融券做空套利案例总结与分析

华泰证券股份有限公司 1 目录 融券做空套利案例分析与总结 ................................................................................................ 2 （一）投资者参与性层面 ................................................................................................... 4 1. 主动型融券做空套利 .................................................................................................. 4 2. 被动型融券做空套利 .................................................................................................. 9 （二）市场价值引导层面 ................................................................................................. 11 1. 内在价值投资做空 .................................................................................................. 11 2. 波段交易做空 .......................................................................................................... 12 3. 时间价值对冲做空 .................................................................................................. 13 4. 多空组合配对做空 .................................................................................................. 15 5. T+0 回转高频交易做空 ........................................................................................... 17 （三）国家政策引导层面 ................................................................................................. 18 1. 政策直接干预做空 .................................................................................................. 18 2. 政策裙带效应做空 .................................................................................................. 19 华泰证券股份有限公司 2 融券做空套利案例分析与总结 自融资融券试点业务开展以来，华泰证券股份有限公司积极开展 学习工作，稳扎稳打步步推进，融资融券业务稳步增长并取得了长足 的发展。自 2010 年以来，两市的融资融券余额已从当初的 600 多万 元跃升至 650 亿元，融资余额占比 97%以上，可见融券交易并非主流。 深究其背后原因不难看出，融券交易未能大规模实施与前期的融券标 的券券源稀少，融券成本较高有着密切的关系，同时投资者亦长期局 限于 A 股根深蒂固的单边做多的思维模式。然而近期转融通业务即 将开启，融券业务关注度也与日俱增。所谓转融通，是指证券金融公 司将自有或者依法筹集的资金和证券出借给证券公司，以供其办理融 资融券业务的经营活动，业务范围涵盖转融资和转融券。转融通的到 来，一方面将使得融资的资金扩大化；另一方面将使融券现有的标的 扩大化。因此转融通的开启标示着 A 股做空机制真正到来。时下证 券市场大环境的整体低迷，融券业务本身附着的熊市亦能获取高收益 率的特性吸引了投资者的关注。随着越来越多的经验丰富的投资者在 熊市中利用融券业务套利成功，研究投资者的融券投资习性显得至关 重要。 融券做空套利手段可从多个层面进行分析总结，大致可从以下 几个方面着手：（1）投资者参与性层面（2）市场价值引导层面（3） 国家政策引导层面。 华泰证券股份有限公司 3 首先，从投资者参与性层面来看，结合近几年来融券做空套利的 案例分析得出，此类融券做空套利手段主要可分为两大类：投资者主 动型融券做空套利和投资者被动型融券做空套利。其中，主动型融券 做空套利中主要涵盖单一目标锁定浑水式做空和泛行业连锁浑水式 做空；被动型融券做空套利则主要依赖于事件性做空等。 其次，从价值引导层面来看，融券做空手段通常以价值发现做空 为主。上市公司定期向市场发布的不仅体现了一个公司过去一年 来的业绩，同时也暗藏着公司未来一年经营的主体方向。由点及面可 以得出，对手公司的利好报告将成为自身公司的不利好消息。同样， 对手公司的过度利好报告，尤其是领跑行业市场，远超行业均线水平 的企业同时也蕴藏着些许杀机。理性投资者通过自己多年的经验及对 上市公司报告的研读，常能准确地判断出被低估或高估的上市公司价 值。此类价值表现形式不仅仅局限于股票，同时也在上市公司权证价 值上有所反映。及时发现价值被高估的上市公司将有助于投资者借助 融券业务进行做空，敏锐的市场洞察力将赋予投资者极大地套利机会。 通过总结发现此类融券做空套利包括手段如内在价值投资做空，波段 交易做空，时间价值对冲做空，多空组合配对做空，T+0 回转交易做 空等。 再者，从国家政策引导层面来看，此类融券做空套利手段主要可 归结为：政策直接干预做空和政策裙带效应做空。经济因素例如利率 的调整和政策因素例如房地产调控政策常能引起证券市场的震荡。例 华泰证券股份有限公司 4 如随着我国经济增速的放缓和投资力度的减小，我国的房地产需求总 量将有所减少。鉴于产业政策联动性强的特点，嗅觉灵敏的投资者也 可从中隐约嗅出相关关联产业需求亦将同步减少，例如水泥产业等。 此篇报告下文将着重描述上述各类型做空方式并加以举例总结。 （一）投资者参与性层面 1. 主动型融券做空套利 过去中国证券市场投资者主要侧重于被动做空套利，投资者跟随 市场导向，结合市场前端已给出的不利好消息，进而大举跟进进行融 券卖空套利。然后，随着时下转融券业务开闸，融券标的会进一步扩 大，做空机制愈发成熟，投资者开始偏向主动型融券套利的占比大幅 上涨。主动型融券做空套利强调了投资者主观能动性在做空套利中扮 演的角色。散户投资者资金力量小，股票持股量不足难以撼动股票市 场价格的波动，因而，主动型融券做空套利的发起者一般为机构投资 者或者高质量单一大客户居多。这类投资者通常选择一个或某个行业 为切入点，通过发布不利好消息甚至谣言，抓住大众投资者的跟风心 理，有目的性地对单一或某行业多只证券进行卖空套利。经过总结案 例发现，此类融券卖空套利行为被市场归类为“浑水式”做空。浑水 式做空，在国外证券业被定义为通过严谨的研报为基础，通过发现上 市公司无法解释得财务问题并以报告形式对外发布质疑等手段对某 一上市公司进行狙击。因而，浑水式做空又被称作“狙击式”做空。 然而，中国的“浑水式”做空更多地依靠通过网络例如股吧，微博等 华泰证券股份有限公司 5 渠道发布虚假消息配合做空从中套利，在本质上此类缺乏诚信的做空 行为饱受市场道德谴责，依靠发布不实消息进而获利的行为无异于金 融欺诈。其手段大致可分为两类：一类是单一目标锁定浑水式做空； 一类是泛行业连锁浑水式做空。目前我国监管部门仍无明确的法律条 例对此类行为进行制裁。 1.1 单一目标锁定浑水式做空 单一目标锁定浑水式做空主要强调投资者首先定点选中投资目 标，通过网络散步不利好消息，借助名人效应配合宣传例如微博，网 络做空套利红人等，短期内对某一只股票股价进行冲击以达到获利目 的。这类投资者多数为融券做空套利发起人，利用已借得的证券，通 过时间节点关联事件的配合达到做空某只股票的目的。随着股票的应 声大跌，再用较低金额购入等量股权归还于证券公司，从而通过价差 获得巨额利润。 u 案例 1 —— 中信证券 事件回放： 8 月 13 日，中信证券（600030）受困于海外投资巨 亏、高管出事等传闻影响，股价逐渐震荡下跌，全日跌幅达到 9.1%， 次日再跌逾 4%。事件发生前后 1 周融券交易如下图所示： 华泰证券股份有限公司 6 从上述图中可看出，8 月 8 日市场出现小高潮，单日卖出量涨至 187.76 万股，是前一个交易日的 5.69 倍。此番异动背后原因成疑， 不排除投资者事先布局以图获利。随着 13 日不利好消息的流出，融 券业务于 14 日攀附至此次事件顶峰，当日融券的卖出量进一步上升 至 329.15 万股。14 日晚间中信证券发布的公告澄清传言，看空趋势 逐步趋缓。从另一方面亦可看出，此类做空手段缺乏理论基础支撑， 随着监管部门法律条例的完善，这类做空套利一旦被法律所禁止将皮 之不存毛将焉附。 u 案例 2 —— 张裕 A 事件回放：8 月 10 日张裕 A（000869）因"农残门"事件而放量跌 停，股价暴跌 9.83%，致使其市值一天蒸发 41 亿元。当日交易信息 0 50 100 150 200 250 300 350 9.5 10 10.5 11 11.5 12 12.5 融券卖出量 （万股） 股票价格 中信证券（600030） 华泰证券股份有限公司 7 显示，卖出榜五大机构合计卖出金额高达 2.95 亿元。张裕 A 股价暴 跌前的融券量异常变动如下图所示： 如上图所示，在 8 月 10 日“农残门”被踢爆之前，9 日融券单 日卖出量已高达 10034 股，创下了连续四个交易日的新高。随着 10 日消息正式引爆，融券卖出量急速攀升，达到 53383 股。其后的周末 双休没能阻挡张裕被看空的势头，13 日市场依旧以看空为主融券卖 出共 34000 股。14 日融券卖出量已减至 13 日的半成。值得注意的是， 事件爆发当日，公司融券偿还量大幅增加，且随着事件的平息，次交 易日融券偿还量再次大幅增加，这两个交易日大规模融券偿还量显示 出前期近一半的资金已顺利获利撤出。 1.2 泛行业连锁浑水式做空 泛行业连锁浑水式做空与单一目标锁定浑水式做空有着异曲同 工之妙，然而也存在着些许差别。此类做空套利手段放弃集中攻势， 0 1 2 3 4 5 6 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 融券卖出量（万股） 股票价格 张裕A （000869） 华泰证券股份有限公司 8 强调侧面敲击市场，通过发布某一行业中某只股票的不利好传闻，从 而达到做空目标标的券而获利。 u 案例 1 —— 酒鬼酒塑化剂超标事件 11 月 16 日，受酒鬼酒塑化剂超标事件影响，五粮液、贵州茅台， 泸州老窖，洋河股份四只融券标的券被殃及池鱼。五粮液盘中跌幅达 到 8.5% ， 收盘跌 5.82%；贵州茅台盘中最大跌幅接近 7%，收盘跌 4.61%，还有多只白酒类股票跌停，白酒板块市值一日蒸发 328 亿元。 事件发生前后 1 周融券业务如下图所示： 如上图交易所数据显示，16日五粮液融券卖出量为116.53万股， 是前一日融券卖出量的四倍，也明显高出 11 月以来该股 13 万至 73 万股的日常融券卖出量，投资者故意选择在五粮液上大量做空因此显 而易见的。尽管酒鬼酒不是融券标的，但塑化剂超标对整个白酒行业 0 50 100 150 200 250 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 融券卖出量 （万股） 股票价格 五粮液（000858） 华泰证券股份有限公司 9 影响极为广泛，投资者通过指东打西的方式依旧可以从其他几个酒类 融券标的券上做空获益。虽然此次其他三只标的券，贵州茅台，洋河 股份，泸州老窖均没有出现类似五粮液般大量融券卖出的现象，但值 得关注的是，在 19 日融券偿还量增加的同时，相关白酒股的融资买 入也出现激增，当日五粮液融资买入金额达 1.49 亿元，相比前一日 的 9070 万元增幅达 64%；贵州茅台 19 日融资买入金额达 8330.55 万元，相比 16 日的 2880.48 万元高出近两倍；洋河股份和泸州老窖 的融资买入增幅也分别达到 226%和 76%。这类融券做空套利后再选 择低位融资做多的投资行为放大了投资者获利效应。 主动型融券做空套利无论是单一目标还是泛行业锁定都大都依 靠市场不利好消息对某只或某个行业的股票进行集中冲击，从而获取 巨额利润。不利好消息在这类融券做空套利中扮演着至关重要的角色； 不利好消息同时也可以引申为融券做空套利的导火索。下文将着重介 绍被动型融券做空套利方式。 2. 被动型融券做空套利 被动型融券做空套利与主动型有所区别，主要表现在投资者不再 扮演套利行为的发起人，而是通过既得不利好消息，快速判断并向券 商发起借券卖出行为从而在随后的股价下跌中低价仓位进行买券还 券获利的行为。 u 案例 —— 肉制品业“瘦肉精”事件 华泰证券股份有限公司 10 事件回放：2011 年 3 月 15 日，央视“3.15”特别节目曝光济源 双汇给猪喂食“瘦肉精”。3·15 前后双汇发展（000895）融券卖出 量如下图所示： Wind 数据显示，3月 15 日当天，双汇发展融券卖出共 53100 股， 而在此前，双汇发展仅有 4天出现过融券卖出，单日融券卖出量不过 3500 股。这一现象合理地解释了投资者对不利好消息的反应。双汇 集团是以肉类加工为主的大型食品集团，安全问题是食品企业的生命 线，瘦肉精事件使其品牌形象严重受损，投资者预测融券做空将使其 获益不匪。然而，值得玩味的是，各券商很快通过将双汇发展调出标 的券范围止损，看空投资者无券可融因而无法获益，只有极少数紧盯 市场，反应迅速的投资者从事件发生初始通过融券做空分得了一杯羹。 从中长期来看，“瘦肉精事件”再次给食品安全敲响了警钟，由于猪 肉消费习惯短期难改，消费者对放心肉的需求增加。目前出现问题的 生猪以小型养猪场和散养农户为主，这些渠道多而杂，难以监管。而 对于大型养殖企业，特别是采用工厂化或者如雏鹰模式的雇用农户入 0 5.31 0 0 1 2 3 4 5 6 72 74 76 78 80 82 84 86 88 3月14日 3月15日 3月16日 融券卖出量 （万股） 股票价格 双汇发展（000895） 华泰证券股份有限公司 11 场方式的养殖企业，饲料大多统一外购、养殖方式以“分阶段、 化”和“分散养殖、统一管理”为主。农户基本没有加精动力。食品 安全保障系数相对小型农场和散户更高。因此，此次的“瘦肉精”事 件，从长远来看将进一步提高规模养殖企业的价值，加快行业整合和 兼并的过程。具有规模优势、食品安全优势的企业将长远受益。从另 一个角度来看，被动型事件性融券做空套利常能引发投资者对行业内 各上市公司定位的思考。这又可以引申出另一种融券做空套利投资模 式——价值投资做空。 （二）市场价值引导层面 从总体证券市场来看，价值不仅包括内在价值，同时也包括时间 价值。因而，以这两个价值差异出发，融券做空套利大致可分为两类： 一类侧重于发现股票内在价值与市场价格之间的规律，以价值投资做 空，波段交易做空为主；另一类关注股票的时间价值，以配对交易做 空为主，配对交易做空又包括：时间价值对冲做空，多空组合配对做 空，同时还包括 T+0 回转高频交易做空。 1. 内在价值投资做空 股票价格围绕“内在价值”上下波动，股票价格长期来看有向“内 在价值”回归的趋势，当股票价格高于内在价值即股票被高估时，融 券做空套利就出现了投资机会。此类融券套利手段通常被定义为“内 在价值投资做空”策略。 华泰证券股份有限公司 12 u 案例 —— 苏宁电器（002024） 事件回放：融券做空套利红人黄生表示今年 3 月份做空苏宁电器 时，主要依据除了苏宁电器占用供货商的短期资本进行房地产的长期 投资，犯了财务上的短融长投这一大忌外，苏宁在财务报告中把资产 负债率与净负债率混为一谈也是原因之一。下图是今年 3 月 1 至 15 日苏宁电器融券卖出量数据: 如上图所示，今年 3月 1 至 15 日融券卖出量有着显著增长,对比 明显。此类通过寻求上市公司股票内在价值发现融券做空套利机会的 投资行为难度较大，对投资者要求较高。投资者必须具备充分的财务 报告研读能力才能从中发现问题。此类套利行为不适用一般投资者， 相反，它是证券市场经验独到的投资者的获利锐器。 2. 波段交易做空 受制于环境因素影响，农产品的股票价格也随之波动剧烈。掌握 0 50 100 150 200 250 300 8 8.5 9 9.5 10 10.5 11 融券卖出量 （万股） 股票价格 苏宁电器（002024） 华泰证券股份有限公司 农产品股票价格变化规律将有助于投资者借用融券业务进行做空套 利。 u 案例 —— 农产品 如上图所示，通过观察农产品一整年融券卖出量不难看出 品融券业务存在着一定的周期规律 容期必然会经历一个月的 的分析渠道，为成功实现做空套利奠定 3. 时间价值对冲做空 价值投资做空不仅体现在上市公司股票价格是否与其内在价值 一致上，同时也体现在上市公司权证价格是否符合其内在价值 认沽权证赋予了持有人在未来某一时间以固定价格出售标的证券的 权利，但持有人并无出售标的证券的义务 格与标的股票的价格呈反向变动 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 12 月 1月 2月 3月 4月 5月 6 农产品 农产品股票价格变化规律将有助于投资者借用融券业务进行做空套 农产品（000061） 通过观察农产品一整年融券卖出量不难看出， 品融券业务存在着一定的周期规律。融券业务每经过 2 至 3 个月的扩 月的相对沉寂期。这就为投资者提供了一条可靠 为成功实现做空套利奠定了一定的基础。 价值投资做空不仅体现在上市公司股票价格是否与其内在价值 上市公司权证价格是否符合其内在价值趋同 赋予了持有人在未来某一时间以固定价格出售标的证券的 但持有人并无出售标的证券的义务。一般来说，认沽权证的价 格与标的股票的价格呈反向变动。这为投资者提供了在市场下跌中盈 6月 7月 8月 9月 10 月 11 月 农产品（000061） 平均月融券卖出量（万 股） 13 农产品股票价格变化规律将有助于投资者借用融券业务进行做空套 ，农产 个月的扩 这就为投资者提供了一条可靠 价值投资做空不仅体现在上市公司股票价格是否与其内在价值 趋同上。 赋予了持有人在未来某一时间以固定价格出售标的证券的 认沽权证的价 这为投资者提供了在市场下跌中盈 华泰证券股份有限公司 14 利的机会。因此通过买入权证、卖空标的股票来锁定权证的负溢价便 可实现熊市赚钱。 u 案例 —— 江西铜业 事件回放：根据《江西铜业有限公司认股权证上市公告》的约 定，“江铜 CWB1”认股权证（交易代码 580026，行权代码 582026） 的行权期具体为 2010 年 9 月 27 日、28 日、29 日、30 日及 10 月 8 日五个交易日。“江铜 CWB1”认股权证的最后交易日为 2010 年 9 月 21 日。“江铜 CWB1”认股权证经分红除息调整后的行权价格为 15.33 元/股，行权比例为 4:1。在 2010 年 9 月 27 日、28 日、29 日、30 日 及 10 月 8 日五个交易日内，投资者每持有 4 份“江铜 CWB1”认股 权证，有权以 15.33 元/股的价格认购 1 股江西铜业 A 股股票。权证 负溢价的多少、到期日的长短以及融券的利率等几个因素将决定做空 套利收益率的大小。由历史数据得知，2010 年 4 月 9 日江铜权证行 权价格报收于 4.437 元，其时行权价格为 15.40 元，按照其 4∶1 的 行权比例来计算，行权成本为 33.148 元，而 4 月 8 日江西铜业收盘 价为 37.30 元，因而得出江铜权证负溢价为 12.52%。此刻买入江铜 权证到期行权将获得 12.52%的安全垫，只要江西铜业到期跌幅不超 过该安全垫，行权都可获利。鉴于未来股价的不确定性，若能对冲正 股下跌风险，套利机制便可形成。因此投资者买入江铜权证的同时要 做空正股江西铜业对冲其下跌风险。卖出正股、买入权证行权相抵后 的总损益为当前的内在价值与价格之差，即为套利利润，并且是无风 华泰证券股份有限公司 15 险的，交易完成之时即被锁定。举个简单例子来说，投资者从券商融 券买入江西铜业，按市场 2倍的杠杆来计算，以 18.65 元的价格向券 商融券一份江西铜业股票，然后再以市价卖出，将获得 37.30 元资金， 再用这部分资金购入 4 份权证，将花去 17.748 元，剩余的 19.552 元 用作融券的保证金，等到权证到期时再通过 15.40 元的行权价行权归 还所借用的股票，这样对冲模型也就建立起来了，将从中获得 4.152 元。而投资者投入的初始成本仅为 18.65 元，也就是说半年时间将获 得 22.44% 的 收 益 回 报 。 扣 除 融 券 半 年 时 间 应 付 的 利 息 37.3×9.86%×0.5=1.84元，获利为2.312元，收益回报也超过12.39%。 然而值得注意的是，随着我国证券市场权证的退出，此类套利方式也 已退出历史舞台。 4. 多空组合配对做空 多空组合配对交易是指寻找具有类似品质、趋同变化的股票进行 配对，通过其相对定价偏差来获取套利。观察两只股票的相对价格变 化，一旦相对价格出现偏离即意味着一只股票被高估，另一只被低估。 在均值回归的趋势下，这一偏差会被修正；而在修复过程中，可以通 过买入低估股票，卖空高估股票来获取套利收益。这样做的好处是无 论大盘上涨还是下跌，只要对进行配对交易的两只股票价差走势判断 正确，即可获取收益。 u 案例 —— 融资买入五粮液，融券卖出泸州老窖 2010 年 8 月下旬，徐先生判断超高端白酒“五粮液”调价可能性较 华泰证券股份有限公司 16 大，而中高端白酒“泸州老窖”相对超高端白酒的提价可能及提价幅度 较小。并且通过多五粮液及泸州老窖近期价差走势分析发现，泸州老 窖 2010 年 8 月底的股价处在相对高位，而五粮液 8 月底的股价处于 盘整过程中，股价相对较低，存在较大上升空间，于是徐先生打算短 期做多五粮液同时做空泸州老窖。2010 年 9 月 1 日，徐先生以 31.00 元的价格融资买入了 32200 股五粮液，同时以 36.00 元的价格融券卖 空 27700 股的泸州老窖。随后，泸州老窖股价出现了回落，而五粮液 股价开始上涨。2010 年 10 月 19 日，徐先生认为泸州老窖股价股价 已基本调整到位，五粮液股价也基本达到了其预期涨幅，徐先生抓住 时机，成功以卖券还款的方式在 34.00 元价格卖出了五粮液，同时以 买券还券的方式以 33.50 元的价格买入泸州老窖偿还了融资负债，则 徐先生损益如下： 此类套利方式技术层面要求较低，无论资金量大小都可实施。但 基础面要求较高，需要敏锐的市场洞察力和果断的行动力。只要能够 正确评估市场股票价值，配合多空组合同时进行就能促使投资收益率 华泰证券股份有限公司 17 最大化。 5. T+0 回转高频交易做空 随着两融业务 T+0 回转交易的放开，利用融券业务进行高频交易 做空套利也开始备受投资者关注。虽然融资融券业务规则中对融券卖 空做了保护，规定单只标的证券的融券余量达到该证券上市可流通量 的 25%时，交易所可在次一交易日暂停其融券卖出；该标的证券的融 券余量降低至 20%以下时，交易所可在次一交易日恢复其融券卖出。 但因为在一日交易中，投资者可以无限次地偿还、借入，因此该规则 很难被触及。由于融券业务并没有单日买卖次数的限定，因此很多机 构就在这里找到了个股“T+0”的契机。而券商也会与机构投资者签 订类似于“一对一”的协议，为其锁定一批股票供其单独使用。 u 案例 —— 中信证券 以近期中信证券 11月 15 日的走势为例，假设一机构判断中信证 券今日走势下跌，券商向其锁定了 300 万股的中信证券标的股票。从 早上开始从券商借入中信证券100万股，以开盘价10.65元/股卖出， 在当日第一个低点 10.53 元/股进行买券还券，获得了当日内的第一 次差价收益 12 万元；然后再向券商借入 100 万股，于当日的最高点 10.74 元/股卖出，在午市收盘前 10.64 元/股进行买券还券，获得了 当日的第二次差价收益 10 万元；第三次交易在午后产生，当中信证 券股价再次上升至10.73元/股后，机构向券商再借入100万股卖出， 华泰证券股份有限公司 18 并于当日最低价 10.49 元/股再买券还券。在这一天的三次交易过程 中，该投资者共赚得了 46 万元。理论上如果投资者能准确判断该个 股的日内走势，就可以做无限次的对倒交易并从中获益。然而，鉴于 目前券源稀少的问题，个人投资者从券商借得标的券较为困难，此类 做空手段更适用于机构投资者。但是，券商与机构投资者的“一对一” 协议用以保证机构融券数量得以满足，此种行为是否挑战了市场公平 性也值得商榷。对于个人投资者而言，市场警觉度高的投资者可以通 过向证券公司融入少量且不同种类的标的券进行高频套利。虽然融券 已经开启了“T+0”的个股卖空时代，但由于投资者需要向证券公司 借入股票，证券公司必须先买入一批股票以备投资者借入。因而券商 自己需要承担这部分借入证券股价下跌的风险。而当转融券推出后， 券商便可通过从证金公司借券外移风险，融券做空机制将更加成熟。 （三）国家政策引导层面 证券市场是经济环境的晴雨表，经济环境又受国家政策的制约。 利好政策有助于推动经济的发展，不利好政策将制约经济的膨胀。例 如：不明朗的房控政策将制约着相关行业例如地产业，水泥业的发展。 此类做空手段通常可归类为“政策引导做空”策略。此类策略也大致 包括两种：一是政策直接干预做空，一是政策裙带效应做空。 1. 政策直接干预做空 u 案例 —— 保利地产（600048） 华泰证券股份有限公司 随着 2011 年 6月新的房控政策的 券卖出量出现大幅增长。 融券卖出量大幅波动，一方面显示了投 深入，另一方面也暗藏了投资者的观望心理 逐渐减弱，保利地产融券卖出量也逐步趋于稳定 2. 政策裙带效应做空 u 案例 —— 海螺水泥 0 20 40 60 80 100 120 保利地产 0 10 20 30 40 50 60 70 80 海螺水泥 月新的房控政策的出台，部分融券标的券地产股融 。如上所示，保利地产于 6 月 9日至 23 一方面显示了投资者对国家房控政策解读不够 另一方面也暗藏了投资者的观望心理。随着房控政策负面效应 保利地产融券卖出量也逐步趋于稳定。 海螺水泥（600585） 保利地产（600048） 融券卖出量(万股) 海螺水泥（600585） 平均月融券卖出量（万 股） 19 地产股融 23 日间 资者对国家房控政策解读不够 随着房控政策负面效应 华泰证券股份有限公司 20 如上所示，随着 2011 年 6 月房控收紧政策的出台，关联产业 水泥产业也开始受到波及。鉴于市场对宏观政策反应较慢，海螺水泥 融券卖出量大幅提升较政策出台日期滞后 3 个月。 最后，中国证券市场正处于一个全面创新时期，转融通的推进将 进一步深化融券业务的发展。目前市场上融券做空套利手段层出不穷， 但始终都依附于市场中的三方参与主体，无论是投资者，上市公司亦 或是监管部门，都能成为融券做空套利的切入点。投资者只要抓准机 遇，善于发现总结市场规律，总能在当下熊市中有所斩获。