货币政策松紧难题

货币政策松紧难题 货币政策松紧难题 目前有理由对宏观政策保持观察;市场则对年末通胀形势 是否突破容忍区间分歧依旧 口本刊记者霍侃I文 "继蓁薹警 线图,在央行报告及政府高官的口中已 经翻转了至少一年.8月5日央行发布的 《2010年第二季度中国货币政策执行报 告》,重申这一政策基调. 变化只在些微的片言只语之间.对 于流动性管理,在重复"促进货币信贷 适度增长"的同时,央行的关注重点由 信贷的均衡投放,转向既要满足经济发 展的合理资金需求,又要保持价格总水 平的基本稳定. 对于物价形势的担忧,股票市场已 在8月第一周作出反应.8月3日尾盘, 上证综指曾创出三周来的最大跌幅.加 息或提高存款准备金率,都成为事后的 原因解释. 市场通常将利率和准备金率调整视 为宏观政策转向的信号.不过,相关决 策部门人士认为,准备金率是对冲流动 性的中性工具,不能把上调准备金率视 为紧缩工具. 财新一《新世纪》周刊的最新调查 显示,中国正迎来今年物价上涨的高 峰.参与调查的18位经济学家对7月中 国居民消费价格指数(CPI)的预测均 值为3.4%,最高达3.6%,最低为3.1%. 不过,考虑到经济增速正在放缓, 且除了基数原因,这更多是主动调控的 结果,因此,政府官员及不少市场人士 均有理由相信,全年物价涨幅将如期控 34\新世纪周刊2010.08.09 制在3%左右.央行在货币政策执行报告 中则坦承,"价格形势比较复杂",因 为尽管存在外部复苏较为缓慢等稳定因 素,当前通胀预期和价格上行风险也不 容忽视. 市场的分歧在于,当前的CPI高点 过后,物价将逐渐回落,还是在今年底 及明年再起一波. "当你不知道向哪个方向前进时, 那就就地趴着."一位外资银行分析师 对中国当前政策选择作出这样的描绘. 通胀魅影未远 本周,7月中国宏观经济统计数据 将一一公布.悬念似乎并不太大.多数 紧盯市场状况的经济学家,均预期CPI 将出现一个高峰,但决策者对此不会过 于在意.按照此前央行的测算,7月CPI 的翘尾因素与6月一样,为2.1%,达到 全年最高水平. 兴业证券首席经济学家董先安认 为,今年夏季的洪涝灾害带来供给冲 击,对价格产生短期影响,预计7月食 品CPI同比上涨7.4%,整体CPI涨幅将在 3.5%左右. 从商务部监测的食用农产品价格走 势来看,7月,蔬菜,肉类,禽蛋,水 产品等食品价格普涨,尤其是蔬菜扮演 了推高物价的角色. 蔬菜价格上涨或不足为虑,因为蔬 菜在CPI中占比较低,而且天气影响只 是短期.猪肉价格持续回升影响更大, 在食品篮子中它占9.26%,在CPI中占比 3.03%.商务部监测显示,近两个月猪 肉批发价格累计上涨1l%. 市场对7月物价反弹已基本形成共 识,但对于未来几个月的通胀前景,尚 存分歧."经济运行处于调整状态,国 内总需求增长状况不足以持续推升价 格."平安证券分析师李虹蓉的看法颇 具代性. 在略微悲观的一派看来,下半年导 致物价上涨的不确定性因素依然很多, 需求推动力减弱,主要风险是成本推动 和供给冲击导致的通胀. 今年以来,国内粮食,蔬菜水果等 食用农产品的产量受到接连不断的自然 灾害冲击,上半年的旱灾已经导致夏粮 减产成定局,决定全年丰歉的秋粮正经 受着洪灾肆虐.全球主要粮食产地俄罗 斯,加拿大等国的粮食产量,也遭遇酷 热和降雨,粮价上涨预期持续升温.截 至8月4日,芝加哥期货交易所9月交割 的软红冬小麦期货合约比6月的低点上 涨约70%. 猪肉价格未来几个月同时面临饲料 成本上升和供给下降.今年2月初至7月 下旬,反映养猪盈利状况的猪粮比价持 续低于6比l的盈亏平衡点,生猪存栏量 下降. 华泰联合证券宏观分析师张晶测 算,若玉米饲料价格继续上升10%,猪 粮比达盈亏平衡时,猪肉价格的上升将 拉动三四季度CPI上升约1个百分点. 此外,工资上涨,能源资源价格改 革,以及各地陆续上调水电气等价格, 也会增添CPI的新涨价因素. 安信证券预测,考虑到猪周期的影 响以及劳动力成本上升,年内CPI高点 可能会出现在9月和10月,在不利情况 下,CPI同比涨幅甚至可能超过4%. 从央行监测的数据看,企业和居民 的通胀预期仍然较高.以居民储户调 查为例,二季度未来物价预期指数为 70.3%,比上季上升4.7个百分点. 宏观管理部门的权威人士7月末在 一 次演讲也指出,"货币信贷增长还是 比较快,Ml增速快于M2,正是物价存 在反弹压力的证据."他特别关注中长 期流动性过剩风险. 政策工具是否"休整" 基于"中国经济继续朝着宏观调控 的预期方向发展"这一判定,中央政府 的政策目前有理由保持观察.有分析师 已经提出,现在的(政策)静止实质就 是适度宽松.问题在于通胀预期是否发 酵及未来的通胀走势. 美银美林证券中国经济学家陆挺认 为,中国通胀风险正在消退,预计年内 CPI同比峰值不会超过3.5%.尽管中国 2010年7月中国经济主要指标预测 会采取"紧货币,宽财政"的政策,但 "紧货币"主要指信贷调控,"逐渐成 熟的央行不会对洪灾推动的通胀峰值作 出回应",加息最早要~U2o]1年第二季 度才会出现. 中金公司首席经济学家哈继铭7月 便作出"年内不加息,不提高存款准备 金率"的判断,理由是短期内农产品价 格上涨压力尚不构成持续通胀的基础. 主张货币政策不动者,自然是担心 利率或准备金率上调释放政策收紧的信 号,对正在降温的实体经济加重压力, 导致外汇流入,并给脆弱的市场信心泼 上一瓢冷水.此番顾虑不无道理. 然而,物价上涨带来的老百姓生活 成本上升,以及持续一段时间的实际负 利率也不容忽视.2008年12月至今,一 年期存,贷款利率分别维持在2.25%和 5.3l%,期间,CPI和PPI均经历了从波 谷到波峰的周期. 若简单以一年期存款利率与CPI之 差代表实际存款利率,以一年期贷款 利率与PPI之差代表实际贷款利率,实 际存款利率从201o@2月开始进入负值 区间,实际贷款利率在2月至6月持续为 负,7月有望转正. 一 位央行相关部门负责人近期即提 出,负利率短期内是可以接受的,但长 期一定不行,会导致资源错配,落后产 ??II?蜀--?r疆啪_?萱?_t彗鲁疆?-_?糯-??0?矗- ——_ 预测均值3.395.5313.4325.2118.3934.025952.94 最离3.606.8017.0O25.8019.0041.407000O0—— 量低3.105.0012.0024.5018. 0O29.104000.00 中位数3.405.2O13.4025.3018.5033.006000.00 2010年6月2.906.4013-7025.5018.3O43.906034.00 注: 1除新增贷款,其他指标均为同比增速 2固定资产投资同比增速为月至7月累计同比(y),Cpl,PPI,工业增加值,社会消费晶零售总额,出口同比增速为7月同比(yoy) 3工业增加值向比增速按可比价格计算,固定资产投资和社会消费品零售总额同比增速接名义价格计算.出口同比增速按美元价格计算: 4参加本次预测调查的机构和单位:澳新银行,法国巴黎银行,国泰君安证券,花旗银行,华泰联台证券,汇丰镀{于,交通银行,美银美林证券, 民生证券,靡根士丹利,瑞穗集团,瑞银证券,申银万国证券,兴业银行,兴业证券,渣 打银行,中国国际金融有限公司,中信证券(排名不分先后) 赛料来源:财新传媒 能淘汰不了. 安信证券宏观分析师莫倩在研究报 告中指出,考虑到通胀和负利率的情 况,上调利率水平是有必要的.但与经 济过热时连续加息不同,现在加息的 作用只是对负利率进行修订,是修补性 的政策.至于加息时点,"今年三季度 是否加息是两可之间的事,但四季度以 后,加息比不加要好一些." 负利率还带来储蓄行为扭曲.今年 4月至6月,人民币存款增速持续下降. 商业银行不得不以发行收益率高于存款 利率的理财产品的方式变相揽存,银行 吸收存款的成本上升.在招商证券银行 业分析师王倩看来,可以进行不对称加 息,即加存款利率而不加贷款利率,且 短期利率提高幅度大于中长期利率. 接近央行的研究人士提出,中国一 般把坏的经济增长情况估计得偏严重, 在全球流动性过剩必然导致全球通胀的 背景下,管理通胀预期很重要,政策稍 微往后退不是大问题. 以CPI涨幅3%计算,即使加息54个 基点,储蓄存款仍然是负利率. 不过,上述计算实际利率的方式略 显简单化.陆挺认为,实际利率应是 名义利率与预期通胀率之差,而CPI同 比涨幅只能反映过去一年的物价变化 结果.他认为当期一年期存款利率与未 来一年CPI涨幅之差更能反映实际利率 水平.照此方法,基于对2011年CPI的 预测,陆挺得出,实际存款利率从2009 年9Y]开始降为负值,现在已经逐步回 升,接近于零. 事实上,CPI涨幅也一定程度体现 了通胀预期.在上述简化方法的基础上 推后若干月,利率,特别是存款利率的 上调也并不值得大惊小怪. "形成共识不易,在货币政策决策 咨询机构内也是如此."上述权威人士 解释.◎ 2010.08.09新世纪周刊/35