解读收益率曲线

解读中国收益率曲线 本篇文章，有两大意图。 一是试图以理论去解释股市走势和国债到期收益率曲线特征之间“尤为明显的”相关性； 二是试图去探讨哪些局限的改变促成预期的形成。 一，从收益率曲线和股指走势图看股市对利率的预瞻性 图一：中国 2006年～2013年银行间固定利率国债到期收益率图 图二：上证指数走势图 我的预设假设：股市走势可以作为市场对经济体普遍预期的 Proxy.即股市明显下跌且维 持了较长时间意味着市场预期经济将衰退或将下行；股市明显上涨且维持了较长时间意 味着市场预期经济将向好。 虽然股市有“羊群效应”，但这个假设还是比较合理且有说服力的，因为股民和机构投 资者是最具市场嗅觉的一个群体。  两图的相关现象： （1） 股市明显上涨时，利差往往会扩大（即收益率曲线会变得更加陡峭）。如在 2007 年和 2009年上半年。 （2） 股市明显下跌时，利差往往会缩小（即收益率曲线会变得平坦）。如 2008年。 （3） 股市的走势预示未来短期利率（1 年期国债到期收益率）的走势。如 2007 年年 终时股市开始下跌，随后 2008年中期短期利率就明显下跌。  用预期理论（Expectation Theory）去解释 （1）2008年～2009年，金融危机席卷全球，股市从年初就开始明显大幅度下跌，可以 看出市场对未来经济不乐观，持悲观态度，结合顺周期理论，可以知道市场对未 来短期利率的预期是偏低的，而再加之此时短期利率（1年期国债到期收益率）处 于历史少有的高位（3.5%），所以按照预期理论，预期的转变会导致利差的缩小， 收益率曲线会变得平坦，这与图一是相印证的。 （2）2009年上半年，经过了长达一年的持续下跌，股市开始复苏，有较为明显的上涨， 可以看出市场对未来经济的预期相比金融危机时期开始改变并向好，这个预期的转 变跟国家 2008 年年末推出的多项经济增长措施（包括 4 万亿）是不能分开的。从 图一中知道，此时短期利率（1年期国债到期收益率）处于历史少有的低位（1%）， 而按照分析，市场普遍预期未来利率会上升，根据预期理论，从预期的改变可以推 测利差会扩大（即收益率曲线会便陡峭），这与图一也是相互印证的。  用预期理论去预测！ 2010年后，上证指数持续长时间地缓慢下跌，可以看出市场普遍对未来经济不太乐 观，反推出市场预期未来利率是偏低的，而与此相悖的是，2010年一路走来，利率 却持续上升，到了 2013年 11月份，短期利率（1年期国债收益率）达到 4%。同时 利差降至 30BP，如果剔除流动性偏好的利率补偿，可能“剩余利差”会是负数，即 收益率曲线是“倒挂”的。根据预期理论，这预示着未来短期利率会低于现行利率， 所以预测短期利率将会下行。 二，局限的转变，预期的酝酿 （1）2008年～2009年，金融危机是关键的局限，预期即刻酝酿成熟。 （2）2008年年末，关键局限是强有力的国家干预，撑起了市场的预期，一定程度上消 除了金融危机的阴影，预期开始转变。