中国银行私人银行高端客户理财策略

（深圳） 专业 专享 专属 2010 年 3 月 1日 高端客户理财策略 2010 年第 2期 核心观点：  宏观经济：考虑到经济增长的惯性因素，我们没有理由对 2010 年的宏观 经济过分悲观，1月份的宏观经济数据正好验证了上述观点。2009 年的“保 八”成功，并未引领中国经济走出困境。  货币政策：本次在节前就宣布上调存款准备金率，但在节后执行，明显针 对的是节前央行投放的流动性。除了在时间窗口上略超预期外，基本在市 场可预见的范围内。上述时间安排，也暗含了对资本市场的呵护之意，希 望借长假的时间，来消化对 A 股市场的负面影响。  资本市场：目前来看，尚难以发现比较确定的投资机会，但市场热度有望 增加。我们判断大盘有望在 3000—3200 点区间震荡上行，概念炒作和政 策预期有望成为“两会”行情的亮点。  基金投资：本期我们重点介绍债券基金的投资策略。我们认为，2010 年债 券基金还是存在较大的盈利空间。我们建议关注市场上仅有的封闭式纯债 券基金——富国天丰强化收益（161010），以及开放式的纯债券基金—— 富国天利增长债券（100018）。  房地产市场：我们认为今年 3 月份将是一个重要的时间窗口，如果 3 月份 销售面积低于预期，将严重影响房地产企业开发投资的信心。我们判断今 年 3 月份住宅成交量有望逐步恢复，不至于出现大幅下降，但比去年同期 将有明显回落。在价格方面我们维持 2 月初的判断，成交价格将会出现调 整，但下降空间有限。  外汇市场：综观 2010 年初美元指数表现，可以看出，未来影响美元指数 走势最主要因素是美元升息预期和经济的稳定发展，但是疲弱的就业市场 预计四季度左右可能更晚美联储才会根据通胀预期考虑加息。 第 1 页 共 16 页 渐飞研究 - http://bg.panlv.net 2010 年 1 月份宏观经济数据点评 ——不能忽视春节因素的影响 考虑到经济增长的惯性因素，我们没有理由对 2010 年的宏观经济 过分悲观，1 月份的宏观经济数据正好验证了上述观点。据海关统计， 2010 年 1 月份我国对外贸易进出口总值为 2047.8 亿美元，较 2008 年 1 月份增长 2.4%。 为什么我们没有采用2009年1月份的数据进行同比分析呢？原因 很简单，就是考虑到了春节的扰动因素。准确的说，是因为历年春节 所处月份的不同，导致的实际工作日的差异。虎年春节在 2 月份，牛 年春节却在 1 月份，这里面就有很多不可比的因素存在。 以央行数据为例，2010 年 1 月末，狭义货币供应量(M1)余额为 22.96 万亿元,同比增长 38.96%，增幅比上年末高 6.61 个百分点。一 般情况下，我们会理解为市场流动性的继续充裕。但考虑到春节当月， M1 通常增加较少，那么 M1 同比增速的异常加快，并非是流动性的真 实反映，甚至掩盖了央行回收流动性的举措。 我们可以回顾一下央行在 2010 年 1 月份的公开操作。除了连续提 高了 3 个月和 1 年期央票利率（分别上行 4bp 和 8bp），以及 91 天正 回购利率外（上行 3bp），还决定从 1 月 18 日起提高存款准备金率 0.5 个百分点。在此基础上，M1 余额依然在 1 月份增加了 9600 亿元，而 2009 年 1 月份，M1 余额甚至下降了 1002 亿元。 有了上述对春节因素的深刻认识，我们再来看 CPI、PPI 数据，就 显得比较从容。统计局数据显示，1 月份，居民消费价格总水平同比 上涨 1.5%。从月环比看，居民消费价格总水平比 2009 年 12 月份上 涨 0.6%，通胀态势仍然在延续。1 月份，工业品出厂价格同比上涨 4.3%，原材料、燃料、动力购进价格上涨 8.0%。PPI 的大幅走高，除 了会带来成本性通胀的隐患外，还会在一定程度上与 CPI 形成倒挂， 从而挤压企业的盈利空间。 抛开春节因素的影响，我们还看到了人民币贷款增速的放缓。2010 第 2 页 共 16 页 渐飞研究报告 - http://bg.panlv.net 年 1 月份仅新增人民币贷款 1.39 万亿元，不仅大幅低于市场预期， 甚至还较 2009 年 1 月份的 1.62 万亿元少了 2300 亿元。个中缘由， 我们在 2010 年第 1 期《高端客户理财策略》中已作分析，商业银行 逐步开始习惯信贷投放的节奏控制。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 19 90 19 91 19 92 19 93 19 94 19 95 19 96 19 97 19 98 19 99 20 00 20 01 20 02 20 03 20 04 20 05 20 06 20 07 20 08 20 09 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16%GDP名义增速 GDP实际增速 图 1：近 20 年 GDP 名义/实际增速对比 前瞻的看，2009 年的“保八”成功，并未引领中国经济走出困境。 从名义 GDP 增长率来看，2009 年仅增长 6.79%，不仅较 2008 年的 22.05%大幅下降，甚至回到了上世纪末亚洲金融危机时的水平。1998、 1999 年的 GDP 名义增速分别为 6.87%和 6.25%。再来看 2009 年三大 需求对 GDP 增长的贡献，最终消费对 GDP 的贡献率为 52.5%，资本形 成为 92.3%，净出口则是-44.8%。如此不平衡的“三驾马车”，怎么 让 2010 年的宏观经济走出“看起来很美”的阴霾呢？（完） 第 3 页 共 16 页 渐飞研究报告 - http://bg.panlv.net 货币政策专栏 2 月 12 日晚间，央行再次宣布，从 2010 年 2 月 25 日起，上调存 款类金融机构人民币存款准备金率 0.5 个百分点。为加大对“三农” 和县域经济的支持力度，农村信用社等小型金融机构暂不上调。 我们认为，本次上调存款准备金率，出发点与 1 月份不尽相同。 在 2010 年第 1 期的《高端客户理财策略》中，我们提到上调存款准 备金率有两大意图，其一是央行基于对前 20 天信贷投放过快的担忧； 其二是释放对 2009 年 12 月份 CPI 超预期的政策信号。 本次在节前就宣布上调存款准备金率，但在节后执行，明显针对 的是节前央行投放的流动性。除了在时间窗口上略超预期外，基本在 市场可预见的范围内。上述时间安排，也暗含了对资本市场的呵护之 意，希望借长假的时间，来消化对 A 股市场的负面影响。 根据测算，本次上调存款准备金率，大致冻结的资金在 2900—3000 亿元，对流动性的影响并不大。除了有超额存款准备金的原因外，还 有对冲央行流动性的因素。 预计在本次上调存款准备金率之后，央行暂时不会再有加息的举 措。一方面，流动性的回收正在按部就班进行；另一方面，1 月份仅 1.5%的 CPI，也使得央行暂时可以放松警惕。 我们判断，一季度流动性将呈下降之势，特别是 2 月份的 M1 同 比增速，将会出现大幅回落。接下来，央行将更多依靠发行央票等公 开市场操作，回收过多的流动性。（完） 第 4 页 共 16 页 渐飞研究报告 - http://bg.panlv.net 资本市场投资策略 ——3 月行情还看“两会” 历史经验表明，历来“两会”期间无行情。但今年的两会，似乎 有更多的期待。原因就在于 2010 年中国的宏观经济，将面临急迫的 转型要求，“两会”无疑将释放更多的政策信号。 从估值的角度来看，经历了从 3300 点——2890 点的调整，以银 行、地产为代表的权重股开始步入价值投资区域，为市场在 3000 点 附近整固奠定了基础。不管是超跌反弹也好，还是市场的价值发现， A 股市场可能会迎来独立的“两会”行情，并无视外围市场的涨跌。 节后游资对新疆等区域板块的疯狂炒作，已经慢慢聚集了市场人 气，但新的热点还未显露出来。一方面是出于对“两会”的谨慎政策 预期，另一方面也是对 1 月份宏观经济数据的失望所致。特别是 CPI 与 PPI 的倒挂，已经让市场隐约感到了企业盈利下滑的困境。 预计“两会”之后，股指期货和融资融券会相继登台，A 股市场 的波动区间将有所收窄。上述交易方式的变化，并不能给市场带来实 质性的改变，真正支撑市场点位的，还是看“两会”之后，宏观经济 的走向。 我们判断，2010 年将是经济战略转型的真正开端。投资的占比无 疑会下降，但会不会以牺牲房地产为代价，尚无可知晓。消费的比重 可能会维持相对稳定，这将取决于收入分配格局的变化。净出口则取 决于外围经济的复苏力度，以及贸易争端的适当化解。 在 2 月份信贷投放大幅下降之后，3 月份的人民币新增贷款有望 恢复常态，也可能成为二季度信贷节奏控制的分水岭。除了预料之中 的 M1 同比增速下滑，市场流动性或因对冲外汇占款而保持较高的水 平。我们大可不必担忧资金面的窘境，新股发行也会按部就班进行。 目前来看，尚难以发现比较确定的投资机会，但市场热度有望增 加。我们判断大盘有望在 3000—3200 点区间震荡上行，概念炒作和 政策预期有望成为“两会”行情的亮点。（完） 第 5 页 共 16 页 渐飞研究报告 - http://bg.panlv.net 基金投资专栏 在 2010 年第 1 期《高端客户理财策略》中，我们推荐了两只开放 式基金。截至 2 月 25 日，南方中证 500（160119）净值为 1.212 元， 年初以来净值增长率为 3.06%，在 54 只指数基金中排名第一。嘉实 主题精选（070010）净值为 1.331 元，年初以来净值增长率为 8.21%， 在 534 只非货币型开放式基金中排名第一。同期上证综指报收 3060 点，年初以来涨幅为-6.61%。 本期我们重点介绍债券基金的投资策略。传统观点认为，债券基 金的收益率与基准利率呈现一定的负相关性。目前市场普遍认为， 2010 年至少会有一次加息，加息幅度在 27—54 基点之间。因此，债 券基金的配置未被充分重视。 实际上，即使是在利率相对稳定的 2009 年，债券基金的表现依然 可圈可点。截至 2 月 25 日，最近一年来收益率最高的债券型基金为 国投瑞银融华债券（121001），净值增长率为 26.29%。该基金以国债、 金融债和 AAA 信用等级的企业债（含可转换债券）为主要投资对象， 以稳健收益型股票为辅助投资对象。债券投资不低于基金净值的 40%，变动范围是 40-95%；稳健收益型股票最高不超过基金净值的 40%，变动范围是 0-40%。除了预期有利的趋势市场外，原则上股票 投资比例控制在 20%以内。 如果仅仅考虑纯债券基金，富国天丰强化收益（161010）以 9.25% 的净值增长率暂居第一位。该基金是市场上唯一一只封闭式债券基 金，投资范围为具有良好流动性的金融工具，包括国内依法发行上市 的国家债券、金融债券、次级债券、中央银行票据、企业债券、公司 债券、短期融资券、资产证券化产品、可转换债券、可分离债券和回 购等金融工具以及法律法规或中国证监会允许基金投资的其他固定 收益证券品种。 此前，我们曾判断 2010 年的 A 股市场，出现单边上涨的概率不 大。那么在震荡的市场环境中，配置股票比例较高的债券型基金显然 第 6 页 共 16 页 渐飞研究报告 - http://bg.panlv.net 不是首选。那么如何选择债券基金呢？ 我们认为，2010 年债券基金还是存在较大的盈利空间。即便是央 行加息，那么空间也会有限，而且早在市场预期之中，债券市场早已 有所反映。对于追求安全收益及稳健的投资者，建议配置开放式纯债 券基金，因杠杆比例较低，风险相对较低。对于追求高收益的激进型 投资者，建议配置封闭式纯债券基金，因为杠杠比例较高，能放大收 益。在债券基金的选择上，以擅长可转债和信用债的基金为主，因为 这是目前市场环境下，最为确定的盈利模式。 目前，开放式债券基金因为赎回的原因，难以进行较大比例的杠 杆操作。封闭式债券基金则具有这方面的天然优势，可在银行间市场 和交易所进行质押式回购，以及买断式回购等套利差操作，放大债券 投资的收益。 基于上述分析，我们建议关注市场上仅有的封闭式纯债券基金— —富国天丰强化收益（161010），以及开放式的纯债券基金——富国 天利增长债券（100018）。（完） 第 7 页 共 16 页 渐飞研究报告 - http://bg.panlv.net 房地产市场观点 ——住宅成交量有望恢复 在房地产调控政策密集出台之后，住宅成交量出现明显下滑，成 交价格继续维持高位震荡。从历史数据分析，春节假期成交量都会出 现大幅下降，2010 春节也不例外，2010 年 2 月前两周一手住宅周成 交面积分别为 4.96、1.42 万平方米，到春节期间骤降为 0.29 万平方 米，前三周一手住宅成交均价分别为 24418、29293 与 19784 元。但 从同比数据来看，2010 年春节一手住宅成交面积并不乐观，比 2009 年下降 30％，同比下降显然是受政策调控的影响。与此同时， 二手 房月成交面积继续从 1 月份的 83 万下降至 55 万平方米。 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 1月4日 1月11日 1月18日 1月25日 2月1日 2月8日 2月15日 2月22日 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000一手住宅成交面积（万平方米） 一手住宅成交均价 图 1：2010 年一手住宅周成交面积与成交均价 政策面压力依然偏紧，但有所松动。偏紧主要表现在以下三个方 面：一是两会召开之前，各地方政府进一步加强对区域房地产市场的 调控，至少从态度上严格执行“国十一条”，北京已经率先出台相关 细则。二是在银行融资渠道受阻之后，房地产信托融资蓬勃发展，但 银监会近期下发了《关于加强信托公司房地产信托业务监管有关问题 的》，收紧房地产信托融资渠道。三是流动性收紧的趋势日渐明 确，目前各商业银行按揭贷款利率与首付比例执行相对严格，对高度 第 8 页 共 16 页 渐飞研究报告 - http://bg.panlv.net 依赖信贷融资的房地产行业，压力不言而喻。预计未来的政策力度将 根据市场情况动态调整，房地产上市企业再融资渠道的开闸再次表明 政府的态度：遏制房价过快上涨，但并不希望把行业推向低谷。 我们认为今年 3 月份将是一个重要的时间窗口，从目前开看，由 于可售面积依然在低位徘徊，库存较少，房地产企业对行业趋势持谨 慎乐观态度，新开工面积普遍增长较快，一旦 3 月份销售面积低于预 期，将严重影响房地产企业开发投资的信心。 2 月份主要由于春节因素，住宅成交量出现低点，符合市场普遍 预期。从过去三年 3 月份一手住宅成交面积来看，分别为 33 万、30 万与 81 万平米，我们判断今年 3 月份住宅成交量有望逐步恢复，不 至于出现大幅下降，但比去年同期将有明显回落。在价格方面我们维 持 2 月初的判断，成交价格将会出现调整，但下降空间有限。（完） 外汇市场观点 ——美元指数启动虎年开门红 回顾 2009 年美元指数的走势，可以分为三个阶段： 第一阶段，从 2009 年初至 3 月份，由于 2008 年金融危机导致全 球经济衰退的进一步恶化，美国第一季度 GDP 季率下降 5.5%，年率 下降 2.5%。美元作为避险盘得到投资者关注并创下 89.63 近三年新 高。 第二阶段，从 2009 年 3 月份起，由于美联储宣布实行量化宽松 货币政策，引发市场对美国开放印钞票的货币恐慌，美联储大幅降息， 其美联储基准利率从 08 年年中的 2.00%下调 175 个基点至 0-0.25% 区间，并承诺将在较长时间内维持超低利率水平不变。美元指数最高 跌至 74.19。 第三阶段，2009 年年底，由于迪拜债务危机引发全球特别是欧 元区债务危机恐掀，三大评级机构先后调降希腊主权债务评级，引发 第 9 页 共 16 页 渐飞研究报告 - http://bg.panlv.net 美元指数空头回补。2009 年，美元指数以“N”螺旋式结束牛年。 进入 2010 年 1 至 2 月份，由于美国经济复苏将强于多数其他 G7 成员国，这促使美联储率先收紧货币政策。美元指数在震荡中进一步 延续 09 年底升势，启动虎年开门红。主要原因如下： 第一，央行的政策导向：美联储 1 月份会议显示， FOMC 成 员们一致认为，随著时间的推移，美联储缩减储备资金供应及资产负 债表的规模将是恰当的；FOMC 多位成员认为，在短期内开始实施资 产出售以确保美联储的资产负债表更快地收缩至为重要。美国联 邦储备委员会于 2 月 18 日宣布，基于金融市场状况好转，上调贴现 率 0.25 个百分点至 0.75%。从美联储会议纪要和实施政策显示，美 国 2010 年将逐步退出经济刺激。 第二，欧元区债务危机：据统计，希腊国家财政债务高达 3000 亿欧元，而希腊 08 年国内生产总值为 2429.47 亿欧元，负债率高达 125%，再加上三大评级机构先后调降希腊的主权评级，市场对欧洲全 面爆发债务崩溃的担忧情绪急速升温。欧元近期走势疲软在盘面上推 动美元上扬。 第三，2010 年初相关数据显示美国经济恢复明显：美联储上调 美国今年 GDP 增长预期至 2.8%-3.5%之间，此前预期在 2.5%-3.5%之 间，在盘面上支撑美元上扬。 第 10 页 共 16 页 渐飞研究报告 - http://bg.panlv.net -6% -4% -2% 0% 2% 4% 6% 00 1Q 00 3Q 01 1Q 01 3Q 02 1Q 02 3Q 03 1Q 03 3Q 04 1Q 04 3Q 05 1Q 05 3Q 06 1Q 06 3Q 07 1Q 07 3Q 08 1Q 08 3Q 09 1Q 09 3Q -8% -6% -4% -2% 0% 2% 4% 6% 8% 10%季度同比 季度环比（年化） 图 1：美国近 10 年 GDP 分季增长趋势 2009 年四季度，美国 GDP 季环比（年化）上扬，前值为 2.2。 综观 2010 年初美元指数表现，可以看出，未来影响美元指数走 势最主要因素是美元升息预期和经济的稳定发展。但是，美联储官员 预计，美国经济虽然可能持续复苏，但预计就业增长仅会缓慢改善。 如下图 2 所示， 2010 年 1 月份，美国失业率接近历史高位水平 9.7 ％，疲弱的就业市场是美联储的心头大患，因为这给经济前景和消费 支出带来不确定因素。 第 11 页 共 16 页 渐飞研究报告 - http://bg.panlv.net 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% Ja n- 05 A pr -0 5 Ju l-0 5 O ct -0 5 Ja n- 06 A pr -0 6 Ju l-0 6 O ct -0 6 Ja n- 07 A pr -0 7 Ju l-0 7 O ct -0 7 Ja n- 08 A pr -0 8 Ju l-0 8 O ct -0 8 Ja n- 09 A pr -0 9 Ju l-0 9 O ct -0 9 Ja n- 10 失业率 图 2：美国失业率 美联储官员们还认为，经济的上行和下行风险大致均衡，他们认 为，潜在通胀迟缓，而且这一态势可能会维持一段时间。预计 2010 年美联储将有步骤地施行退出政策，但由于失业率还处于高位水平， 第一季度和第二季度加息可能性不大，四季度左右可能更晚美联储才 会根据通胀预期考虑加息，投资者要密切关注美国基本经济面数据。 技术上对近期美元指数和英镑/美元分析如下： 第 12 页 共 16 页 渐飞研究报告 - http://bg.panlv.net 日 Q=USD 2009-8-7 - 2010-3-9 (NYC) BarOHLC, Q=USD, Last Trade 2010-2-25, 80.766, 81.124, 80.743, 81.033 SMA, Q=USD, Last Trade(Last), 14 2010-2-25, 80.371 价格 .123 74.5 75 75.5 76 76.5 77 77.5 78 78.5 79 79.5 80 80.5 17 01 16 01 16 02 16 01 16 04 18 01 16 01 2009 Q3 2009 Q4 2010 Q1 美元指数日 K 线图中：数据截至 2010 年 2 月 25 日，美元指数处 于上升通道中且已经突破 200 日均线，短线 81.5 是第一阻力，一旦 突破 81.5，第二阻力位 82.66；第一支撑位目前位于 78。 小时 Q=USD 4:00 2010-2-16 - 11:00 2010-2-24 (NYC) BarOHLC, Q=USD, Last Trade 3:00 2010-2-25, 81.022, 81.065, 80.978, 80.986 SMA, Q=USD, Last Trade(Last), 14 3:00 2010-2-25, 80.900 BBand, Q=USD, Last Trade(Last), 62, 简单, 2.0 3:00 2010-2-25, 81.117, 80.709, 80.301 价格 .123 80 80.2 80.4 80.6 80.8 81 81.2 81.4 17 18 19 21 23 24 2010 二月 第 13 页 共 16 页 渐飞研究报告 - http://bg.panlv.net 美元指数小时 K 线图中：数据截至 2010 年 2 月 25 日，布林带显 示，美元指数的振幅区间变窄，行情走向有待突破，三角形顶点正在 构建中。短期美元指数涨幅较大，有可能出现小幅回调。 日 QGBP= 2009-8-7 - 2010-3-9 (GMT) BarOHLC, QGBP=, Bid 2010-2-25, 1.5407, 1.5420, 1.5317, 1.5320 SMA, QGBP=, Bid(Last), 14 2010-2-25, 1.5578 价格 USD .1234 1.54 1.55 1.56 1.57 1.58 1.59 1.6 1.61 1.62 1.63 1.64 1.65 1.66 1.67 17 01 16 01 16 02 16 01 16 01 18 01 16 01 2009 Q3 2009 Q4 2010 Q1 英镑/美元日 K 线图中：数据截至 2010 年 2 月 25 日，英镑/美元 前期突破支撑位 1.58，主要是英国基本面数据好坏参半，加上希腊 债务危机，引发一波英镑下挫行情，近期日线图还属于下降通道中。 预计短期第一支撑位在1.527附近,该点位是从去年低点1.3500升至 高位 1.7045 这波涨势的 50%回档位,一旦突破 1.527，第二支撑位 1.519，反之，第一阻力位 1.58，第二阻力位 1.64。投资者可密切关 注。（完） 第 14 页 共 16 页 渐飞研究报告 - http://bg.panlv.net 附表：产品信息汇总（截止到 2010 年 2 月 28 日） 产品系列 名称 起息/成立日 到期日 期限 收益 率 规模 备注 活利宝系列 1001 期 14 天 1 月 15 日 1 月 29 日 14 天 2.40% 8 亿 活利宝系列 1002 期 57 天 2 月 2 日 3 月 31 日 57 天 2.90% 5 亿 活利宝系列 1002 期 26 天 2 月 2 日 2 月 28 日 26 天 2.70% 5 亿 活利宝系列 1003 期新春宝 2 月 12 日 2 月 20 日 8 天 1.8-2 .3％ 10 亿 活利宝系列 1003 期双周宝 2 月 12 日 2 月 26 日 14 天 2.50% 10 亿 已售 活利宝系列 1004 期 28 天 3 月 3 日 3 月 31 日 28 天 2.65% 不封顶 活利宝 系列 活利宝系列 1004 期 89 天 3 月 3 日 5 月 31 日 89 天 3.1％ % 不封顶 在售 百瑞恒益十三 号信托计划 2 月 21 日 成立 18-24 个月 5.50% 1 亿 集合信托系 列 中融能量 1号 结构化信托 2 月 10 日 成立 2 年 6.50% 0.4 亿 已售 总行集合资 金信托计划 华润信托•中银 国际证券精英 汇（1期）TOT 3 年 非保 本浮 动 20 亿 在售 总行中银 信富系列 集合资金信托 1 月 28 日 7 月 29 日 182 日 3.30% 8 亿 已售 1001 期 理财产品 1 月 18 日 7 月 17 日 18 个 月 5.30% 2.5 亿 分行中银 利富系列 1002 期 理财产品 1 月 19 日 3 月 31 日 71 天 3.00% 8 亿 已售 中银创富 系列 （私行专享） 0903 期 12 月 22 日 3 月 1 日 69 天 0.032 1.5 亿 产品 到期 第 15 页 共 16 页 渐飞研究报告 - http://bg.panlv.net 第 16 页 共 16 页 联系人：张 杰，0755-22333768，hedgehoger@hotmail.com 陈波翀，0755-22333721，cbc1106@263.net 王春英，0755-22333722，nicolewchunying@yahoo.cn 免责声明： 本报告基于公开信息编制而成，中国银行私人银行（深圳）对这 些信息的完整性及准确性不作任何保证。本报告列示的所有观点，均 为个人观点，不代表作者任职机构的观点。本报告的内容仅供参考， 不构成对所述产品的出价或征价，依据本报告中的信息行事所造成的 一切后果自负，与作者及任职机构无关。本报告版权归中国银行私人 银行（深圳）所有，未经事先书面许可，任何人不得以任何方式或方 法修改、翻版、分发、复制、发表、许可或仿制本报告的内容。 渐飞研究报告 - http://bg.panlv.net