三一重工资本结构影响因素实证分析

西南财经大学天府学院2013届本科毕业论文（）论文目：三一重工资本结构影响因素实证分析学生姓名：所在学院：西南财经大学天府学院专业：学号：指导教师：2013年3月西南财经大学天府学院三一重工资本结构影响因素实证分析西南财经大学天府学院本科毕业论文（设计）原创性及知识产权声明本人郑重声明：所呈交的毕业论文（设计）是本人在导师的指导下取得的成果。对本论文（设计）的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。因本毕业论文（设计）引起的法律结果完全由本人承担。本毕业论文（设计）成果归西南财经大学天府学院所有。特此声明。毕业论文（设计）作者签名：作者专业：作者学号：________年____月____日西南财经大学天府学院本科学生毕业论文（设计）开题报告表论文（设计）名称三一重工资本结构影响因素实证分析论文（设计）来源自拟题目论文（设计）类型B—应用研究导师学生姓名学号专业一、选题背景和意义：资本结构管理是公司财务管理的核心，同时也是广大投资者对于上市公司的热点问题。资本结构差异会导致公司资金成本、财务风险，以及市场价值。所以合理的资本结构才能使公司价值最大化。目前大多数公司的资本结构问题主要包括了内部融资不足、负债结构不合理等问题。进入2012年三一重工大动作频出，可以说吸引了大量投资人的关注。本文通过运用回归分析对三一重工企业资本结构的影响因素进行实证分析，并提出优化三一重工资本结构的对策建议，以应对国际工程机械行业的激烈竞争，并对优化我国工程企业资本结构提供参考意义。二、选题的思路和预期成果：本论文主要包含四部分的内容，第一部分是前言部分；第二部分，分析我国三一重工资本结构现状，阐述资本结构相关理论；第三部分，运用回归分析对三一重工2007-2011年三一财务数据和行业相关数据等进行相关分析和回归分析，得出影响资本结构的显性因素；第四部分在实证结果的基础上，提出优化三一重工资本结构的对策建议；第五部分是本文的结论。三、任务完成的阶段内容及时间安排（写作进度）：2012.10.2-2011.10.31：查找、阅读相关文献资料2012.11.03-2011.11.18：完成开题报告2012.11.20-2011.12.18：继续阅读相关文献资料，完成文献综述的写作2012.12.20-2013.01.24：根据阅读资料，完成毕业论文粗纲2013.01.25-2013.03.21：与导师沟通，修改初稿，完成论文终稿参考文献：[1]张卫华.《企业财务报表分析》,冶金财会,2008年第09期.[2]单喆敏.《上市公司财务报表分析》,作者：,出版社：复旦大学出版社.[3]丁成.上市公司资本结构的决定因素与优化分析[R].[4]岳中刚.资本结构决定因素的实证研究综述[J].审计与经济研究,2006（1）：92-95.[7]陈维云,张宗益等.对资本结构财务影响因素的实证研究[J].财经理论与实践,2002（1）：76-79.[5]宋媛媛,黄庆阳，邹清选等.我国上市公司的资本结构优化[J].企业管理，2006（12）：175-176.[6]陆正飞,辛宇.《上市公司资本结构主要影响因素之实证研究》.会计研究1998(8)：109[7]王占环.《企业资本结构选择》.中国乡镇企业会计.2009,(8)[8]卢茂,秦丽娜.《资本结构理论及资本结构优化探讨》.技术与市场.2010,17(10)指导教师签名：日期：论文（设计）类型：A—理论研究；B—应用研究；C—软件设计等；摘要社会主义市场经济条件下，资本结构问题是所有上市公司财务管理的核心问题，也是目前备受关注的热点问题。不同的资本结构导致不同的资金成本、财务风险，进而影响公司的市场价值公司的业绩。因此，公司必须调整负债和所有者权益的比例形成合理的资本结构才能使公司价值最大化。本文选取工程机械行业中的三一重工集团作为研究对象，通过分析我国工程机械行业资本结构现状，在回顾国内外有关资本结构分析方法的基础上，对三一重工的资本结构进行实证分析，并提出优化三一重工资本结构的相关对策建议。这对改善三一重工资本结构现状、优化其资本结构具有一定的理论指导和现实意义，并对我国工程机械行业其他企业资本结构的优化具有一定的借鉴和参考作用。【关键词】三一重工资本结构市场价值ABSTRACTThesocialistmarketeconomyundertheconditionsofthecapitalstructureisthecoreissueofthefinancialmanagementofalllistedcompanies,iscurrentlythehotissuesofconcern.Differentcapitalstructuresleadtodifferentcostofcapital,financialrisk,therebyaffectingthecompany'smarketvalueofthecompany'sperformance.Therefore,thecompanymustadjusttheproportionofliabilitiesandowners'equityofareasonablecapitalstructureinordertomaximizethevalueofthecompany.Paperselectedconstructionmachineryindustry,SanyGroupastheobjectofstudy,throughtheanalysisofthecapitalstructureofthestatusquoofChina'sconstructionmachineryindustry,onthebasisofareviewofdomesticandforeigncapitalstructureanalysismethod,ofSanycapitalstructureempiricalanalysisandproposedtooptimizetheofSanycapitalstructurerelatedsuggestions.ThisistoimprovethetheSanycapitalstructureofthestatusquo,tooptimizeitscapitalstructurehassometheoreticalguidanceandpracticalsignificance,hassomereferenceandreferencetotheroleoftheoptimizationofthecapitalstructure,andotherenterprisesofChina'sconstructionmachineryindustry.Keywords:Sany；capitalstructure；vendibilityTOC\o"1-3"\h\z\uHYPERLINK\l"_Toc351145540"一、前言PAGEREF_Toc351145540\h1HYPERLINK\l"_Toc351145541"（一）、选题背景及问题的提出PAGEREF_Toc351145541\h1HYPERLINK\l"_Toc351145542"（二）、研究目的和意义PAGEREF_Toc351145542\h1HYPERLINK\l"_Toc351145543"（三）、研究思路和研究方法PAGEREF_Toc351145543\h1HYPERLINK\l"_Toc351145544"二、资本结构相关理论概述PAGEREF_Toc351145544\h1HYPERLINK\l"_Toc351145545"（一）、资本结构理论PAGEREF_Toc351145545\h1HYPERLINK\l"_Toc351145546"1经典资本结构理论PAGEREF_Toc351145546\h2HYPERLINK\l"_Toc351145547"2现代资本结构理论PAGEREF_Toc351145547\h2HYPERLINK\l"_Toc351145548"3、国内的研究情况PAGEREF_Toc351145548\h2HYPERLINK\l"_Toc351145549"（二）、资本结构影响因素的理论分析PAGEREF_Toc351145549\h4HYPERLINK\l"_Toc351145550"1、公司内部因素PAGEREF_Toc351145550\h4HYPERLINK\l"_Toc351145551"2、外部因素PAGEREF_Toc351145551\h6HYPERLINK\l"_Toc351145552"三、三一重工资本结构实证分析PAGEREF_Toc351145552\h7HYPERLINK\l"_Toc351145553"（一）、三一集团介绍PAGEREF_Toc351145553\h7HYPERLINK\l"_Toc351145554"（二）、三一重工股份有限集团的概述PAGEREF_Toc351145554\h7HYPERLINK\l"_Toc351145555"1、盈利能力PAGEREF_Toc351145555\h7HYPERLINK\l"_Toc351145556"2、运营能力PAGEREF_Toc351145556\h9HYPERLINK\l"_Toc351145557"3、偿债能力PAGEREF_Toc351145557\h10HYPERLINK\l"_Toc351145558"4、成长能力PAGEREF_Toc351145558\h11HYPERLINK\l"_Toc351145559"5、资本结构PAGEREF_Toc351145559\h11HYPERLINK\l"_Toc351145560"（三）、实证分析PAGEREF_Toc351145560\h13HYPERLINK\l"_Toc351145561"1、样本数据PAGEREF_Toc351145561\h13HYPERLINK\l"_Toc351145562"2、变量设置PAGEREF_Toc351145562\h14HYPERLINK\l"_Toc351145563"3、相关性和一元多次适用性检验PAGEREF_Toc351145563\h15HYPERLINK\l"_Toc351145564"4、实证结果PAGEREF_Toc351145564\h18HYPERLINK\l"_Toc351145565"四、优化三一重工资本结构的建议PAGEREF_Toc351145565\h19HYPERLINK\l"_Toc351145566"（一）、适度调整流动负债比率PAGEREF_Toc351145566\h19HYPERLINK\l"_Toc351145567"（二）、充分利用财务杠杆PAGEREF_Toc351145567\h20HYPERLINK\l"_Toc351145568"（三）、稳固公司成长性PAGEREF_Toc351145568\h21HYPERLINK\l"_Toc351145569"五、结论PAGEREF_Toc351145569\h21HYPERLINK\l"_Toc351145570"文献综述PAGEREF_Toc351145570\h22HYPERLINK\l"_Toc351145571"参考文献PAGEREF_Toc351145571\h30HYPERLINK\l"_Toc351145572"致谢PAGEREF_Toc351145572\h32一、前言（一）、选题背景及问题的提出资本结构管理是公司财务管理的核心，同时也是广大投资者对于上市公司的热点问题。资本结构差异会导致公司资金成本、财务风险，以及市场价值。所以合理的资本结构才能使公司价值最大化。目前大多数公司的资本结构问题主要包括了内部融资不足、负债结构不合理等问题。进入2012年三一重工大动作频出，可以说吸引了大量投资人的关注。三一总部北迁北京，深陷“裁员风波”告别旧时的人海战术等等，可以说三一集团给外人展现的是一幅看不懂的布局，实则是企业为了自身的发展做出的一些列措施。因此本文选择资本结构的影响因素实证分析或许可以让大家了解这里面背后的一些原因。（二）、研究目的和意义本文通过运用回归分析对三一重工企业资本结构的影响因素进行实证分析，并提出优化三一重工资本结构的对策建议，以应对国际工程机械行业的激烈竞争，并对优化我国工程企业资本结构提供参考意义第PAGE32页共32页西南财经大学天府学院TCL海外并购阿尔卡特的财务绩效分析第PAGE1页共25页（三）、研究思路和研究方法文章的重点不是资本结构理论的研究和发展，而是根据三一重工集团自身的财务状况进行现有理论的探讨和分析。结合三一集团和整个机械制造业的行业特点进行内外分析。包括行业的资本结构特点，融资偏好，经营状况等进行基础分析。利用财务数据进行回归分析，分析产生影响的因素及其影响的方向，得出结论。本文主要运用的统计学，财务管理学和上市公司财务报表分析学等相关课程的知识进行分析。主要的分析方法有两个：（1）实证研究和理论研究的结合。利用公司财务数据得出实证结果再回归已有理论，分析三一集团资本结构的影响因素理论依据。（2）统计学回归分析的实际应用。利用多元线性回归分析三一集团资本结构和影响因素之间的关系。二、资本结构相关理论概述（一）、资本结构理论资本结构理论发展至今，主要经历三个阶段。即使到了今天，广大的学者也还没有停止对于资本结构的探索，本文总结了前人的一些主要结构理论，并且简单的介绍几种相对主要的结构理论1、经典资本结构理论（1）、MM定理1958年，，经典资本结构理论的成立，理论认为，在一个完善的市场条件下，企业的价值不会受到资本结构。即被称MM定理。2、现代资本结构理论（1）、代理成本理论1976年，代理成本理论形成。主要探寻的是代理成本和资本结构之间的关系。代理问题的根本原因就是“所有权”“控制权”的分离。（2）、优序融资理论1984年，梅耶斯和梅吉拉夫发表的论文中，明确提出了优序融资理论。融资成本的高低会给企业带来不同的影响。考虑到成本的节约，外部融资显然会大大增加融资的成本。因此公司的融资首选就会变成内部融资。如果非要选择外部融资，则会考虑债务融资而不是股份融资。3、国内的研究情况中国作为新兴资本市场，金融环境可以说有很多地方是不够完善的，并且资本市场还正在不断的发展扩大中。因此所面临的的问题也很很多，所以对于西方发展相对成熟的资本结构理论在中国的实际运用中就不能照搬照用，需要结合中国的实际情况来分析。国内的研究主要以西方的资本结构理论为基础，结合实际情况。但是不能否认中国人的成效还不够明显。因为起步时间还是比较短，上世纪90年代中期国内起步才开始，到现在都还没有形成一个有效的成熟的资本结构理论。冯根福等人的研究是以上市公司近三年的财务数据为基础进行处理，用主成分回归方法研究了资本结构影响因素。得出以下结论：国内的资本市场上“圈钱效应"十分明显，即控股股东对资本结构有十分重要的影响力。对于我的启示则是：在掌握了“圈钱效应"的因素之后，实证结果是支持有序融资理论的。中国上市公司融资行为的选择主要考虑的是资产负债率。这是李义超在2001年发表的观点。判别最优资本结构是净资产收益率。盈利能力是影响负债水平重要原因，盈利能力的下降会是导致负债水平上升的一个重要影响因素。同时也会影响资本结构的优化并且难以进行。学者景晓娜的研究证实了行业之间的资本结构水平存在显著差异。中小公司的资产负债率正相关的因素是：总资产收益率、资产规模等；企业成长性则是负相关性。高弘学者研究结果表明在中国：股票融资成本高于债务融资成本；现金流失对资本结构的调整影响是显著的，印证了融资有序理论；并且权衡理论与优序融资理论可以相辅相成。相对于以往的理论研究，很少有针对一个公司资本结构进行研究，由于企业领导对于公司的资本结构具有很重的指导性，因此本文试图通过由下至上的方式反过来说明资本结构到底该由什么来影响，是客观还是领导层的决策。（二）、资本结构影响因素的理论分析1、公司内部因素（1）、盈利能力盈利能力是指企业获取利润的能力，利润率越高，盈利能力就越强。对于经营者来说通过对于盈利能力的分析就可以发现经营环节的问题。根据融资优序理论观点，因为三者之间的融资成本是不一样的的。就盈利能力来说，越强的盈利能力就可以首先选择内部融资，因此当公司的盈利能力出现问题甚至是很低的时候，其融资的困难就会提高，这也会导致融资成本的增加，因此也会直接的对企业的资本结构产生的影响。（2）、成长性企业成长性是指在一定时期以内企业的经营能力的一个发展状况。主要由成长性指标来分析企业的成长性。包括总资产增长率，固定资产增长率等。创业初期，这类企业往往都是缺少资金的支持，并且公司的财务杠杆水平很低。而在公司的发展过程中，随着公司的不断壮大，资金的不断积累，公司的财务结构也会相应的发生变化。可能是正相关，也可能是负相关，最后还是需要检验才可以得出最后的结论。（3）、公司规模规模经营可以带来比分散经营更高的经济效益。公司的规模经营越大，就能更好的降低产品的经营陈本，增强在市场上的竞争力，并且可以更好的进行融资，从而降低公司的融资成本。其次规模化的经营可以有效的降低公司企业的经营风险，能够比一般的小型公司更好的抵抗经济危机和破产隐患。最后规模公司的信息获取和流通都更具有优势，既有成本上的优势，又有其正确性和速度上的优势。（4）、税负状况债务融资方式具有税收抵减的作用，因此公司的负债越高，债务融资的抵减作用就越明显。但是在实际情况中，为了地方经济的发展和鼓励某些行业的发展，实际上很多政策都有减税和免税的优惠，所以在股权融资中的税收成本都会降低，并且和债务融资所起的降低成本的作用可以说很类似，因此需要具体分析融资方式的确定，而不是从理论角度判定何种方式更好。（5)、现金流经营现金流是考虑公司在实际经营中现金的比例。应收账款的存在使得企业在经营中现金的比例是不确定的。再高的利润率下没有现金的支持而是以应收账款出现。不管什么公司它的财务都会出现危机，为了必要的现金流作为运转，公司不得不进行外部融资，而融资又会对资本结构产生影响。如果公司的现金流足够多，反过来根据代理理论，又会给公司的一、经营者提供“挥霍”的机会，所以控制现金流的大小又需要借助融资来降低代理成本，所以合适的负债比率也需要通过现金流来调整。2、外部因素（1)、资本市场状况中国作为新兴资本市场，金融环境可以说有很多地方是不够完善的，并且资本市场还正在不断的发展扩大中。因此所面临的的问题也很很多，所以对于西方相对成熟的资本市场，中国的资本市场还有很多路要走。比如说层次单一，市场短缺。所以总的来说，中国目前国内的资本市场还是不够发达的，还需继续发展。（2)、公司治理的约束公司治理影响着如何带领、管理及控制公司。这就很像代理权之争，代理理论中拥有两种不同的融资偏好。两种不同的融资偏好的合力最终会导致企业的资本结构发生。一旦一方失衡就会严重影响其资本结构，从而导致危机。而公司治理的约束恰恰就是为了稳定两者之间的平衡。所以公司治理约束也是影响的重要方面。（3）、和政策制度和政策的导向对于企业融资具有十分重要的影响。中国是新兴的资本市场代表，其资本市场的不完善也是很明显的。政策上细微了变化对于广大企业来说，都会产生长远影响。所以说加入制度和政策的影响对于分析资本结构变化更能起到客观的作用。三、三一重工资本结构实证分析（一）、三一集团介绍三一重工股份有限公司是中国工程机械行业首家进入世界500强的企业。三一集团主业是以“工程”为主题的机械装备制造业，目前已全面进入工程机械制造领域。主导产品为混凝土机械、筑路机械、挖掘机械等并且三一重工在制造销售重工机械的同时，还带有配件销售和相关服务的工作。（二）、三一重工股份有限集团的概述1、盈利能力现将三一重工近年的净利润、净资产收益率、每股收益、总资产收益率制作一个时间序列图（见图1）并且附上指标序列表（见表1）LINKExcel.Sheet.8"C:\\Users\\Administrator\\Desktop\\新建MicrosoftExcel工作表.xls""Sheet1!R10C1:R15C6"\a\f5\h\*MERGEFORMAT表1三一重工盈利能力序列表报告期2007年2008年2009年2010年2011年每股收益1.620.831.321.111.14净利润20.84%10.73%14.37%18.15%18.43%净资产收益率33.95%21.11%26.07%49.47%44.00%总资产收益率14.00%9.00%12.00%18.00%17.00%从表1我们可以看出：每股收益变动幅度较大。从总体上观察，07年到11年，三一重工的“每股收益”的变动情况只出现了一个低点，低点在08年，变动幅度达48.7%。除08年外，近几年的每股收益都保持在较稳定的水平上。净利润总体上呈恢复的趋势。在08年有一个大的降低以外，近几年的净利润指标都在逐渐的恢复上升当中。净资产收益率在08年和10年分别达到了低点和高点。08年的低点是由于金融危机的冲击。而在10年净资产收益率有了较大的增长，是由于近年来，大型工程的进行，对于设备类的需求达到了一个小高潮，因此在10年三一有了一个较大的增长。总资产收益率也是在一个较平稳的水平，除了金融危机对于2008年的数据低迷的影响下，其余几年的收益率都在比较高的水平。都在15%以上。2、运营能力现在观察三一重工2007年至2011年相关财务数据表2资产营运效率　2007年2008年2009年2010年2011年总资产周转率1.071.091.111.441.23流动资产周转率1.441.491.592.181.87应收账款周转率6.495.324.747.095.96存货周转率3.123.63.754.974.67固定资产周转率6.176.756.147.466.09表2是三一重工2007年以来的主要营运能力指标趋势表。从表中的数据可以看出，各项能力指标在2010年其数据都达到了一个顶峰值。根据三一重工每年披露的年报来看，企业的经营规模是在逐年提高扩大的。五年中公司的存货周转率波动较小，并且处于一个提高的过程中。但是不能否认的是比率都偏低，说明存货周转的水平有待提高。应收帐款周转率高；说明提高了资产流动性。但是三一重工近五年来公司的应收账款周转率出现了波动，而且是上下波动。当然这里面离不开2008年金融危机的影响，应收账款周转率总的来说还是处于一个较好的水平，说明三一重工的应收账款管理还是不错的，起到了一定的积极作用。资产周转率的高低，代表了资产使用效率高低，三一重工近五年中总资产周转率不断上升，从2007年的1.07上升至2011年的1.23，2010年一度达到了1.44。说明公司资产利用效率在逐年提高，且提高的速度较快。3、偿债能力现在观察三一重工2007年至2011年相关财务数据表3偿债能力　2007年2008年2009年2010年2011年流动比率2.062.21.941.171.46速动比率1.491.541.410.841.11资产负债率55.00%55.72%47.69%61.97%60.00%产权比率130.00%133.00%91.00%171.00%155.00%资产负债率不是一个定值，不是越高越好，也不是越低越好。适度的负债率可以给企业带来更高的价值。三一重工2007年至2011年间的资产负债率在0.55上下，比率偏差较小。所以对应的是公司应加强举债，利用杠杆原理，扩大企业的规模为企业带来更高利润。产权比率表明了债权人的资本与所有者的资本的相对关系。很明显，该比率越小，说明总资产中股东权益占的比重越大，偿债能力越强。2009年产权比率是2007年以来的最低值，由此可以看出在09年前，三一重工都是在不断调整债权人的比重，并且在09年得到了一个较好的结果。也因此从09年有计划的再次利用杠杆原理，加强举债，扩大规模以便更好的发展。4、成长能力现在观察三一重工2007年至2011年相关财务数据表4成长能力分析　2007年2008年2009年2010年2011年主营业务增长率100.00%50.00%20.00%106.00%50.00%应收款项增长率152.00%37.00%23.00%70.00%81.00%净利润增长率188.00%-23.00%59.00%186.00%54.00%固定资产投资扩张率25.00%47.00%22.00%108.00%71.00%总资产扩张率89.00%25.00%13.00%98.00%64.00%每股收益增长率39.00%-49.00%59.00%-16.00%3.00%净资产增长率(%)79.00%23.00%29.00%51.00%73.00%成长能力的变化体现了公司的发展速度。增长率的大小实际上可以得出每一年在以往的基础所取得的进步。也正因如此才能看出公司的成长能力是否足够强大。主要的成长能力指标在2007年的基础上都出现了较大的降低。根据2008年的实际情况来分析，金融危机对于三一重工的全速发展还是起到了较大的影响作用。因此2008年是处于一个低谷时期，低谷时期一过各项指标在2010年的又处于了一个快速恢复的阶段。因此2010年可以说又是一个高峰。5、资本结构资本结构的合理直接影响公司的经营和发展。了解了资本结构状况，才能对资本结构的影响和优化作出判断。表5就是对于三一重工的资本结构状况的一个大体描述。表5资本结构　2007年2008年2009年2010年2011年债务资本构成%54.85%55.72%47.69%61.97%59.55%权益资本构成%45.15%44.28%52.31%38.03%40.45%流动负债占负债%66.30%58.78%73.05%90.26%75.71%流通股占总股本%36.03%44.54%100.00%92.59%92.59%债务情况从图2我们可以看出，三一重工的资产负债率从2007年的54.85%下降到2009年的47.69%，随后有小幅上升。从2007年以来资产负债率一直较为平稳，基本上维持在55%左右浮动。总体来说，三一重工的负债水平还是不够高的，对于债务融资的的优势没有运用出来，没有有效的利用财务杠杆，从而增加企业价值。负债结构从图3中我们可以看出，2007-2011年期间，三一重工主要一直以流动负债为主，长期负债所占比率极低。股本结构从图4我们看出，三一重工2007年开始加大了流通股的数量，并且以流通股为主，且股权较为分散。流通股本占总股本的比例一直在提高，在2009年达到100%。2010年以来，稍有回落。（三）、实证分析1、样本数据本文选取了三一重工股份有限公司2007年至2011年一共五年的财务数据，考虑到市场经济的不确定性，对所有数据指标进行了一定的筛选，包括负债指标，盈利指标等。具体指标会在实证中体现，这里就不在具体说明。2、变量设置（1）、被解释变量对于资本结构的描述，本文选择了三个指标：第一总负债率(YI)，即总负责/总资产；第二流动负债率(Y2)，即流动负债/总资产；最后是长期负债率(Y3)，即长期负债/总资产。（2）、解释变量与假设参考以往的文献理论和资本结构的实证研究文献，以及我们根据三一重工的实际情况和社会环境综合考虑，我们选取了接下来的几个特征因素：一般情况下盈利能力越强，公司的资产负债率越低。盈利能力高，就可以首先就可以选择内部融资，从而降低融资成本。不能选择最优的融资方式反之就会增加融资的成本，因此也会直接的对企业的资本结构产生的影响。因此N表示盈利能力X1=净利润/主营业务收入成长性。成长性高的企业往往在初期是缺少大量的资金，因此在融资能力不够的情况下，企业往往会通过发行短期债务来实现筹资。用X2来表示企业成长性。X2=(当年资产总额一上年资产总额）/上年资产总额公司规模。公司规模越大，其相对应的财务杠杆也越明显。因此债务水平与公司规模之间必然是呈正相关关系。本文用企业总资产的自然对数X3，来表示企业规模。X3=ln(总资产)(4)税负状况债务融资具有税收抵减的作用，负债的高低，可以转化成税收的抵减额大小。本文用X4代表税负水平X4=税费/主营业务收入（5）现金流是公司在实际经营中现金量的大小。应收账款在实际经营中数值存在不确定。没有足够的现金流的支持任何公司经营过程中都会出现危机，为了必要的现金流作为运转，公司必须进行外部融资。所以公司的现金流的大小与企业的负债具有相关性。本文用X5代表现金流X5=经营现金净流量/平均资产总额3、相关性和一元多次适用性检验（1）、相关性说明表6相关数据表　资产负债率净利润率成长性税负现金流规模2007.12.3155.00%20.84%77.10%1.94%5.64%2313.73%2008.06.3058.00%13.27%76.83%1.05%0.33%2337.16%2008.12.3155.72%10.73%24.94%0.48%4.57%2336.00%2009.06.3055.00%12.80%73.90%1.54%0.99%2345.11%2009.12.3147.69%14.37%13.39%1.57%15.64%2348.56%2010.06.3066.00%18.61%88.36%2.73%8.72%2408.02%2010.12.3161.97%18.15%97.90%2.29%21.56%2416.82%2011.06.3064.00%20.90%73.01%3.30%0.50%2463.13%2011.12.3160.00%18.43%63.71%2.80%4.44%2466.11%表7相关系数分析　资产负债率净利润率成长性税负现金流规模资产负债率1　　　　　净利润率0.5228777771　　　　成长性0.7352046860.547598011　　　税负0.6411763920.870153230.5066570921　　现金流-0.103959710.12675022-0.016290850.077975641　规模0.6838275770.55246820.3209573470.834487570.07256691根据表6和表7直观的表述可以很直观的得出，这几者之间的相关系数。由此可以进一步得出被解释量与解释量的对应不是唯一。被解释量的变化是由多个影响因素共同作用影响的（2）、资本结构解释模型本文采用多元回归分析法进行实证分析，以这些指标分析资本结构的影响因素。回归方程如下：TOC\o"1-5"\h\zYl=bO+blXl+b2X2+b3X3+b4X4+b5X5(1)Y2=bO+blXl+b2X2+b3X3+b4X4+b5X5(2)Y3=bO+blXl+b2X2+b3X3+b4X4+b5X5(3)其中：Y1为总负债率；Y2流动负债率；Y3为长期负债率；b为常数项；4、实证结果本文采用Excel对上述模型进行了初步回归分析,结果如下：盈利能力与债务水平呈负相关性。回归结果从正面应对了融资理论。盈利能力越强时，代表的获利水平越高，从而保证了资金的有效盈余，因此就能够减少债券的发行。反过来，当盈利能力出现问题或者降低是，企业的资金获取就会存在问题，为了应对公司的经营需要，没有其他的补充方式只能选择债券融资，从而又使公司的负债率上升。成长性对于负债水平体现的是正相关性。解释与盈利能力与债务水平的关系具有相似。正相关性的结果是因为成长性企业发展初期属于急速的扩张阶段，因此资金需求较大。所以在发展扩张的初期，公司会大量的发行债券等负债融资手段，所以成长性企业在这一阶段就会有较高的负债率。而在发展到一定阶段的时候，由于企业自身实力的不断增强。公司本身的资金量就和以往不在一个水平，因此在这一阶段又会放缓融资，减小负债水平。公司规模对于负债水平是负相关性的。当公司的规模在逐渐扩大的时候，其本身的资金水平就在不断提高，也许对应的比例不一定相等。为了减少融资带来的债务成本，公司会选择利用自身的资金，或者自我筹资，而不是大量的对外举债。其次大规模的大型公司在贷款方面比中小型企业具有得天独厚的优势，这在我国是特别的明显，这也反映衬了小企业的贷款要求较高，从而产生对于负债水平的影响。现金流和负债水平同用呈现负相关性。现金流的大小决定了公司在实际经营中拥有的货币资金量。现金流越大是，代表了公司经营中资金越丰裕，因此在实际经营中就能减少负债的水平，反过来就会不断负债融资保证实际经营中所需要的必要现金量。四、优化三一重工资本结构的建议（一）、适度调整流动负债比率从三一重工近五年的负债结构比率表中我们可以清楚的得出，流动负债比率一直是比较高的，甚至在2010年的时候超过了90%。这一结果表明在实际的经营中危机是一直存在的。一般情况下，公司的流动负债比例应该维持在50%左右。即使经营出现偏差，这一比例也不应出现太大的偏差。而在本文的分析中，三一重工近年来的流动负债比重持续偏高，以至于开始影响公司的日常经营资金，特别在2011年经营过程中，现金流大幅减少，降幅超过100%。这对于公司的资金周转产生了较大影响，过度采用流动负债，也将影响公司的实际投资活动。因为流动负债的时间较短，这就要求短期偿债能力必须高。因此常备的现金量是必须的，也因此企业为了保证现金量就不可能投资很多长期的投资项目，并且对于企业的长期发展埋下了隐患。一旦金融市场出现大的危机，利率变化或着收入出现问题，企业周转资金必然不够维持现状。财务困境一旦出现而且得不到解决，便会引发一系列问题甚至是破产清算的危机。（二）、充分利用财务杠杆三一重工集团是目前国内最大的工程机械制造商，在世界范围内都是数一数二的，并且在2012年收购了世界混凝土巨头德国普茨迈斯特股份有限公司。可以说新的混凝土泵车全球制造业巨头即将诞生。因此在国内的证券市场，三一受到的关注可以一时无二，凭借三一重工本身具有的专业管理经验和雄厚的实力基础，三一可以说是获得了顶尖的产品标签。这也能促进公司的盈利水平的提升。近年来三一重工的负债比率一直在55%上下，可以说负债率还是处于一个较低的位置。充分运用财务杠杆原理来快速发展的能力，适度的提高负债水平用来降低资本成本是公司继续快速发展的有效途径之一，对于未来三一重工拥有广阔的空间。（三）、稳固公司成长性三一重工近五年来变化较大的就有其成长性，成长性与负债水平是具有正相关性，成长性的不稳定间接的影响了公司负债水平。所以需要从自身角度出发，不断稳固和提高企业的成长性。不断的提高生产水平，扩大生产规模。企业的规模可以不断提升，这可以有效的降低运营成本，提高盈利能力。五、结论成长性与债务水平呈正相关性。盈利能力、公司规模和现金流呈负相关关系。长期负债率与这几者的相关性不显著。由此总结得出：企业的资本结构与盈利能力等指标具有密切相关的联系。如果从改善公司资本结构的角度出发，可以联想到这几者的影响，从而快速有效的得到解决的办法。由于本文只是依照了三一重工近几年的数据进行简单的分析。特别是在解释变量因素的选择和处理时，没有因素之间的因子分析，所以不能够保证因素之间的独立性，这也是本文最大的一个局限性。由于作者的水平有限，对于专业软件使用上的不足，所以只选取了较为简单的多元回归分析，实证证据不够多和强，这是本文的又一局限性。文献综述摘要：社会主义市场经济条件下，资本结构问题是所有上市公司财务管理的核心问题，也是目前备受关注的热点问题。不同的资本结构导致不同的资金成本、财务风险，进而影响公司的市场价值公司的业绩。因此公司必须调整负债和所有者权益的比例形成合理的资本结构才能使公司价值最大化。关键词：资本结构财务管理财务风险价值前言资本结构管理是公司财务管理的核心，同时也是广大投资者对于上市公司的热点问题。资本结构差异会导致公司资金成本、财务风险，以及市场价值。所以合理的资本结构才能使公司价值最大化。目前大多数公司的资本结构问题主要包括了内部融资不足、负债结构不合理等问题。进入2012年三一重工大动作频出，可以说吸引了大量投资人的关注。本文通过运用回归分析对三一重工企业资本结构的影响因素进行实证分析，并提出优化三一重工资本结构的对策建议，以应对国际工程机械行业的激烈竞争，并对优化我国工程企业资本结构提供参考意义。二、企业资本结构的内涵资本结构是指企业筹集长期资金的各项来源，组合及其相互间的构成和比例关系，资本结构的选择影响企业的筹资成本，治理结构集公司价值。阐述了企业负债，企业价值和资金成本之间的关系。三、国内外研究现状分析纵观资本结构理论的发展史，主要划分为三个阶段，即早期资本结构理论、经典资本结构理论和现代资本结构理论。人们始终没有停止过对资本结构的探索，本文总结已有的理论。归纳了一下对于企业资本结构的几种重要理论概括3．1早期的资本结构理论上世纪五十年代之前，在资本结构方面的研究以格雷汉姆(Graham)、威廉姆斯(Wi[tiams)、杜兰特(Durand)为代表，主要从企业收益的角度来探讨资本结构问题，也称为早期资本结构理论。1952年，美国的大卫·杜兰特(David．Durand)在论文《企业债务和股东权益成本：趋势和计量问题》中，将当时资本结构研究总结为以下三种主要理论：净收益理论(NI)、净经营收益理论(NOI)和传统折衷理论。3．2经典资本结构理论3．2．1MM定理1958年，莫迪格利安尼(EModigtiani)和米勒(M．H．Mitter)发表了论文《资本成本、公司财务和投资理论》，标志着经典资本结构理论的建立。该理论认为，在完善的市场条件(资本市场无成本，个人所得税中性，市场完全竞争，借贷平等，期望值相同，无信息成本，无财务危机成本，无代理人费用等)下，企业的价值将不受资本结构的影响。由于在模型的假设条件中没有加入公司所得税，后人称之为无税收的MM定理。3．3现代资本结构理论经典的资本结构理论基本上都是在对MM定理进行假设条件的放松，其关注点集中在破产成本和税收利益两方面，只是从公司内部因素来探讨资本结构的优化。然而伴随着后权衡理论的逐渐淡出，70年代以后的研究开始注重从“信号"、“激励"等外部因素探讨企业的最优杠杆率，视角由权衡转向结构和制度设计。3．3．1代理成本理论1976年，詹森(Jensen)和麦克林(Meckting)在发表的论文《公司理论：管理行为、代理成本和所有权结构》中，将代理成本理论引入财务学。对股东与经营者(经理)之间，股东与债权人之间的利益冲突进行了分析，探寻代理成本和资本结构之间的关系。“所有权"和“控制权”的分离是产生代理问题的根本原因。3．3．2优序融资理论1984年，梅耶斯(Myers)和梅吉拉夫(Majtuf)在论文《企业有投资者没有的信息时的公司财务和投资决策》中，提出了优序融资理论。考虑交易成本的存在，认为权益融资会传递给投资者关于企业的负面信号，而且外部融资需要支付更高的成本，因而企业会偏好内部融资，如果需要外部融资，则偏好债务融资。3．3．3基于公司控制权的资本结构理论二十世纪八十年代后期，随着接管活动的同益增多，理论界开始研究公司控制权对资本结构的影响。因为普通股具有投票权而债权人没有投票权，经理能使企业的资本结构发生改变而影响投票权的分布，所以控制权对资本结构存在着影响。哈里斯和拉维夫模型，通过对“投票权的经营者控制、公司的负债-权益比以及兼并市场三者之间的关系，特别是在任经营者通过改变自己所持股票比例来操纵兼并企图的方法以及成功可能性的能力”的考察证明：最优的所有权份额是掌握控制权带来的任何个人收益同自由股份的资本价值损失相权衡的结果；由于经营者的股份是由公司的资本结构间接决定的，于是这种权衡也就进而成为一种公司资本结构选择理论。斯图斯模型，主要研究股东是如何通过改变经理持股比例来影响接管活动的。最优所有权的选择是通过股东最大化公司价值而非经营者最大化其个人利益来进行。伊斯瑞尔模型，该模型认为，通过对有投票权的权益和无投票权的债务之间在现金流量分布的影响，资本结构可以左右收购的结果。阿根亚和博尔腾模型，又称破产机制模型。他们对债务契约中破产机制的特征进行了研究，把资本结构选择的本质看作是控制权在不同证券持有者之间进行分配的选择，最优的负债比率是在该负债水平上导致其公司破产时，将控制权从股东转移给债权人。3．3．4基于产业组织的资本结构理论基于产业组织的资本结构理论与之前把财务策略与企业面临的产品竞争环境分离开来的研究不同，主要研究两类关系：一种是企业资本结构与其产品市场竞争战略之间的互动关系；另一种是企业资本结构与其产出品和投入品特征之间的关系。基于产业组织理论的研究有助于解释不同行业之间企业资本结构的差异，它的意义在于：即使其他条件相同，由于所在行业不同、生产产品不同或因为其他特点的不同，企业的应该具有不同水平的资本结构。3．3．5基于行为金融学的资本结构理论二十世纪八十年代，学者们对金融市场进行的大量实证研究发现了越来越多模型解释不了的异常现象。为了解释这些异常，一些学者采取行为公司金融理论的视角，关注两种非理性对企业资本结构的影响：投资者非理性和公司管理者非理性。行为公司金融理论认为资本市场与企业间是一种博弈关系，公司管理层比股票市场更加理性，更善于利用股票市场价格的变化选择融资方式。斯坦(Stein，1996)模型中，在股票市场非理性时，理性公司经理人可能采取的融资行为时：公司股价被过分高估时，发行更多的股票以利用投资者的过度热情；反之，当股票价格低估时，则应该回购股票，这个模型就被称为“市场时机假说’’(MarketTimingHypothesis)。3．4国内的研究情况在资本结构理论上，西方经过半个多世纪的发展，已已经形成了比较成熟的理论体系，这些理论建立是以发展得比较完善的金融市场为基础的。而中国作为一个新兴资本市场，资本短缺、金融压抑等现象的存在使得企业在进行融资决策时面对的环境与发达国家相差甚远，这就决定了中国资本结构理论的发展不能照搬西方的成熟理论，而是要针对自身特点进行分析和探讨。国内在这方面的研究始于二十世纪九十年代中期，大部分的研究都借鉴了西方资本结构理论，但还没有形成一致、系统的理论。目前为止国内学者大部分是以权衡理论为出发点，采用实证方法对资本结构的影响因素进行分析来检验各种理论。冯根福、吴林江、刘世彦(2000)对两百多家上市公司在三年中的财务数据，用主成分回归方法研究了资本结构影响因素，结果发现：控股股东特征对资本结构有显著的影响，这反映了我国资本市场上“圈钱效应"；而资本结构与赢利性则是显著负相关的关系，这意味着在控制了“圈钱效应"的因素之后，实证结构支持了有序融资理论，拒绝了罗斯的信号传递理论。李善民等(2000)和刘星(2000)采用一系列的指标体系，试图解释上市公司选择不同融资策略的原因，发现绝对上市公司融资策略产生影响的因素排序依次为：公司利润因素、销售周转因素、营运资金因素和资本投资因素。李义超(2001)认为，中国上市公司融资行为的问题在于资产负债比率偏高，存在一个以净资产收益率为判别标准的最优资本结构区间，盈利能力下降是负债水平过高的重要原因，国有产权虚置与公司治理的失败使资本结构优化难以进行。曾弘(2003)对不同竞争形态的上市公司资本选择过程进行了实证研究，揭示出竞争形态对资本结构决策的不同影响，实证检验结果表明产品市场竞争对资本结构决策行为具有一定的治理作用。顾银宽(2004)统计了未分配利润为正的上市公司1995—2000年的外源融资中股权比例和债务融资的比例，发现股权融资比例不仅远大于50％且基本上呈持续上升的态势，证实上市公司具有明显的股权融资倾向。肖作平(2004)、王皓和赵俊(2004)对资本结构进行了动态分析，前者用的是广义矩估计方法，后者采用的是完全信息极大似然估计方法，他们的结果支持权衡理论和优序融资理论，不支持信号传递理论。陆正飞(2005)等人的研究发现，中国上市公司的股权融资偏好并非源于股权融资成本低，不同行业、不同上市公司的股权融资成本存在显著差异，仅从融资成本角度难以解析我国上市公司的融资行为；融资决策的关键在于根据未来的经营需要和投资机会、匹配经营风险、增强企业的财务弹性，而非直接考虑股东们的意愿。童勇(2006)在实证中加入了GDP增长率和M1货币增长率，并发现它们与企业资本结构有正相关关系；中国上市公司却是存在着股票融资和债务融资的选择市场时机行为；股票融资的市场时机行为短期内显著影响公司的资本结构；股票融资的市场择时行为具有持久影响资本结构的效应。景晓娜(2008)对中小企业板上市公司的资本结构影响因素做了实证分析，结论是行业间的企业资本结构水平存在显著差异，与中小企业板上市公司的资产负债率正相关的因素是：总资产收益率、资产规模和可担保资产价值；负相关的是：企业成长性和非债务税盾。各个因素的影响力从强到弱的排序为：非债务税盾、总资产收益率、可担保资产价值、成长性和企业规模。高弘(2009)对资本结构调整的动态过程进行了实证检验，结果表明中国上市公司股票融资成本高于债务融资成本；内部现金流失衡会对资本结构的调整产生影响，这验证了有序融资理论；在动态调整上，权衡理论与优序融资理论可以相辅相成。总之，现有研究基本是从宏观上对所有上市公司进行数据分析，对具体行业的研究很少。即使有，也是针对房地产或钢铁类等在股票市场上比较热门的行业进行研究。而对于在GDP中占了较大比例，拉动出口贸易的制造业的研究少之又少。本文试图对其中具有代表性的机械制造业并以三一重工为例进行分析。总结资本结构理论一直都是一个备受瞩目的领域，资本结构与企业价值之间到底存在什么关系，企业应该选择怎样的资本结构这些问题一直困扰着广大的国内外学者。本文借鉴已有的文献成果，简要的回顾了资本结构理论的主要观点和目前现状，很显然目前的成果还是存在局限和不足，这需要后者接下来不断的努力。三一重工目前的资本结构合不合理，需要结合企业的实际情况加以分析，不能简单的以理论分析来判定三一集团的不足。实证分析的结果就显得非常重要。参考文献D．Durand“CostofDebtandEquityFundsforBusiness：TrendsandProblemsofMeasurement”，inNationalBureauofEconomicResearch,ConferenceonResearchon—BusinessFinance，NewYork1952，215•217ensen，MichaelC．，andMccklingWilliamH．“TheoryoftheFirmManagerialBehavior,AgencyCostsandOwnershipStructure,”JournalofFinancialE