利率变动对寿险需求影响的实证分析

利率变动对寿险需求影响的实证分析 沙伶娜 摘 � 要:利率风险是寿险公司面临的主要风险之一,利率波动对于寿险产品的定价, 供求关系 的稳定,资金运用的收益以及资产负债管理等都有很大影响。作为货币政策调控的常用手段之 一,频繁变动的利率对我国寿险产品的需求是否有影响? 利率上升是否会抑制寿险产品的需求, 而利率下降是否又会促进寿险产品的需求。本文将用实证的, 建立多元回归模型, 研究利率 对寿险需求影响的方向及其显著性。 关键词:利率 � 寿险需求 � 保费收入 � 保单嵌入选择权 一、前言 利率问题是金融市场中的核心问题之一, 保险作为金融市场的一个重要组成部分,自然也受到利率的 影响,并且随着保险业规模的不断扩大, 这种影响变得愈加突出。从 1993年 7 月到 2002 年 2 月, 中国经历 了一个长达 10 年的降息周期, 其中一年定期人民币存款基准利率经过 8 次下调,由最初的 10. 98%降低到 1. 98% , 下调幅度达到 9 个百分点。而从 2004年 10 月到 2007 年 12 月, 则是一轮加息周期。为了抑制经 济过热,中央政府采取了一系列宏观经济政策 ,加息就是其中的一种手段。从 2004 年 10 月开始, 利率变动 趋势发生了根本性转变,央行连续 8次加息, 将一年定期个人人民币存款储蓄利率提高到 4. 14% 。随后, 为了应对金融危机的负面影响,利率又被连续下调了四次。可见,作为货币政策的常用手段, 利率变动的频 率和幅度不容小视。 在我国,国民的保险保障意识尚处于初级阶段, 购买保险产品的动机大多停留在投资增值的情况下, 上 调的银行利率,是否会抑制寿险产品的需求? 是否加大了寿险产品销售的困难? 相反,如果银行利率的下 调是否又会刺激寿险产品的需求? 这些问题对于我国寿险公司经营发展的重要性不言而喻。 国内研究寿险业利率风险的文献大部分都集中在中国寿险业利率风险的来源和影响上。不少学者认 为寿险业利率风险的来源主要是: � 寿险产品的定价机制的关键因素预定利率确定不当, 由于资金运用渠 道方式以银行存款为主以及对寿险产品理解上的偏差等原因造成预定利率与银行存款利率的联动的结果 (樊国昌 2000,王宪章2002, 张祖荣 2006) ; 资产负债利率敏感性的不匹配,短期资产无法与长期负债相匹 配,产生了巨大的投资风险(杨义卿、史安娜 2002, 王宪章 2002, 王娜、刘志刚 2004, 沈洋、钱林义 2007) ; ! 保单嵌入选择权的使用带来风险,随着利率波动,投保人会频繁使用选择权, 比如保单借款、退保、转保等, 这些弹性服务给保险公司的资产负债从数额上、期限上的匹配带来了不定性, 增加了利率风险(王宪章 2002, 王昕 2006)。 对于利率风险的影响,学者们主要从以下方面进行分析, 研究了利率风险对产品定价、业务拓展、资金 运用、现金流管理, 资产负债管理、寿险责任准备金积累及公司偿付能力等的影响,并从寿险公司经营管理、 开发新产品、加强资产负债匹配管理以及责任准备金评估等不同的角度提出了防范措施 (陈兵、付志超 1997, 余斌、吴敌、黄宇 1998,李秀芳 2000, 杨义卿、史安娜 2002, 陈兵 2005, 魏华林、冯占军 2005,韦生琼、 李静 2006)。 总的来看,国内学者对寿险业利率风险的研究大多停留在理论层面,定量分析较少。且根据现有研究, 利率对寿险需求的影响存在争议。有些学者(卓志 2001,阎建军、王治超 2002, 夏益国 2007)认为利率对寿 险需求的影响不确定,而有些学者(陈之楚、刘晓敬 2004, 杨舸、田澎、叶建华 2005, 李扬 2006, 马会 2007)认 为利率对寿险需求存在显著的负影响。本文将先从理论分析利率波动对宏观寿险需求以及微观的个体寿 险需求的影响,再结合寿险公司的财务数据定量分析利率与寿险需求的相关性, 研究利率波动对寿险公司 保费收入,退保金, 保单质押贷款的影响程度;并选取投资型寿险产品探讨利率波动对其影响。本文最后将 根据一般研究常用的变量建立寿险需求模型, 实证分析利率对寿险需求影响的显著性。 ∀39∀ 二、利率波动对寿险需求的影响 (一)利率波动对宏观寿险需求的影响 人寿保险尤其是长期性人寿保险具有保障和储蓄或投资的双重功能,在金融市场中, 人寿保险与其它 金融产品如银行存款、债券、股票等一样成为一种重要的家庭理财工具,当利率发生变动时, 就会产生替代 效应和价格效应,从而影响人寿保险的需求。 1、利率上升时的替代效应和价格效应 当利率上升时:一方面, 银行存款、债券、股票等金融产品的的总体收益率上升, 而寿险保单的预定利率 不变,消费者开始增加对其它金融产品的投资而减少对寿险的购买,形成其它金融产品对寿险产品的替代 效应,从而导致寿险产品需求减少甚至引发保户退保,寿险公司业务量萎缩。因而, 作为寿险经营主体的保 险公司,应对利率上升带来的消极影响做好准备。另一方面, 利率上升, 保险公司的资金运用收益率上升, 预定利率调高,保险价格下降, 从而使寿险需求上升, 从而形成利率上升以后产生的价格效应。一般地, 利 率上升时的替代效应大于价格效应,即利率上升使寿险需求量减少或增长速度减缓。 2、利率下调的替代效应和价格效应 同样道理,当利率下调时也会产生替代效应和价格效应。而且一般而言, 利率下降的替代效应大于价 格效应,并且有时是非常显著的, 即利率下降的总效应使寿险需求量增加甚至急剧增加。 (二)利率波动对个人寿险需求的影响 利率波动对个人寿险需求的影响主要现在两个方面: 一是对消费者投保决定的影响; 二是对消费者 已有保单维护的影响。 1、利率波动对消费者投保决定的影响 利率波动之所以影响消费者的投保决定, 是因为: a)人寿保险具有保障长期性和储蓄性或投资性的特 点,与银行存款及其它金融产品产生替代效应, 利率的波动将影响消费者投保人寿保险的机会成本, 从而影 响消费者的投保决定; b)人寿保险作为一项投资时,具有长期性和固定利率的特征, 而银行存款及其它金融 产品的收益率却是随利率的变化而变化的; c)预定利率的调整具有滞后性, 与银行利率的调整具有# 时间 差∃ ,在这个# 时间差∃里,利率的波动对消费者投保决定的影响极为显著, 随着预定利率的重新调整, 对消费 者投保决定的反向影响,随后逐渐减弱。当银行利率持续上升而预定利率尚未调整时,消费者将倾向于银 行储蓄,同时, 银行利率上调意味着市场利率攀升,投资前景看好,购买人寿保险的机会成本增加, 个人寿险 需求减少。当银行利率调低而预定利率尚未调整时, 消费者通常会积极投保, 以获取长期的高利率回报。 我国自 1996 年 5 月1 日起银行利率连续下调, 至 1997 年 10 月 23 日,一年期存款利率从 10. 98%调低到 5. 76% ,而寿险产品的预定利率仍高达 8. 8% ,个人寿险需求极度膨胀,一度出现抢购风。 2、利率波动对消费者已有保单维护的影响 人寿保险的#不丧失现金价值条款∃规定,投保人交付保费满两年后,保单即具有现金价值, 现金价值不 因保单效力的变化而丧失。保单所有人可以选择有利的方式处理这部分现金价值。如果利率下调, 保单所 有人一般会维持原有保单直至满期;如果利率持续上升 ,保单所有人会选择退保获取现金, 或者不再交纳保 费将原保单更改为展期保险或缴清保险,将退保或节余的资金转入收益率较高的其它金融工具上, 减少原 有的保险需求。另外,人寿保险的# 保单质押贷款条款∃也影响已有保单的维护。该条款规定, 保单所有人 在保费缴纳一定时间后,可向保险公司申请贷款,但贷款不得超过其现金价值的一定比例。由于保单现金 价值是客户自己的钱,保险公司无权其偿还贷款,当贷款本息达到现金价值时, 保单即失效。可见, 利 率上升时保单持有人会更加频繁地使用#保单嵌入选择权∃ , 提出现金转向收益率更高的投资工具。因此, 利率上升时,失效保单必然增加, 原有寿险需求减少。 (三)利率与寿险需求各指标的相关性分析 经过上述理论分析,我们得出利率变动对寿险需求有反向影响的结果。那么在实证数据中, 结论是否 和理论观点一致呢? 考虑到数据的可得性和样本容量的规模,选取成立时间较早并占据国内寿险市场绝大 多数份额的三家中资寿险公司:中国人寿, 平安人寿,太平洋人寿, 以及较早进入国内市场的外资寿险公司 友邦保险作为样本。选取这四家保险公司的 1999 年至 2008 年的财务数据进行分析, 得到利率与保费收 ∀40∀ 入,退保金, 保单质押贷款三项指标的相关系数。 表 1� 利率与各寿险数据的相关性 公司 i与 x1 的相关系数 i与 x2 的相关系数 i与 x3 的相关系数 中国人寿 - 0. 67 0. 62 0. 38 平安人寿 - 0. 79 0. 68 0. 03 太平洋人寿 - 0. 54 0. 79 - 0. 25 友邦保险 - 0. 45 0. 44 - 0. 58 � � 根据上表可以看出,作为寿险需求的主要衡量指标, 保费收入与利率之间存在明显的负相关, 这与理 论描述一致。说明无论利率上升还是下降,替代效应都会大于价格效应,引起寿险需求的反向变动。 在维护保单行为的指标方面,利率与退保金占保费比例存在明显的正相关,也符合之前的论述, 利率上 升会增加投保人使用#保单嵌入选择权∃的可能性。然而利率与保单质押贷款占保费比例存在的关系不确 定,似乎有悖于之前的论述。这可能主要是因为保单质押贷款的利率是由保单预定利率和市场利率的较大 者决定的。当市场利率提高,即使保单预定利率不变, 保单持有人的贷款成本仍然上升, 抑制了贷款需求。 而且,目前我国的投资工具还比较有限, 保单持有人的贷款不一定能够寻找到超过成本的投资渠道。因此 两方面的原因造成利率变动对保单质押贷款的影响不确定的结果。 (四)利率对投资型寿险产品的影响 对于主打#保值增值牌∃的投资型寿险产品,在资本市场如火中天的环境下,是否会影响消费者的投保 行为? 不断提高的存款利率究竟是刺激还是抑制了投资型寿险产品的销售? 让我们来实证分析得到结果。 目前我国投资型的寿险产品主要包括分红险, 万能险,投连险。投资渠道包括, 其保费收入绝大部分被 用于购买债券等金融产品,其收益直接与债券等的收益挂钩; 利率升高,债券收益也就升高, 进而投资型寿 险的收益增加,因而会间接地刺激了投资型寿险的需求。 但通过实证研究发现,事实并非想象的这样,竟然得到了利率与投资型寿险保费收入负相关的结果。 根据 2000- 2008 年的数据,利率与投资型寿险保费收入的相关系数为- 0. 478326648。 得到负相关的原因可能是,目前我国寿险投资渠道还比较狭窄,投资型寿险产品的收益率不如其他金 融产品。因此保值增值的优势不明显,难以获得投资者的青睐。 三、寿险需求模型的建立 仅从相关性角度研究,还无法充分说明保费收入的变动完全是由利率引起的。因此还必须选取其他变 量,进行分析。 国内有关人寿保险需求理论模型一般考虑收入水平、利率水平、赡养水平和预期通货膨胀率的影响。 卓志从国内生产总值、赡养率、社会保险、预期通货膨胀、国民教育水平和银行利率的角度对我国寿险需求 进行了实证研究。指出我国经济快速增长、较高的少儿赡养率是影响人寿保险消费的显著性因素, 而人口 的较低教育水平会阻碍寿险的发展;预期通货膨胀率和名义利率对寿险需求的影响不确定。杨舸等运用平 稳性时间序列数字对寿险需求进行分析,认为经济增长、实际利率和不断下降的少儿赡养率对寿险需求影 响显著,而预期通货膨胀率和教育水平的提高对于寿险影响不显著。 由于模型变量的不同,出现许多不同甚至相反的结论。一般经济理论认为实际利率而非名义利率影响 寿险需求。那么,在目前利率变动幅度很大的经济环境下,这种影响程度究竟有多大, 让我们用最新的数据 来实证说明。 (一)模型变量的选择 在对寿险需求进行实证分析时,首先需要确定影响因素。受数据量的限制,对我国寿险需求进行实证 研究时,选择的因素不宜过多。参考国内外已有的研究结果,本文将选取以下的因素进行分析。 � 因变量:保费收入。在本研究中, 选用年度人寿保险费收入作为一定时期内人寿保险需求的度量指 标。 自变量:国内生产总值、实际利率、预期通货膨胀率 ∀41∀ 除了上面所说到的几个因素外,还有很多因素都对保费收入有影响,如储蓄状况、社会安全保障和退休 福利、受教育程度、赡养率、预期寿命、出生率和死亡率、税收等。但由于度量和数据采集的问题, 我们选用 寿险模型普遍使用的三个主要影响因素进行研究。 (二) 数据收集 本研究中,我们收集了 1990∀ ∀ ∀ 2008 年间的寿险保费收入( LP)、国内生产总值( GDP)、一年期存款利 率水平( R)和通货膨胀率( CPI)数据。对于利率调整的年度, 采用加权平均的方法计算出当年的利率,并用 当年名义利率减去 CPI 得到各年的实际利率。为了使各变量数据线性化,对寿险保费收入和国内生产总值 分别取常用对数得到 LNLP , LNGDP。 (三)建立模型 LNLP= C0+ C1* LNGDP+ C2* R+ C3* AI Var iable Coefficient Std. Err or t�Statistic Pr ob. C - 8. 574299 1. 914227 - 4. 479249 0. 0009 LNGDP 1. 415769 0. 158057 8. 957324 0. 0000 R - 0. 143038 0. 036051 - 3. 967674 0. 0022 A I - 0. 267053 1. 421994 - 0. 187802 0. 8545 R�squar ed 0. 979096 Mean dependent var 6. 934667 Adjusted R�squared 0. 973395 S. D. dependent v ar 1. 221760 S. E. o f reg ression 0. 199281 Akaike info cr iterion - 0. 165024 Sum squared resid 0. 436842 Schw arz crit er ion 0. 023790 Log likelihood 5. 237678 F- statistic 171. 7404 Durbin�Watson stat 0. 902046 P rob( F�statistic) 0. 000000 � � 从回归结果看 ,调整的 R2= 0. 97 接近于 1, 表明模型的拟合效果很好, 模型的F 统计量= 171. 74,远大 于显著性水平 1%下的临界 6. 22,说明回归方程显著。同样在模型中 AI 的 t统计量的概率较大, 说明通货 膨胀率对保费收入的影响不显著。而 GDP和实际利率的 t统计量的概率很小, 影响显著。 (四)模型结论 根据 Eview s 输出的结果, 我们得到以下结论: � 国内生产总值的增长是寿险保费收入增长的主要原因, GDP 与保费收入成正相关的关系。国内生 产总值的增长带来国民收入的增加;随着收入的增加,人们对人寿保险的需求也增加。模型中 LNGDP 系 数超过了其他变量,有力地说明了我国寿险业高速增长是建立在 GDP 增长的基础上, 其回归系数均超过 1, 解释了我国寿险长时间高速的增长率。 实际利率对寿险保费收入有负面影响,且这种影响是显著的。原因一方面是保单预定利率的调整 相对于银行利率有滞后性,在这个时间差里银行利率调整对投保人的影响巨大; 另一方面可能是模型采用 的数据比较新,居民投资渠道的不断扩大, 不断上升的利率会造成投保者购买寿险产品的机会成本越来越 大。而且利率上升的周期,通常是宏观经济特别繁荣的时期。因此会带来股市、楼市的繁荣。从过去两年 我们也可以看出,居民投资股市、楼市的热情高涨。这些都会对寿险市场产生负面影响, 使低回报高保障的 寿险产品受到冷落,即使是投资型的寿险产品的销售也会受到影响。(见前文) ! 预期通货膨胀率仅显示了对寿险存在负的但不显著的影响。原因是我国居民的储蓄倾向一直较 高,而寿险具有较高的储蓄性, 即使存在通货膨胀,居民仍然会选择储蓄, 因此预期通货膨胀率对寿险需求 的影响不显著是符合我国国情的。 ∀42∀ 四、结论和建议 从上述实证研究发现,利率变动对寿险需求的影响是不可忽视的。在当前银行利率不断上调的时期, 寿险公司除了紧随银行利率的脚步,调整保单预定利率之外。更应该做的是, 大力开发保障型的寿险 产品。一方面保障型的寿险产品受利率波动的影响较小,另一方面保障才是寿险产品不同于其他金融产品 的根本特点。由于目前我国对寿险公司的投资渠道形式的限制较多, 要想在收益回报上超过其他金融产品 有一定困难。因此,大可以在保险保障方面做文章, 扩大保障范围和保障程度。而且我国正逐步进入人口 老龄化时期,越来越多的人开始关注养老保险和医疗保险的问题。寿险公司应该抓住这个契机, 大力发展 保障型产品,注重长期稳定的发展。 参考文献 [ 1] 陈兵, 付志超.利率波动对寿险经营的影响与对策 [ J] .保险研究, 1997, 9: 8- 10。 [ 2] 陈文辉, 曹勇.国外寿险公司利率风险情况研究 [ J] .保险研究, 2001, 8: 45- 48。 [ 3] 李扬. 影响我国保费收入的因素分析 [ J] . 当代经理人, 2006, 21: 1655- 1656 [ 4] 王宪章. 论寿险产品的利率风险管理 [ J] . 保险研究, 2002, 2: 1- 3, 35。 [ 5] 王昕. 保险公司的资产负债管理中的特殊利率风险分析 ∀ ∀ ∀ # 嵌入条款∃的期权定价分析 [ J] . 价值工 程, 2006, 7: 158- 161。 [ 6] 魏华林, 冯占军.我国寿险业当前面临的利率困境及策略选择 [ J] . 经济评论, 2005, 4: 90- 93。 [ 7] 夏益国. 我国寿险需求影响因素的实证分析 [ J] .技术经济, 2007, 6: 86- 89。 [ 8] 杨舸, 田澎,叶建华. 我国寿险需求影响因素的实证分析 [ J] .中国软科学, 2005, 3: 50- 54。 [ 9] 张祖荣. 利率波动对寿险需求的影响分析 [ J] . 特区经济, 2006, 3: 314- 315。 [ 10] 卓志 .我国人寿保险需求的实证分析 [ J] .保险研究, 2001, 5: 10- 12。 ∀43∀