第八章 筹资决策

第8章筹资决策 8.1资本成本 8.2杠杆利益与风险 8.3资本结构理论简介 8.4最优资本结构的确定 8.1资本成本 8.1.1资本成本的概念与作用 8.1.2资本成本的计算8.1.1资本成本的概念与作用 1.资本成本的概念 2.资本成本的种类 3.资本成本的性质 4.资本成本的作用1.资本成本的概念 资本成本（costofcapital）是指企业筹措和使用资本必须支付的各种费用，包括资本占用费和资本筹集费两部分。 资本占用费是指企业使用资本支付的费用，如长期借款的利息、长期债券的债息、优先股的股息、普通股的红利等等。 资本筹集费又称取得成本，是指企业在筹措资本过程中为获取资本而付出的费用，如向银行支付的借款手续费，因发行股票、债券而支付的印刷费、发行手续费、行政费用、律师费、资信评估费、公证费等。2.资本成本的种类 个别资本成本 综合资本成本 边际资本成本3.资本成本的性质 首先，资本成本是资本使用者向资本所有者和中介机构支付的费用，是资本所有权和使用权相分离的结果。 其次，资本成本作为一种耗费，最终要通过收益来补偿，体现了一种利益分配关系。 最后，资本成本是资本时间价值与风险价值的统一。4.资本成本的作用 （1）资本成本是选择筹资方式、进行资本结构决策的依据 （2）资本成本是评价投资，进行投资决策的重要 （3）资本成本是评价企业经营业绩的重要依据8.1.2资本成本的计算 1.一般约定与通用模型 2.个别资本成本的计算 3.综合资本成本的计算 4.边际资本成本的计算1.一般约定与通用模型 资本成本率是企业使用资本一年所负担的费用与筹集资本净额的比率。 实际工作中，人们一般将资本成本率简称为资本成本。 通用计算公式是：2.个别资本成本的计算 （1）长期借款资本成本 （2）债券资本成本 （3）优先股资本成本 （4）普通股资本成本 （5）留存收益成本（1）长期借款资本成本Kl—长期借款成本；I—长期借款年利息；T—所得税税率；L—筹资总额；i—长期借款利息率；f—长期借款筹资费率。[例8-1]某公司投资一项投资总额为1000万元的生产线建设项目，目前有两个筹资方案供选择，其一是利用自有资金1000万元进行投资，另一方案是700万元自有资金，300万元利率为9%的银行长期借款，该项目建成投产后，每年能取得未扣除利息和所得税的利润100万元，所得税税率为25%，问：负债筹资是否有节税效益？哪个方案对公司更有利？解：方案一：税前利润＝100（万元）所得税税额＝100×25%＝25（万元）税后利润＝100－25＝75（万元）方案二：税前利润＝100－300×9%＝73（万元）所得税税额＝73×25%＝18.25（万元）税后利润＝73－18.25＝54.75（万元）方案二比方案一少交税＝25－18.25＝6.75（万元）原因：方案二300万元借款的利息节税＝300×9%×25%=6.75（万元）所以：负债有节税效应，但前提是公司创造得息税前利润能够支付利息的前提下。哪个方案对公司更有利？我们可以利用自有资本收益率来判断：经过比较可知，方案二的自有资本收益率高于方案一，对公司更有利。（2）债券资本成本［例8-2］某企业发行一笔期限为10年的债券，债券面值为1000万元，票面利率为12%，每年付一次利息，筹资费率为3%，所得税税率为25%，债券按面值等价发行。计算发行债券的资本成本。解：（3）优先股资本成本 公式： ［例8-3］某企业按面值发行100万元的优先股，筹资费率为4%，每年支付12%的股利，计算该优先股的资本成本。 答：（4）普通股资本成本 固定红利条件下的普通股资本成本为： 许多公司的股利都是不断增加的，假设年增长率为G，则稳定增长红利条件下的普通股资本成本按股利增长模型法计算，计算公式为： ［例8-4］东方公司普通股每股发行价为100元，筹资费率为5%，预计第一年末发放股利12元，以后每年增长4%，求普通股成本大小。 答：（5）留存收益成本3.综合资本成本的计算 定义：综合资本成本是以各种资本占企业总资本的比重为权数，对个别资本成本进行加权平均确定的资本成本，又称加权平均资本成本或整体资本成本。 公式： 可供选择的价值形式主要有以下四种：一是账面价值。二是市场价值三是目标价值。四是修正账面价值。 ［例8-5］某企业共有资本100万元，其中债券30万元，优先股10万元，普通股40万元，留存收益20万元，各种资本成本分别为：＝6%，＝12%，＝15.5%，＝15%。试计算该企业加权平均的资本成本。 答：4.边际资本成本的计算 边际资本成本是企业追加筹措资本的成本，即指每增加一个筹资区间（筹资区间为两个相邻筹资突破点的数额）的资本所增加的成本。 ［例8-6］华鑫公司目前有资本100000000元，其中长期债务25000000元，优先股5000000元，普通股70000000元。现公司为满足投资，准备筹集更多的资本，试计算确定资本的边际成本。答案：P1838.2杠杆利益与风险 杠杆效应 财务杠杆 经营杠杆 复合杠杆 8.2.1经营杠杆 8.2.2财务杠杆 8.2.3复合杠杆8.2.1经营杠杆 1.经营杠杆的概念经营杠杆(operatingleverage)也称为营业杠杆、营运杠杆，是指企业在经营决策时对经营成本中固定成本的利用。 2.经营杠杆利益与经营风险经营杠杆利益（benefitonoperatingleverage）:是指在扩大营业额条件下，经营成本中固定成本这个杠杆所带来的增长程度更大的经营利润(一般用息前税前利润表示经营利润)。经营风险是经营杠杆所带来的负面效应。3.经营杠杆系数 所谓经营杠杆系数（degreeofoperatingleverage，缩写为DOL），也称经营杠杆程度，是息税前利润的变动率相当于销售额（量）变动率的倍数。 其计算公式为：公式一： 公式二： ［例8-7］长江实业公司生产并销售玩具。目前固定成本3000万元，最大产销能力为年产5亿元玩具，变动成本率为30%。年产销玩具1亿元时，息税前利润为4000万元；当年产销玩具2亿元时，试算出公司的息税前利润。假设经营杠杆系数不变。 答案：P1888.2.2财务杠杆 1.财务杠杆的概念 2.财务杠杆利益与财务风险财务杠杆利益财务风险 3.财务杠杆系数3.财务杠杆系数 财务杠杆系数（degreeoffinancialleverage，简称DFL），又称财务杠杆程度，是指普通股每股收益变动率（在非股份制企业中，可用净资产利润率的变动率）相当于息税前利润的变动率的倍数。财务杠杆系数计算公式一:就未发行优先股的企业而言，其财务杠杆系数的计算公式可简化为：财务杠杆系数计算公式一:［例8-8］有A、B、C三个公司，公司全部长期资本皆为1000万元。A公司无负债，无优先股，全部为普通股股本；B公司的借入资本为300万元，利率为10%，普通股股本为700万元，无优先股；C公司的借入资本为500万元，利率为10%，优先股100万元，股息率为12%，普通股股本为400万元。假定预期息税前利润为200万元，所得税率为25%。分别计算三个公司的财务杠杆系数。 答案：P1898.2.3复合杠杆 1.复合杠杆的概念复合杠杆combinedleverage)也称总杠杆(totalleverage),它用来反映企业综合利用财务杠杆和经营杠杆给企业普通股东收益带来的影响。 2.复合杠杆系数（degreeofcombinedleverage，简称DCL）8.3资本结构理论简介 8.3.1资本结构的概念 8.3.2资本结构的影响因素 8.3.3资本结构理论简介8.3.1资本结构的概念 资本结构是指企业各种资本的构成及其比例关系。 在实务中，资本结构有广义和狭义之分。狭义的资本结构是指长期资本结构；广义的资本结构是指全部资本(包括长期资本和短期资本)的结构。8.3.2资本结构的影响因素 资本成本、财务风险 企业经营者与所有者的态度 企业信用等级与债权人的态度 政府税收 企业的盈利能力 企业的资产结构 企业的成长性 法律限制 行业差异 国别差异8.3.3资本结构理论简介1.早期资本结构理论（1）净收入理论（NI）（2）净营运收入理论（NOI）（3）传统理论2.现代资本结构理论（1）MM理论（2）权衡理论（3）新优序筹资理论8.4最优资本结构的确定 所谓最优资本结构，是指在一定时期最适宜的条件下，综合资本成本最低而企业价值最大时的资本结构。 确定资本结构的方法:定性分析法定量分析法8.4.1定性分析法（或称因素分析法） 定性分析要认真考虑影响资本结构的各种因素，并根据这些因素来确定企业的合理的资本结构。因为采用这种方法时，关键是要科学地分析影响资本结构的各种因素，因此，通常把这种方法叫做因素分析法。 影响企业的资本结构的因素如本8.3.2中所述8.4.2定量分析法 1.息税前利润－每股利润分析法(EBIT－EPS分析法) 2.综合资本成本比较法1.息税前利润－每股利润分析法(EBIT－EPS分析法) 息税前利润(EBIT) 每股利润(EPS) 无差别点无差别点是指两种资本结构下每股利润等同时的息税前利润点（或销售额点），也称息税前利润平衡点或筹资无差别点。 ［例8-9］鲁能资源开发公司目前资本结构为：长期资本总额600万元，其中债务200万元，普通股股本400万元，每股面值100元，4万股全部发行在外，目前市场价每股300元。债务利息率10%，所得税率25%。公司由于扩大业务追加筹资200万元，有两种筹资方案：甲方案：全部发行普通股，向现有股东配股，4配1，每股配股价200元，配发1万股。乙方案：向银行贷款取得所需长期资本200万元，因风险增加银行要求的利息率为15%。根据会计人员的测算，追加筹资后销售额可望达到800万元，变动成本率为50%，固定成本为180万元。 解：甲方案： 乙方案： 令上述两式相等，求得S＝700万元。700万元为两个方案的筹资无差别点。在此点上，两个方案的每股收益相等，均为22.5元。企业的预期销售额800万元大于无差别点销售额，所以资本结构中负债比重较高的方案即乙方案为较优方案。2.综合资本成本比较法 通过计算和比较企业的各种可能的筹资组合方案的综合资本成本，选择综合资本成本最低的方案。［例8-10］申花发展公司需筹集100万元长期资本，可以通过贷款、发行债券、发行普通股三种方式筹集，其个别资本成本率已分别测定，有关资料见表8-4。 首先，分别计算三个方案的综合资本成本 再次，再选择其中成本最低的方案。 例中，我们假设其他因素对方案选择影响甚小，则A方案的综合资本成本最低。这样，该公司的资本结构为贷款40万元，发行债券10万元，发行普通股40万元。