海王星辰_上市一年间

26中国药店 2008年第11期 深 度 一两年前，一位长期投身私募基金 的高级经济分析师，把注意力转向了中 国医药零售业。一两年接触下来，她以独 特的思维方式和角度获得了与我们不一 样的理解。她说：“在2007年11月9 日 （海王星辰在美国纳斯达克成功上市的日 子）以前，很难再找到一个像医药零售这 样的行业——全行业没有一家上市公 司；而在此之后，这种情况仍然奇特—— 一家上市公司带领整个行业憧憬在资本 市场上的未来。” 海王星辰：上市一年间 有别于我们所习惯的，从规模、管 理、销售额等角度来理解和评判企业以 及行业状态，这位高级经济分析师从资 本角度的概括显得别开生面：中国医药 零售业已经走到了资本市场的边缘，比 以往任何时候都更加靠近资本运作，在 几乎所有企业都不得窥其门径之时，海 王星辰为他们提供了一个重要。 如何借鉴海王星辰的成功经验，以 及如何规避个中风险，这才是海王星辰 上市当中更重要的样本意义所在。换言 ■ 王军 海王星辰的上市给行业带来一个重要样本，其间意义在于：所走过的上市之 路，有多少可以跟随，又有多少另需开辟？ 之，海王星辰所走过的上市之路，有多少 可以跟随，又有多少另需开辟？尤其是 在海王星辰上市一周年之际，有些东西 已经能够看得更清楚。 冰火两重天 高速增长的足迹 从海王星辰所公布的二次季报中， 可以窥见其在这一年中所走过的资本运 作的轨迹。其2008年第一季度财报显示， 一季度净利润为5500万元，同比增长 304.4％。收入达到5.4亿元，同比增长 16.8％，毛利率为47.8％，同比增长10.1%。 有了资本的助推，海王星辰呈现全方面 的高速增长。 一季报还披露，海王星辰预计2008 年二季度营业收入将在5.5亿至5.8亿元 人民币之间，净利润则达到6200万元至 6500万元之间。但海王星辰二季报显示， 27 中国药店 2008年第11期 Depth 虽然海王星辰仍然处于高速发展期，但 一季报的上述预期并未完全达成：第二 季度营业收入为5.85亿元，同比增长了 21.5%；而毛利率为48.3%同比增长5.7%； 净利润为5600万元，同比增长88.4%。 分析可知，二季度的营业收入超出 预期，但是净利润却低于预期的下限。有 分析师认为，门店数量的快速增长带来 营业收入实现超出预期的增长，然而，规 模的高速扩张下，新店赢利水平尚未跟 上原有水平，导致净利润低于预期的下 限。不过，海王星辰坚持自营品牌的路 线，使毛利率不断提升。 总体分析，海王星辰的增长速度在 目前的中国医药零售企业中可以说是非 常好的，海王星辰初入国际资本市场 现出了强劲的冲力，可是，正当海王星辰 欲平稳走过过渡期时，由美国次贷危机 演变而来的全球金融风暴又给海王星辰 的走向带来了悬念。 急剧下跌的股价 如今，大家都看到了海王星辰在纽 交所的股价已经由上市时的16.2美元跌 至4块多，这在一定程度上消解着中国医 药零售企业对上市的征服欲。有人认为， 股价大幅下跌虽然有股市本身的原因， 但也跟海王星辰的赢利状况未能达到预 期有相当的关系。那么，上市之后能否保 持甚至提升赢利能力让怀揣上市梦想的 中国医药零售企业心里惴惴不安。 但是，海王星辰总经理钱建农却非 常笃定，他在接受《中国药店》记者专 访时表示，这种情况非企业自身能够左 右，中国市场2008年特殊的经营环境 以及在全球爆发的金融海啸，是股价严 重下滑的主要原因。他说：“雪灾和地 震的突然降临严重影响了药品配送，后 期也打击了消费者的消费信心，对企业 的销售和利润影响很大。这一点，对一 些地区性连锁影响可能不是很大，但对 我们这种全国性连锁的打击是相当明 显的。另外，金融海啸影响了整个股 市行情。” 钱建农的分析得到了美国罗仕证券 （上海）的分析师林弋茹的基本认同，她 认为，“海王星辰今天的股价状况是所有 企业的共同问，全球性金融风暴不是 某一家公司能够抵御的，这个时候，哪怕 是公司层面的正面消息也无法撑住这个 局面。”林弋茹认为，金融风暴迟早是要 过去的，股民的信心到时还会恢复，海王 星辰现今的股价下跌不足以影响其在国 际资本市场上的竞争。 与此同时，钱建农对未来海王星辰 的信心还在于，金融风暴对中国医药零 售带来了挑战，但对已经完成IPO的海 王星辰来讲，甚至还出现了一些有利因 素。“以前的风投关注于成长型企业，希 望通过运作获得巨大收益。现在P/E急 剧下跌，他们已开始把目光集中到已经 上市的企业身上，因为，P/E到了这么低 的水平，他的投入到后期肯定会高一 些。”他说。 不过，美国当地的分析师则更多地 把海王星辰股价下跌的原因归结为“中 国市场”方面的因素—— 一、中国的药 店不像美国的药店，受政策的影响，中国 的药店盈利能力和利润没有美国的药店 高，所以拿walgreens和CVS来类比是 不精确的；二、中国的高通货膨胀导致经 营成本的上升，尤其是租金和劳动力成本 的上升，影响了药店行业的赢利水平。对 于海王星辰管理层把原因归于雪灾和地震， 他们表示“还需要今后的数据来证明”。 不过，相比美国本土两大医药零售 连锁企业CVS和Walgreen的P/E值， 海王星辰仍然保持微弱优势，CVS只有 14.7%，Walgreen只有12.7%，海王星 辰为15%。 现在，海王星辰的第三季度财报是 大家共同期待的，海王星辰在这场金融 风暴中遭遇哪些改变？面对如此糟糕的 股市行情，又将作出怎样的应对？按照 惯例，海王星辰第三季报将于11月下旬 公布。 资本的魔力 在患得患失之中，中国医药零售企 业所津津乐道的仍然是资本的魔力。在 国际医药零售巨头的身上，资本的力量 早已被证明，如今，这种魔力在海王星辰 接受高盛注资前后规模急剧膨胀的过程 中表现得一览无遗：海王星辰从1996年 到2003年的7年间，只发展了300间门 店，高盛是2004年开始注资（实际上真 正投入的是2500万美金），就是这2500 万美金促使了海王星辰快速的扩张—— 到2004年底，海王星辰就有了668间门 店，1年时间走了以前7 年的路。 已经融资成功正在上市进程中的开 心人集团，其董事长梁永强认为，如果观 照海王星辰和深圳三九医药连锁截然不 同的命运，我们更能体会到资本对企业 命运的决定性作用。他说：“三九当时提 出万家连锁的时候，其实正值最佳的市 场机遇，企业本身的各种资源也相当好， 无论是政府资源、开店速度还是市场号 召力和产业影响力，绝对不比其他企业 差，甚至是最好的，然而，它有一件事情 没有做好，这件事情海王星辰做好了。海 王有了资本，成为了中国最优秀的药店 企业，三九因为资本的危机导致了失败， 短短三年，从市值的角度来看两家企业 已经是天壤之别。” 资本不仅可以左右企业的前途命运， 更在悄然改变行业的游戏规则，这也是 海王星辰上市案例中带给其他企业的启 28中国药店 2008年第11期 示。钱建农说，资本时代已经影响了企 业，尤其是企业家的一些战略思考。“不 能像以前那样，我自己做了再说，而是你 要做出让资本能够青睐你的东西，让他 觉得你是具有可成长性的。”换言之，企 业要获得资本的青睐就要首先改变或者 锁定自身的经营模式，并且“撰写”一个 让投资者信服的“故事”。海王星辰就“撰 写”了一个以绝对直营为体系，以OEM 为亮点的可持续发展的“故事”。 资本对企业管理也带来更高的要求， 管理100家店跟管理1000家店完全是不 同的概念，而不仅仅是区别在数量上。一 位证券分析师在10月13日-15日参加完 《中国药店》主办的“2008中国药店高峰 论坛”后，明显地感受到“钱建农所关心 的问题和所谈论的话题已经明显比其他 药店企业的老总高了一个层次”。我们不 难理解这位证券分析师的观点，事实上， 一些上市企业，从过去的注重产品，营 销，服务等等，开始转向关注市值的管 理，因为，对他们来说，市值的高低已经 成为考核上市高管层的一个非常重要的 指标，管理层必须向股东作出交代，这让 企业的管理思路必须发生变化。 如是，诸多觊觎资本运作的中国医 药零售企业，在等待机遇的同时，还应当 改变他们的头脑，积蓄驾驭资本的力量。 资本魔鬼的一面 钱建农不久前去了一趟英国，正好 赶上雷曼兄弟倒闭的那一天，铺天盖地 的媒体报道都在表达沮丧、失望和无助 的情绪，整个英国都被一种无形的压力 笼罩，钱建农深感资本魔鬼的一面。一家 媒体的独特视角令钱建农印象格外深刻， 他转述道：“一个大学生充满希望地加入 了雷曼兄弟这家伟大的公司，上午报到， 下午就通知他没有工作了⋯⋯”海王星 辰股价严重下滑，虽然不以企业的意志 为转移，但钱建农身处此情此境也难免 心有戚戚焉。 钱建农表示，海王星辰得以成功上 市，有很多方面的原因，其中一个就是得 益于碰上了一个恰当的时机，“如果上市 晚一个月，海王星辰的历史就要改写，因 为在海王星辰上市一个月后，美国就爆 发了次贷危机，如今演变成全球金融风 暴。晚一个月的结果难以想象，或者推迟 上市时间，或者暂且搁浅，就算如期上 市，P/E也不会这么高。” 他认为，全球金融风暴对中国医药 零售的影响是巨大的，当国内药店行业 刚刚获得国际资本的注意力时，原本顺 理成章的大好资本前景被这个不曾意料 到的金融风暴瞬间摧毁，国际投资方对 中国医药零售的信心大打折扣，起码变 得更为谨慎。这也告诉国内医药零售企 业一个基本事实，资本有无坚不催的力 量，但也有不可预测的风险，这是海王星 辰上市一年的样本意义中不可忽视的一 面，“所有准备上市的中国医药零售企业 都必须做好这个心理准备”。 事实上，资本市场的风险不言而喻， 在期待资本到来的过程中，也须谨防机 遇的错失。钱建农如是总结资本的特性： “资本永远是锦上添花而非雪中送炭，你 可以去看资本首先选择的是谁，你已经 是好的他才给你钱，你如果是很差的，急 需钱的，他不会给你钱，这是资本的特 性。为了等待资本的到来，很多企业错失 了原本能够掌握的机会。” 我们听到的大多数都是资本短期创 造巨富的案例，所以资本让很多人感觉 到有非常大的惊喜和崇敬，实际上，不是 所有企业都可以利用资本发展。云南健 之佳董事长蓝波对此有一番形象的比喻， 他说：“中国有很多企业把经营企业比作 养猪，养猪养了一半感觉饲料不够了了， 深 度 海王星辰给行业带来上市样本。 29 中国药店 2008年第11期 就期待着有人送饲料来，一直在等待。可 饲料一个月没来，两个月没来，最后猪慢 慢变瘦，最终饿得没有出手。” “非样本”意义 海王星辰上市之后，带来了一系列 意识形态上和具体操作层面上的影响。 意识形态上的影响表现在继海王星辰之 后的一些领先企业对上市的梦想有了更 充足的底气，纷纷把上市计划提到议事 日程，并积极筹备上市前的一系列准备； 具体操作层面上的影响主要体现在全行业 对OEM的热衷。此两者改变究竟会把行业 带向哪里，目前尚难猜测，在这一点上，海 王星辰上市的样本意义尚需谨慎对待。 事实上，海王星辰的成功上市激发 了行业空前的上市热情，大到少数几家 领先的企业，小到数不胜数的中小型企 业，无不抱有上市的梦想。甚至连一些年 销售只有几千万元的企业，也都敢于对 外宣称在2010年前上市。在未能搞清楚 海王星辰上市的真正内涵之前，他们看 到的是海王星辰在股市上“筹集到3.34 亿美金”的风光，却没有看到企业对资本 应当负有的责任，把企业的长远发展理 解为一锤子买卖，如此，必然忽视企业本 身对价值的创造。 在2007年海王星辰上市时，创造了 90倍的市盈率，2007年海王星辰的利润 率将近8 %，远远领先于行业的平均水 平。从这里，我们不难看到海王星辰上市 为我们所提供的另一个样本意义——企 业本身首先要能够创造较高的价值。 但是，价值究竟体现在哪里？是利 润数字还是其他的东西？国大药房副总 经理曲文浩对此拥有比常人更深入的理 解，他发现，高盛进驻海王星辰的2004 年，海王星辰的年度报表显示它还是一 个亏损企业，所以不能完全说是赢利的 企业才能获得资本的青睐，海王星辰获 得高盛的认可依靠的是它有可持续的成 熟的赢利模式。 北京金象大药房总经理邓劲光一直 关注海王星辰上市前后的变化，对于海 王星辰上市给行业带来的样本意义，他 如是说：“海王星辰的上市给行业指出了 一条资本运作的道路，激发了行业普遍 的上市幻想，但是，海王星辰一系列务实 的做法告诉我们，即便上了市，还是必须 要做好实业，而不是弄上个‘牌子’就能 赚到钱。” 邓劲光很认真地研究过上市之后的 海王星辰的门店，他认为，海王星辰上市 之后，在管理的上发生了很大的提 升，“陈列、空间管理、品类管理等都跟 以前不一样”。而且令他惊讶的是，海王 星辰的门店对店长的要求非常低，普通 店长培训3个月就能做店长，因为，公司 总部已经把很多东西统一管理了，店长 Depth 的权限和责任就变得很小，不像传统意 义上的店长那么累。“其实，海王星辰如 此高速的扩张，恰恰需要这样的人才储 备速度。” 邓劲光说，复制海王星辰的融资之 路可能简单，但复制海王星辰的管理思 想却很难。换言之，中国医药零售企业可 以复制海王星辰的上市样本，却难以复 制它的管理样本。 事实上，我们可以看到辽宁成大、上 海医药、吉林永新等含有医药零售子业 务的上市医药集团，其医药零售板块的 经营比海王星辰还有一定差距，其中的 区别显然不在于资本，而在于管理思想。 就如自营品牌一样，海王星辰带动 了行业“自营品牌风潮”，哪怕只有一个 品种贴牌，哪怕销售根本不值一提，也决 不放弃。 从海王星辰的第二季度财报分析， 其毛利率高达48.3%，同比增长5.7%，比 第一季度的毛利率也提高了0.5个百分 点，这一方面得益于产品结构的改变，另 一方面与自有品牌产品的进一步推动密 切相关。据海王星辰二季报披露，截至6 月30日，海王星辰共计在1345种商品上 使用自有品牌，2008年第二季度，自有 品牌商品的销售收入占总收入的23.0％， 贡献毛利达到35.2％。贴牌生产带来的 毛利率提升是显而易见的。 但是，钱建农很坦然地告诉记者，海 王星辰的确拥有24%左右的自营品种， 但是，这不等于每个企业都要这么做。 “追随者喜欢模仿龙头企业，这可以理 解，但是，哪些东西能学，哪些不能学， 哪些东西学得到，哪些东西学不到，都需 要进一步斟酌。” 如此看来，海王星辰上市所提供的 样本意义中，不能忽视的还有它“非样 本”的那一面。■