得近8000万元资金，并以8600万元整建制购买强生集团公司第二营运分公司，使其出租汽车规模迅速扩大，成为浦东新区经营规模最大的出租汽车企业。强生集团公司以置换所得的8600万元资金，投资组建了集团控股的上海强生汽车租赁有限公司，投资1100万元购买上海长海出租汽车公司50%股权，使之成为强生集团的全资子公司。投资部分资金改善了硬件设施、修理厂维修中心、停车场;同时强生集团在国际贸易和房地产方面也均有投资，目前它们的经营开发已初具规模，并逐渐成为强生集团的新的经济增长点。 资产两次置换使强生集团获得了1.3亿多元发展资金，它被陆续投入上述这些新的经营项目中，资产增值率达31.66%。资产置换还使强生集团的出租汽车主业逐渐股份化，达到了以相对少量的国有资产控制大量的社会资产来发展出租汽车主业的目的。从1992年至1995年，强生集团投入至浦东强生的总资产已达2.74亿元，这意味着，强生集团以1亿元的国有资产控制了6亿元的社会资产。 在优质资产变现为发展资金的同时，强生集团对浦东强笺持股一直保持在30%，控股地位始终不变。去年，强生集团对浦东强生的持股比例进一步升至为32.59%。集团所属的大部分优质资产及其产生的效益明显增强。1996年10月，浦东强生实施第三次配股，获得配股资金1.1亿元。浦东强生又将配股到位资金整追制收购强生集团下的第三汽车场，修理厂及调度中心。 上海强生集团公司五年间先后三次以优质资产置换股权，借浦东强生之“壳”上市，此举既盘活了资产存量，又在国家投资未追加、企业贷款未增加的前提下，实现国有资产迅速增值。截止1996年底，集团总资产和净资产分别达到15亿元和7亿元，继续稳座全国出租汽车行业“头把”交椅。 案例三:广电股份----政府策划下的资产重组前景如何 广电股份是1992年改制而成的上市公司，其母公司为广电集团。广电自上市以来，经营业绩可谓一年不如一年，其主要原因是主营业务----彩电的生产和销售在国内外同行的竞争下处于劣势。 广电下属的子公司及关联企业有近40家，彼此之间缺乏有机联系，因而培养能产生规模效应，如广电的彩电年产量仅为200万台，而总资产规模小于广电的长虹，年生产能力可达300万台。此外，广电在改制过程中，将一些非经营性资产纳入总股本中，资产质量不高也是导致利润被稀释的原因，而长虹则恰好相反。因此，在广电的财务报表中，营业外支出一块总量显得很大，1996年中期达到2415万元，几乎等于其利润总额。 家用电子、电器行业作为上海六大支柱产业之一，其生产的滑坡自然引起市政府的关注，1996年政府有关部门和金融机构对广电在减免贷款利息、股权转让、人员负担、税收、贷款、土地置换等六方面给予政策支持。1997年1月。上海实业受让广电国家股，国家股股东可获转让款约为1.73亿万元，主要将用于金星彩电的生产。同年3月，上海市国资决定，将广电和真空的国家股的原持有人----上海仪电控股(集团)公司改变为上海广电(集团)有限 公司，并同时决定，将广电集团则原仪电控股(集团)公司一家持股，改为由上海汽车工业(集团)总公司，上海广播电影电视发展总公司，上海仪电控股(集团)公司和上海实业(集团)有限公司共同持股，以强化法人治理结构。 据悉，上海广电集团最近已被国务院列入全国单列大型企业集团名单，而成为这115家企业集团则意味着企业能拥有四项重要的权力:一是能拥有财务公司、二是能拥有主办银行、三是拥有外贸进出口权、四是拥有外事出入境权。 从广电集团的资产重组及政府给予的种种优惠措施看，它的子公司广电股份至少可以解决目前面临的两大难题:一是资金问题，象上海实业等大集团以资金换取控股地位后，所投入的大量资金将满足广电股份的投资项目，此外，拥有主办银行之后，广电股份可享受比较宽松的贷款条件。 二是经营性资产与非经营性资产分离问题;广电股份下属的一部分子公司都属于老企业，存在一部分非经营性资产及退休职工的福利支出，估计在此次资产重组之后，可以置换这些不良资产，解决人员客观存在置问题。 广电与真空的合作显然有利于上海电视机行业整体优势的发挥，然而，对广电股份来说，其负债比例高达80%，主营业务收入不及长虹一半、主营业务利润仅为长虹的十分之一左右。以其目前金星彩电市场占有率，与长虹难以抗衡。政府包办下的资产重组并不能保证广电今后的营销战略上取得成功----这将成为广电今后面临的第一大难题。 广电股份发展的第二大难题，就是以往投资项目过于分散，虽然子公司及关联企业有近40家，但能与母公司进行生产工序配合的并不多，广电要实现家电类、通讯类、和电脑类三足鼎立的产品结构，似乎还没有一个行之有效的战略性方案。 广电股份可能会面临的第三大难题，即内部组织重组能否顺利完成。由于资产重组涉及到组织重组，而资产重组是政府包办的，是被动的，故在组织重组过程中可能会出现比主动型资产重组更多的麻烦。 案例四:华源集团----中国企业集团资产重组的成功范例 中国华源集团有限公司1992年7月上海浦东注册，注册资本金仅为1.4万元，经过几年超常发展，至1996年底，资产总规模达60亿元，净资产18亿元，拥有子公司43家，中外合资企业16家，专业进出口公司8家。 华源有如此快的发展，与其1994年以来的资产重组战略不无关系。 方式之一:增量控股。常州合成纤维厂是我国较早生产涤纶纤维的国有大型企业，虽然原本企业效益不算差，但要想有更大的发展，企业缺乏大量的改造资金。华源进入这家企业采用了增量控股的方式，投入7300多元化万元，成为企业大股东，接着由华源组成新的管理层。 方式之二:存量控股。常熟被单厂是家有近30年历史的，专业生产床上用品和室内纺织装饰用品的企业，企业净资产达2000万元，在以该企业组建常州华源双猫纺织装饰有限公司 时，以净资产作为总股本，华源投资1200万元，从而达到控股的目的。在华源注入资金进行技术改造后，一条具有国际先进水平的特阔印染后整理生产线使企业实力大增，年销售额2亿元，利税超过1000万元。 方式之三:租赁改造。上海金山毛纺织厂与常州全纤和常熟被单两家企业不同，它是一家濒临倒闭的企业。1993年起，华源以每年支付50万元的形式租赁金山毛纺织厂，随后，对该厂注入流动资金，通过引进杜邦终纶设备，调整产品结构，开发生产深加工产品，并给予外贸定单扶持，产品全部出口美国，累计创汇1600美元，企业净资产3年翻了一翻。 方式之四:负债兼并。江苏一家化纤厂资产2.3亿元,负债也有2.3亿元.华源以承担2.3亿元的债务兼并这家企业,这是以极少量现有资金兼并企业,但相对来说，承担较大风险。 正是通过多种方式，华源已陆续兼并收购了上海参前进制服冷、上海浦江衬套、常州东方印染、常州全纤、上海金山毛纺等20家企业，投入控股资金1.8亿元，发生资金7亿元，而改造资金中吸引外资占60%左右。 华源作为全国特大型企业集团之一，受到政府部门的政策倾斜，先后从内部组建两家上市公司在上交所挂牌交易，一家是“华源股份”，另一家为“华源发展”。 “华源股份”是将部分购并企业和中外合资企业按“化纤、织造、印染、最终制成品”的序列进行资产重组，形成一条完整的叠加增值生产链。华源集团的前期购并主要是纺织业，目前则选择农用机械作为购并对象，因为它认为中国是一个有9亿农民的国家，农业机械化水平低，农用机械市场前景广阔。现在华源已控股江苏星机械集团和山东莱阳动力有限公司。华源计划把这些购并企业进行资产重组后组面华源发动机集团，98年到香港上市。华源地购并企业方面的确有独到之处，无论是购并对象的选择还是组织构思架的重组，它都有一套严密的操作方案、管理办法和原则。如华源对购并企业实行人流、物流、资金流的系列管理，人流方面，实行董事会领导下的总经理责任制、组织关系调入总部、物流方面，集团对购并企业实行金额资产管理，在资金流方面，建立母子公司分层政策体系，长期投资权在董事会和集团总部，大型合资项目资金集中在集团总部运作，在购并对象选择方面，它主要把握住大原则:一是有利于形成高新技术产业;二是有利于提高出口创汇能力;三是购并企业要有发展前景。 小结与展望 上海企业的资产重组与国企改革和改造密切相关，其重点是对国有企业通过合资、转让、股份化、资产分割、剥离、上市等手段来调整资本结构，培育新增长点。 上海国企重组带有浓厚的政府推动色彩，政府的用意十分明确，一是通过重组来加快构造现代企业制度框架的进程，向中央交卷;二是提高上海国企在全国企业中竞争力、产品的市场占有率。 上海市政府推动企业资产重组的思路及途径是:股份制改制、公司制改制、争取公司股票上市、发行各种债券、产权交易、收购与兼并重组、分立剥离重组、破产重组、所有权重组等。 从重组规模上看，上海企业的资产重组是从中小企业起步的，目前大中型企业实施资产重组的步伐开始加快，现代企业制度方式点企业已达200家，从行业分类看，上海国企重组的主轴线是结合城市功能调整和发展“名厂、名牌、名人”优势，侧重对纺织、机电、仪表等传统产业实施以行业大改组为基本牲的各种重组活动。 政府部门直接参与企业重组活动既有好的一面，又有负面影响。从好的方面看，企业资产重组中所发生的交易费用相当低，加为交易双方实际上都是政府。此外，企业还可以享受到一些政府的扶持政策。 从负面影响看，主要有以下几方面:1、非经济目标化代替经济目标，过分强调“优帮劣、强管弱、富扶贫”的解困行为，通过“劫富济贫”式兼并和政府撮合的集团，往往容易偏离最优化的目标。2、企业重组受条块分割体制的牵制，难以超越所辖部门、行业和地区的范围。企业资产重组部门化，内部化，垄断化现象较为明显。3、由于缺乏有效的代理人激励机制，使得企业不愿意承受资产重组尤其是自我收编带来的风险。被收购企业不是出于自觉行为，反过来又是可能增加重组成本。 从总体看，上海市国企资产重组还是颇有起色，有100家企业成为上市公司，吸收社会资金约750多亿元，1996年1--9月，上海工业系统通过“六个一块”进行增资减债，运作资金总量达到155亿之多，国有企业破产达48家，债务总额近50亿元，兼并企业38户，资产总额达30多亿元。 1997年上海市政府对国企进行资产重组的力度进一步加强，措施更加具体，重组对象主要集中在200家现代企业制度试点企业中。上海市政府首先重组对象放在国有老企业上，尤其是经营业绩逐年滑坡的上市公司。 据传，上海市政府已确定进行资产重组的首批20家上市公司名单，这20家均属于因业绩太差而无法获得配股资格的企业，市政府欲通过“换壳”或“让壳”方式，将上海的优秀国企置换进去，借壳上市。 上海本地股中，95年度净资产收益率低于10%的确有20多家(见附表) 名称 总股本 国家股 流通股 96中期每股收益 96年每股收益 94年每股收益 95年每股收益率 二纺 51495 23849 6471 0.014 0.04 0.209 1.71 中纺 32462 17174 2340 0.01 0.012 0.095 0.06 轻工 17516 15516 2000 0.018 0.025 0.13 1.55 嘉丰 8673 6478 2195 -0.21 0.04 0.177 2.34 异钢 8447 3396 4208 0.027 0.15 0.20 7.70 申达 18307 12186 2304 0.0002 0.08 0.225 4.67 电器 51796 43380 5100 0.01 0.05 0.103 2.99 龙头 22525 15536 2700 -0.08 0.067 0.096 1.95 双鹿 15205 13885 1320 0.0125 0.14 0.30 4.95 钢运 6100 4300 1200 -0.0569 -0.38 0.203 -22.70 凤凰 38693 24393 2200 0.019 0.10 0.335 3.37 永久 23100 14800 1300 0.0103 0.05 0.125 2.03 农垦 6524 4886 1638 0.06 0.03 0.42 1.15 工缝 19420 9720 1200 0.007 0.003 0.26 0.70 钢管 26224 15004 1320 0.01 -0.03 0.28 -0.02 三毛 9958 4908 1000 0.07 0.203 0.33 7.68 联华 16719 12219 900 -0.038 0.12 0.31 7.32 水仙 12364 10885 1745 0.033 0.12 0.26 5.51 时装 6050 3630 1512 0.018 0.19 0.41 6.67 永生 11183 2946 690 0.103 0.226 0.304 6.99 单位:万股/元 上海市政府在促成“借壳”或“换壳”的资产重组活动中，目前仍主要采取国家股、法人股的协议转让方式，如广电股份、真空电子的国家股由上海仪电集团转让给广电集团，广电集团又将其股权分别转让给上海汽车工业总公司等几大集团。又如新亚快餐的法人股分别由二纺机和新亚集团转让组深圳粤海实业投资发展有限公司。此外，市政府策划下的冠生园仪器集团控股丰华、上海住宅(集团)总公司控股双鹿的方案也在酝酿过程中。 借壳的目的主要是为了筹措资金，而筹资的手段只能通过配股来实现，配股的前提是连续三年净资产收益率在10%以上，这就需要缶“壳”来注入优质资产。注入优质资产的途径主要有三条:一是利用原来“壳”内现有资本金向母公司(借壳方)投资购买优质资产;二是利用国家股或法人股转让所获资金，购买母公司的优质资产，间接为子公司发展创造条件;三是采用母、子公司资产互换的方式，将子公司的不良资产与母公司的优质资产协议互换，以期子公司获取较好的投资回报，为将来的配股筹资创造条件。 当然，资产重组只是资产经营的一种方式，它一样具有风险，在西方的购并浪潮中，失败的例子也举不胜举。上海的资产重组肯定是今后一大热点，并有可能成为我国产权制度改革的一个突破口。然而，资产重组在操作和实施过程中，肯定遇到许多障碍和操作难点，笔者归纳为六大障碍，即体制性障碍、政策性障碍、资本性障碍、观念性障碍、社会性障碍和技术性障碍。 第一、体制性障碍:即现有经济体制还没有提供给资产重组较大自由空间。 第二、政策性障碍:国家对企业资产重组缺乏有关法律上的规定，在税收政策、土地政策、工商管理政策、产权政策、产业政策等各方面，都亟待有关法规出台。 第三、资本性障碍:上海国有企业自有资金紧缺、只有通过外部资金注入才能重组。 第四、观念性障碍:企业资产重组主要靠政府推动，企业缺乏自觉行为，即便有，往往带有一种将资产重组作业一种投机活动来操作。 第五、社会性障碍:资产重组中企业的冗员问题、社会负担问题如何摆脱无妥善措施。 第六、技术性障碍:资产重组需要相对的专业技术和专业人才，这方面上海仍缺乏。尤其象市政府最近推出的几个跨行业兼并举措，更需要拿出具体的方案，否则很可能失败。 总之，不管如何，中国的资产经营时代已经到来，资产重组活动将在曲折中一步步深入下去，并最终形成一个推进社会和经济改革的浪潮。