600079股票投资价值分析报告

600079股票投资价值分析 一、武汉人福医药集团股份有限公司股票概况 (一)(公司名称及简介 武汉人福医药集团股份有限公司，于 1993 年 2 月 15 日经武汉市经济体制改革委员会批准，由中国人 福新技术开发中心、武汉当代科技产业集团股份有限公司、武汉高科国有控股集团有限公司共同发起并采 用定向募集方式设立的股份有限公司。公司英文名称:Wuhan Humanwell Healthcare (Group) Co.,Ltd (二)、证券代码 600079。公司设立时股本为 3,750 万元。经中国证券监督管理委员会证监发[1997]240 号文批准，公 司于 1997 年在上海证券交易所公开发行 2,000 万股社会公众股，发行后公司总股本为 5,750 万元。 证券简称更名历史:人福科技 G 人福 人福科技 人福医药 发行日期: 1997-05-22 上市日期: 1997-06-06 主承销商: 申银万国证券股份有限公司 (三)、上市公司经营范围 药品研发;生物技术研发;化工产品(化学危险品除外)的研发、销售;技术开发、技术转让及技术服 务;货物进出口、技术进出口、代理进出口(不含国家禁止或限制进出口的货物或技术);对产业的投资 及管理、教育项目的投资;房地产开发、商品房销售(资质叁级);组织“三来一补”业务。 (四)、公司主要产品 百货、五金交电、医疗器械、计算机及配件、汽车配件、通信器材、机电产品零售兼批发;房地产开发、公 司的历史沿革 1988 年 当代生物化学技术研究所成立(人福医药集团的前身) 1993 年 武汉当代高科技产业股份有限公司(原当代生物化学技术研究所)注册成立 1993 年至 1997 年 武汉当代高科技产业股份有限公司先后组建了当代物业公司、当代生物化学公司、 东湖分公司、系统分公司、机电设备配套分公司、广州人合公司、兼并扬子江生化制药厂后成立了武 汉人福药业有限责任公司、广州贝龙环保热力设备有限责任公司、武汉人福医用光学电子有限公司、武汉 人福益民医药有限公司和武汉新新彩印制制版有限责任公司。 1997 年 武汉当代高科技产业股份有限公司上市，当代科技股票(代码 600079)在上海证券交易所正 式挂牌交易。不久，当代科技正式更名为武汉人福高科技产业股份有限公司。 1998 年 武汉人福高科技产业股份有限公司导入 CI， 设计并制作了 VIS 视觉识别。 武汉人福 高科技产业股份有限公司先后注销了广州人合公司，剥离了系统工程分公司，淡出了原子灰项目，退出了 精细化工行业，确立了医药、环保为主产业。 同年，武汉人福高科技产业股份有限公司参股成立杰士 邦(武汉)卫生用品有限公司，医药生殖健康产业进一步成为公司的发展共识。 2000 年至 2002 年 武汉人福高科技产业股份有限公司先后参股或控股并购了武汉康乐药业有限公司、 武汉华山制药有限公司、中国联合生物技术有限公司、新疆维吾尔药业有限责任公司，组建了宜昌人福药 业有限公司，成立了湖北葛店人福药业有限责任公司，兴建了人福科技医药工业园。 2003 年至 2006 年 武汉人福高科技产业股份有限公司进一步完成主产业的迅速扩张过程，形成了包括 医药、生殖健康、环保、房地产、金融五大产业的产业格局。 宜昌人福药业、杰士邦公司、当代物业 等一批骨干企业相继崛起。 2007 年 武汉人福高科技产业股份有限公司上市十周年， 进一步明确了以医药产业为主导、 以大学学历 教育投资为辅的发展格局。拥有的核心产品为宜昌人福药业麻醉药系列、武汉人福药业有限责任公司生化 药系列、葛店人福药业计生药系列、深圳新鹏的基因药系列、康乐药业与新疆维药的中成药与民族药系列 等，还有天津中生的计生药具。 2009 年 武汉人福高科技产业股份有限公司的医药核心业务和核心产品取得实质性大幅增长， 公司全面 -1- 主打医药的发展，揭开了短期内为实现医药产业销售收入 50 亿而奋斗的序幕。 二、宏观经济分析 (一) 、宏观经济运行分析 (1) 、宏观经济运行对证券市场的影响 宏观经济运行通过 4 个途径影响证券市场:企业经营效益、居民收入水平、投资者对股价的预期、资 金成本。 (2)宏观经济变动与证券市场波动的关系 1.GDP 变动 (1)持续、稳定、高速的 GDP 增 长。 (2)高通胀下的 GDP 增长。 (3)宏观调控下的 GDP 减速增长。 (4)转折性的 GDP 变动。 股市指数与宏观经济走势之间的关联关系被不同程度地弱化，股市指数与国民经济增长速度经常呈现 非正相关甚至负相关关系。 2.经济周期变动 (1)经济总是处于在周期性运动中，股份波动是永恒的。 (2)收集有关宏观经济资料和政策信息，随时注意经济发展动向。 (3)把握经济周期，认清经济形势。 3.通货变动 通货变动包括通货膨胀和通货紧缩两种。 (1)通货膨胀对证券市场的影响 通货膨胀对证券市场特别是个股的影响，没有一成不变的规律可循，完全可能产生相反方向的影响， 应具体情况具体分析。 (2)通货紧缩对证券市场的影响 通货膨胀紧缩将损害消费者和投资者的积极性，造成经济衰退和经济萧条，与通货膨胀一样不利于币 值稳定和经济增长。 带来经济负增长，使股票债券及房地产等资产价格大幅下降。 (二) 、.宏观经济政策分析 三种政策:财政政策、货币政策、收入政策。 (1)财政政策 1.财政政策的手段及其对证券市场的影响 财政政策 6 手段:国家预算、税收、国债、财政补贴、财政管理体制、转移支付。这些手段可以 单独使用，也可以配合协调使用。 2.财政政策的种类及其对证券市场的影响 (1)减少税收，降低税率，扩大减免税范围。 (2)扩大财政支出，加工财政赤字。 (3)减少国债发行(或回购部分短期国债)。 (4)增加财政补贴。 3.分析财政政策对证券市场影响应注意的问题 (2)货币政策 1.货币政策及其作用 (1)通过调控货币供应总量保持社会总供给与总需求的平衡。 (2)通过调控利率和货币总量控制通货膨胀，保持物价总水平的稳定。 -2- (3)调节国民收入中消费与储蓄的比例。 (4)引导储蓄向投资的转化并实现资源的合理配置。 2.货币政策工具 货币政策工具可分为两大类:一般性政策工具、选择性政策工具。 一般性政策工具包含 3 种:法定存款准备金率、再贴现政策、公开市场业务。 选择性政策工具包含 2 种:直接信用控制和间接信用指导。 3.货币政策的运作 货币政策分为:紧的货币政策和松的货币政策。 紧的货币政策主要手段是:减少货币供应量，提高利率，加强信贷控制。 松的货币政策主要手段是:增加货币供应量，降低利率，放松信贷控制。 4.货币政策对证券市场的影响 可以从 4 个方面进行分析:利率、中央银行的公开市场业务、调节货币供应量、选择性货币政策工 具。 (3)收入政策 收入政策两个目标:收入总量目标、收入结构目标。 (三) 、.国际金融市场环境分析 国际金融市场按经营业务的种类划分，可以分为货币市场、证券市场、外汇市场、黄金市场和期权期货市 场。 国际金融市场对我国证券市场影响的途径: (1)国际金融市场通过人民币汇率预期影响证券市场 汇率对证券市场的影响是多方面的。一般来讲，一国的经济越开放，证券市场的国际化程度越高，证 券市场受汇率的影响越大。 人民币渐进升值对股票市场的影响主要体现在两个层面:其一，将全面提升人民币资产升值。其二， 拥有人民币资本类的行业或企业将特别受到投资人的青睐。 (2)国际金融市场动荡通过宏观面间接影响我国证券市场 (3)国际金融市场动荡通过微观面直接影响我国证券市场 随着证券市场日益开放，A 股与 H 股的关联性还将进一步加强: (1)股权置改革的顺利完成将加速 A-H 股价值的接轨进程。 (2)在套利机制的作用下趋于消失，使得两者股份逐步融合。 (3)会使很多的大型上市公司同时出现在 A 股与 H 股市场。 (四) 、股票市场的供求关系分析 股票市场供求关系的决定原理:成熟股票市场的供求关系是由资本收益率引导的供求关系(资本收益率水 平对股价有决定性的影响);而像我国这样的新兴股票市场， 其股价在很大程度上由一定时期内股票的总量和 资金总量的对比力量决定。 1、股票市场供给的决定因素: 决定上市公司数量的主要因素包括， (1) 宏观经济环境; (2) 制度因素，例如发行上市制度、市场设立制度和股权流通制度等; (3) 上市公司质量。 2、股票市场需求的决定因素: 股票市场的需求主要受以下因素影响， (1) 宏观经济环境; (2) 政策因素，例如市场准入、利率变动状况、证券公司的增资扩股及融资渠道的拓宽、银证合作的前 景和资本市场的逐步开放等; -3- (3) 居民金融资产结构的调整; (4) 机构投资者的培育和壮大。 三、行业分析 (一) 、医药行业与经济周期 医药行业具有高成长、高回报的特点，是可望长期战胜市场的行业，长期投资价值突出健康是永恒主 题，中国医药行业未来 30 年将保持快速增长，其后增长推动力是中国经济快速增长、人口老龄化、农村城 镇化、医疗保障水平和意识提高以及未来 5-10 年中国会成全球最的研发外包和生产外包基地。虽然宏观经 济运行具有周期性特点，但无论经济繁荣或萧条，居民健康需求是刚性的。因此，我们认为医药行业受宏 观经济周期波动影响较小，中长期呈稳定的发展态势，我们预计未来 30 年中国医药是有望长期战胜市场的 行业，长期投资价值突出。医药行业的发展主要受政策支撑、收入水平提高和人口老龄化趋势的影响。 2005-2009 年医药行业始终处于较高景气度， 并有继续上升的态势， 基金对于医药行业的配置也呈现逐步上 升趋势。 2005-2007 年经济处于繁荣阶段， 周期型行业时期景气指数较高时， 医药行业的市场表现较为平稳， 活跃度低于周期性行业，基金对其保持了标配。2008 年-2009 年基金超配医药生物行业的比重加速增长， 其时医药行业也成为涨幅居前的行业。 (二) 、医药行业的特征 1 高技术 医药行业是一个多学科先进技术和手段高度融合的高科技产业群体。20 世纪 70 年代以来，新技术、新 材料的应用扩大了疑难病症的研究领域，为寻找医治危及人类疾病的药物和手段发挥了重要的作用，使医 药产业发生了革命性的变化。 2 高投入 医药产品的早期研究和生产过程 GMP 改造，以及最终产品上市的市场开发，都需要资本的高投入。尤 其是新药研究开发过程，耗资大、耗时长、难度不断加大。目前世界上每种药物从开发到上市平均需要 15 年的时间，耗费 8-10 亿美元左右。 3 高风险 从实验室研究到新药上市是一个漫长的历程，要经过合成提取、生物筛选、药理、毒理等临床前试验、 制剂处方及稳定性试验、生物利用度测试和放大试验等一系列过程，还需要经历人体临床试验、注册上市 和售后监督等诸多复杂环节，且各环节都有很大风险。一个大型制药公司每年会合成上万种化合物，其中 只有十几、二十几种化合物能通过实验室测试，而最终也可能只有一种候选开发品能够通过无数次严格的 检测和试验而成为真正的可用于临床的新药。目前新药研究开发的成功率还比较低， ，即使研发成功、注册 上市后，在临床应用过程中，一但被检测到有不良反应，或发现其他国家同类产品不良反应的报告，也可 能随时被中止应用。 4 高附加值 药品实行专利保护，药品研究开发企业在专利期内享有市场独占权。由于药品研究开发的高额投入， 制药公司一旦获得新药上市的批准，其新产品的高昂售价将为其获得高额利润回报。生物工程制药的利润 回报率也非常高，尤其是拥有新产品、专利产品的企业，一旦开发成功便会形成技术垄断优势，回报利润 能达到十倍以上。 5 相对垄断 医药行业从根本上说，是被以研究开发为基础的大制药公司所垄断的，并且这种垄断有进一步加强的 趋势。2003 年，世界前十家跨国制药公司占全球药品市场份额为 43%，前 20 家占有率已经达到了 60%以上。 我国制造业长期以来以防止药物为主，自主研发实力不强，R&D 投入较少，利润回报、风险性等产业特征也 相应表现得不如世界发达国家制造业那样突出。但随着医药产业国际化进程加快，我国医药制造业在自主 -4- 研发、知识产权保护的发展道路上，对产业特性的感受将会越来越强烈。 6 低感应度 通过 2002 年中国投入产出表计算可知，医药制造业的感应度系数为 0.66，低于社会平均感应度水平， 在分拆后的 43 个部门中排名第 26 位。 (三) 、影响医药行业发展的各种因素 1、居民生活水平不断提高，这将进一步扩大我国医药市场的需求规模。 2 医疗保险制度改革全面推进，将进一步促进我国医药价格低廉、疗效确切的国产药的使用。 3 人口老龄化促使我国老年人用药将有较大增长。 4 农村合作医疗——医药行业最大的机遇，自 1985 年我国推行医疗改革以来已经经历了 5 个阶段，我国已 经建立了基本医疗卫生服务体系，农村卫生服务体系、医疗服务体系及医疗保障药品供应保障体系，建立 及完善了医疗保障管理体 系、运行机制、医药投入体系、价格形成机制、监管机制、科技与人才保障机制、 信息系统、法律制度等，全面提升人民的医疗水平。 6 突发事件也为医疗行业提供了一个机遇，如 2008 年发生的汶川地震，2010 年的玉树地震等自然灾害的发 生也有可能对医药产品的产生喷井式的需求，在灾区救援工作和灾后防止疫情的工作中，大量的药品源源 不断地送往灾区，也形成了小股的医疗需求热。 (四)医药行业的 SWOT 分析及波特五力模型分析 1、SWOT 分析 机会 风险 优势 劣势 一方面，我国医药 国 内 医 药 企 业 面 与外资企业相比， 国 内 医 药 企 业 的 消费空间正在不 临的风险主要是 国内医药企业的 劣势表现在老产 断扩大。人口净增 药 品 的 知 识 产 权 优 势 主 要 表 现 为 品较多、新产品不 长、老龄化和农村 保 护 和 疾 病 谱 的 成本和价格较低。 足 和 有 影 响 力 的 合作医疗体制的 变化。随着与药品 国 内 医 药 企 业 大 知名品牌不多。国 建立是推动医药 相关的知识产权 多从事仿制药生 内企业主要生产 需求增长的主要 保护日趋完善，国 产，在研究和开发 非专利药，而外资 原因。另一方面， 内 企 业 进 行 仿 制 方面的投入较少， 企 业 生 产 和 销 售 医疗卫生体制改 药 生 产 将 受 到 越 仅占销售额的 1, 其 母 公 司 研 究 和 革也为国内医药 来越多的限制。医 ,5,，而外资企 开 发 的 新 药 。 此 企业提供了大量 药产业对新产品、 业 大 多 为 世 界 著 外，外资企业，特 的机会。其中，基 新 技 术 的 依 赖 性 名 制 药 公 司 在 中 别 是 世 界 著 名 大 本药物目录和公 很高，国内企业在 国的分支机构，在 制 药 公 司 在 中 国 费药品报销目录 研究和开发方面 人员费用方面通 的合资企业的销 都倾向于选择质 的 投 人 与 国 外 企 常比国内企业高。 售 和 运 作 被 整 合 优价廉的药物，药 业之间差距较大， 此外，国内企业的 到 全 球 范 围 内 来 品招标采购制度 知 识 产 权 制 度 的 药 品 定 价 大 多 比 进行，通过在不同 也对国内企业相 完善必将使国内 外资企业的同类 国家和地区的运 对有利。 企业改进技术、开 药品低。 作，大多树立起较 发新产品的难度 高的品牌知名度， 加大。 而国内企业在这 方面比较欠缺。 2 波特五力模型分析 第一,供应商的讨价还价能力:医药产业的上游主要是研发机构。由于我国在生物学术领域基础研究比 较薄弱，科研和产业又严重脱节，加之创新不足，我国企业均缺少有自己知识产权的和流程。只能引 进国外过期专利和外国未在中国申请专利保护的工艺和流程。这无疑是在供应上受制于人，成本必然偏高， -5- 无法形成优。但是，国家正在努力改变这一现象，而且形势已经趋于好的一面。 第二, 购买者的讨价还价能力:按照马斯洛的需求层次理论(健康是人的基本需求(对于健康的追求是 与生俱来、 永不停顿的。 近年来， 我国对于生物制药的需求正在稳步增长(我国人口的增长和老龄化的趋势， 农村市场的发展，以及医疗制度改革的促进)。虽增幅趋缓，但由于进口药威胁的减弱(我国对于进口药的 需求降低)， 我国企业将面临一个需求持续增长的良好局面。 当然， 鉴于我国制药行业自身生产的盲目增长， 曾导致产能严重超过需求，所以国家政策在严格的控制落后产能的扩张。因此，相对而言，我国的生物制 药市场还是很广阔的。第 第三(新进入者的威胁: 医药行业是典型的国际性行业，其高技术、高风险、 高投入、长周期的特征，使全球生物制药行业为少数大企业所垄断。目前该行业国际一体化进程正在加速， 在扩大国际贸易的同时(跨国公司将产品、资本、技术向发展中国家渗透。我国医药企业在国家优惠政策 和科研支持下，已有小幅发展，然而只是在某些低层次上无序竞争，在顶尖科技上仍落后于已形成规模经 济的国际大企业。 第四，替代品的威胁。我国医药行业的替代威胁主要有来自进口药品，三资企业药品、其他化学药品和中 药的压力。 某些企业盲目进行价格战，造成产品质量下降(假劣产品充斥市场，从而使消费者对国产生物 技术产品信任度降低，而宁愿使用昂贵的国外进口制品。还有，三资企业产品的销售利润率及盈利能力均 领先于其他企业，已抢占不少我国市场份额。另外，由于人们对于高科技产品的接受 能力有限，来自其他 化学药品和中药等传统药业的压力也不可忽视。 第五，竞争。即行业内竞争者的均衡程度。总的说来，我国医药企业与国际先进企业相比，在技术水平、 管理水平和新产品开发能力上的竞争力是不足的，因此在高水准的竞争上国内外企业力量对比悬殊。至于 国内企业之间的竞争，在资金投入和技术占有之间显出略微差异，但在总体上是差距不大。加上国家的政 策鼓励，行业之间的竞争还是非常激烈的，尤其是小型企业。至于大型企业，由于我国的大型企业数量不 多，而且产品重合度不高，凭借其资本集中优势，在竞争尚处于优势地位。 四、公司财务分析 进行财务分析， 主要是对上市公司的财务报表进行分析。 财务报表主要包括现金流量表、 资产负债表和利润表。这里，我对人福医药 2011 年第三季度的财务报表进行分析并与整个 行业作对比分析。 (一) 、现金流量表: ??????????????????????????????????? ,财务指标(单位) ,2011-09-30,2010-12-31,2009-12-31,2008-12-31, ??????????????????????????????????? ,销售商品收到的现金, 236312.09, 227046.83, 159174.29, 112564.36, ,(万元) , , -6- , , , ,经营活动现金净流量, -12501.55, 11138.61, 15451.04, ,(万元) , , , , 46646.61, 341.85, , 119.66, , 76.69, , 231.53, , 3496.92, , -1115.08, -36.48, , 109.89, , 44.72, , -14.26, , 2060.22, , -6672.21, , ,现金净流量(万元) , ,经营活动现金净流量, ,增长率(%) , 16905.61, -12731.34, 306.23, , 97.21, , -57.57, , 77.85, , -27.91, , 102.98, , 51.46, , -58.81, , -6641.20, ,销售商品收到现金与, ,主营收入比(%) , ,经营活动现金流量与, ,净利润比(%) , ,现金净流量与净利润, ,比(%) , ,投资活动的现金净流, -67409.44, -48293.28, ,量(万元) , , , , ,筹资活动的现金净流, ,量(万元) , 96817.93, 24493.86, 37836.77, , , , ??????????????????????????????????? 报告期内，公司现金及现金等价物净增加额较上年同期增加 23,214.01 万元，其中经营活动 现金流量净额为-12,501.55 万元，较上年同期增加流出 9,424.11 万元，原因主要有两方面， 一是公司本期医药 商业收入大幅增长， 根据账期管理的有关规定， 销售回款率有所下降; 二是公司本期支付的相关税款增加、原材料价格上涨、物价上涨导致人工等日常费用性支出 -7- 也有所增长;投资活动现金流量净额为-67,409.44 万元，较上年同期增加流出 27,969.40 万 元，主要系本期加大医药主业相关项目的购并以及部分募集资金项目建设支出增加所致。 筹资活动现金流量净额为 96,817.93 万元，较上年同期增加 60,566.44 万元，主要系本期公 司银行借款增加、发行短期融资券收到 4 亿元资金以及发行限制性股票实施股权激励收到 约 4.38 亿元资金，上述资金的筹集，有效避免了国家宏观调控、银根紧缩对公司经营的影 响。 (二)资产负债表: ??????????????????????????????????? ,财务指标(单位) ,2011-09-30,2010-12-31,2009-12-31,2008-12-31, ??????????????????????????????????? ,资产总额(万元) ,负债总额(万元) ,流动负债(万元) ,长期负债(万元) ,货币资金(万元) ,应收帐款(万元) , 586176.73, 422828.06, 330801.35, 255424.91, , 284682.88, 190063.43, 122721.90, 131414.29, , 273573.91, 184241.43, 118530.79, 123989.88, , , , -, 63547.53, 79082.18, 30641.96, -, -, -, -, 46641.92, 59373.26, 12726.64, 42756.86, 26212.68, 23968.43, 21934.19, 25279.61, 20101.06, -, -, -, ,其他应收款(万元) , ,坏帐准备(万元) ,股东权益(万元) ,资产负债率(%) ,股东权益比率(%) ,流动比率 , , 256696.96, 195234.18, 175604.73, 100613.00, , , , 48.5600, 43.7900, 1.2274, 44.9500, 46.1700, 1.2366, -8- 37.0900, 53.0800, 1.7296, 51.4492, 39.3904, 0.9819, ,速动比率 , 0.9129, 0.8936, 1.2767, 0.5611, ??????????????????????????????????? (三)利润表: ??????????????????????????????????? ,财务指标(单位) ,2011-09-30,2010-12-31,2009-12-31,2008-12-31, ??????????????????????????????????? ,主营业务收入(万元), 243082.85, 220479.88, 133020.92, 102436.95, ,主营业务利润(万元), ,经营费用(万元) ,管理费用(万元) ,财务费用(万元) , , , -, 42594.91, 20520.79, 5572.36, 49.40, 35396.52, 3664.51, -, 11.66, , 35408.17, 4985.30, 21715.34, -, -, -, 41674.47, 34459.15, 21730.53, 19779.25, 15536.95, 12816.79, 4141.83, 21.68, 3910.07, 32.72, 6067.95, 45.07, ,三项费用增长率(%) , ,营业利润(万元) ,投资收益(万元) ,补贴收入(万元) , , , 35329.82, 26720.33, 11772.88, 2322.14, 12645.32, -, 1465.90, , -, 1318.95, , 5004.07, -, -24.34, , ,营业外收支净额(万 , ,元) ,利润总额(万元) ,所得税(万元) ,净利润(万元) , , , , 36795.72, 28039.29, 11748.54, 6387.20, 2967.66, 1560.97, 7819.76, 21646.62, 20147.29, -9- ,销售毛利率(%) , 43.06, 14.56, 8.46, 46.50, 16.02, 11.09, 53.08, 20.08, 11.47, 47.81, -, 7.77, ,主营业务利润率(%) , ,净资产收益率(%) , ??????????????????????????????????? 从以上三表可以计算得出: 营业收入实现 24.31 亿,同比增长 65.8%,净利润实现 2.17 亿元, 同比增长 35.8%;营业利润 3.31 亿元,同比增长 38.7%。EPS0.44 元。ROE9.9%。三季度单季 度看,主营收入实现 8.43 亿,同比增长 62.3%,净利润实现 7,663 万元,同比增长 39.5%,增速环 比有所提升。 公司期间费用率下降明显,同比减少 3.1 个百分点,其中销售费用率下降 2.4 个百分点,管理 费用率下降 1.2 个百分点。期间费用率同比下降,但排除医药商业后我们认为费用率上升:公 司期间费用率同比下降 3.1 个点,但由于今年前三季度收入中包含约 10 亿的医药商业收入,而 A 股上市的医药商业公司 2010 年的平均期间费用率还不到 6%,所以我们推算出公司剩余业 务的期间费用率同比上升,主要是因为增加营销队伍后人员工资增加造成。我们认为目前这 种收入增长慢于费用增长的情况是暂时的,尤其体现在宜昌人福上面,我们相信公司正逐渐理 顺营销队伍,收入增长很快会超过费用增长,排除医药商业后的期间费用率也会进一步下降。 投资收益增厚业绩,预计可能为当代国际花园项目收益:第三季度公司录得投资收益 4360 万, 远高于上半年的投资收益。由于非经常性损益项目中并无重大处置项目,权益法核算的公司 也无重大变动,所以我们推测这部分投资收益可能主要来自于受托开发和经营的当代国际花 园项目。 (四).环比分析 ????????????????????????????????????? - 10 - , 2010 年度 , ????????????????????????????????????? , ,主营收入(万元),占年度比重(,),净利润(万元),占年度比重(,), ????????????????????????????????????? , 一季度 , 48744.72, 22.11, 4142.03, 19.13, , 二季度 , 45883.51, 20.81, 6354.91, 29.36, , 三季度 , 51953.14, 23.56, 5492.16, 25.37, , 四季度 , 73898.50, 33.52, 5657.52, 26.14, ????????????????????????????????????? ????????????????????????????????????? , 2009 年度 , ????????????????????????????????????? , ,主营收入(万元),占年度比重(,),净利润(万元),占年度比重(,), ????????????????????????????????????? , 一季度 , 29913.43, 22.49, 851.76, 4.23, , 二季度 , 33220.17, 24.97, 3129.20, 15.53, , 三季度 , 34374.80, 25.84, 12353.64, 61.32, , 四季度 , 35512.53, 26.70, 3812.69, 18.92, ????????????????????????????????????? 通过环比分析，我们可以看到人福医药环比增长，而且每一年年度均有不同程度的增 长趋势，根据这个趋势人福医药会有着良好的发展前景。 五、上市公司的市场走向和投资建议 (一) 、公司的市场走向 1、目前公司业务保持健康增长 2011 年人福医药三季报业绩符合市场预期:营业收入实现 24.31 亿,同比增长 65.8%,净利润 实现 2.17 亿元,同比增长 35.8%;营业利润 3.31 亿元,同比增长 38.7%。 EPS0.44 元。 ROE9.9%。 三季度单季度看,主营收入实现 8.43 亿,同比增长 62.3%,净利润实现 7,663 万元,同比增长 39.5%,增速环比有所提升。医药商业增长约 100%,是收入快速增长的主要原因,但由于其毛 利率较低,贡献利润较少,导致公司综合毛利率有所下降;医药工业方面,宜昌人福仍是主要看 点,增长约 20%;葛店人福增长约 40%。公司销售人数将增加 500 人达到 1,000 人规模。公司 目前覆盖终端医院多为三级医院,县级医院仍有待深度开发,预计今年会有新的突破。销售渠 - 11 - 道调整将使公司销售费用控制存在一定压力,三季度销售费用率环比有所提升。 2、 新品提升后续盈利能力及估值空间 麻药销售未来将由手术麻醉向 ICU、疼痛科等拓展,打开新的成长空间。后续新品如二 氢吗啡酮、纳布啡等 12 年有望获批。 我们看好芬太尼系列的快速增长,后续新品持续提升 盈利能力,目前对业绩影响很小的血制品、制剂出口和基因工程等也将成为公司发展的亮点。 (二) 、投资建议 1、投资评级与估值 我们看好麻醉药的发展以及投资,我们认为未来十年是麻醉药高速增长的黄金阶段:随 着居收入的提高、人口老龄化的进程以及无痛治疗意识的深入人心,人均麻醉药消费将快速 提升,公司无疑将成为这种趋势的最大受益者。公司芬太尼系列产品优势明显,研发继续围绕 麻醉药展开。它优良的麻醉效果、较好的镇痛功效、极低的成瘾性优势使其在麻醉药产品中 的份额逐步提升,公司将从中进一步受益。作为麻醉镇痛细分子行业国内最大生产企业,我们 首次覆盖给予增持评级:未来几年我国麻醉药行业将继续保持 30-40%的高速增长,公司依托 芬太尼系列品种优势,独占国内麻醉药 40%市场份额。行业的严格管制,供给的高度集中所带 来的高壁垒将确保公司在未来 3-5 年继续保持高速增长,而聚焦医药产业,对房地产、教育资 产的剥离,将不断拉升公司估值。我们预计公司 09-11 年每股收益分别为 0.43 元、0.49 元、 0.65 元,给予 2012 年 35 倍预测市盈率,6 个月目标价 27 元。所以，公司短期内业绩的看点仍 在于麻药领域的高景气度,以及逐步剥离非药业务带来的投资收益。聚焦医药,其他业务逐步 收缩人福科技发展战略逐渐清晰,加速向医药工业企业转型。公司将逐步退出房地产业务,出 售教育资产,最终成为一家以麻醉镇痛药、生育调节药和维吾尔族药这几块医药业务为核心 的医药工业企业。 2、风险提示: - 12 - 麻醉药竞争加剧的风险 房地产等非核心业务盈利波动风险:公司仍持有部分房地产和其他非医药业务,多元化增加业 绩不确定性,拖累估值提升。 六、参考文献 1. 中国证券业协会编: 《证券投资分析》 ，北京，中国财政经济出版社 2007 年版 2. 胡海鸥、宣羽畅、马俊编著: 《证券投资分析》 ，上海，复旦大学出版社 2007 年版 3. 束景虹著: 《证券投资分析》 ，北京，对外贸易大学出版社 2008 年版 4.杨健编: 《股票市场基础分析手册》 ，北京，中国宇航出版社 2006 版 5.李敏著:《金融市场投融资分析》 ，上海，复旦大学出版社 2006 年版 6.赵秀娟、汪寿阳编著: 《中国证券投资基金评价研究》 ，北京,科学出版社 2007 年版 - 13 -