资本市场与基金

资本市场与基金 一 全球资本市场的发展 二 美国经济繁荣的秘密 三 投资银行与机构投资者 四 国外机构投资者的作用及现状 五 美国机构投资者发展简史 六 境外资本市场和机构投资者的发展经验 及对我们的启示 一 资本市场的渊源和演进 A 从老子讲起 老子和亚当斯密 无政府主义和自由市场 老 死不相往来和交换及比较优势 B 资本市场及全球证券化 相对于常规的市场 资本市场是亚当 斯密自由市场概念的极度延伸:将所有的社会资源证券化或 纸币化,(包括公司 信用度 权利 义务 责任 人 力资源) 在资本市场上进行交换 以求获得社会资源的最 佳配置 这一过程近年有全球化的趋势 C 资本市场与银行 传统的信贷方式强调固定资产和抵押 审批过程冗长且主观色彩浓厚 资本市场相对而言更为快 速 有效并注重未来成长 例如 民营企业的融资问 企业融资成本 资本市场化的发展趋势 D 资本市场和资本主义的命运 资本主义为什么还没有灭亡 二十世纪资本主义两大发明 资本市场(金融工程)和社会 保障体系 两者都起到调节贫富差距 缓解社会矛盾的作用 E 资本市场的效率质疑 萨缪尔森认为 股票市场是微观有效 宏观失效 从宏观上无法控制股市大规模下滑的系统风险 股市的双刃剑特性和现代经济模式的两难 实体经济对信 心的高度依赖性 F 全球主要资本市场及一体化 纽约 伦敦 东京 法兰克福 巴黎 上海/深圳 香港等 二 美国经济繁荣的秘密 a) 资本市场与高技术的结合 在过去的几十年 里 美国没有错过任何一次高科技产业的兴起 在大部分的行业里取得并将继续保持领先地位 充分体现其资本市场机制的力量 小型机 DEC 个人电脑 APPLE 半导体工业 INTEL 网络 CISCO YAHOO 生物技术 AMGEN b) 美国资本市场的发展历史 1) 早期欧洲举债的辛酸史 美国在经济发展的初期 向欧洲老牌资本主义国家大规模举债并经常 赖账 甚至Maryland州政府也借债到期不还 这严重的破坏了美国的 信誉并阻碍了其经济的发展 J.P. Morgan 的创始人 George Peabody 看到了这一点 在其大力倡导和反复游说下 美国的一些企业和政府部 门开始还 债 逐渐恢复其信誉 并开始建立其自己的资本市场 为其后 来的经济高速增长铺平了道路 2) 持续监管和不断完善 违规行为与金融创新 市场的健康发展依靠严格的法规和监管 早期的大量市场违规和投机 行为在某种程度上导致了1929年美国股灾 此后 美国国会出台了一系 列证券市场的法律法规并采取许多手段加强监管 使得其资本市场的发 展逐步走 上了规范 在其后的几十年里 美国资本市场的发展史是一部 监管者与 被监管者的斗争史 正是他们之间的相互制约 推动了资本市 场的不断 完善并引发了无数的金融创新 c) 华尔街 1) 什么是华尔街 物理上的华尔街 “Wall Street,is a street with a river at one end and a graveyard at the other” (Michael Lewis: Liar’s Poker) 真正意义上的华尔街: 美国的金融服务业 曼哈顿下城的金融区和遍布 全国的经纪商 分析员 基金经理等 2) 华尔街和“主街”; Wall Street vs. Main Street: 金融服务业的规模和附加值 美国经济中服务业已超过GDP的50 GECC (GE资产管理公司)收入已超过其主业 金融服务业和主体制造业的关系 传统上认为金融服务业是辅助性的 新的观点认为华尔街创造了美国的主体经济 “Wall Street c reated the main street” (Sanford Berstein: Capital Ideas) 其实二者关系是唇齿相依的 三 投资银行与机构投资者 1 投资银行业三大业务和资本市场的结构 A)上市发行及收购兼并 (Underwriting, M&A, Advisory) 销售和自营(Sales&Trading) 资产管理(Asset Management) B)他们分属于资本市场的卖方和买方 (Sell Side & Buy Side) 卖方 特点是竟争激烈 市场充分有效 多集中在纽约的华尔街为主的金融区 很多操盘手来自于军队 因为市场的残酷需要有坚强的意志 买方 特点是市场不够充分有效 风格迥异 千姿百态 有管理资产超过7000 亿美元的大公司 也有无数小 型专门化的投资机构 从地理位置来讲 不只局限于纽约 遍布全国各地管理特点是以梯队为核心 基金经理和 分析员长期合作 不易替换 这和卖方有显著区别 所以投资管理公司 很难收购兼并 优秀基金经理及其梯队非常昂贵 例如 GSAM组建时 从外部挖掘基金经理并非易事 2 投资银行从事资产管理的历史和动因 A)历史上有些传统投资银行不从事资产管理业务:防范风险(1929),保护名誉 B)近年的变化及原因: ML,GSAM … “中国墙”的日臻完善使得不同业务之间的串谋活动被严格防范 资产管理业的稳定收入非常有吸引力 其赢利模式有别于自营的巨 大波动性 3 机构投资者及其构成 A 依公司类型分 投资银行的资产管理部和各种规模的专业的投资管理公司(基金公司 B 依投资类型分 共同基金(开放式和封闭式) 养老保险基金 委托理财 即代客理财 或专户帐号管理, 或单独帐号 或专户 帐号 或大户帐号 separate account, or discretionary account or institutional account) 在欧美市场 他们的比例大致是 30, 40, 30% 而养 老保险基金中的大部分也是以委托理财的方式进行 一般投资银行的资产管理部和大的投资管理公司 如Fidelity, State Street Global Advisor, GSAM, etc, 同时提供为散户服务的共同基金 共同帐号 和为机构和个人大户服务的委托理财 单独帐号 两种业务 一般小的投资管理公司只做委托理财 单独帐号 4 共同基金和委托理财 专号帐户或特色基金 共同基金是向大众募集资金 建立基金 为其管理资产 委托理财是向特定对象募集 资金 为其提供特定的理财服务 共同基金相当于成衣销售 委托理财相当于量体裁衣 共同基金面向广大散户小投资者 委托理财面向机构大户和个人大户 共同基金的客户服务是和统一的 委托理财的客户服务是单独的 有独立帐号 并定期和不定期向客户作投资报告 共同基金的持有者一般比较频繁地买卖基金 而委托理财 客户的滞留性很强 因此也 影响到基金经理的投资理念和换手率 一般来说 委托理财更为长期一点 5 私募基金和对冲基金 什么是私募基金 私募基金是指向一些个人大户或机构大户私下募集资金 建立基 金 为其管理资产 也就是所谓为特定对象所作的特定服务 他们对客户有一定的资产规模的要求 并限定在一定数目之内 例如 它规定如果 一家收入在过去两年每年30万美元以上 就可以成为有资格的投资者 大部分私募基金的投资风格为常规投资 少部分为对冲基金 所谓“对冲” Hedge, 是指其一种投资 相对于常规的基金 其主要投资手段是 Long-做多 偶尔也Short-做空) 对冲基金主要运用一些非常规的投资手段 如 套利手段 衍生物工具 承受高风险以寻求巨额回报 利益分配机制有很大差别 SEC主要监管共同基金 因为他们的职责是保护中小投资者 所以 在一个成熟的资本市场如美国 存在着 Alliance Capital, Fidelity, WAMCO等大型投资管理公司 也存在着无数小的专项资产管理公司 还有投资银行 的资产管理部如 ML Mercury, MSAM, GSAM 等 此外 还有引人瞩目的对冲基金如 Quantum, Tiger, LTCM 等 他们构成了一个色彩缤纷的机构投资者群体 对冲基金的积极意义 四 境外机构投资者的作用及现状 1 机构投资者的作用 机构投资者集中社会资源 形成规模效应 对上市公司提出疑问 甚至控告 从而形 成有效监督 机构投资者和上市公司是证券市场的“矛”与“盾” 他们之间的相互依存 相互制约关 系 是欧美发达资本市场得以健康发展的重要因素 机构投资者监督上市公司 是“市场监管市场”理念的最好体现 在美国 90 以上的 市场违法乱纪行为是由机构投资者举发后发现的 2 证券市场的理想结构 机构投资者是美国资本市场买方的主要力量 其出现是市场自己发展和选择的结果, 是社会分工进一步细化的必然 机构投资者百分之七十 个人投资者百分之三十 这一结构是欧美发达资本市场所追 求的理想结构 在美国和欧洲一些发达国家 机构投资者占市场份额的50 左右 在资本市场不发达的市场 存在个人投资者占市场主要份额 机构投资者发展不成熟 的问题 例如台湾在2000年以前 个人投资者占80 机构投资者只占20 3 90年代全球共同基金管理资产规模 进入90年代后 全球共同基金业进入一个稳定 持续增长的阶段 25% 0 2 4 6 8 10 12 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 年份 万 亿 美 元 股票基金 59% 混合基金 6% 货币市场基 金 23% 债券基金 12% 股票基金 债券基金 混合基金 货币市场基金 • 4 目前美国共同基金市场的结构 • • 以股票基金为主 债券及货币基金市场为辅的格局 5 开放式与封闭式共同基金的区别 封闭式基金 开放式基金 基金规模 固定 不固定 基金期限 固定 不固定 基金的销售 一次性 持续不断 基金的交易方式 在证券交易场所上市交易 不上市交易 通过销售机构 的营业场所销售 价格的形成机制 受市场供求关系的影响 以基金单位资产净值为基 准 外加一定的手续费 市场选择性 低 高 管理要求 管理压力不大 管理压力较大 信息披露 信息披露频度不高 信息披露频度高 6 世界各国开放式共同基金市场比较 美国是世界上共同基金最发达的国家 90%以上的共同基金是开放式 1995 1996 1997 1998 1999 美国 28115 35262 44682 55252 68463 英国 1544 2013 2356 2837 3265 日本 4699 4201 3113 3765 4722 加拿大 1078 1545 1979 2134 2423 德国 1345 1378 1469 1957 2099 香港 337 410 584 987 1381 台湾 43 83 123 203 281 资料来源 美国 Mutual Fund Fact Book, 2000 单位 亿美元 7 机构投资者的种类的逐步细化 案例 养老基金投资组合(大致) 美国大盘股成长型基金 15% 美国大盘股价值型基金 15% 美国中盘股基金 6 美国小盘股成长型基金 7 美国小盘股价值型基金 7 国际股基金(日本 欧洲股): 10% 新兴国家股基金(拉美 亚洲):3% 核心债券 25 垃圾债券 5 房地产基金 4 对冲基金 3 总计 100 五 美国机构投资者发展简史 1 美国机构投资者发展简史 - 1929 年以前 机构投资者共有一百多年的历史,它起源于英国 兴盛于美国 并在近30年来在全 球蓬勃发展 1868年英国建立海外和殖民地政府信托,是全世界第一只基金 成为机构投资者的 鼻祖 在英国产生第一只基金 与其工业革命后剩余财富增加有关 1924年美国波士顿成立麻萨诸塞投资者信托,是美国历史上第一只基金 只有45只 股票 5万美元资产 美国基金业在1929年股灾和其后的30年代经济大萧条中遭受巨大打击 一蹶不振 2 美国机构投资者发展简史 - 30-40 年证券和基金立法 1929年的美国股灾 引发了30年代的经济大萧条 也使得大部分基金宣告破产 教育了广大投资者 也提醒了政府保护投资者的义务和其重要性 此后美国国会 通过了一系列政策法规来监管证券市场和机构投资者 • 1933年证券法 要求共同基金募集资金时必须要发招募说明书 详细说明该基金 的情况 • 1934年证券交易法 规定共同基金受美国证监会SEC监管 并受制于美国全国经纪 商协会(NASD),它同时明确了共同基金作广告和销售的规则 • 1940年的投资管理法(投资公司法和投资顾问法) 是有关共同基金和投资者保护 最重要的法规 它规定每个共同基金必须每天按市场价定出其基金的价格 严禁 基金经理和其管理的基金之间有任何交易 规定使用杠杆的上限 并要求共同基 金的董事会设立40 以上的独立董事. • 这一法规使得在美国“发行任何其他证券没有比发行基金的监管条例更详尽 ” • 1945年 共同基金管理的资产超过10亿美元 3 美国机构投资者发展简史 - 70年代后的飞跃发展 70年代 战后成长起来的一代人(Baby Boomer)开始老化 并有计划未来财务支出 Financial Planning)的需求 带动共同基金业的起飞 与此同时 各种相关的职工退休金和养老金方案逐步完善 基金品种逐渐增加 各种 债券基金开始繁荣 1972年货币市场基金开始出现 1976年免税的市政建设基金开始 出现 1980年 共同基金管理资产超过1000亿美元 1990年 共同基金管理资产超过10000亿美元 截至1999年 美国有近一半的家庭投资共同基金 有共同基金帐户2.3亿个 基金数目 达7791个 今天,美国SEC(Division of Investment Management)监管 15万亿的投资管理行业 4 美国共同基金管理资产成长: 以70年为分界线 此后高速增长 一发而不可收 0 2 4 6 8 1924 1930 1940 1950 1960 1970 1980 1990 2000 年份 万 亿 美 元 六 国外资本市场及机构投资者发展经验 和趋势以及对我们的启示 1 我国基金业的基本情况 A 基本情况 • 10家基金公司 5家托管银行 新批基金公司6家 • 截至2000年12月31日共34支基金发行 基金规模560亿元 基金净值846亿元 • 337万基金投资人 投资开户总数6134万户 B股开户数99万户 • 保险资金可以购买基金 99年10月开始 目前持有20 以上 • 封闭式为主 第一 二只开放式基金已经推出 积极推动社保基金入市 B 存在的不足和WTO的挑战 • 规模 机构投资者占市场流通市值的5 总市值的2 • 专业基金管理人员和公司管理人员稀缺 • 业务种类不健全 共同基金和委托理财 • 产品种类单一 股票基金 • 中国的“私募基金”或“地下基金”的问题 2 国外机构投资者发展经验和特点以及对我们的启示 A 机构投资者大力发展的两个前提条件 a)严格的法律和监管 b)社会稳定 财富积累 对 理财和家庭经济开支计划性的需求 B 业务种类的平衡发展 同时发展以个人为主的共同基金 以社保为目的的养老基金 和 针对机构和个人大户的委托理财各式特种基金 C 地域性发展的特点 由于其行业特点(客户对基金管理人要有充分的信任) 所以在地域 也是均衡发展的 D 基金产品和类型的多层次性 产品种类 风格定位 高科技股票基金100支 Large Cap Growth Fund 270) 风险取向 对冲基金 与市场整体发育程度相关 开放式 基金和避险工具 社保养老基金和债券市场 F 机构投资人比重日趋增加 基金资产向少数管理机构集中 机构投资者:1956年占9 1999年占46 1999年前十家股票投资公司的共同基金占市场份额的71 前四家 为 Fidelity Barclays, SSGA, Putnam 鼓励竞争和整合 G 激励机制 国外金融机构合伙人制 F 培育机制 市场竞争的作用 4 美国资本市场的发展历史给我们的启示(一) 资本市场与高科技产业的有效结合是现代经济生活最重要的经验: 它充分体现了市场的力量和效率 例如 宽带上网技术 在1999年初 市场为了解决快速上网技术以适应未来电 子商务的需求 在短短的六个月先后出现了三种技术:DSL电话线高频上网 有线电 视电缆上网和光纤通讯技术 他们都依靠资本市场的融资能力发展壮大 前两种技 术分别被光纤通讯技术超越 市场自己发现了最终的赢家 并指导社会的各种资源 流向光纤行业 这个例子充分体现了市场的力量和效率 在社会经济发展的模式中 有偏向政府计划和控制的经济模式 如苏联和日 本 虽然他们取得过短暂的辉煌 但最终被证明这种模式孕育着巨大风险 也有偏 向市场原则的美国经济模式 能更好地经受震荡并保持顽强的生命力 3 美国资本市场的发展历史给我们的启示(二) 建立完善资本市场机制 学习游戏规则 等待契机 在竞争中超 越强国 美国在短短的100年内经济得以飞速发展 成为世界上头号强国 与其完善的 资本市场有不可分割的关系 在经过了两此世界大战之后 它完成了其资本积累阶 段 从此摆脱了对欧洲老牌资本主义国家的融资依赖 并主要依靠本国资金和本国 资本市场支持经济的高速增长 我们从美国的经验中能得到的一个启示 那就是如 果把一个国家经济生活中一 两个行业的发展比作“猎物”的话 一个健康的资本市 场则是 “猎枪” 现代经济的发展给世界提供了前所未有的机会 财富的再分配过程也随之发生 了巨大的变迁 微软从无到有 成长到6000亿美元市值花了25年时间 而雅虎从无 到有 成长到2000亿美元的市值只花了3年时间 因此 对一个发展中国家来说 建立完善资本市场机制 并依靠它来寻求新的高科技增长点 能为其在新的一轮全 球竞争中等待契机 超越强国 提供空前的机会 (WTO) 谢谢 以上代表个人观点 祁 斌