国际金融市场利差套利对人民币_港元的冲击

国际金融市场利差套利对人民币_港元的冲击 国际金融市场利差套利、对港人民币元的冲击 曹 雷 ,上海金融学院 ，上海,201209 !!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!! 摘 要 ,国际金融市场上的利差套利对 人民币产生了很大的冲击 ，虽然目前人民币还不 可 自 由 兑 换 ，但套利资金通过各种途径进入到中国 ，在欧债危机中人民币与欧 洲 债 券 很 高 的相关系数显示出这点 。本文通过港元为媒 介 ，探索套利资金可能的进出途径 ，根 据 历 史 数 据建立相应模型 ，找出其中的脉络并提出相应对策 。 根据利率预期效 应 、资 产 套 利 预 期 效 应 ，发现套利资金的流向是长期的资本市场如房产市场等 ，使得我国的房地产 调 控 政 策 具 备了应对境外投机资金冲击的属性 。 关 键 词 ,利 差 套 利 ,人 民 币 ,债 券 市 场 中 图 分 类 号 ,文 献 标 识 码 ,文 章 编 号 ,,,F831, 5A 1673)680201X304)0084) 07!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!! 言一、引 从 世纪 年代 以来 ， 全球 证 券市场和大 宗商品市场 的大牛市以 及 日20 90 本 实 行 的 “零 利 率 ”政 策 ，特 别 是 2008年 以 后 ，美 国 开 始 实 施 “定 量 宽 松 货 币 政策”，使利 差套利交易 ,carry trade,成为影响国 际金融市场 最具活力 的因素 。 利差套利本 来指投机者 向银行借入 低息货币 ，将 之在外汇市 场上卖出 ，同时买 入高息货币 ，赚取其中利 差 。 以后又 被 广泛运用到 各个国际金 融市场 ,如 股票 市 场 、商 品 市 场 ,，当 金 融 市 场 波 动 率 下 降 或 全 球 股 市 的 牛 市 使 投 资 者 对 风 险 偏好上 升时 ，投机者 就从美 、日等 国借入低息 货币 ，在外 汇市场上抛 出 ，同时买 入高息货币 或高收益率 的资产 。 由于各主要 大宗商品期 货都是以美 元标价 ，市场 上美元泛滥 ，资本市场 风 起云涌 ，必然 产生泡沫和 恶性通胀 。一 旦市场预期 美联储不实 施 QE 战略或 美 收 稿 日 期 ,2013)07) 11元有升值可 能 ，美元汇率 强劲反弹 ，美 元套利交易 平仓势必引 起美元大 规模回 基 金 项 目 ,本文受到上海金融学院校级科研项目 ,编 号 ,SHFUKT12),0资4 助 。 作 者 简 介 ,曹 雷 ,1965) ,，男 ，江 苏 海 安 人 ，上海金融学院国际金融学院讲师 。 )84 ) 国际金融市场利差套利对人民币 、港 元 的 冲 击 流，从而导致 新兴国家金 融市场剧烈 动荡 、资产泡 沫破灭 、本币 贬值 、利率 大幅 提升、信贷紧 缩 、银行倒闭 等等一系列 恶果 。一旦市 场认为美元 回升 ，就会 大笔 抛售高息货 币 、商品及股 票等等 ，全球 资本市场的 动荡不安在 所难免 。 虽然人民币 现在还是非 自由兑换货 币 ， 但已经 受 到国际金融 市场上利 差 套利交易 的很大冲击 ，美元走势 、国 际大宗商品 市场 、股票 市场 、债券市 场的波 动对中国金 融市场及人 民币产生很 大影响 。 由 于 套利资金在 全球金融 体系中 广泛流动 ，并 且可以在国 际市场进行 杠杆交易 ，因 此高速增长 的中国经 济很容 易进入其视 野 。 欧债危 机 中 ，就出现了 对人民币的 套利 ，而当中 国经济增 长出 现减缓趋势 时 ，这些套利 投机资金又 可能竞相流 出 ，给我国金 融市场造 成很大 的冲击 ，严重 威胁我国金 融安全 。 二、文献综述 传统的非抛 补利率平价 理论认为 ，由 于市场的有 效性 ，高息货 币相对于 低 息货币会趋 于贬值 ，利差 套利并不会 存在 。2005 年之 后 ，针对现实国 际金融市 场上广泛存 在的利差套 利 ，学者们开 始重视这一 现象 。Burnside et al,2006,构 建了一个利 差套利组合 ,卖出远期升 水的低息货 币 ，同时买入 远期贴水 的高息 货币，并设计 了最优化权 重 ，使其夏普 比率最大化 ，发现从 1977年 到 2005年 ， 该组合 的 增 长 率 接 近 S,P500指 数 ，验 证 了 国 际 货 币 市 场 上 利 差 套 利 的 存 在 。Markus K Brunnermerier et al,2008,发 现 了 利 差 套 利 收 益 率 的 负 偏 度 ，提 出 ,国 际 资 金 在 日 元 和 美 元 资 产 之 间 进 行 套 利 ，经 风 险 溢 价 调 整 后 ，为 使 两 种 资产的 预期收益率 相等 ，就产生 了利差套利 的盈利空间 。国内学者 万峰 ,2009,从 套 利 交 易 商 和 货 币 期 货 交 易 所 的 风 险 控 制 角 度 ，以 VaR 进 行 实 证 ，得 出 美 元汇价急剧 贬值行为是 由利差套利 平仓行为而 自我实现的 。 随 着 利 差 套 利 的 融 资 货 币 由 传 统 的 日 元 资 产 转 向 美 元 ， 套 利 对 象 由 澳 元 等 高 息 货 币 变 为 高 息 债 券 、股 市 和 大 宗 商 品 。 陶 冬 ,2009,指 出 ，全 球 利 差 交 易 规 模 可 能 达 到 1,4)2 万 亿 美 元 ，会 使 外 汇 、商 品 及 新 兴 市 场 出 现 震 荡 。 美 国 纽 约 大 学 商 学 院 教 授 鲁 里 埃 尔鲁 比 尼 也 指 出 ，2009 年 以 来 ， 美 国 ? 实 行 的 超 低 基 准 利 率 ,0)0,25,,导 致 了 美 元 利 差 交 易 盛 行 ，全 球 投 资 者 纷 纷 借 入 美 元 收 购 股 票 和 黄 金 等 商 品 期 货 资 产 ，催 生 了 巨 大 泡 沫 ，可 能 引 发 另 一 场 金 融 危 机 。 目 前 对 于 利 差 套 利 的 研 究 多 数 是 针 对 两 种 不 同 货 币 的 利 差 套 利 分 析 ，对 低息货币 与高收益率 的风险资产 之间的套利 则鲜有论 述 ，而现实中 ，对冲基金 利差套利的 对象已从货 币扩大至股 票 、大宗商品 等 。本文主要 从这一角 度来进 行论述 ，以美 元 、日元为工 具 ，观察其套 利途径 。 然 后 通过人民币 与美元 、欧 元 汇 率 分 别 与 美 国 、欧 洲 的 股 票 指 数 、债 券 数 据 进 行 实 证 分 析 ，试 图 从 中 了 解 国 际金融 市场波动对 人民币及中 国金融市场 的冲击 。 )85 ) 国际金融市场利差套利对人民币 、港 元 的 冲 击 三、利差套利对人民币的影响 利差套利对 人民币产生 很大的冲击 ，人民币兑美 元 、兑欧元汇 率的历史 走 势可以分成 三个阶段 , 以 2005年 7 月 21 日至 2008年 7 月以前为第 一 阶 段 ， 代表 人民币汇 改时期 ,以 2008年 7 月到 2009年 6 月为 第二阶段 ，这 一阶段是 人民币 重 新 盯 住 美 元 ,2009 年 6 月 之 后 为 第 三 阶 段 ，从 这 时 起 中 美 利 差 收 敛 。我 们 将 人 民 币 兑 美 元 、人 民 币 兑 欧 元 分 别 与 MSC,摩 根 斯 坦 利 国 际 资 本 I 公 司 指 数,的欧、美股 票指数与欧 、美政府和公 司债券指 数进行相关 实证分析 ，就 会 发现在三个 阶段中 ，人民 币与各项资 产的各期相 关系数截然 不同 ,见表 1, 。由 于套利资金 在全球金融 体系中广泛 流动 ，并且可 以在国际市 场进行杠 杆交易 ，因此中国 市 场很容易进 入其视野 。以 欧美债券市 场为例 ，我们 把投资低 风险的 美国政府债 券投资者视 为风险规避 者 ，而把投资 欧洲政府债 券及高收 益的欧 、美公司债 券 投资者视为 风险偏好者 ，由于存在对 人民币的隐 形套利 ，特 别当中 国利率政策 受到美国货 币政策牵制 时 ， 在中美 利 差收敛之后 且欧债危 机发 生 前，代 表 风 险 偏 好 者 的 对 冲 基 金 与 风 险 规 避 者 反 应 完 全 不 同 。 2009年 6 月 下 旬之后 ， 风险偏好 者——对冲基 金横行的 欧美公司债 券市场与人 民币走势的 相 关 性 分 别 达 95,至 100,，因 为 “欧 猪 五 国 ”的 拖 累 ，欧 洲 政 府 债 券 也 被 投 资 者弃之 如敝屣 ，所 以与人民币 的 联 动 性 达 95,2,,但 代 表 风 险 规 避 者 的 美 国 政 府债 券对人民币 的相关性却 很低 ，从中可 以看出 ，国际 套利资金 可能通过各 种 途径进出人 民币资产 ，并 进一步冲击 我国金融市 场 。 表 人民币与 美 、欧的政府 债券 、公司债 券的相关系 数 1 美 政 府 债 美 公 司 债 欧 政 府 债 欧 公 司 债 RMB vs 各 种 债 券 第三阶段显著异于前二期的置信水平 5,6, 99,,8 95,2 ,100, 第三阶段显著异于第二期的置信水平0,8, 95,,4 28,5 ,100, 如 果 我 们 以 ,,,,,,的 形 式 对 三 个 不 同 阶 段 进 行 回 归 ， 获lnbond,flncarry 得每个阶段 的残差 ，并 计算各期之 间的相关系 数 ，特别是第 三阶段显著 异于前 面两个阶段 的置信水平 以及第三阶 段显著异于 第二期的置 信水平的 系数 。 可 以看出 ， 人 民 币的变 迁并未使美 元兑人民币 汇率和美国 政府债券 之间 的 相关 系数产生重 大变化 ，我们 可以得出 ,第 三阶段 ,利 率收敛阶段 ,显著异于前 两期及单独 第二期的置 信水平只有 、，该 答 案 与 美 元 兑 人 民 币 汇 率 5,6,0,8, 与 美 国 公 司 债 券 的 相 关 系 数 大 相 径 庭 ， 它 们 的 置 信 水 平 分 别 达 到 99,,8和 95,4，,由 此 可 见 ，利 率 收 敛 对 人 民 币 利 差 套 利 交 易 的 风 险 偏 好 者 和 风 险 规 避 者的影 响完全不同 。再看欧元兑 人民币汇 率和欧洲政 府债券之间 的相关系，利率收敛的 第三阶段显 著异 于 前 两 期 的 置 信 水 平 高 达 而 第 三 阶 段 异 95,2, 数 ， )86 ) 国际金融市场利差套利对人民币 、港 元 的 冲 击 于第二阶段 的置信水平 是 ， 广 泛 的 利 差 套 利 使 欧 洲 政 府 债 券 变 得 富 28,5, 有 吸引力 。而欧 洲公司债券 中 ，第三阶段 异于前两期 或第二期 的置信水平 竟然都 接近 100,。 由此可见 ，随 着中国金融 市场与国际 金融市场的 联系愈加密 切 ，在人民 币 走向国际化 的过程中 ，如 果资本项目 逐步放开 ，中 国金融市场 对于这些 套利资 金的吸引力 必然是有增 无减 ，国际游 资的不断涌 入 ，势必造成 我国外汇 储备的 快 速 增 长 ，增 加 了 人 民 币 的 升 值 压 力 ，而 一 旦 这 部 分 资 金 快 速 抽 离 ，又 会 对 人 民币产 生非常不利 的影响 。对即 将国际化的 人民币而 言 ，如何应对 日元 、美元 、 四、利差套利冲击人民币的可能途径—以港元为媒介— 欧元的利差 套利交易冲 击成为当务 之急 。 由于人民币 作为一个不 能自由兑换 的货币 ， 其 波 动范围受到 很大程度 的 限制，外汇 管制也非常 严厉 ，无法完 整详细地验 证出利差 套利交易对 人民币的 冲击，所以我 们选择了与 人民币基本 面极度相似 的港元作为 替代品 ，作 为盯住 美元的管理 货币 ，其具有 的基本功能 非常有利于 金融交易 ，同 时香港也 是海外 资金进入大 陆的桥头堡 ，港元的一举 一动对人民 币有很大的 启示 。 1,我 们 首 先 分 别 通 过 检 验 人 民 币 对 美 元 汇 率 、人 民 币 对 欧 元 汇 率 分 别 与 欧 、美 的 股 票 指 数 和 政 府 、公 司 债 券 的 相 关 系 数 ，论 证 人 民 币 是 否 已 经 成 为 国 际 金 融 市 场 利 差 套 利 交 易 的 目 标 ,见 表 1, 。 先 计 算 出 MACI 美 国 指 数 及 与 USD , CNY 三 个 月 滚 动 收 益 率 的 相 关 系 数 ，可 看 出 在 2008年 7 月 之 前 ，收 益 率 的 相 关 系 数 大 部 分 是 负 的 ， 即 美 国 股 市 涨 , 或 跌 , 时 ，USD , CNY 通 常 是 跌 ,或 涨,,直到 2008年 后 期金融危机 时 ，因全球 资金蜂拥至 美元 ，其相关 性才转 为正 ,到 2010 年 之 前 ，两 者 的 相 关 性 总 体 是 微 弱 且 不 稳 定 的 。 直 到 2009年 8 月 24 日 后 ，USD 兑 人 民 币 的 影 响 才 明 显 可 见 ，这 有 一 个 外 部 的 原 因 ,此 时 起 ， 随 着 美 国 实 行 QE 政 策 ，使 得 美 元 三 个 月 LBOR 利 率 开 始 低 于 日 元 ，即 全 I 球 利 差 套 利 者 借 入 美 元 的 成 本 已 低 于 借 入 日 元 ， 这 种 全 球 融 资 货 币 的 转 换 在 2010年 3 月 后 被 广 泛 运 用 ，由 于 全 球 美 元 的 供 应 远 大 于 日 元 ，而 且 诸 如 中 国 22730亿外 汇 储 备 大 部 分 以 美 元 形 式 体 现 ，对 全 球 金 融 投 机 者 来 说 ，等 于 是 突 然出现 一个取之 不尽用之不 竭的廉价融 资源泉 ，所以 在随后几个 月中 ，全球 证 券市场几乎 没有走低过 。 对 人 民 币 兑 欧 元 来 说 ，利 差 套 利 的 影 响 更 为 显 然 ，在 中 国 2008年 7 月 重 新盯住 美元后不久 ，MSCI 欧 元 区 指 数 及 与 CNY , EUR 三 个 月 滚 动 收 益 率 的 相 关系 数就一直呈 现强烈的正 相关性 ，不管 其间 MSCI 指数如 何波动 。由 于此时 美元利率远 低于欧元利 率 ，同时中国 与美国的利 率差收敛 ，这 两大货币 )87 ) 都成为 欧元区和其 他市场的融 资货币 。 再观察两个 汇率的固定 收益类效应 可知 , 与人 民 币利差套利 效应在证 券 国际金融市场利差套利对人民币 、港 元 的 冲 击 市场上一样 ，固定收益类 市场上也同 样存在相同 效应 ，我们可 观察美林 美国及 泛欧 洲 的 政 府 债 券 和 公 司 债 券 指 数 。 首 先 ，2008 年 7 月 人 民 币 重 新 盯 住 美 元 后 ，美元兑人民 币与美国政 府债券的三 个月滚动收 益率相关 系数转为负 相关 ， 而且这种负 相关一直维 持到 2010年 2 月。而 美元兑人民 币汇率与美 国公司债 券的相关系 数就大不一 样 ，由于投资 者在 2008年金 融 危机大恐慌 中对这些 债 券弃之如敝 屣 ，导致相关 系数急剧降 为负数 。而一 旦美元对人 民币收益 率开始 走平，同时投 资者在 2009年 重 回公司债券 ，相关系数又 重降为负数 ，这种局面 一直维持到 2010年 2 月。 相形之 下 ，欧元对人 民币与泛欧 洲政府债券 的负相 关系数就要 弱得多 ， 来 源 更为广泛的 融资货币使 利差套利资 金流入欧 洲政 府 债券 ，并在 2009年期 间 出现巨幅反 弹 。 当我们 观 察欧元兑 人民币与欧 洲公司 债券的相关 系 数 时 ，发 现 其 负 相 关 系 数 降 低 ，但 正 相 关 系 数 微 弱 ，特 别 是 2009 年 6 月利差收 敛后 ，投资者 能以来源更 广的低息融 资货币管 道涌入这些 债券 ， 年 月到 年 月期 间 对可以评估 利差套利交 易在 性质更为显 然 ， 2008 7 2009 6 固定收益 市场的冲击 究竟有多大 意义 。 2, 热 钱 进 入 国 内 的 脉 络 。 由 于 资 本 管 制 等 原 因 ，我 们 无 法 完 整 清 晰 地 揭 示 出热钱可能 进入国内的 脉络 ，所以我 们通过基本 面相似 、传 统的外资进 入大 陆的桥头堡——香港来 作为替代品 ，探讨可能的 渠道 。 众所周知 ，一 个国家或地 区可以自行 决定其汇率 制度或短期 利率 ，但却 不 能同时兼得 ，香港决定选 择盯住汇率 制度 ，就意味 着它要么不 得不让短 期利率 上下浮动 ， 要 么就不得不 频繁地忙于 买入或卖出 美元 ， 以此 来 保持其盯 住 政 策 。 我们首先检 验利率预期 效应 ,如果以 从现在开始 起算的第六 个月 ，以那 时 的利率借入 三个月 ，再以 六个月利率 除以九个月 的利率 ，即可 得出每种 货币的 六 月 和 九 月 的 远 期 利 率 比 率 ,FRR6，9、Forward Rate Ratio,F，RR6，9 超 过 1 越 大 ，货 币 市 场 的 收 益 率 曲 线 就 越 陡 峭 ，也 即 市 场 希 望 短 期 利 率 上 升 得 越 高 ， 而 结 果 可 看 出 ,港 元 的 FRR6，9 和 美 元 的 FRR6，9 差 额 从 2001年 5 月 起 就 领 先于 汇率 。 再检验资产 利差套利效 应 。 对资产 的 期望收益率 往往驱动着 投机资金 对 一个经济体 的资本流入 或流出 ，并进 而影响该货 币 。如果我们 将借入美 元同时 借出港元所 取得的利差 收益率与在 香港证券市 场及在美国 证券市场 投资的相 对收益率分 别进行比较 ，再拿香港与 日本进行同 样的比较 。 可 以看出 ,日 元对 港元的利差 套利以及香 港相对美国 证券市场的 相对收益率 较强 ， 这 就 揭示 了 较为 显著的反向 关系 。 我们可以推 断出 , 只要 香 港以外的利 差套利筹资 地区短期利 率上升得 越 高 ，换 言 之 ，美 元 兑 港 元 及 日 元 兑 港 元 的 汇 率 只 要 有 一 个 上 升 ，香 港 证 券 的 )88 ) 收 益率 就会表现得 越佳 。 每次 美 元或日元 利差套利的 疯狂平仓 ， 都 显示出资金 国际金融市场利差套利对人民币 、港 元 的 冲 击 流 回 到 香 港 ，而 每 一 次 利 差 套 利 潮 流 的 重 新 开 始 ，又 都 表 现 为 资 金 流 出 香 港 。 即可得 出一个结论 ,香港市场成 为全球利差 套利筹资 策源地之一 ，而不是一个 收款人 ，其资 金流动的对 象 ，很可能就 是大陆 。 再 观 察 美 国 、日 本 、香 港 三 地 的 商 业 地 产 市 场 的 相 对 表 现 ，尽 管 不 动 产 的 流 动 性 要 比 证 券 市 场 差 ，但 却 是 为 数 不 多 、能 容 纳 巨 量 的 如 养 老 基 金 、寿 险 公 司等长 期投资者的 市场之一 。 我 们再一次 分别将美元 、 日元利差 套 利收益 率 与 香港房产市 场与美国 、日本房产市 场的相对收 益率进行比 较 ，在美国的 案例 中 可 以 看 出 与 证 券 市 场 一 样 ，房 地 产 市 场 与 利 差 套 利 关 系 不 大 ，尽 管 2008 年 全 球 金 融 危 机 时 ，该 联 系 一 度 出 现 了 较 大 的 例 外 ，但 是 ，香 港 的 房 地 产 与 日 本 年 月全球市 场见底以来 ，香港股息收 益率曲自从 。 向于流向长 期工具 2009 3 的相对 收益率却平 均实际领先 于利差套 利交易三个 月 。 这与证 券 市场观察相 线很容易看 出这种波动 ，到期日较短 的虽然容易 被锚定 ，但较 长的到期 日却容 符 ，当 财 产 价 格 下 跌 时 ，日 元 重 流 入 日 本 ，从 日 元 流 到 港 元 的 利 差 套 利 收 益 易大幅涨落 ，使香港债券 市场倾向于 快速走熊 。可 见，在香港的 投机资金 中 ，日 率 资的比例更 高于美资的 比例 。 受到压 制 。 由于基 金 之类流动的 媒介是资本 品 ，而不是 短期存款 ，这 种调整倾 五、结论 随着美联储 第三轮定量 宽松政策的 推出 ， 可以 预 计对人民币 的利差套 利 将 会 进 一 步 展 开 ，为 应 对 这 种 冲 击 ，我 们 应 该 加 强 金 融 制 度 建 设 ，加 快 利 率 市 场 化 ，对 热 钱 进 出 的 地 下 渠 道 进 行 打 击 ，同 时 对 房 地 产 市 场 加 强 调 控 ，防 止 沉 淀于房产市 场的国际 投机资金撤 离 ，从而对我 国金融市场 造成的冲击 。 1,从 上 述 分 析 中 ，我 们 可 以 看 出 ，国 际 投 机 资 金 在 利 差 套 利 时 ，已 经 将 目 标 盯住了中国 大陆和香港 ，主要是通过 香港作为桥 头堡 ，除部 分资金沉淀 于香 港房产市场 外 ，还利用各 种渠道进入 到中国金融 市场 。 2,与 港 元 盯 住 美 元 不 同 ，人 民 币 开 始 逐 渐 放 开 资 本 管 制 ，这 样 就 可 以 保 持 利率一定的 自由浮动幅 度 ， 为我国 即 将进行的利 率市场化 提供了一个 良好 的外部 环境 ，同时利 率市场化的 成功也反 过来会对人 民币国际化 提供保障 。 3,根 据 香 港 的 经 验 ，由 于 套 利 资 金 进 入 境 内 后 ，其 巨 量 的 规 模 迫 使 它 们 往 往选择沉淀 于房产市场 ，所以我国现 在的房地产 调控政策 绝对不能放 松 ，否 则会给人民 币平稳走向 国际化道路 产生极大的 冲击 。 4, 本文 对 人 民 币 利 差 套 利 存 在 的 资 金 进 出 路 径 进 行 重 点 研 究 ，由 于 中 国 资本项目还 未完全放开 ，外资的进出 有一定的困 难和成本 。但尽管存在 一定的 障 碍 ，无 孔 不 入 的 “热 线 ”并 未 因 而 却 步 ，而 是 通 过 地 下 渠 道 ，隐 藏 在 贸 易 项 下 等不合规 的方式进入 到中国 ，通过 外商投资方 式及各种 渠道进入资 本市场 。所 以在国内汇 率配套改革 和产业结构 调整尚未完 成之时 ， 人 民 币国际化 一定 要 )89 ) 国际金融市场利差套利对人民币 、港 元 的 冲 击 谨 慎 ，应 该 先 进 行 相 应 的 制 度 建 设 ，筑 起 一 道 防 火 墙 ，避 免 资 本 流 动 对 国 内 造 成不利 影响是关键 问 。 参 考 文 献 , ,1, Markus K Brunnermeie， r Stefan Nage ，l Lasse H Pedersen, Carry Trades and Cruuency Crashe,sR,, NBER Working Pape，r 2008 , ,2, Joseph E Gagno，n Alain P Chaboud, What Can the Data Tell Us about Carry Trades in Japanese Ye n, ,R,, Internationa Finance Discussion Paper，2007s ,l ,3, Eli M Remolon， a Jacob Gyntelberg , Risk in Carry trade,s a look at target currencies in Asia and thePacifi c,J,, BIS Quarterly Revie，2007w , ,4, 万 峰,套息交易与短期汇率走势 ,以 美 元)日 元 为 例 ,J,,世 界 经 济 情 况 ，2009，1,,, ,5, 李 涛,悬疑之四 美元是否会成为市场套利融资新秀 , J ,,,中 国 外 汇 ，2008，1,,, Impact of Carry Trade on RMB and HKD CAO Lei Abstract, The carry trade inotner national financial market has made a gimreapact t on R MB, International speculation fund l ofws into China througvh ari ous channles ， although RMB is unconvertible, This article uses history data to test o tdhe el wmith HKD and ifnd out dsetination of these sp eculation fund to prevent Chiniense anci afl market rofm the impact, Key words, carryt rade, RMB, bond market ,责任编辑 ,可 言, )90 )